汇源归来

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　　财熵 ω| 汇源归来，江湖不ù再∠

　ਖ਼　原੭创 彭格&nb੦sp;财熵

　　导读：2007年汇源果汁在港上市，彼时其作为“果汁第一股”可谓风光无限。然而此后随着债੬务危⊕机爆发，汇源果汁开始陷入经营困境，并最终于202∨1年1月被港交所摘牌。如今，汇源果汁终于等来“白衣骑士”上海文盛资产。但在果汁市场趋于收缩、新老玩家混战不休的背景下，昔日的国民果汁汇源还能东山再起吗？

　　作者δ|⊥彭•格

Û　　੧主编|谷¶越

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　　版式੤|੒雪山

　　વ在¥经历了港股退市、债务缠身ⓓ等危机之后，汇源果汁终于迎来曙光。

　　2022年∠6月27日晚间，汇源果汁在官方微信公众号发布ੇ消息称，经北京市第一中级人民法院裁定批准，上∀海文盛资产管理股份有限公司（下称“文盛资产”）将作为重整投资人并注入16亿元资金，成为汇源控股股东。

　　6月24日¤汇源ö果汁重整方案获得通Ð过

　　食品产业分析师朱丹蓬认为，在经历多年的停牌ο、退市后，汇源果汁上下游、整છ体经营团队੢及客户对汇源的“向心力”都有所下降，此次重整方案的通过，对提振市场、渠道和团队士气能起到至关重要的作用。

　　汇源创立于1992年，是一家主做果∅汁的饮料公司。汇源旗下的“汇源果汁”畅૯销20余年，是大家心中的“国民果汁”。2021年1月18日，汇源因未履行债务披露被港交所摘牌，此后外界关于其正在进行“资产重组”的消息时有传出，但都未得到官方确切回复。因而，此次汇源资产重组的消息一经确认，便引发各∪方热议。

　　但就在外界还在对未来文盛资产是否▣会进一步介入汇源的经营，以及重组方案债尝细则等方面议论纷纷之ખ时，汇源再次∗新增一条“被执行人”信息。

　　据中国执行信息公开网显示，7月11日，汇源新增一੪条近1.75亿元的执行标的，执行法院为辽宁省本’溪市中级人民法院。财熵查询天眼查发现，汇源的债务信息已累计达23条，公司¦涉诉债务19笔、处罚债务4笔，涉及金额27.12亿元。

　　巨੣额债务压力下，◑汇源能否东山Ç再起？

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　　巨额债务Á悬顶κ

　　在◙汇源果汁的资产重组上，债务清偿方案是外界਩最关心的问题。ૡ

　　此次，文盛资产作为重整投资人，投入16亿资金成为汇源控股股东，其中部分资金用于支ú付汇源破产费用和偿还小÷额债权，90%以上资金将用于汇源∅的生产经营升级和强化。

　　文盛资&#222e;产什么来头？公开资料显示，文盛资产成立于2015年，是浙江文华控股有限公司控股子公司，业务范围涵盖不良资产投资与服务、困境企π业重组、困境地产重组及违约债券投੓资等。

　　截至2021年底，文盛累计资产管理规模（债权本息）1232亿。2022年6月29日，文盛资产宣布已经完成了第三轮ਲ਼融资，投资方包括黑石和广发证券。近年来，文盛资产频频现身A股收 购，2022年6月，文盛资产曾与已退市的女装巨头拉夏贝尔Δ达成一致，将帮助拉夏贝尔走出债务困境。

　　据文盛资产官网发布的《文盛资产作为重整投资人，“汇源果汁”重整获法院裁定批准》一文披露，汇源目前总负债规模约80亿元，破产清算状态下普通债权清偿率在乐观情况下仅为⊗6.1€%，以现有资产变现偿债将使债权人权益大Η幅受损。

ß　　文盛资产成为汇源ι控股股东∃ 图源文盛资产官网

　　基于此，文盛资产所提的重整方案એ是根据债&#25a1;权类型，债权人将通过不同方式获得受偿，该方案的核心是通过“稳存量、降成本、促增量、强治理”，达到“为债务人减负，为债权人减૎压”的优化目标。

　　在此方案下，职工债权和税款债权以现金方式一次性全额清偿；有财产担保债权以留债方式全额清偿；100万元以下的小额普通债权以现金方式一次性清偿，超ϑ过100万元的普通债权以债转£股方式全额清&#263b;偿。通过以上清偿方式，汇源债权清偿率将有望从模拟清算下的6.1%，提升至全额清偿。

　　重整计划设置的是转股价格与净利润相挂钩、股ψ权补偿与转股价格相挂钩的浮动对赌机制，通过预留股权追加分配方式，保障转ñ股价格的公平性。同时，文盛资产设置了上市承诺兜底回购安排，力争让汇源三到五年内实现A股上市。若未来无法成功上市，则由重整投资人对债权人持ભ有的股权进行兜底回购，保障转股债权人后续顺利退出企业。

