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ö 秦õ朔朋友圈
Á · Iਗ਼rene Zhou | 文 &nਫbsp;关注秦朔朋友圈 ID：qspyq2015 ·
2022年投资者面临了多重挑战夹击，通胀是本年度的一大担忧，而乌克兰战争的爆发则进一步推高了价格水平。作为回应，以美联储为首的各大央行纷纷大幅加息来为通胀降温，于是⌋2022年股、债市场都Ñ遭遇ⓐ“熊抱”。
2023年将至，全球仍充满不确定性——美联储能否成功抗击通胀®？终极利率水平能否维持在预期内的水平？地缘政治摩€擦如何发酵？中国的再开放进程将经历什么波折？一切仍待观望。
就资产配置角度来看，瑞信全球首ਬ席投资官Michael Strobaek认为，由于Δ风险持续存在，全球金融状况依旧紧张，因而预计金融市场波动性将继续升高，这或会给增长带来持续的阻力，进而使风险资产承压。然而，债券可能迎来“几十年一次”的机遇，票息已因为加息而升至高位，外加“美联储暂停”的预期或让债券投资者斩获更多资本利得。
2022年，中国股市经历了2008年以来最糟糕的一年，但中国股市估值处于六年低位ળ。随着疫情防控新વ“十条”措施落地，支持地产复苏的“三支箭”祭出，经济复苏的希望之火又再度燃起。
瑞Ąe;信中国首席宏观策略师黄翔表示，在将抗击新冠疫情作为重中之重近三ી年后，中国当局正在将重点转向经济增长。“我们认为，中国很可能会加快重新开放的步伐。”
2Î023年发达市场૨颇具挑战
瑞信认为，2023年发达市场仍将面临挑战，财政、货币方面的挑战依旧突出。¶
目前，各国央行持续加息，此前导致各国债券收ⓤ益率飙升，这意味着偿债成本大涨。而与此同时，各国政府正推出支持措施并增加公共开支，以应对当前由政治因素引发的挑ò战。瑞信提及，在许多发达国家，2022年的预算赤字已达4%或以上，且2‾023年不太可能会有实质性的改善。
其副作用已在此前英国养老金爆仓风波中Ö可见一斑。在上一届英国政府上任后就宣布采取扩张性政策，推出“迷你预算”（随后被取消），还为富人减税，这着实让全球央行傻眼。前一秒还加息50BP，9月底英国央行立马启动迷你QE（量化宽松）开始入场救市。由于高通胀、大幅加息，再加之政¨府不合时宜的财政扩张，9月底英镑、英国国债崩盘，英国10年期债券几天时间就从3%多点快速蹿升至4.5%以上，导致持有众多长债的养老金几乎爆仓，导火索是衍生品和高杠杆。尽管其他国家尚未出现类似风险，但也足以引以为戒。
货币政策走向也备受关注，尤其是美联储。瑞◑信预计，美国衰退的概率较高（高于40%），但衰退仍不属于基本预测情况。收紧财政状况导∇致周期性支出（即商品消费及住房）回落，但是健康的资产负债表及具弹性的劳动力市ⓦ场应为彻底衰退提供缓冲，这部分归因于服务开支持续复苏。通胀率开始趋缓，但是于2023年底，美联储偏好的通胀率指标核心个人消费支出（PCE）通胀率仍可能居高不下，达约3%（目标为2%）。
因此瑞信预计，美联储将持续激进收紧政策，2023年ࢵ第一季度前将再加息50BP，达到4.75%~5.0%的终点利ⓢ率，且2023年将稳定在该水平Ú，即降息概率很小。
目前美国的通胀形势仍然严峻，10月核心PCE（居民消费支出）仍高达5%，这距ƿ离美联储的2%相去甚远。11月非农就业新增26.3ß万人，超出预期的20万人，失业率维持在3.7%不变，薪资年率上升至5.1%，大大超出预期的4.6%，显示通胀上行压力不减ξ。
同样受到关注的欧元区则仍或受能源危机的影响。瑞信预È计，欧元区的É衰退始于2022年第四季度，并将持续到2023年第一季度末，GDP从波峰至波谷下跌约1%。财政政策支持、有弹性的劳动力市场和高储蓄率应可缓解经济衰退的深度，但在天然气供应持续存在不确定性的情况下，仍存在下行风险。总体通胀有望见顶，但随着价格压力扩大和工资增长势头增强，可能只会逐渐下降。持续的高通胀和货币疲软预计将推动欧洲央行在2023年初前大幅加息，使终端利率达到 3%。同样，瑞信认为欧洲央行Κ在2023年不太可能降息。
股市ૣ承压、债市迎ρ配置良机
走过了股债双杀的2ñ022年，进入¿2023年，投资市场也♥可能迎来“范式转换”。
华尔街普遍有这样一种看法——对资产配置而言，利率上升的主要影响在ૉ于：股市由‘TINA’（There is no alternative，除了股票，别无选择）的利多转向‘TARA’（There are reasonable alternatives，有其他合理标的）的ી利空。在‘ΞTARA’时代下，固定收益即债市将迎来更多机会。
