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国信证券主要观点如下：
全年多≈重િ因素令收入下滑，毛利率提升显著。
2021年受到棉∼花事件、¢下半年疫情等因素影响，公司收入233.5亿元，-8.8%;实现归母净利÷润3.57亿元，+17.7%，主要得益于折扣控制及销售结构的升级令毛利率+5.0p.p.至35.5%。收入承压，固定费用占比提升，销售费用率+3.5p.p.至29.8%，净◈利率1.5%，同比+0.3p.p.。2021年存货周转天数+22天至163′天，受销售疲软、收购合资公司唯品会▨和新年提前备Ξ货影响。
四季度经营承压，收入和利润下滑。
2022年1-2月收入16.3%，环比上季度跌幅明显收窄，但3月以来的疫情反复和部分地区封锁可能导致销售承压，目前公司95%门店正常运营但其他地区也有客流下降。若Q2恢复正常，预计将实现低中双位数销售增长，并优化利润实现OPM超过4%。未来中长期，公司将继续坚持全渠道高质量发展道路，目标2年内实现1000万活跃会员，贡献10-20亿收益。
投资ા建议：短期承压，看好复苏ੑ和高质◐量成长。2021年受到多重经营压力，2022年有望逐季复苏。公司在新零售、微店、会员、数字化、店铺升级做好充分布局，并深化大品牌Ø客户的ε合作，为高质量增长打下坚a1;实基础。
