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7月Η制造业PMI环比下降1.2ppt∋至49%，低于预期，重回收缩区间，需求偏弱是主要矛盾。价格方面，猪油从共振到分化，带动7月CPI同比升、PPI同⇑比落。我们认为，往前看，CPI易升难降。贸易方面，出口再超预期背后体现中国出口竞争力。新增社融不及预期，同比大幅少增，信贷结构也明显恶化。与社融增速形成对比，M2增速大幅上升。流动性淤积，货币政策可能仍然难以转向。
7月经济数据普遍低于预期，主要因素在于地产下行超预期，并外溢拖累其他数据。受保交楼风波影响，房地产数据纷纷放缓。受地产投资拖累，1-7月固定资产投资同比+5.7%（1-6月为6.1%）。地产下行也拖累了工业和消费，房地产相关消费中，家具、建筑Δ及装潢材料消费同比下降7%，降幅比6月进一步扩大1.3个百分点。虽然疫情对经济造成一定扰动，但幅度小于二季度，对就业的影响也逐步减弱。高温天气对经济影响£整体较为中性，但其抑制了户外作业，从而压制基建增速。而偏弱的经济数据也促使央行降息，全国性和地方AMC亦加速进场施以援手，地方纾困基金落地。我们预计财政政策也可能继续发力，È一方面着重于化解风险，另一方面着力于弥补社会需求的不足。
ਲ਼ 中金公Ò司总量以及行业就此联合解读‾。
风险：政策"变化或基本面修复不及预期；η疫情影响超预期。
☼宏Ø观β
„整体观∇点：⋅地产多维度拖累
7月经济数据普遍低于预期，主要因素在于地产下行超预期，并外溢拖累其他数据。受保交楼风波影响，房地产数据纷纷放缓。受地产投资拖累，1-7月固定资产投资同比+5.7%（1-6月为6.1%）。地产下行也拖累了工业和消费，房地产相关消费中，家具、建筑及装潢材料‰消费同比下降7%，降幅比6月进一步扩大1.3个百分点。虽然疫情对经济造成一定扰动，但幅度小于二季ⓦ度，对就业的影响也逐步减弱。高ભ温天气对经济影响整体较为中性，但其抑制了户外作业，从而压制基建增速。而偏弱的经济数据也促使央行降息，全国性和地方AMC亦加速进场施以援手，地方纾困基金落地。我们预计财政政策也可能继续发力，一方面着重于化解风险，另一方面着力于弥补社会需求的不足。
受保交楼风波影响，房地产数据纷纷放缓。1-7月固定资产投资同比+5.7%（1-6月为6.1%），主要受地产投资拖累。7月房地产开发投资同比增速连续第二个月放缓，至-12.3%（6月-9.4%），甚至低于4月-10.1%的低点。7月，房地产业生产指数同比下降10.8%，降幅比上月扩大了3.8个百分点。需求方面看，购房情绪仍受扰，商品房销售面积和金👽额同比均放缓。供给端看，新开工同比接近拦腰砍半，竣工同比降幅略有收窄（-37%）。资金端看，开发资金来源同比进一步收缩至-25.8%，贷款、外资、定金预收款、按揭、自筹全线回落。各地保交楼方案一楼一策积极推进，全国性和地方AMC亦加速进场施以援手，地方纾困基金落地。5-7月各地出台因城施策稳地产政策有304条[1]。但我们认为，在防范道德风险之下，保交楼和稳需求难一蹴而就，供求两端稳地产的政策仍需加大发力。
地产下行也拖累了工业和消费。虽然面对去年ੑ同期低ੋ基数，但是7月工业增加值同比增速（3.8%）仍然较6月（3.9%）有所放缓。制造业中仅有汽车、饮料、其他运输设备增速改善。其他制造业行业增速均较6月下滑，钢铁、有色等©原材料制造业降幅>其他装备制造业降幅>消费品制造业降幅，我们认为这或显示地产的拖累作用大于疫情。房地产相关消费中，家具、建筑及装潢材料消费同比下降7%，降幅比6月进一步扩大1.3个百分点。
高温天气对7月经济数据影响整体比较☞中性。中国气象局数据显示，7月全国平均气温23.2℃，较常年同期偏高1℃，为1961年以来历史同期第2高。高温天气对经济数◙据影响既有促进，也有抑制，还有影响不大的，我们认为整体影响较为中性。有利的方面体现为带动了采矿业和公用事业增加值同比+8.1%、9.5%（6月分别为8.7%、3.3%）；空调等家电的零售增速也改善3.9个百分点至7.À1%。
