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文bc;：梁力文、宋怡然、韩丝ભ蒙、韦巍
综→述：¥ú
今年下半年，能源危机持续发酵，全球通胀进一步恶化；美联储继续激进加息，利率迅Η速抬升引发õ了一系列的流动性风险，全球金融市场动荡；全球经济增速持续下滑，多国面临经济衰退风险。快速收紧的货币政策不但没有缓解通胀，反而引发♤了更大的危机。我们认为这场危机无法从西方传统经济学理论中找到解决方案，需要用新思维、新逻辑、从唯物史观出发探讨解决之道。
虽然目前形势如7月份文章《全球制度性政治经济危机Þe;成因的探讨及可能的影响》中所述，制Š度性政治经济危机表现出了其复杂性、持续性和动荡性。但越来越多的国家意识到美国的美元、科技、军事霸权和美国货币政策造成的世界范围内的动荡，开始摆脱霸权的控制，走上独立自主的发展道路，这些都将推动国£际政治经济秩序进入快速重建的轨道。
第一部分 百੍年大危机—Ö—金融危机和经济衰退Ð
一、制度性政治经′济危机的实质没有ਫĊb;发生变化
近两个月来市场预期发生了积极变化，美股和A股都有相当程度反弹，市场对于美×bc;联储加息放缓、美元见顶有预期。然而全球范围内的政治经济金融危机仍在持续发酵和加深‹，实质性变化并没有发生。
欧美发达国家通货膨胀率快速上涨，不断刷新历史记录π，创40年来新高。10月欧元区、德国、英国CυPI分别达到10.7%、10.4%、11.1%，美国通胀在5月达到9.1%的高点并持续维持8%左右的高位；阿根廷等部分发展中国家通胀水平已超过80%，濒临恶性通胀边缘；常年通缩的日本通胀也快速升至3%。
⇓ 全球大部分央行为了抑制极端的通货膨胀继续快速大幅加息。美联储年内6次加息，累计加息375bps，基准利率达到3.75%-4.0%；欧央行7月告别负利率时代，连续4次加息累计200bps；加拿大、澳大利亚、英国年内分别加息350bps、275bps、275bps。截止9月份，波兰、智利、Š巴西、哥伦比亚、智利等加息幅度均在4个百分点以上，匈牙利更是累计加息10.6个百分点。
快速的加息并没有成功抑制通胀，反而形成了全球高利率环境，引发了各░个领域的支付和流动性危机，同时也造成»了经济的收缩，主要经济体经济增长放缓甚至衰退。美国上半年连续两个季度负Ψ增长，英国三季度GDP环比萎缩0.2%，日本三季度GDP同比萎缩1.2%，德国、法国、西班牙、韩国三季度GDP分别环比增长0.3%、0.2%、0.2%和0.3%，濒临衰退。
这正是દ上篇文章中指出的，这次危机发生的根本原因是全球化的政治、经济、贸易、金融秩序被颠覆，以美国为首的西方国家继续发动制裁和对抗，大搞逆全球化和经济脱钩，通胀继续恶化的根源未被清除，加息无助通胀的解决反Α而会进一步恶化经济体系中的更多结构性矛盾，引发ï金融危机和经济衰退的连锁反应。
二ο、全球供应链巨变加深了通胀的⁄顽固性和持续性
与上半年不同，下半年全球能源价格和粮食价格已经显著下降，10月WTIΙ原油和布伦特原油均价分别回落至87美元和93.6美元，较3月份的高点分别回落30%和27%；10月国际食品价格指数135.9，与3月的高点159.3相比下降15%。但是大多数国家的通胀，不仅没有û随之回落，反而继续抬升，这反映了全球化的经济秩序和贸易秩序遭到破坏后，产业链结构发生巨大变化，通胀传导机制愈发્复杂，通胀的顽固性愈发突出。
（一）年初我们提到的地缘政治冲突、逆全球化、极端气候现象»和新冠疫情四大因素将对全球供应形成长期约束Ψ，推升全球通胀，而实际中价格粘性和工资-通胀螺旋使通胀传导机制更加复杂&#ffe1;。
