中金策略：市场风险偏好阶段性受抑 仍需“稳”而后“进”

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　　来源：&#263f;&中金策略

　　随着反弹已持续超过两个月，时间长度和幅度均较为接近历次底部后的首轮反弹情形，市场可能将逐步面临以下因素的检验而波动加大：1）市场对资金宽松及政策稳增长已经有一定的预期，可能需要更多宽松的预期才能形成μ积极催化。2）市场估值经历一定修▧复后，进一步上涨可能需要基本面修复等其他因素支撑。3）成长板块前期涨幅较大，利好密集兑现后可能也积累了部Ú分获利压力，上升动能可能依赖于后续资金面。4）海外衰退预期强化且政策仍趋紧，全球资产价格波动短期难平息。

　　近期部分投资者担忧地产信用等相关风险，风险偏好有所回落，但另一方面复苏难度的预期抬升可能ડ也相应抬升政策宽松的力度和持续性，’历次应对信用风险阶段的宏观👽流动性往往相对充裕，对市场也形成有利支撑，基本面确定性强的领域在该阶段可能相对有韧性，重点关注7月中下旬可能召开的中央政治局会议的政策基调。

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　　配置建Β议：政策支£持领域仍有望有相对表现

∃　　我们依然以低估值、与宏观关联度不高或景气程度尚可且有政策支持的领域为主。成长风格在近期连续反弹后，性价比在减弱，后续波动可能开始加大。伴随上游价格已经大幅ਮ回调，逐步开始关注中下游产业可能出现的修复，战略性风格切换至成长的契机需要关注海外通胀及中国稳增长等方ઠ面的进展。

　ⓩ　市场回ੇ顾：指数有所回调，交易情绪降温á

　　上周在美国通胀超预期和衰退担忧之下，大宗商品价格大跌，美债两年与十年期利率倒挂程度加深，美元指数走强并引发人民币贬值，国内6月જ金融数据好于预期，但房地产相关问题抑制市场风险偏好，上证指数周度回调3.8%。市场成交明显降温，日均成交额回落至1万亿元左右，北向资金也转为周度净流出220亿元。风格方Ε面，部分成长风格在中报业绩预期支撑下相对抗跌，创业板指周跌幅2.0%，而受金融拖累的沪深300和上证50分别下跌4.1%和5.1%。行业方面，新能源汽车和光伏产业链因部分龙头公司中报预告超预期表现较好⋅，电力设备及新能源上涨，汽车等也相对抗跌；金融和地产链整体表现不佳。

　　市场展望：ⓥ市场风险偏好阶段性受抑，仍需“稳ੋ”而后“进”

　　7月初开始我们提示市场经历两个多月的反弹后可能从“单边上涨走向波动加大的状态”，在下半年展望《“稳”而后“进”》中我们也认为下半年市场可能仍面临国内疫情、房地产信用风险反复以及海外“大胀之后有大滞”等内外不确定性的挑战，近两周市场调整初步反映上述影响。我们认为4月底以来支撑市场反弹的因素在于前期估值跌至极低水平、疫情影响的较悲观时期已过、政策积极支持和流动性相对宽松，但随着反弹已持续超过两个月，时间长度和幅度均较为接近历次底部&#263d;后的首轮反弹情形，市场可能将逐步面临以下因素的检验而波动加大：«1）市场对资金宽松及政策稳增长已经有一定的预期，可能需要更多宽松的预期才能形成积极催化，上周市场对6月明显改善的金融数据反映较为平淡可能也体现了该特征。2）市场估值经历一定修复后，沪深300的股权风险溢价逐步回落至接近历史均值，部分成长风格指数估值已高于历史均值，进一步上涨可能需要基本面修复等其他因素支撑；近期全国疫情再度反复并且多地出现BA.5变种病毒[1]，地产销售虽有恢复但弹性不强，供给端恢复偏弱并且需求端面临购房者信心可能受损影¼响。3）成长板块前期涨幅较大，且近期在部分龙头公司业绩预告超预期的催化下走强，但随着利好密集兑现后可能也积累了部分获利压力，上升动能可能依赖于后续资金面情况。4）海外衰退预期强化且政策仍处于趋紧状态，全球资产价格的大幅波动短期可能仍难以平息，中国市场仍然难免受到干扰。综合来看，市场面临的上行挑战在逐渐明晰，但我们认为中期也不宜过度悲观，中外政策周期继续反向，将支撑中国市场相对海外可能维持相对韧性。近期部分投资者担忧地产信用等相关风险，风险偏好有所回落，但另一方面复苏难度的预期抬升可能也在相应抬升政策宽松的力度和持续性，历次在应对信用风险阶段的宏观流动性往往相对充裕，对市场也形成有利支撑，基本面确定性较强的领域在该阶段可能相对有韧性，重点关注7月中下旬可能召开的中央政治局会议的政策基调。我们重申中期展望的观点，在内外部不确定性因素影响下，中国下半年市场可能并非单边行情，需要先求“稳”，然后伺机而“进”，当前市场风险偏好可能受到抑制，配置考虑以宏观关联度不高或有政策支持的领域为主，成长风格在近期连续反弹后，性价比在减弱，后续波动可能开始加大。近期注意以下几方面进展：