具体‰而言，瑞信认为，海外股市估值收缩已接近见底，但在经济疲软背景下面临挑战的公司盈利能力及利润率压力，仍会导致2023年的股市出现下行风险及波动。投资风格应首选具有稳定盈利、低杠杆和定价权的防守型产业、地区和策略ૄ，如瑞士股票、医疗保健和优质股票。银发经济、基础设施和气候变化等防御型超级趋势同样波动较小。
相反，固定收益更具吸引力。由于美联储激进加息，2022年导致债市大઼跌，但如今加息已经进入平缓期，债券收益率稳中有降，且票息也颇为诱人。例如，2年期美国国债收益率突破4%，相比之下标普500成分股的股息收益率为约1.85%。瑞信认为，随着债券收益率重回高位、通胀见顶及央行停止加息， 固定收益回报更受青睐。新兴市场硬通货主权ખ债券、美国政府债券、投资级ⓗ公司债券和选择性收益率曲线陡峭化策略尤其具有吸引力。
值得一提的是，12月7日，美国国债收益率曲线倒挂程度再创历史新高，2年/10年期关键⇔收益率曲线倒挂幅度走扩至逾85个基点，再创198◐1年以来最深，收益率曲线倒挂向来是衰退的前瞻性指标，历史上衰退往往“虽迟但到”◑，这也显示了目前投资者对美国能成功抗击通胀并同时实现“软着陆”信心不强。
展望2023年，瑞信预期收益率曲线将会变陡，即10年和2年期收益率之间的利差将会增加。陡峭化的程度将取决于宏ⓢ观环境。如果美联储通过降息来应对不断上升的经济衰退风险，则很有可能导致ⓕ收益率曲线大幅变陡，因为短期收益率的降幅将会大于长期收益率。但即使在经济前景正常化的基本情况下（即增长率仍然低于走势），美国收益率曲线预期仍会逐步陡峭化。
就货币而言，11月以来美元指数从近期高点115附近回落到104附近，但瑞信预计，在2023年大部分期☼间，美元应会受益于其利率优势并维持强势，尤其是相对于部分新兴市场货币。然而，目前估值偏低的部分发达市场货币（如日元）可能在某੧一时刻转ε而升值。事实上，日元对美元已经大幅升值，美元/日元已经从11月初的146掉至目前的12月9日的135附近。
中☺国市场ô提前迎来ⓔ“重启”
在2022年备受疫情防控政策制约和地产下行风险制约的中国经济Ρ成为全જ球焦点。
11月28日证监会祭出的“第三支箭”旨在解决房企存量问题；12月7日，中国“二十条”的基础上发布十条进一步放宽新冠病毒病防疫措施规定，这也标志着中国以早于多数机构预期的速度进入了“再开放”进程Ê；同日，政治局દ会议对“稳增长”定调升温、政策配合、内外活力激发、执行问题等都是基于防疫优化后的判断Ι。
瑞信中国宏观策略æ团队认为Ì，“十条”措←施中的关键方面在于——
瑞信的医疗行业团队预计，第三针老年疫苗的市场规模为23亿元人民币。然而，在新的“十条”措施中，没有具体提到第四针疫苗或▣新冠病毒小分子疗法，这可能会给相ભ关公司带来一些压力。
具体而言，该团队预计，将有更多的国产新冠病毒疫苗加速获批，预计新冠病毒疫苗的市场规模介乎17亿元（悲观情景）至240亿元（乐观情景）之间。根据悲观情景假设，仅老年人群体的接种覆盖率会上升（全程接种率达90ણ%，第三剂加强免疫接种率达80%），平均售价为40元/ąc;剂，则对应的市场规模为17亿元。而根据乐观情⌊景假设，全部人口会接种第三/四剂加强免疫疫苗（假设第三剂加强免疫接种率为70%，第四剂为30%），平均售价为40元/剂，则对应的市场规模为240亿元。
在防疫政策转向之余，经济刺激亦然关键。瑞信认为，此次政治局会议强调，明年的经济增长是重中之重，而不再是遏制疫情，这是重大变化。202Þ3年将是党☎的∀第二十大后的第一年，因此“良好的开端”很重要。官方声明使用了“显著增强市场信心”的措辞来表示决心。与之前的声明相比，本次会议没有提到“动态清零”，而是提了8个字“优化病毒遏制措施”。
与♧会议的精神呼应，12月9日，财政部表示决定发行2022年特别国债，本期国债为3年期固定利率附息债，发行面值7500亿元。这亦被视为以中 央财政扩张来支∗持经济的关键举措。
中国中期复苏前景完好，但–瑞信认为感染病例重新抬头对旅行需求的影响仍有待观察。这些调整确实બ将促进省际流动，只是实施可能需要更多时间。尽管前路并非坦途，但“经济重启”将是2023年的大主题。2023年中国经济大概率将迎来复苏，各大机构预计2023年全年GDP增速或µ将超过4.5%，甚至超出5%。
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