下半年，极端气候现ϖ象继续减少全球粮食产出，影响全球基础设施和工业生产设施，密西西比河、亚马逊河等主要水运干道水位创历史低位，损害粮食和工业品运输能力。欧洲能源危机极大削弱了欧洲的工业基础，造成化工、金属冶炼等企业大幅减产。除此之外，能源ઍ和粮食价格通过劳动力要素向各领域传导，且价格一旦上涨具有很强的粘性，美国劳动力短缺、英国法国多行业工会的罢工活动加速了这一过程的传导。虽然美国通胀有所回落，但美国9月份工资水平同比增长″5%，仍处于高位。
（二）长期看，在全球化时代形成的成本最优‰的国际分工的基础被人为推升的能ⓟ源价格和对产业链安全性的追求彻底破坏，全球分工从最优解上退化，即便是产业链转移、重建后达到新的平衡bc;，也将在长期推升全球价格。
对ક产业链安全性的需求催生了库存需求和制造业回流。大宗商品的战略储备及其相关配套设施的投资将推升物流和储存成本。欧盟急需重新建立大宗商品供应以维持工业活力以及冬季供暖、美国需要重建战略石油储备，印度将建立足以满足三年的住宅和工业需求的煤炭库存。美欧均提出了芯片法案，打造半导体自主产业链。美国为芯片制造和芯片制造设备企业提供补贴和税收抵扣，支持芯片制造环节回流美国；为在美国本土生产制造的新能源汽车提供补贴，吸引新能源汽车厂商在美国投资。建设新的产业链需要付出额外的成本，包括设备迁移成本、长期固定投资、相关基础设施和产业链配套投资，同时新的产业链的相关要素成本也高于原产业链，而且难以形成规模效ਊ应。上世纪70年代美国对日本汽车产业链的ß制裁结果表明消费者将多花费数倍于其汽车产业工人工资的成本用于购置汽车。
三、持⇐续ψ的高利率将引爆金融危机和债务危机
全球通胀的્顽固性和持续性决定了货币政策难以转向，高企的利率环境将维持较长时间。而持续的高利率将导◑致风险资产价格继续下跌，金融市场流动性更加紧张，各市场主体债务付息和再融资难度加大，形成大范围的金融危机和债务危机。
（一）⇓美联储加息缩表引致风险资产价格急速下降和金融市场的流动性紧张，多市场酝酿金Ä融危机风险
1．风险资产价格大幅下跌。利率的大幅提升通过估值效应拉低了风险资产价格。今年以来，除美元外，全球股债汇普遍下跌。全球股市下跌，标普500跌幅17%，纳斯达克跌幅近30%，发展中国家如越南股市跌幅近4成；ળ发达国家债券收益率创新高，美国国债收益率最高到4.3%，英国国债收益率最高达5.1%◊；绝大多数国家汇率大跌，欧元跌至平价，日本汇率下跌3成，韩国汇率下跌2成，以土耳其为代表的部分发展中国家货币更是快速贬值。澳洲、荷兰、英国房价大面积下跌，越南房地产泡沫破灭。比特币跌破16000美元，较年内高点跌去近7成。风险资产价格的大幅下跌将会引发蝴蝶效应，通过亏损的传导引发更多主体的破产和流动性危机。
2．金融市场流动性紧张，并形成价格-流动性负反馈循环。各国央行的紧缩政策和资产价格的急速下跌，极易造成交易困难，引发流动性危机。美联储开启加息缩表使美国国债失去了最大的买家，金融机构纷纷抛售美债以规避价格继续下跌ૉ的ਗ਼风险，日本等央行为了干预汇市大量抛售美债筹资，大量的卖盘造成美债流动性紧张，目前美债流动性压力指数已达到≤20年初新冠疫情爆发时水平。其他国家的情况更为糟糕，美元回流加剧了金融市场流动性的紧张。10月份日本新发国债连续4天零成交，欧洲主要债券市场今年创下40个无交易日记录。金融市场流动性紧张更加剧了资产价格的下跌风险，极易形成资产价格波动和流动性匮乏之间的负反馈循环。