不利的方面体现为抑制户外作业，从而压制基建增速。7月广义基建同比增速较6月的12.0%小幅回落至11.5%，其中公用事业投资增速回落、狭义基建则继续小幅改善，水利ળ反弹尤为明显。从近期数据看，专项债、基础设施建设基金加快投放，沥青、水泥磨机开工率回升，均显示基建景气度回升；7月基建增速回落或更多受异常高温天气扰动，8月基建施工或仍受到抑制，但考虑到去年同期的低基þ数，这并不改我们此前广义基建在3季度同比增速为年内最高的判断。
虽然疫情对经济造成一定扰动，但幅度小于二季度。虽然7月疫情再度有所反复，但是整体影响幅度小于二季度，7月服务业生产指数同比+0.6%（6月为1.3%）。消费虽然低于预期，但主要来自于汽车和地产消费的拖累。7月社会消费品零售总额同比增长2.7%，低于Wind一致预期（5.3%），较6月下降0.4个百分点。值得关注的ä是，7月消费数据也包含了一些积极因素：（1）虽然7月出现了疫情反弹，但对线下服◊务消费影响是减弱的，比如7月餐饮收入、住宿餐饮业生产指数同比降幅分别收窄2.5和2.6个百分点；（2）对收入和疫情较为ઞ敏感的可选消费继续改善，9项可选消费合计增速7.9%，比6月进一步改善1.2个百分点。（3）促消费政策发力效果持续显现，7月汽车消费虽有回落，但依然处于较高增速水平，家电类消费增速也改善3.9个百分点至7.1%。
疫情的影响幅度较弱也体现在就业数据上。7月就业形势改善明显，7月失业率Æ5.4%，较6月下降0.1个百分点，呈现逆季节性下行。就业压力最大的16-24岁年轻人群体，7月失业率上行0.6个百分点至19.9%，环Ąf;比上行幅度低于季节ⓔ性平均值（1.95个百分点）。
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∏ 整体观点：静待政策发力向基本面传ù导
ąc;近期A股市场指数震荡，表现缺乏较为明确的主线，热点轮动较快，蓝筹公司表现相对低迷，中小市值股票活跃度较高，我们认为这可能与当前宏观层面面临的阶段性£不确定性和挑战较多有关，市场中基本面高景气的领域相对稀缺，宏观流动性仍保持相对宽松，8月15日央行公告开展4000亿元MLF操作和20←亿元公开市场逆回购操作，MLF和公开市场逆回购的中标利率均下降10个ppt，宽松的流动性环境或对市场仍有一定支持。
7月金融数据可能反应资金向实体传导存在阶段性不畅。近期公布的7月M2和社融增速显现分化，8月以来短期资ૠ金利率降至历史低位，均反映当前资金供给和实体需求可能存在一定的阶段性背离，政策积极发力向基本面传导尚待明显见效，历史上类似阶段市场也往往会在估值实现一定程度修复后进入相对缺乏主线的状态，市场ο转机可能需要盈利改善拐点进一步明确。我☏们从六月底开始提示“市场可能从单边反弹过渡到双向波动”，也是基于对市场驱动力可能逐步向基本面过渡的判断。
ਊ中报业绩正在逐步披露过程中，8月中下旬是披露高峰期。截至8月14日，A股中报业绩和业绩预告的整体披露率44%，全A/非金融样本公司上半年盈利"同比ਯ14.5%/17.1%。结构层面，上游煤炭、石油石化和有色金属上半年盈利同比中位数为103%/84%/64%，新能源车、光伏和半导体产业链分别为82%/80%/36%，并且自7月以来盈利预期整体上修；而中下游行业盈利预期7月以来普遍下调。
市场估值再度具备中线价值，对中期市场不宜悲હ观，“稳”而后“进”。向前看，国内局部疫情反复、房地产风险处置和销量低迷、海外经济周期下行和区域形势不确定×性等因素，仍将制约“稳增长”政策发力成效，基本面的不确定性可能影响风险偏好，市场短&#ffe1;期仍维持震荡且缺乏主线的特征可能还将维持一段时间，要注意把握节奏和灵活性。结合当前货币和财政政策的力度较大，尤其是部分地区房地产支持政策加码，我们预计政策向基本面的传导虽然有时滞但未来有望逐步见效，且结合目前市场估值再度具备中线价值，对中期市场不宜悲观，“稳”而后“进”。
