智通财经APP获悉，中金发布研究报告称，维持阅文集团(00772)“跑赢行业”评级，但由于市场风险偏好降低，目标价下调37%至46.9港元，对应25/18κ倍2022/23年Non-IFRSP/E，较现价50.2%上行空间。因新丽传媒定制剧比例提升，下调2022/23年收入7.5%/8.2%至93.64/107.87亿元;维持2022/23年Non-IFRⓖS净利润预测不变。当前股价对应16.8/12.3倍2022/23年Non-IFRSP/E。
在线业务实现收入和用户双增长，版权运营业务持续深化。
1)在线业ਯ务：2021年和2H21在¼线业务收入分别为53.1亿元和27.7亿元，同比增长9.6%和16%。2021年在线业务MAU2.49亿人，同比增长8.6☻%，其中免费阅读DAU达1,500万人;由于免费阅读业务扩张，付费用户数同比下滑14.7%至870万人，付费阅读ARPPU为39.7元/月，同比提升14.4%。而2021年自有平台和腾讯自营渠道收入分别下降1>.4%和提升28.1%。公司进一步明确以网络文学为基石的发展战Á略，ćf;保持其健康发展。
毛利率结构性因素提Ν升明显，ઍ经营费用率有所提升。
2021年毛利率53.1%ੈ，同比提升3.4ppt，其中在线业务毛利率ࢮ为49.3%，同比下降2.7ppt，版权运营业务毛利率为59%，同比提升12.4ppt，该行认为在线阅读分销渠道的新增一定程അ度⊄或对毛利率产生影响，而新丽传媒定制剧净额确认抬高毛利率。2021年销售费用率&#ffe0 ;31.2%，同比增长1ⓒ.9pptζ;管理费用率15.3%，同比提升5ppt，主要因੧新丽传媒业绩超业绩对赌上限的薪酬开支增加。
风险ਨ提示：内容监管收紧;线上阅读用户增长及IP运营业务收入低于预期。