　　1）6月经济数据延续复苏但有隐忧。上周发布的二¬季度GDP同比+0.4%低于市场预期，反映服务业的生产和需求恢复均相对缓慢，而6月数据反映经济稳步复苏，ડ工业生产逐步恢复正常，出口强劲增长17%，社消同比增长3.1%恢复好于预期，6月基建投资（含电力）明显提速至12%，房地产销售面积同比下滑收窄至-18%。但房地产新开工面积和开发投资的降幅分别较5月扩大至-52.8%和-9.4ੌ%，供给端整体未见明显改善，叠加近期居民购房情绪可能又受到影响，房地产复苏面临的波折和对经济的影响仍值得关注。

　　2）6月金融数据释放积极信号。6月新增社融5.17万亿元，同比多增1.47万亿元并超市场预期，新增信贷2.81万亿元，其中企业´中长期贷款相比去年同期多增6130亿元，较前期明显改善，居民中长期贷款同比降幅也明显收窄。同时M2增速进一步上升到11.4%并超过2020年的高点，我们预计货币政策支持相对积极可能在未来的复苏效果逐步ⓠ显现。上周央ã行延续30亿元的“地量”逆回购，但资金利率仍处于低位，宏观流动性仍相对充裕。

　　3）A股中报业绩预告集中披露。截止7月15日，超过1700家A股公司披露ਜ਼中报或业绩预告，整体披露率36%，样本公司上半年盈利同比中位数为-17.1%（可比口径1Q22的中位数为-9.2%）。结构上分化较明显，其中上游的煤炭、有色金属和石油石化上半年盈利同比中位数为102%/⇒88%/84%，并环比一季度改善Æ，高景气的新能源汽车产业链和光伏等新能源也高达89%和103%，光伏产业链业绩环比一季度改善；而大多数中下游行业上半年盈利出现明显下滑，主要与上游涨价、疫情影响和房地产拖累有关。

　　4）外围市场：6月美国CPI同比增长9.1%ૢ再超市场预期，当前资产£价格已隐含7月FOMC加息100bp的可能；欧元区衰退预期渐强，美元指数突破10ધ9，欧元兑美元汇率时隔近20年再度破1，原油、农产品和金属等大宗商品价格普遍再度大幅下跌；美股也进入业绩期，市场可能仍有波动。

　　[1]http://www૊.newsલ.તcn/legal/2022-07/16/c_1128838359.htm

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　　″行业建议：政策支持领≠域仍有望有相对表现

　　¾我们依然以低估值♪、与宏观关联度不高或景气程度尚可且有政策支持的领域为主。成长风格在近期连续反弹后，性价比在减弱，后续波动可能开始加大。伴随上游价格已经大幅回调，逐步开始关注中下游产业可能出€现的修复，战略性风格切换至成长的契机需要关注海外通胀及中国稳增长等方面的进展。

　　ੈ近期关š注：1）国内疫情和经济修复；2）信用风险问题和政Ó策应对；3）中报披露进展；4）海外经济增长和政策。

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