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【中金外汇 · 周♣报】风险偏好转强令美元涨▧势放缓∠
”œ 中金外汇研究∇
外汇市ર场Ψ交易主线♤
美元指数上周先涨后跌，全周基本持平。美联储会议相对鹰派的结果一度将美元指数推升至两周以来的高点，但随着周五市场风险偏好的总体转强，美¯元显著下跌并回吐了大部分周度涨幅。商品货币在上周领涨G10，新西兰元，加元，澳元分别上涨2.12%，0.87%，0.92%。市场对中国经济回暖的预期升高推升了股票和大宗商品等风险资产；英镑上周表现在G10货币中垫底，英国央行虽然加息75个基点，但其对于英国经济的悲观预期以及对未来加息预期的压制对英镑产生明显下行压力（详见《英国央行鸽派加息英镑下♫行压力加大》），周内收低近2%；日元⊥上周受日银总裁黑田国会讲话的影响，最终收涨0.67%左右，表现仅次于商品货币。人民币上周则受市场对中国经济更快复苏的期待走出了大幅反弹行情（上周五更是录得05年以来最大的日内涨幅）。
本બ周市场重点关注美国CPI数据以及欧洲零售销售和德国工业产出等ë数据，市î场将会通过上述数据判断美联储下一步的货币政策动向，以及欧洲经济的下行压力。当然，市场风险偏好的演变同样值得关注。市场可能会针对美联储的加息预期与欧洲和中国等非美经济体的复苏预期等因素展开进一步博弈。考虑到美联储仍维持紧缩的货币政策，且美国以外经济体的复苏预期尚不稳定，我们对当前风险资产反弹的持续性持谨慎态度。因此，我们仍维持美元偏强的判断，并将持续观察相关影响因素的未来变化。
Λ图表1：过去一周Ād;主要货币变化率（%）
🙀资料来源：👿彭博资讯、中金ਲ਼公司研究部
ગ ρ 本周重要事件ઘ
↵ 资料来源：彭博资讯、Ä中金公◯司研究部
પ²ⓑ 美元兑人民币
本Õ周预测区间（7.15-7ⓑ.40）
上周最强亚洲货币-人民币 上周美元指数基本走平 （较上周升值约0.11%）的背景之下，人民币相较美元周内整体升值约0.94%，人民币也成为了最强亚洲货币 （图表1）。上周人民币汇率受市场情绪波动较大，上周一受低于前值与预期的10月PMI的影响，‰人民币汇率有所偏弱，一度突破了7.30的关口；进入上周二后受到中国经济复苏预期转暖的影响，北向资金净流入约61.55亿人民币，人民币汇率重新走强至7.26附近，但上周三四，北向资金分别净流出几十亿人民币，人民币汇率又重回走弱趋势，美元人民币一度触及7.32；进入上周五后，风险偏好再度上扬带动北向资金大幅流◘入，人民币汇率大幅走强，日内由7.30附近涨至7.18附近，在岸人民币上周五当天相较美元升值1.62%、离岸人民币更是升值2.0%左右，创出2005年汇改之后人民币汇率Ād;单日的最大升幅。
中国经济预期带动全球风险偏好 上周美元人民币同美元指数的走势相关性有所加大（图表2），而美元指数上周的回落则与中国因素有很强的联系。在中国高效统筹防疫与经济发展，逐步提高防疫的科学精准度的相关预期[1] 影响下，市场对મ于中国经济复苏的预期有所增强。这不仅令北向资金大量回流带动国内股汇双涨（图表3），也带动了全球的风险偏好上行和美元指数的回落。我们认为，中国经ਯ济回暖预期的后续变化将是全球汇市和风险偏好的重要影响因素。
中间价向即期价格收敛 人民币中间价的实际值在上周小幅上行至7.2555附近、人民币中间价实际值与预测值之差在近期有所收敛（图表4）૪，伴随实际值逐步向预测值的收敛，人民币汇率的波动在近期也有所加大（图表5）。ਬ人民银行行长易纲11月2日接受香港金融管理局总裁余伟文访谈时表示[2] “未来，我们将坚持市场在汇率形成中的决定性作用。人民币汇率将继续在合理均衡水平上保持基本稳定，人民币币值和购买力将保持稳定”，我们认为此番谈话可能意味着即期价格与中间价之间的差距或将有所缩小。
疫情再起、软数据偏弱 近期本土新¢增新冠患者与本土新增无症状患者都超过了今年8月中旬的峰值（图表6），并且密接人数的环比变化也超过了今年4月的水平。受感染人数增加、对应的防控范围与强度也会有所增加。以PMI为代表的软数据在近期也对应出现了疲软，10月制造业PMI重回收缩区间，中金宏观组认为其中需求面的负面影响大于供给面。此外、疫情也对服务业造成了一定的负面影响，运输业、租赁及商业服务业、住宿业、餐饮业环比降幅较大（详细参考《10月PMI点评：疫情再起，需求仍弱》）。11月5日、国家卫健委新闻发言人在国务院联防联控机制新闻发布会上表示[3] “我们坚持动态清零总方针不动摇，在总结各地疫情防控实践和政策实施效果的基础上，组织专家根据病毒潜伏期、传播力、致病力☺的变化，不断优化完善疫情防控措施，提高科学精准防控水平，切实保障群众正常生产生活秩序，防止简单化、一刀切，坚决整治层层加码。对于典型案例，国务院联防联控机制将加大通报和曝光力度”。