　　偿债方案中较多的留债延期清偿是一个备受争议的点。在此方案中，大额的债务都î是Ι寄希望于未来的经营过程中能够再拿出利润来¼补偿给债权人，直到认定的债权额得到全额清偿。

　　这一方案也引起了部分大额债权人的不满。汇源在公众号推送的文章中提到，“大部分债权人坚定地向公司投出了赞成票。即便，我们一直信赖的中国农业银行（601288.S↔H），投出了反对票，但我们表示理解”。据《每日经济新闻》૮报道，农业银行在份额方面占比较″大。

　　对于此次重整方案中给Ã出的偿债方案，香颂资本董事沈萌表示：“这个方案可以认为是在用‘空间换时间’的方式给੉债权人‘画饼’。关键在于汇源近几年已经错失了许多机遇窗口，产品老化、需求低迷，想要在经济下行♡、竞争激烈的市场环境中翻身的压力非常大，所以兑现对债权人的承诺难度也非常高。”

　　“汇源重整最大的困难就是取信于债权人，如果没有保障机制，所谓业绩翻身、上市、兜底，基本上就是一种高风险赌博。债权人在汇源身上已经੐损失惨重，继续将时间、精力和金钱耗在一场充满不确定性的赌博上，对于债权人无ਫ异于雪上加霜Ņ。”沈萌补充道。

　　卖身可口Υ可δ乐失败☜后元气大伤

　　在Ç破产ࢵ之前，汇源也曾有过ી辉煌时光。

　　汇源成立于1992年，其前身是一家濒临倒闭的县办罐头▧厂。创始人朱新礼接手这家工»厂之后，通过补偿贸易的方式引进先进的生产线，打开了产品销路，短短两年时间‏汇源就成功扭亏为盈。

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　　1994年，朱新礼带领三十余人来到北京，正式开始进军国内饮料市场。1996年ó，汇源以7000万元的价格拿下了央视5秒钟的广告权。在央视的助推之下，汇源很快就声名鹊起，并开始畅销全国。

　　汇源创始人朱新礼äલ 图õ源网络

　　2000年，汇源以23%的市场份额高居果汁ν产业榜首。此后几年，汇源市场份额稳居国内第一，就连可口可乐也不是它的对手。2005年，可口可乐（KO.NYSE）旗下品牌ε“美汁源”面向中国市场推出果汁饮品“†果粒橙”。

　　2007年2月23◊日，汇源在香港上市，IPO募资规模超过24亿港元。彼⊃时，汇源ⓤ作为中国首家港股上市的果汁企业可谓风光无限。

Ο　　原以ઽ为上市会是辉煌的起点，ⓞ谁曾想却成了汇源命运的转折点。

　　彼时，果汁饮料在我国正如火如荼，可口可乐也有意扩大市场份额。汇源在果汁市场的冠军地位以及全国化的销售થ体系，引起了可口可乐的注意。2008年，可口可乐向汇源开出了24亿美元的全盘收购价格。这是当时可口可乐在美›国本土之外最大的一笔收购计划，也ઽ是当时金额最大的外资企业全资收购中国企业的交易。据媒体报道，如果交易达成，朱新礼可以套现70多亿元人民币。

　　为了促成可口可&#266b;乐收购，汇源一边举债扩产，一边裁撤营销渠道。当时我国刚刚举办了北京奥运会，民族自豪感高涨。汇源企图⌋“卖身”外资的行为犹如一盆凉水浇在了国人心头，朱新礼一番♧“当孩子养，当猪卖”的言论更是加剧了争议。一时间，对汇源反并购的声音不绝于耳。2009年3月28日，商务部以“反垄断”为由叫停了这桩并购案。

　　“汇源的衰落&#256e;主要系政策原因，当初可口可乐收购汇源ϑ被否决，是其由੟盛转衰的关键。”沈萌表示。

　　并购案失败以਩后，汇源为了保持正常经营，不▩得不再次举债重建经销体θ系。前后两次折腾，汇源元气大伤。

　　自此汇源的业绩开始急转直下：2009年至2016年，汇源的扣非净利润持续不振，分别为-1.72亿元、0.24亿元、-2.3亿元、-3.18亿元、-κ4.79亿元、-5.75亿元、ઝ-5.53亿元、-2.08亿元。截至2017年底，♦汇源果汁总负债为114亿元，资产负债率高达51.8%。

　　2018α年，汇源因债务问题陷入经营危机。据悉，汇源在没有得到董事会批准，没有签订协议也Τ没有对外披露的情况下，向关联公司提供了42.75亿元的贷款。这一行为>违反了港交所上市规则中关于关联交易申报，以及股东批准及披露的条款。这一事件最终导致汇源被停牌。

　　2018年6月，港交所发函，要求ા汇源对相关☞贷款进行法证调查、公布调查结果、依法披露所有欠缺的财务业绩等。若汇源未能于20ਨ20年1月31日前达成所有复牌条件，联交所上市部将展开取消其上市地位的程序。