3．低利率时代形成的高杠杆增加了金融产品流动性风险，也加剧了资产价格急速下跌的风险。金融机构在利率下行周期中形成的杠杆策略在高利率环境中遭到了巨大挑战，更易形成产品的流动性枯竭，而主动或被动地降杠杆也会抽取市场流动性。10月初，由于英国国债价格暴跌，广泛利用利率互换策略且以英国国债为抵押品的英国养老金遭遇流动性危机，养老金大量抛售国债以应对追加保证金的要求，使得英国30年国债收益率一度Τ突破5.1%。高杠杆的美国对冲基金大幅削减了投资组合的杠杆率，高盛和摩Ζ根士丹利经纪业务的杠杆率ü均已下降超过20个百分点，这更加剧了股债市场的抛售压力。
（二）高利ઍ¤率环Û境严重损害了各市场主体的偿债能力，深陷债务危机隐忧
过去20年间超Āe;宽松的货币↑政策和超低的借贷成本，鼓励家庭、企业和国家承担越来越大的债务，全球民间和公共债务水平占GDP的比例已从2000年200%激增至目前的约350%。快速升高的利率，将沉重打击居民、企业和ર国家的偿债能力，多领域有爆发债务危机的风险。
1．居民支付和偿债能ë力下降。美国30年按揭贷款利率升至7.14%，英ૣ国2年期房贷利率升至6.53%，韩国房贷利率逼近8%。不断增加的借贷成本、高企的物价水平和金融资੫产大幅下跌对居民资产价值的冲击都将严重削弱居民的支付能力和偿债能力，造成债务违约。
2．企业偿债能力和再融资能力下降。不Ü仅基准利率急速提升，信用利差也在不断扩大κ。以美国企业债为例，投资级债券信用利差扩大168bps，垃圾级债券扩大500bps；欧元借贷成本升至年初的两倍以上。而债券市场流动性短缺又会造成融资能力下降，企业在高通胀环境下盈利的下滑也会继续恶化偿债能力和融资能力。
微观主体∞的破产Ü可能会引发一系列的金融市场流动性问题和债务违约连锁反应જ，造成金融市场剧烈动荡。
3．部分发展中国家已经爆发债务危机，部分发达国家有爆发债务危机的风险。Τ本币贬值和高涨的能源、粮食、原材料价格使大多数发展中国家贸易逆差不断扩大，外汇储备被迅速消耗。斯里兰卡、赞比亚、巴基斯坦、阿根廷等发展中国家接连发生债务违࠹约，全球数十个国家寻求IMF救£助，截止8月底IMF发放贷款总额1400亿美元，达到创纪录的高点并继续攀升。多个发达国家国债市场都出现流动性变差的情况，借新债还旧债的模式或无法持续，在国际收支普遍恶化的情况下，有可能引发债务危机。其中债务风险比较高的是日本、英国和欧元区。日元快速贬值，央行动用外汇储备干预汇率，已经使外汇储备相比去年高点下降16%，而日本外债规模高达外汇储备的4倍，偿债风险加大。英国国债规模虽不及日本，但英国金融系统杠杆较高，更容易形成国债抛售。欧央行和欧洲稳定机制或不可持续，德国等欧元区富裕国家在此轮危机中同样遭受巨大冲击，开始出现贸易逆差，面临国际收支压力，欧元区应对意大利等欧洲边缘国家的债务违约能力下降，或引发欧元区内连锁反应。
੧ 货币政策的反复性将使全球资产定价更加复杂、难以捉摸，金融市场将陷入持续动荡中。美એ联储货币政策目前以抗击高通胀为首要目标，但是持续加息已经造成了金融资产价格的大幅下滑、金融市场流动性的紧张和衰退风险的上升，不排除美联储会在通胀压力趋缓以及经济陷入衰退的情况下转向货币宽松，而在通胀压力继续增加时再度转向货币紧缩。货币政策的反复会¸造成资产价格波动性的增加，体现为金融市场动荡性。
四、高通胀、高利૪率和产业链巨变ઍ共同推动经济走向»全球性衰退