关注中国经济复苏预期的变化 Ο;本周♪中国或公布10月的外贸、PPI、CPI、新增人民币贷款、M2等一列经济、金融数据，但受到10月疫情反弹的影响，目前市场对10月经济数据的预期都相对较弱，我们须留意中国经济复苏预期的变化。美国方面将进行中期选举，还将公布10月CPI以及密歇根大学消费者调查等经济数据。CPI数据（尤其为核心CPI）相较预期的变化，会对美元人民币汇率产ફ生重要影响。我们认为本周人民币中间价会继续对人民币汇率带来指引性作用，我们预计本周人民币汇率区间或为7.15-7.40。
图ⓕ表2：美☻元人民币汇率与美元指数的走势♤
资料来源Āf;：彭博资讯、中金公司研À究部
图表3：沪深30Āf;0ⓛ指™数的日变化率 （%）
资▣料来υ源：彭博资讯、中金公司研究部Ρ
ö 图表ζિ4：人民币中间价实际值与预测值的走势
👽 资料来源：彭博资讯、ઙ中金公司研究部
图表5›：Î美元人♨民币一月期隐含波动率 （%）
õ 资料ï来源：彭博资讯、中金公司研究Ċc;部
图表Σ6：‰新冠新增感染人数ਠ
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资料来源：Wind⇑、中金公‹司研究部
欧元兑美元
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本周预测区间（0.9600-1.005⇑0）ੑ
先跌后涨周内收平 上周欧元先跌后涨，最终基本收τ平。美联储加息终点利率预期的进一步升高曾一度将欧元压制在0.97平台。但此后随着风险偏好的回暖，以及欧央行加息预期的回升，欧元在上周五完全逆转了前四天的跌幅，周内小幅走低0.08%。向前看，欧元/美元的走势或继续受欧美经济的相对表现（经济≥数据）、德美短端国债利差的变化、欧洲天然气供应的最新进展以及市场整体风险偏好等多重因素的综合影响。
风险偏好带动欧元反弹 风险偏好的回暖是驱动上周欧元反弹的主要因ä素。我们认为，上周市场的风险情绪走高与非美经济体的经济预期好转有一定关联。首先，市场对欧元区经济陷入深度衰退的预期有所消退。因欧盟近期的储气量几乎满载，且目前相对温暖的天气推迟了冬季取暖季的到来，欧洲天然气期货价格目前依旧维持在相对低位（上周欧洲天然气期货延续了9月以◯来的下跌趋势并且稳定在110欧元/兆瓦时附近），这也为欧元近期反弹提供支撑（图表7）。其次，上周市场对于中国经济复苏的预期有所增强。我们认为中国经济的复苏对全球经济的企稳具有重要意义。因此，中国的相关利好也支撑了全球市场的风险情绪。在经济可能避免最糟糕情形的预期带动下，欧洲总体的资金流出有所放缓。根据EPFR数据，近期欧洲股票的资金净流出相比此前数月已有所缓和。（图表≥8）
美欧货币政策分化程度并未加剧 上周美联储如期加息75基点，虽然本次会议确认了美联储将会在未来1-2次会议上放缓加息速率，但鲍威尔在发布会上的表态推升了市场对终点利率预期[5] （详见《美联储加息可能放缓但美元或仍ξ保持强势》）。本次会后，利率期货市场对美联储12月份的加息预期由65基点下降至59基点，而对于美联储加息终点的定价出现了进一步上行（本轮加息终点利率目前上涨至5.1%，图表9）。在加息预期进一步走高的带动下，美债2年收益率一度上涨至4.75%基点，而10年收益率一度走高至4.20%。但是欧洲央行的加息预期也在上周有所增加Δ。虽然欧央行在前一周的会议上表态相对偏鸽，但在超预期的通胀和经济数据公布后，市场重新开始定价欧央行的进一步紧缩。10月欧元੬区CPI达到了10.7%，连续2个月达到2位数。而此后公布的10月PMI终值大体好于前值（服务业PMI：48.6 vs 48.2，制造业PMI：46.4 vs 46.6；综合PMI：47.3 vs 47.1）。在此背景下，德国2年期国债利率明显上行并且延续了今年以来的上涨趋势（上周2年期德国利率上涨至2011年以来的新高2.1%上方），而德美2年利差上周则进一步收窄至250基点附近，这也支撑欧元得以后半周收涨（图表10）。