配置上，政策支持领域可能仍有相对表现。我们建议在配置上仍以低估值、与宏观关联度不高或景气程度尚可且有政策支持的领域为主。当前宏观基本面修复不强且♡流动性宽松可能仍将对中小市值表现有一定支撑，市场风格转机仍需等待宏观层面主要矛盾◈的化解。成长风格需要综合关注景气度与估值做结构性配置。伴随上游价格已经大幅回调，逐步开始关注中下游产业可能出现的修复，Ω战略性风格切换至成长的契机需要关注海外通胀及中国稳增长等方面的进展。中报密集披露期关注中报业绩可能超出预期的行业。
α∃ 固定收益Ν
7月经济数据不及预期，尤其是房地产市场加速下行，短期经济仍然承压。7月国‚内部分地区疫情有所反复，部分经济活动૦再次受到拖累，同时房地产企业资金压力未能得到缓解，居民购房意愿和购房能力持续不足，房地产市场下行继续拖累国内经济。从需求来看，消费方面，疫情反复拖累部分服务业消费，房地产相关消费持续低迷，耐用品消费有所放缓；投资方面，基建投资仍然偏高，不过房地产投资加速下行，制造业投资放缓，整体固定投资相对不足；外需方面，出口继续保持较快增长，短期仍起到Ψ支撑作用。
由于各地疫情仍不断有所反复，消费和生产活动持续受到扰动，疫情仍是制约经济的重要因素。不过，对国内经济复苏来讲，更关键的问题仍在房地产×，一方面是房地产企业融资੬问题无法有效解决，另一方面是居民购房能力和购房意愿持续不足。尽管近两年外需对国内经济支撑较大，但是国Ÿ内经济保持中高增长的关键仍在房地产市场，如果房地产市场持续快速下行，后续国内经济增长中枢可能进一步下移。并且当前房地产开发各环节资金较紧，如果融资问题不能得到有效解决，无论是通过销售好转还是政策支持，房地产市场可能会面临更大的压力。
我们认为，在经济下行压力较大背景下，后续宏观政策可能还需要继续发力，一方面是货币政策仍需要加大对实体支撑力度，央行¥降息10BP显ો示货币政策ƒ继续着力稳增长，后续可能仍需更多降息以降低实体融资，通过宽松的货币环境支撑经济复苏；另一方面是未来财政政策可能也需要发力，尤其是需要通过增发国债才弥补居民和企业融资需求的不足，当然在货币宽松环境下，这种财政政策发力也不会导致利率上升。
我们预计货币政策重点仍在稳增长和稳就业，结构性通胀和债市杠杆并不是政策主要关注点，货币政策有望继续保持宽松，这继续有利于短端和信用配置。7月以来长端利率有所下行，不过未能明显向下突破，市场顾虑无非是两点，一是稳增长政策，二是货币放松的偏谨慎，前期1年期MLF利率在2.85。不过随着房地产市场下行，以及央行再次开启降息，这些顾虑正在逐步被打消，最根本来讲，经济还是下行压力，利率在方向上还是需要向下。我们预计长端利率有望实现向下突破，10年国债或降至2.5%甚至更低ⓗ，我们继续建议组合保持一定杠杆，并关注长端利率债交易机会µ。
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大€宗商品ąc;
能੬源：内需疲软拖▤累消费，高温影响一体两面
油气进口量降幅收窄，煤炭供应量仍在高位。7月原油净进口量环比增加至883万桶/天，同比降幅收窄至-9.5%；天然气净进口121亿立方米，同比降幅收窄至-6.9%。与此同时，我们看到5月以来快速加重的海外油气进口压力有所缓解，继6月边际回落后，7月我国原油进口金额同比增幅继续降至39%，而天然气进口金额同比增幅છ则基本企稳于26.5%。当前来看，地缘冲突及供给侧约束对海外油气价格的支撑仍存，进口成本压力或仍将延续，国内油气供应保障或仍需自有产量发力，7月国内油气产量环比小幅回落，同比仍处于扩张区间。其中原油产量为405万桶/天，同比增加1.5%，天然气产量为171亿立方米，同比提升8.2%。此外，煤炭供应则仍在高位。7月原煤产量37266万吨，同比增长16.1%，比上月加快0.8个百分bd;点，日均煤炭产量1202万吨，较上月的1264万吨有所回落。向前看，我们预计国内煤炭保供将从阶段性转向常态化，煤炭供应将维持在1200万吨以上的高位。据国家矿山安监局，自去年9月以来共核增煤炭产能4.9亿吨/年，今年以来核增产能1.8亿吨/年 。进口方面，国内外煤价高价差继续维持，海关数据显示7月煤及褐煤进口2352.3万吨，环比上月增长了23.9%，同比仍有22.1%的跌幅。煤炭进口量较前期有一定增长，分国别来看，俄罗斯煤炭进口增长较快，印尼煤进口环比也有所提升。沿海地区在旺盛需求驱动下仍有一定通过进口来补库的需求，沿海八省库存天数已回落至12天左右，仅比去年同期高约2天。
