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浙商策略王杨|੧乱云飞渡ζ仍从容：如何看美股和美债影响？
摘要“
γ投⊕资要点
回顾1-4月“三低稳增长”被充分ƒ验证×，5月以来我们提出新成长反转，科¤创板和恒生科技超额收益显著。
近期ο美股、通胀和美债扰动成为市场关注焦点，一则，可以看到A股相较美股韧性十足，如何¨理解；二ì则，关于全球通胀和美债对A股的影响又如何看？
∫1、乱云¸飞渡仍从容
◑我们认为无论美股、美债还是ω通胀，对A股影响有限。
换੩言之，ⓗ当前市场跟1-4月有本质区别，结构比仓位重要，科创板引领κ新成长蓄势待发，恒生科技修复刚刚开始，把握底部黄金布局窗口。
੪2、如何看美股影响
近期美股调整背景下，我们观察到A股韧性十足，中美经济错位或是背后的主要原因。以史为鉴，观察“中美GDP增速差”和“万得全A/标普500”，可以∋发现，2≥000年以来中国经济增长快于美国的时候，也即中美GDP增速差扩张，万得全A往往∪明显跑赢标普500。
展望后续μ，国内经济随着复产复工逐步触底复苏，美国经济逐步高位放缓，中美″经济▣错位将进一步延续，A股有望继续强于美股。
3、如何看通胀影响à
&#ffe0 ;近期超预期的欧美通胀数据，使得市场对其关઼注升温。事实上，借助70年代美国大滞涨时期的复盘，可以发现通胀对股市影响有限，影响股市的关键d0;是经济走势和产业崛起。
19ડ75年后美国的通胀再次攀升创新高，美国联邦Ý基金有效利率随着通胀压力的加剧也不断上升，而美股却并未受到明显影响，与此同时，以纳斯Å达克为主的小盘科技股甚至走出了一轮波澜壮阔的上涨行情。
原因在于，“无£产业，不牛市”，决定成长股走势的关键是产业崛起。彼时美国处于第三次科技革Υ命的浪潮当中，半导体、电子计算机行业蓬勃发展。
4、如何看美એ债影响è
基于年初美债和国内成长股走势的关联度，当前市场对美债上行也较为关注。然而β，通过复盘可以发现，美债对国内成长股表现的影响同样有限。„♤
2010年以来，我们以创业板指作为国内成长风格的刻画指标，可以发现ઘ创业板和美债之间并无清晰的对应关系。比如，2013年在美债持续上升期间，创业板引领成长股表现亮眼，且大幅跑赢价值股；2021年同»样在美债上升期间，创业板收益显著。
逻辑上，决定成长趋ષ势的☞核心是产业崛起，美债和通胀类似，更多影响短期运行节奏，但对趋势“影响有限。
ï5、三大战૨略配置链
展望下半Ρ年，我们预Ò计，科创板引领新成长的戴维斯双击行情，以及恒生科技的修复行情，有望在7-10月进一步展开。原因在于，一方面，受益于业绩催化；另一方面，经历了近期美股风险释放后，¿届时外围市场也将趋于稳定。
因此，对科创板和恒生科技੧，建议把握∑底部的黄金布局窗口。
其一，科创板引领新成长是主战场，产业线ૢ索上，半导体关注模拟设计、IGBT、设备材料，新能源关注光伏、风电和储能，数字经济关注工业软σ件和汽ઐ车电子，国防关注航空发动机、导弹和信息化等。
其二，恒生科技转折底，把握美股扰动提供的◯ા底部布局∏机会。
其三›，稳增 长震荡企稳。结合行业，ⓝ关注优质股份行、出行链、基建和快递等。
风险提示：疫情反复超预期'„；产业进展低预期。
正文ℑ♪
1、乱 云飞渡û仍从容
回顾1-◙4月“三低稳增长”被充分验证，5月以来我们提出新成长反转，科创板和૧恒生科技超额收益显著。
展望下半年，我们预计，科创¹板引领新成长的戴维斯双击行情，以及恒生科技的修复行情，有望ડ在7-10月进一步展开。原因在于，一方面，受益于业绩催化；另一方面，经历了近期美股风险释放后，届时外围市场也将趋于稳定。
因此β，对科创板和恒生科技，建议把握底部的黄金布ⓨ局窗口。Ċc;