对高能源价格和高利率敏感的行业和企业，生产经营难以为继，纷Āe;纷收缩规模甚至关停。各个经济主体的现金流紧张大大降低了其投资和消费的主动性，缩减了实际需求。而制裁造成的市场分割和技术迭代趋缓，也将造成特定领域的需求急速萎缩和劳ળ动生产率的下降。新兴市场危机的爆发将熄灭全球需求增长亮点的火苗，并同时打击全球产业链的供应能力。产业链的持续割裂，高通胀、高利率环境的持续，金融危机和债务危机的不断爆发，都将造成全球经济持续的收缩，进而引发较深的衰退。⇑
♪ （一）能源格局的重构对工业产业链形成Ċb;了不可逆的冲Θ击
高企的能源价格使欧洲原本基于俄罗斯廉价能源形成的工业产业链难以为继，欧洲工业生产在能源价格高企环境下不再具有经济性，大量的工业企业永久性减产停产或进行产能转移。俄罗斯石油禁运和天然气供应中断造成了欧洲能源供应结构的巨大变化，能源支出暴涨至3倍以上，欧洲制造业加速外流，威胁到欧洲工业基础。俄乌冲突ৄ后，欧盟从俄罗斯进口的原油将减少90%，从⌈俄罗斯进口的天然气占比从41%下降至7.5%，其中天然气缺口主要通过美国天然气补足，而美国天然气价格是俄罗斯天然气价格的4倍。欧洲化工、金属冶炼、玻璃、纺织业等多个高能耗行业产能大量关停，化工巨头巴斯夫永久性关停其在德国路德维希港的全球最大生产基地，欧盟全部9座锌冶炼厂均减产，一半原铝产能关闭，70%化肥工厂停产，汽车产量减少四成。大量欧洲企业如巴斯夫和大众&、宝马、奔驰等汽车企业等开始加大在美国和中国的投资建厂规模。
除此之外，以沙特为代表的中东产油国不顾美国压力大幅减产，挑战美元的大宗商品定价权，这种趋势将使能源Ρ价格长期维持高位，将陆续引发全球高能耗企业的减产和关停，能源危机引发的供给短缺和产业链重构将蔓延☻至欧洲以外的国家和地区。
░Θ（二）企业ઘ扩大生产经营的主动性的降低形成了全球需求的收缩效应
因为成本增加、付息成本增加、融资困难、需求减弱以及对未来的悲观预期等造成了众多企业现金流∑的紧张，大部分企业投资意愿降低。美国三季度投资对GDP环比拉动率为-1.6个百分点，已连续两个季度为负。互联网巨头和国际金融机构纷纷大规模裁员，收缩业务战线。
（三）制裁造γ成的产业链割裂导致消费市场割Āe;裂，需求萎缩造成特定领域的产能过剩
美国持续加大对芯片产业的技术封锁，遏制中国芯片产业的发展，并通过补贴和施压企图与其盟友形成与中ƿ国脱钩的芯片产业链小圈子。但这不仅没有遏制住已Ċa;经走上自立自强道路的中国芯片产业，反而造成了美国芯片企业的产能过剩。对华为的制裁使美国芯片产业的损失已经超过150Ý0亿美元。今年以来由于中国需求大幅减少，芯片价格一降再降，部分芯片价格跌去九成。美国芯片企业收入暴跌，市值已经蒸发了1.9万亿，开始纷纷大幅削减资本支出。
随着贸易制裁的不断升级，出于▩安全∂性考虑的产业链布局本地化趋势会给出口导向型经济带来致命打击。原本依托全球市场建立起的规模化产能将因为割裂的市场失去大部分需求，而本地市场无法承接过剩的产能。
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（四）制裁ਫ影响了全球技ψ术交流和合作，技术迭代速度降低
过去30年，中美两大经济体在全球科技创新与产业链发展方面起到了关键作用，美国在关键技术的发明和创新方面的优势与中国在生产和市场规模方面的优势相结合，通过快速提升商业化应用的规模降低成本，通过中国市场获得的收Ì益继续反哺技术创新，增加了全球商品的供给能力，造福了全球消费者。但芯片法案和控制通胀法案∪中对新能源汽车的限制会造成技术无ચ法实现全球化规模的应用，这会大大降低技术演进效率，并可能导致技术标准的分裂，使得技术的正外溢性大大降低，削弱技术进步对劳动生产率的提升。
（五）¼发´展પ中国家危机破坏全球供需循环