油品内需走弱，高温扰动再现。7月国内成品油表观消费不及预期，环比减少7%至1212万桶/天，同比降幅扩大至9.7%。一方面，国内制造业需求走弱拖累生产活动景气下滑，也对工业领域的成品油消费形成拖累。7月PMI从50.2下降至49，跌破荣枯线，其中生产指数从52.8大幅下行至49.8，且石化、黑色等高耗能产业生产走弱明显。而7月中旬以来的炎热天气也对户外施工活动形成一定制约，上海、福建等省市均已发布高温“停工令”[2]。另一方面，居民出行部分恢复，但仍受疫情反复和高温制约。受益于暑期出行需求，7月我国国内航班执行情况明显改善，环比恢复42%至1.16万班次，较去年同期缺口收窄至-18%。但居民市内出行情况却不及预期，7月百城拥堵指数环比小幅回落，其中北京、上海、深圳等地均受到一定扰动，对国内汽油等居民侧油品需求形成拖累。但♬在内需走弱之际，国内成品油出口情况却录得较大改观，7月成品油净出口46万桶/天，环比增加11%，同比降幅也从上月的-64%收窄至-16%。往前看，8月以来海南等地的疫情反复或对居民暑期出行和交通领域的成品油需求进☏一步形成拖累，当前来看市内交通拥堵指数延续下滑趋势，而高温天气或也将继续干扰室外施工活动的开展。
但同时，高温也对国内煤炭需求提供一定支撑。我们看到近期部分地区尖峰时刻也出现较大用电压力。前期出力较多的水电未能持续，加重了火电负担。三峡水电站7月的平均入库流量同比下降了35.3%，环比较6月也下降16.8%。7月发电量同比增长4.5%，其中£水电增长2.4%，增速较前期显著放缓，但火力发电量同比增长5.3%，较上月提升11.3个百分点。沿海八省电厂动力煤日耗在8月上旬也创下2017年以来的同期新高。但制造业用电和工业用煤仍较疲软，7月水泥产量同比下降7%，甲醇的产量Ù自7月以来也快速回落至同比收缩区间。我们预计高温驱动下的煤炭需求持续性可能较弱，高温天气缓解后或将∨有所回落。
黑色金属ટ：需求淡季延续，产量主动收缩
2022年7月粗钢产量8143万吨，同比下降6.4%，降幅较6月扩大3.1个百分点。π日均粗钢产量263万吨，较6月份的302万吨明显回落。今年1-7月粗钢产量6.09亿吨，同比下降6.4%，年化产量10.49亿吨。7月生铁产量7049万吨，同比下降约3.6%，增速较6月下降4.1个百分点ⓡ。7月钢材出口667.1万吨，同比增长17.7%，与上月增速基本持平，但绝对量较上月环比下滑11.7%。7月钢材进口78.9万吨，同比下滑24.9%，环比下滑0.3%。我们测算的7月钢材表观消费量同比下滑约8.1%，降幅较6月扩大2.7个百分点。但7月钢材库存去化较为明显，实际消费降幅应小于表观消费量。原材料方面，7月·铁矿石进口9124.4万吨，同/环比分别上升3.1%/2.6%。7月焦炭产量3880万吨，同/环比分别下滑约1%/6.4%。
7月份钢铁产量继续下滑，生铁产量增速也同比转负。淡季供需虽然维持两弱，但供需博👽弈中供应显然更胜一筹。盈利压¥力下，钢厂主动收缩产量，钢材库存也在7月加速去化。长流程钢厂减产明显，全国高炉产能利用率在7月跌至80%以下，进入8月小幅回升至81%左右。全国49家电弧炉钢厂产能利Â用率也维持在30%左右的低位。
国内需求方面，淡季虽难有表现，但较前期也未进一步恶化，从沥青等建筑相关 的指标可以看出近期基建项目施工有一定回暖，1-7月基建同比增长7.4%，我们预计实物工作量将逐步释放。但地产端风险事件仍在压制地产用钢需求的恢复，7月当月房地产开发投资和新开工面积同比跌幅均较上月继续走扩，分别录得-12.3%和-45.4%。制造业方面，7月数据显示挖掘机和汽车销量均有所回暖。据CCMA，7月挖掘机销量同比增长3.42%，是今年以来首次出现正增长，值憨得注意的是，国内销量仍同比下滑了约24.9%，但出口同比大增72.9%，占比已上升至48%。'7月汽车产量同比大增了31.5%。