　　债台高筑的੧汇源开始寻☏求外援。2019年4月，汇源宣布将与天地壹号“联姻”成立合资公司，来拓展汇源饮料市场，但这场合作在3个月后告吹．2019年7月，汇É源与天地壹号同时发布公告，宣布双方成立合资公司的计划终止。

　　受债务引发的一系列风ਖ਼波所累，2020年2月12日，创始人朱新礼辞去了汇源董事会主席等职务，其女朱圣琴辞去了ગ汇源执行董事è一职。2021年1月，汇源正式被港交所摘牌。

　　目前，汇源的总负债੣规模约80亿元。2022年6月，文盛资产作为重整投资人携16亿元入场。尽÷管汇源的债务问题有望解决，但资金’问题只是一方面，更多的问题还是在经营管理层面上。

Ν　　在果汁市场竞争日益激烈的—大背景下，国民果汁汇源能否涅槃重生，仍是一个未知数ૢ。

þ　ਫ਼　国民果汁能否涅੩槃重生？

　　自2021ਜ年退市后，汇源一▦直在努力重回˜大众视野。

　　2021年7月ૉ，汇源为遭受ૌ暴雨∏灾害的河南捐赠了100万元赈灾物资，收获了网友的一致好评。汇源也成为继鸿星尔克、蜂花之后，又一被“野性消费”的国货品牌。2022年，汇源的广告时隔多年再登央视春晚时段。

　　从¼数据看，上述措施取得了一定成效。据披露，汇源2021年度实现销售收入同比2020年增长49.7%，毛利率同比增长至39.5%。2022年1-4月，û汇源品牌业务销售线上产<品收入增长200%以上。

　　虽然汇源的整体情况ડ在好转，但在其身陷债务泥潭的十余年间，果汁市场风云变幻，竞争早已日趋激烈。汇源不再是一家独大，可口可乐、味全等新◘老玩家混战，在此背景下，汇源要±重返巅峰并不容易。

　　据尼尔森公司市场调研资料显示，按销量计，汇源2016年百分百果汁及中浓度果蔬汁在中国市场的份额分别ò为53.4%î和38.3%，连续十年保持市场份额第一ⓓ。然而时移势迁，如今的果汁市场早已是另一番景象。

　　据中Í商产业研究院2022年1月发布的数据显示，目前我国果汁饮料行业中市场份额前三的企业分别为可口可乐、味全食品、汇源果汁，占比分别为14.6%、11.6%、11.0%，ù汇源已落至第三。此外，康师傅（00322.HK）、统一（00220.HK）、૮百事可乐（PEP.NASDAQ）以及农夫山泉（09633.HK）等也紧随其后，占比分别为9.8%、9.2%、8.5%、8.0%。

▨　　图源ë中商产业研究ਜ਼院

　　朱丹蓬认为，“汇源的产业链是最完整的，近几年汇源在运营方面比较顺ⓥ畅，目前品牌效应、规模§效应和市场占有率在中高浓度果汁市场仍是有话语权的。”公开ϖ资料显示，作为中国农业产业化龙头企业，汇源已在全国建立140多个经营实体，链接1000多万亩优质果蔬茶粮等种植基地，建立了遍布全国的销售网络。

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　　虽然与竞争对手相比，汇源的产业链是一大优势，但果汁赛道整体趋于收缩是一个不容忽视的઴问题。据前瞻产业研究院显示，中国果汁市场零售量增速一路减缓，近年来 都是5%不到，甚至在2017年一度出现了负增长。2021年中国果汁行业市场规模为1309亿元，同比增长2.9%。

੕ä　　图源智研Ö咨询

　　另据中国饮料协૝会公布的数据显示，2020年，我国饮料市场开始呈现઒‏以桶装水、茶饮料和碳酸饮料为主的新格局，此三者占中国软饮料的比重分别为58.43%、15.00%、10.74%。果汁饮料已被挤出前三名。

　　图源前瞻ⓔ产业”研究ૄ院

　　除此以外，如何吸引年轻ⓟ消费者也是值得思ਲ਼考的问题。在许多年轻消费者看来，汇源已是“老气横秋”的品牌。对此，朱丹蓬表示，随着消费升级和新生代人口红利不断叠加，汇源高浓度果汁对஻新生代来说购买力不是问题，关键是能不能拿出让他们心动的产品。

　　在重整方案中，文盛资◊产提到ક，将为汇源设计最佳ⓗ的证券化方案，力争三到五年内实现A股上市。

　　汇Ζ源上市计划是否ਲ਼有ય望？

　　沈萌认为，这十√分考验操盘方的能力૟。以目前汇源的‎情况和市场环境，能否用3-5年时间实现上市还有待观察。

　　朱丹蓬亦持类似的看法。在他看来，汇源的品牌效应、规Ê模效应都有，市占率也比较高，如果投资人、汇源管理层在િ此次重整中能够发挥积极作用，并在后续的发展中进行大规模的产品创新、渠道改革，汇源仍有希望重新起步♡。

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