美国非农喜忧参半 上周五公布的非农数据喜忧参半：10月新增就业岗位多于预期，但失业率上升，薪资通胀下降。具体看：美国10月非农就业岗位增加26.1万，高于预期的20万，9月数据从26.3万上修至增加31.5万。不过，失业率从9月的3.5%上升到3.7%，与失业率相同统计口径的美国劳动力就业人口总数却减少了30万人左右。平均时薪在9月上涨0.3%后，本次虽然再度上涨0.4%，但同比涨幅从5.0%放缓至4.7%。数据公布后，市场对美联储终端利率的预测，从数据公布前的周内高点5.2%附近下滑至5.09%（图表9），而美债2年利率也自4.75%跌至4.65%附近，美元也逆转了此前的涨幅并且以周内低点收盘。我们认为，美国就业数据中的矛盾点（非农和失业率口径不一致）令市场对美联储转向的预期有所提升。但该矛盾的存在是否意味着美国就业市ી场偏紧的状态有所缓解，还需要进一步的证据。࠹
天然气供应仍存不确定性 上周四IEA领导人Fatih Birol警告欧盟[6] ，“不要因为最ⓓ近天然气价格的下跌而放松警惕，反而应该迅速采取行动，确保不是即将到来的今年冬季、而是明年冬季的供应。这个冬天可能不像我ੜ们几个月前担心的那样具有挑战性，但这并不能证明，有理由对明年冬天（的形势）自满”。根据IEA上周公布的预测显示，明年欧洲天然气供应可能依旧存在问题，到明年夏天可能出现300亿立方米的供应缺口。鉴于明年春季的充气挑战，到明年此时，欧洲的储气量可能只有υ库存容量的65%。由此，我们认为，天然气价格能否继续维持低位将存在不确定性。
关注风险偏好的走强能否持续 上周欧元收涨于年内下降趋势通道的上限附近。我们认为，后续欧元是否能进一步走强既取决于当◈前的风险偏好走强能否持续，也取决于市场对美联储货币政策的边际转向给予多大的期待。我们认为，目前无论是交易美联储转向，或是交易非美经济体复苏，都还有些为时过早。ષ美联储当前仍以控制通胀作为首ƿ要目标，而欧洲等非美经济体的复苏概率尚不明确。因此，我们当前仍维持对美元偏强的判断，但会保持对上述宏观条件变化的密切关注。
ö 图表7：天然气价b2;格自高位回落支撑欧°元
ઽ 资料来源：彭博资讯、中金公司研究部◯
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图«表8：☏欧洲股票依旧处于净流出状态
资料来源⊕：彭博资讯Η、中金˜公司研究部
图Ν表9：联邦利率期货市场对美联储Í未来加息幅度ⓟ的预期
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资料来源：≥彭博资讯、中金公 司研究部
图表10：德美2年息差收ભ窄⊇支撑欧元ઍ
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美元૧ô兑日元👿
ⓥ本周ⓚ预测区间 （143-15∗0）
日元温和走强 上周一记者在推特中表示[7] “美国终端利率或高于预想”，受此影响美日汇率迅速由周初的147.76上ર行至148.86，并且该位置成为了上周美日汇率的高点。但此后受到美元的波动以及黑田行长的国会发言（见下段详述）影响，美日汇率小幅下行并在上周二三基本维持在了147.00~148.50的区间，截至上周四日元都为仅次于美元的最强的G10货币，同此前数周的情况大有不同，我们认为黑田的国会发言或为主要原因。上周五在ε非农数据公布之后、美元汇率展现出抢跑美联储退坡的预期从而出现明显下行，在此带动之下美日汇率也出现下行，最终收盘至146.61。整体来看，上周美元指数基本走平，在此背景之下日元相较美元升值了0.67%，在G10货币中处于中Ì游。此外，走势来看，上周美日汇率更多受美元指数所影响（图表11），而非美国10年利率的走势（图表12）。
黑田行长出现措辞边际改变的痕迹 11月2日日本央行的黑田行长出席众议院财务金融委员会表示[8] “当未来通胀持续超过2%可期时，软化现有的收益率曲线控制政策（YCC）也是选项之一”。黑田的此番发言同此前一如既往的鸽派姿态所不同，在边际上出现了转变的痕迹。受此发言以及近期固定利率无限量购债操作频出（图表13）的影响，市场当中部分投资者对日本央行的货币政策正常化产生了期待，日元一度出现了小幅升值。我们对Ì黑田的此番发言持有中立的态度：大部分日本国内的市场参与者认为黑田行长在任期当中（截至明年4月）不会改变货币政策，相反、大部分国外的市场参与者认为日本央行或很快改变货币政策乃至放弃YCC，我们认为支持日本央行正常化的因素（国内的通胀压力正在形成）与支持日本央行维持不变的因素（2023年经济衰退风险较∃大）目前并存，日本央行不是为了宽松（正常化）而宽松（正常化），而是基于日本国内的经济与通胀情况综ੌ合判断，今后日本央行货币政策的走向更多的是“数据依赖”，我们会持续追踪日本通胀与经济的走势。