发展中国家在全球供需循环中扮演着越来越重要的角色，但在美元急速加息周期中，发展中国家遭遇的恶性通胀和债务危机等削弱了其原有的制ô造能力，同时打击了全球供应和需求的关键环节，破坏了全球大循环，也破坏了发展中国家城市化进程和产业进步给全球经济带来的成本优势和增长动能。以越南为例，越南承接了中国的纺织业、金属加工业和以及日韩的电子信息产业等劳动密集型产业，成为全球商品供应链不可或缺的一环，是中国第三大出口国，也是全球经济增长中的亮点，今年截止10月份国际贸易总额突破6200亿美元，今年三季度GDP实现了同比增长13.67%的高增速。但是越南盾10%以è上的贬值幅度、持续攀升的通胀和高利率严重打击了其制造能力，下半年又接连遭受房地¬产市场流动性危机，股市暴跌等。截至今年9月，越南的外汇储备仅相当于其三个多月的进口额，越南的所有外部债务总额达到外汇储备的190%。9月工业生产指数骤降3个百分点，进出口贸易总额骤降25%。
κ（六）发达国家以强势货币输出换取全球商品的国际收支结构不∋可持续
以日德为代表的制造业强国，在高企的能源价格下工业基础被损坏。传统强势货币如日元等不再具有避险货币的属性，本币贬值又加剧了贸易条件的恶化，贸易逆差不断扩大，日本10月贸易逆差达到155亿美元，达到俄乌冲突前的3倍，મ德国今年以来3次出现贸易逆差。美国、英国、法国等长期以来形成的空心化的产业结构在本币贬值中造成国际收支恶化，资本净流入和贸易逆差的国际收支平衡被打破，以强势货币输出换取进口商品的模式不可持续，法国10月贸易逆差达到174亿欧元，将近俄乌冲突前的3倍。这将损害发达ⓚ国家的购买力，引起全球需求的剧烈收缩。
经济衰退和金融危机在高通胀、高利率环境下交互发生。市场主ˆ体的衰退会造成支Þ付和流动性危机，进而引发金融市场的危机，而金融危机的爆发继续损害各经济主体的流动性，损害投资和消费意愿，引发金融危机和经济衰退的ઢ连锁反应。
百年大危机是爆发在经济、金融、社会、政治等众多领域的全面危机，经济衰退和金融危机是其中的重要组成部分，社会混乱和政治分裂也是制度性政治经济危机的重要表现，会使得经济和金融问题无法从根本上解决。美国党派之争的极端化、非理性化，英国首相的频繁更换，体现出经济问题和社会问题的突出矛盾难以达成一致的治理ઠ方案。这次危机同时发生在发达国家和发展中♧国家，发达国家自顾不暇，全球治理能力减弱，IMF贷款能力达到极限，发展中国家难以得到充分救助。国际难民增加、贫穷、疫情、气候问题得不到全球协同的治理，发展中国家ρ更缺乏治理能力。发展中国家在这次危机中境遇尤为糟糕，会大大破坏全球经济恢复的内生动力。
第二部分 百年大破局——中国♥模式和重要转折点
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五、中国⁄经济展现出ਨ超强的韧性，中国模式得到认可
Ï 今年中国经济表现出极强的韧性。这得益于中国独立自主的发展模式、独立自主的货币政策、以制造业为中心的产业结构、以共同ⓞ富裕和开放合作为导ਰ向的经济发展思路。
第一，中国利率环境保持相对宽松，1年期和5年期LPR分别下降15bps和35bps至3.65%和4.3%，在经济下行期为各市场主体提供了充分的流动性保障。这得益于中国2017年开始主动降杠杆，防范化解了系统性金融风险，提供了政策空间。虽然汇率承受了较大的压力，但高额的贸易逆差对冲了资本流出的压力，今年第三季度，中国经常项目顺差1440亿美元，资本项目逆差1067⇔亿美元，汇率不存在单边快速下跌的风险。中国对◈外资具有长期吸引力，前三季度吸引外商直接投资1553亿美元，同比增长20%，其中德国前三季度对华投资增长114.≥3%。