其一，科创板是新成长主战场，产业线索上优选半导体、新能源、国防、数字经济、专੬精特新、生物医药子领👽域，如半导体中关注模拟设计、IGBT、设备材料，新能源中关注光伏、风电和储能，数字经济中关注工业软件和汽车电子，国防中关注航发∞、导弹和信息化等。
Ċc; 其二，恒生科技迎转折底，«刚刚开始，把握美股扰动提供的底部布局机会。
其三，稳增长震荡企憨稳。结合行业，关注优质股份行、出行链、基建和−快递等。a0;
ૢ近期美股、通胀和美债扰动成为市场关注焦点，一则，可以ਜ看到A股相较美股韧性十足，如何理解≅；二则，关于全球通胀和美债对A股的影响又如何看？
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2、如何π看美股影响
"近期美股调整背景下，我们观察到A股韧性十足，中美经济错位或是背后的主要原因。也即ਊ，国内经济随着复产复工逐步触底复苏ધ，美国经济逐步高位放缓。
回顾中美经济错位和中美股市走势的相关性，绝大部分时候呈现正相关。观察“中美GDP增速差”和“万得全A/标普500”关☼联度，可以发现，2000年以来当中国经济增长快于美国的时候，中美GDP增速差扩张，此时万得全A明显跑赢标普²500。唯一不同的阶段出现在2014-2015年，彼时美国经济走强而中国经济走弱，国内货币财政政策大幅宽松，场外资金入市推动A股走出了流动性牛市。
Ç典型的中美经济错位、中国股市跑赢于美股的阶段出现在2004年底-2007年三季度、ⓦ2008年三季度શ-2009年三季度。
2004年底-2007年三季度，国内经济增长显著优于美国，A股表现整体也好于美股。首先，从&#ffe0 ;中美经济来看，中国GDP增速震荡上行，而美国GDP增速震荡下行，中美GDP增速差不断扩张。其次，从货币政策来看，美联储在2004年6月至2006年7月加息了17次，而国内仅∂仅加息了2次，当时美国为了抑制国内通胀压力货币政策收紧的力度远强于中国。最后，从股市表现来看，受经济回落政策收紧的影响，美股整体呈现震荡走势，小幅上涨；而Aⓝ股则在经济快速增长的推动下，走出了一轮盈利牛。
2008年三季度-2009年三季度，国内经济领先美国复苏，A股表现整体也好于美股。首先，从中美经济来看，中国GDP于2009年Q1触底企稳，而美国GDP于2009年Q2ૠ触底企稳，金融危机后中国经济率先开始复苏。其次，从货币政策来看，美联储在2008年Q3-2009年Q3降息了三次，并进行了第一轮量化宽松。而中国在此期间降息了四次，并推出了“四万亿”财政刺激。γ整体来看，国内的货币财政的刺激力度并不亚于美国。最后，从股±市表现来看，国内经济企稳、政策大力刺激的背景之下，A股率先走出企稳上涨的行情。
ⓩ 展望未来，中美经济错位将进一步延续，国内股市独立于美股走出Ρ上涨行情的可能性ς较大。
国内方面，经济仍处于快速修复的阶段。从最新的经济数据来看，国内5月PMI为49.6，出现明显企稳向上的趋势。从微观活动中也可以窥探出经济逐步向好的迹象：其一c8;，稳增长政策细化到产业ι，且逐步落地；其二，全国疫情逐渐φ好转，复工复产加速推进。
美国方¥面，经济衰退迹象进一步显现。密歇根大学公布的数据显示，美国6月消费者信心指数跌至50.2，较5月相比下跌了8.2，低于市场预期。美国全国住宅建筑商协会公布的数据显示，6月份房▒地产建筑商信心降至10个月的低点。此外，金融市场也在交易美国经济衰退的压力：（1）商品市场，铜金比从5.❄4左右下降至5以下；（2）债券市场，美债期限利差倒挂频繁出现；（3）股票市场，美股从4月中旬开始快速走低交易衰退预期。
3、👿如何看通胀影响
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近期超预ćf;期的欧美通胀数据，使得市场对其关注升温。事实上，借助70年代美国大滞涨时期的复盘，可以发现通胀对股市影响有限，关键⇒主导因素则是经济走势和产业崛起。