10月外汇干预 10月31日日本财务省宣布10月期间外汇干预的额度为6.35万亿日元，相较与9月的2.8万亿日元增加了一倍以上，同我们在月报中的推算基本一致（详细参考《全球外汇月报：美元或重获支撑》）。我们认为美日汇率更多还是受美元影响，若美元能够有所见顶，则日本当局有望早日等来日元的春天；若美元ćd;今后还将进一步抬升，则日本当局仅凭外汇干预也难以遏制日元的贬值。此外、我们对9月22日以来的日元期货头寸观察发现，截至11月2日时点，日元的Μ净空头相较干预前并未出⊆现明显减少（图表14），市场仍担心日元贬值相关风险。
本周关注美国方面因素≤ 本周日本方面将公布9月国际收支与10月PPI数据，但与此相比美国方面的因素或对本周美日汇率起到更多的影响。美国将进行中期选举，还将公布10月CPI以及密歇根大学消费者调查等经济数据。CPI数据（尤其为核心CPI）相较预期的变化，会对美日汇率产生重要影响。截至目前、本周并未有日本央行官ⓙ员发言的安排，但是也需留意黑田行长再度被国会传唤，就货币政策发表观点的可能性。本周重要事件较多，市场波动或有所增大，我Φ们对美日汇率的预测区间为143-150。
®←图表11：上周美日汇率同美元指数的🙀走势
ડ 资料Āf;来ળ源：彭博资讯、中金公司研究部
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图表12：ੑ上周美日汇率同美债1Á0年利率的走势
→ ´资料来源：彭博资讯、中δ金公司研究部
图表1ω3：ι近期固定利率操作频繁实👽施
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φ 资料来源：彭博Λ资讯、日本央行、中金公司研究部
图表14：日元期货头 ਬ寸的走势Θ
资料来源"：彭博资讯、†中金公司研ú究部
♤
技术&分⊕析
¸Σ美元/人民币
美元/人民币在前期年内高点7.3750附近明显▣遇阻，上周大幅回落近2000点；鉴于我们在11月月报中所提及的“上升楔形”的下限7.20附近的重要支撑已经被压迫，而RSI的下降趋势也对价格的下行有所确认，我们判断短期内美元/人民币继续回调的可能性依然较大，尤其如果本⊄周初可以继续下跌突破10月底前期低点，那么50天均线7.11附近则提供短期的支撑而如果美元再次破位走低，那么下一个支撑则位于整数关口的7.00附近。今年9月末的次高点7.25附近则在上方提供近期阻力，总体看，年内高点7.3750如果不被再次突破，那么目前所形成的“双顶”形态大概率会继续对人民币提供支撑。
图´表15υ：美元兑人民币日线走势ਊ技术分析
资ৄ料来源：彭博资讯、ਊ中金公司¦研究部
⇒ 欧元兑美‰元
正如我们在上周发布的11月外汇月报中所提示，欧元上周先是一路走低，但此后在今年以来的下降通道的上限（图16中最右侧的红色短箭头）找到关键的支撑，并且在上周五强力反弹至周ćd;内高点而收盘。向前看，只要欧元多头可以维持在今年以来的下降通道之上，欧元上涨的可能性就依然存在，短期阻力依旧位于100天均线1.0050附近（图16中橘黄色线）如果可以成功突破，那么向上突破的概率则大增。反ੑ之，如果欧元再∫次跌破21天均线（图16中蓝色线）甚至跌回至今年以来的下降通道之内，那么前期年内低点0.9540附近（图16红色通道线下限）则可能会成为空头下一个目标。
图表16：μ欧元兑美元Ï日线走势技术分析
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资料来∈源：彭博ઘ资讯、中金公司研究部
👽 美Ċc;元兑日元
美元/日元上周的走势同样符合我们在11月外汇月报中的判断：美元≈/日元自周初触及周内高点149之后就一路走低，并且最终收盘于周内低点。短期内145附近以及50天均线144附近依旧将会为美元多头提供支撑，而上方阻力则位于150附近。鉴于目前日线级别‡的RSI已经自多年来较极端的超买区域出现大幅回落，并且以及处于下跌趋势之中，我们认为美元/日元继续回落的可能性依旧不小。
图表17ૄ：美元兑ì日元（日线）走势技术分析
资料来&#ffe0 ;源：彭博资讯、中વ金♫公司研究部
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