第二，中国通货膨胀控制较好。中国全年CPI最高点达到2.8%，全年通胀预计ê控制在2.5%以♠内，稳住了能源、粮食、原材料价格，保障了企业正常产生产经营，保障了人民基本生活成本稳定。这得益于农业供给自主，b2;能源结构改善和产业链效率的提升，中国产业结构对输入型通胀有较强的抵御能力，产业链对通胀有较强的消化能力。
第三，中国经济增长质量明显提升。制造业全球竞争力增强。2022年前9个月，中国汽车出口增长超过50%，汽车出口超过200万辆，超过德国成为全球第二大汽车出口国。新能源电力装备如风电设备、光伏设备、储能设备，建造装备如大型盾构机等进入出海快车道，风电设备、光伏设备和盾构机规模分મ别占全球市场6成、7成、7成。航空母舰、LNG船、大型游轮全部实现技术独立自主，拿下全球LNG船1/4的订单。数字经济激发出新动能。数字经济规模占GDP比例近四成。通信网络建设、算力基础设施等均达到世界领先水平，工业互联网核心技Χ术不断突破，成为全球增速最快的云计算市场之一，年均增速超过30%。各行各业利用数字化技术大幅提升了效率，智能制造示范工厂的生产效率平均提升32%，资源综合利用率平均提升22%，产品研发周期平均缩短28%，运营成本平均下降19%，产品不良率平均下降24%。改革增强微观经济主体活力。修订工商个体户条例，深化供销合作社综合改革，激发小微工商主体和农民农业活力，搞好国内大循环。
六、全球政◘治经济秩序的重建迎来曙光
当前的俄乌危机，能源危机，40年来的高通涨，使全世界已经充分认识到美国货币政策的恶☎果，美元、科技和军事霸权对世界经济社会秩序冲击的恶果，这已经成为本世纪的最大共识，是对全球变革的共识和打破霸权的共识。百年之大变局在全球高通涨，快速a0;加息和经济衰退的阴霾中，呈现出重建国际政治经济新秩序的突破性转折点，曙光开始放出光芒。
第一，欧盟追随美国的意愿出现χ了内部分裂，欧盟政治自主♣性在俄乌冲突和通胀最糟糕时期出现强力反弹，欧洲对美国收割的认知更加清醒，德国总理朔尔茨携企业团访华，谋求东西方全面合作的呼声越❄来越高。
第二，以沙特为代૧表的中东产油大国δ☎开始快速摆脱对美国的政治军事依赖，政治经济政策独立性和自主性呈现出前所未有的局面。
第三，欧洲右翼和拉丁美τ洲左翼政治势力快速崛起，反美和谋求政治经济独立自主有燎原a1;之势。
第৻四，亚洲的印度和越南已开始全方位摆脱对美国模式的效仿，a0;自±主性越来越高。
ࢮ第五，在联合γ国大会上，美⊇国越来越显得孤立，追随美国投票的国家越来越少，美式霸权给全球造成的痛苦引起的反对浪潮从怨声载道到揭杆而起。
第六，越来越多的国家已开始放弃美 元结算和美元作为主要ઝ储备货币的传统体Υ系，实施和规划本币互换的双边体系，增加贵重金属和战略物资的新型储备体系，开始规划符合本国国情的政治经济制度。
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一系列变革的行动计划，表明史无前例的百年大破局已浩浩荡荡席卷而来。虽不能预期这ડ种变革会以何种方式和何种速度向前推进，但转折点已经到来，为全球的新发展局面、新的政治经济秩序‡打开了无限空间。
同时，变革的过程必将会伴随着各种动荡和痛苦，目前的形势虽说Í很糟糕，但可能依然不是最坏的情况，û未来一જ年有进一步大幅恶化的可能，我们要有应对复杂、持续、动荡形势的准备。
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