近期欧美通胀引ℑ起市场关注。5月美国CPI环比上涨1%，同比á上涨8.6%，同比涨幅再创1981年12月以来最大值。5月欧元区CPI为8.1%，续创历史新高。÷
事实上，参考美国70年代大滞涨的经验，通胀和利率上行对权益走势影响有限。以史为鉴，1975年后美国的通胀再次攀升创新高，美国≠联邦基金有效利ς率随着通胀压▤力的加剧也不断上升，但是观察美股的表现并未受到大幅冲击，以纳斯达克为主的小盘科技股甚至走出了一轮波澜壮阔的上涨行情。
原因在于，“无产业，不牛市👽”，决定权益市场趋势¬的关键是产业崛起。彼时美国处于第三次科技革命的浪Ù潮当中，半导体、电子计算机行业蓬勃发展。
∀ 从风格角度，高通胀环境不一定导致小市值风格走弱。1975年之后，美国通胀再▦攀高峰，然而从美股表现来看，75年之后小市值风格明显优于中市值和大市值风格。高通胀尽管提高ਊ成本压力，对中小企业冲击更明显，但不能忽视产业发展趋势。
Λ 70年代初，由于新兴经济体更低廉的劳动力成本，美国制造业出现外流趋势。制造业占GDP的比重不断下降，而信息业与之形成明显对比，其占GDP的比重呈现明显上升趋势。科技型企业以中小企业居多，尽管受成本端的冲击更Ã为显著í，但产业发展大趋势对冲了通胀的压力，带动企业盈利和股价的上升。
4、如何看美债影ૢ响¶
基于近期美债和国内成长股走势的关联度，当前ક市场对美Š债上行也较为关注。然∋而，通过复盘可以发现，美债对国内成长股走势影响有限。
2010年以来，我们以创业板指作为国内成长风格的刻画指标，可以发现ϖ，创业板和美债之间并无清晰的对应关系。比如，2013年在美债持续上升期间，创业થ板引领成长股表现亮眼，大幅跑赢价值股；2ú021年同样在美债上升期间，创业板涨幅显著。
逻辑上，“无产业，不牛市”，决定成长趋势的核心是产业崛起，φ美债和通胀类似，更多影响短期运行节奏，但对趋ⓢ势影响有限。
♪ε 5、三大战略配置链મ
其一સ，科创▤引领新成≠长。
结合当前产业背景，如果说2019年至2021年是硬科技投资的1.0时代，那么展望未来3-5年我们认࠹为硬科技投资进入了2.0时代。以半导体、新能源、国防装备、数字经济、专精特新、生物医ⓝ药为代表的硬科技，在1.0投资时代的特征是选对大赛道，那么在2.0ત投资时代我们认为核心特征将是选对子赛道。
基于次新股天然的时代感，近三年上æ市的次新股是2.0时代的主力军，进一步结合科创板的‚硬科技定位，科创板则是主战场。β
在Ι产业线索上，半导体中关注模拟设计、IGBT、设备材料，新能源中关注光伏、风电和储能，数字经济中关注工业软件和汽Ö车电子，国防中关注航发、导弹和信息化等。
其二，☺ⓕ恒生科技转折底ò。
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5Ċb;月13日我们发布《大浪淘沙始见金：恒生科技迎转折底ⓕ》提示恒生科技的转折底机会，建议战略关注。
恒生科技γ的底层逻辑是三底共振，也即政策底、盈利底、估值底，5月下旬以来在财报催化下，进入底û部右侧。
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短期节奏上，美股¥或对港股有ࣻ所扰动，但正是底部布局的黄金窗口。
其三，ੋ稳增长震荡企稳¢。结合行业，关注优质股分行、出行链、基建和快递等。
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6、 风险提示
1、疫情ϑ反复超શ预期‘；
࠹ 2、产业进Ε展低预期。κ
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