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本周美联储大概率加息75BP，而Ν对于后续的加息路径，可能保持ઙ一定程度的模糊，为政策调整留有余地。
美>国三季度GDP数据强劲，但并不意味ζ着经济景气度明显回暖。Å
∃ 美国经济普查局（BEA）数据显示，三季度▤美国GDP环比折年率录得2.6%，高于预期的2.4%，为年内首次正Āe;增长。
一方面，GDP增长结构并不健康Ú。从结构上来看，三季度美国GDP环比读数的回升主要缘于净出口及政府支出的拉动增强，三季度仅商品和服务净出口对于实际GDP环比折年率的拉动就达到了2.8个百分点。但与此同时，服务消费的拉动明显走弱，商品消费、私人投资分项的拉动更是连续两个季度为负，表明驱动美国经济长期增长的力量正在回落。
ⓦ 另一方面，GDP数据具有一定滞后性，而高频数据指向美国经Ņ济景气趋弱。例如，最新公布的10月美国Markit制造业PM↓I已降至降至荣枯线以下，房地产市场开工、销售持续走弱，消费者信心指数位于历史低位等，均是美国经济下行的信号。
与此同时，近期美债收益率曲线更加平ੋ坦化，尤其10年与3个月期美债利率倒挂，反映出市场对经济的预期更为悲观。在今年4月初的短暂倒挂后，7月上旬以来，10年期与2年期美债收益率再次陷入倒挂，且倒挂↔程度最深超过50BP。10月18日以及10月25日以后，10年期与3个月期美债利差亦出现倒挂，为2020年疫情后首次。
与4月和7月相☏比，目前美债收益率曲线的形态特点与背景ç发生了变化∉，对衰退的指示意义可能进一步加强。
一是，与10年-2年利差相比，10年-3个月利差对于衰退的预测能力更强。4月初10年Â与2年期美债收益率倒挂时，与3个月美债收益率并未倒挂。而δ近期随着美联储加息进程的深入，预测能力更强的10年-3个月利差已经开始出现倒挂Υ。
二是，当前长端美债利率受QE的压制更弱。美联储资产购买对长端美债收益率具有直接影响，但对于短端利率影响较小。9月开始美联储进入加速缩表阶段，美联储购债行为对长端¸收益率的压制减¹弱，此时美债收益率曲线所反映的信息更加“真实”੍。
三是，非美央行宽松对长端美债利率的压制减弱。货币政策的溢出效应表明，其他主要经👽济体央行的宽松政策会通过资金回流渠道压低长端美债收益率，产生与QE类似的效果。而今年7月Ǝ以来，主要非美地区央行紧缩提速：欧央行开启加息周期并结束资产Ąe;购买计划（APP）；英国央行加快加息节奏，且将于11月开始缩表；日本央行虽然维持收益率曲线控制（YCC），但事实上已经缩表。继而，非美货币宽松对长端美债利率的反向溢出效应减弱。
不过历史经验显示，从美债收益率曲线的倒挂，到美ⓒ国经济陷入衰退，其间隔较长且不稳定：平均时长16个月，最长可达24个月。因此，目前难以从美债收益率曲线的形态，准确判断美国∠憨经济衰退的具体时点以及衰退深度。
即便美国经济走势不如GDP数据所示那é般强劲，且衰退预期正在升温，但当前押注美ી联储政▨策转向仍可能为时尚早。
首∝先，相比GDP，美联储更加重视ˆ就业和物价两大“双目标”。目前美国就业市Ê场仍然强劲（9月失业率3.5%），遏制通胀仍是首要任务（9月核心PCE同比5.1%）。
其次，尽管美国经济距离衰退更近一步，但在衰退真正兑现前，需求收缩对于通胀的遏制效果并不明显。从历史经验来看，☺通胀的大幅回落’ú往往发生在衰退开始后，这在上世纪70~80年代表现得尤为明显。
最后，未来几个月的通胀形势仍有不确定性。一是，临近冬季全球能源需求上升， 而OPEC+开始减产，全球能源供需格局仍面临ë考验。尽管近期欧洲天然气库存接近极限、价格出现回落，但这更多反映出其储气能力有限，并不意 味着能源风险完全解除。
二是，美国房地产价格环比虽然开始回落，但同比增速仍处于高位，而房租增速通常又滞后ય房价增速1~2年Ąf;。考虑到房租在美国核心CPI中的占比较高，短时间内美国核心通胀压力很∫难明显改善。
三是，当前美国员工工资同比、环比仍保持较快增速，10月密歇根大学消费者1年通胀预期反弹👽至5.1£%બ的较高位置，亦表明“工资-通胀”螺旋风险犹存。
因此我们认为，11月2日即将召开的美联储议息会议，大概率加息75BP；而对于后续的加息路径，尤其是1σ2月的加息幅度（ο近期CME期货市场ࣻ认为加息75BP的概率约50%左右），美联储或难明示一定会放缓加息，更可能保持一定程度的模糊，为政策调整留有余地。对于投资者而言，短期仍需警惕市场的波动，即衰退交易与紧缩交易之间的博弈。
（钟正生系平安证券首席经济学家）ચ
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