钢材进出口方面，7月钢材出口较6月继续走弱，但也展现了一定韧性。但当前国内FOB与东南亚êCFR热卷价差已缩小至15⇔美元/吨左右，与欧洲热卷出厂价差维持在150美元/吨左右，钢材的出口套利空间Ê较前期已大幅压缩，我们预计出口强势或难以持续。
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原材料方面，铁矿石进口7月环比继续回升，从四大矿山当前的发运量或产量指引看，下半年海运铁矿石供应可能仍有上升空间。7月焦炭产量则随铁水产量有所下滑。
ⓨ ੬有色金属：铝材出口仍显韧性，铜内外需分化初见端倪◊
铜：需求边际好转，进口流入持续。7月份，受个别冶炼厂检修影响，国内精炼铜产量环比下滑5%至84万吨，洋山铜溢价延续上升，进口流入顺畅，保税库存持续下降。下游需求方面，根据SMM调研，由于精废价差恢复，精铜杆开工率环比上升，7月铜材整体开工率延续反弹，但仍略低于去年同期水平。进出口方面，7月份中国进口未锻轧铜及铜材环比（年化）降低16.5%至46万吨，年初至7月累计进口同比上升5.Î8%。8月份，我们预计国内下游需求可能继续提升«，但华东华中部分地区限电减产可能在一定程度上制约铜材企业开工率的上升。总体上，内外需求反向趋势初见端倪，同⌈时随着冶炼厂检修结束，8月精炼铜产量预计环比上升，国内铜供需可能均有提升。
铝：出口仍显韧性，内需疲软而供给端有增有减。过去一个月铝价小幅反弹，国内电解铝厂即期现金利润修复。需求端，国内需求进入季节性淡季，ⓟ社会库存开启季节性累库，淡季需求和累库趋势可能压制国内铝ⓔ价反弹幅度。出口端仍显韧性，7月份我国未锻轧铝及铝材出口量环比反弹3.9%，年初至七月累计出口达416万吨，累计同比上升约35%。但我们预计下半年欧美耐用品消费、制造业、和建筑业需求可能面临持续的下行压力，同时国内铝材出口价格优势有Ε所降低，对国内需求的拉动作用可能减弱。产量端，7月国内电解铝产量约350万吨，同比上升6.7%，年初至今累计产量达2306万吨，累计同比增加1.4%。8月份，南方局部区域高温和干旱影响下，铝厂电力供应再度偏紧，减产扩大风险支撑铝价。向前看，我们认为需要关注国内外电力紧缺风险对铝运行产能的影响，以及国内地产用铝需求好转的情况。
¥农产品：美作单产调整导致全球期末库存ⓑ显著变化，消费淡季∫内生猪价格上涨动力不足
玉米：产量环比下调明显，期末库存继续去化。据USDA8月供需平衡表数据，受美玉米单产下调及欧洲产量调减影响，2022/23年度全球玉米产量预计Ì为11.80亿吨，较上月预测下降0.53%，消费量预计为11.85亿吨，与上月预测基本持平。由于产量的明显缩减，期末库存ࢮ从上月的小幅修复转变为继续去化，环比下调2%至3.07亿吨。国内方面，据农业农村部8月供需平衡表，2022/23年度全国玉米产量预计为2.73亿吨、进口量为ô1800万吨、消费量为2.91亿吨，均与上月预测持平。
大豆：美豆新作单产超预期上调，但不利天气影响下仍有下调风险。据USDA8月供需平衡表数据，受美豆单产由51.5蒲/英亩上调至51.9蒲/英亩的带动，2022/23年度全球大豆产量预计为3.93亿吨，较上月预测调增0.36%，消费量及进出口贸易量均较上月有Ç微幅上调，期૨末库存预测环比上涨1.81%。据海关总署数据，我国今年7月大豆进口量为788.3万吨，环比下降4.45%。据农业农村部8月数据，2022/23年度，我国大豆ષ产量或将同比明显上涨至1948万吨，进口量预计增加至9520万吨，消费量预计同比上涨3.23%至1.13亿吨。
生猪：新周期开启后猪价进入上升通道，但消费淡季内需求疲弱导致价格上行动力不足。截至7月29日，全国外三元生猪均价为2ਰ1.2元/千克，较上月同期上涨15.85%。具体来看，各地外三元生猪出厂价均出现不同程度的上涨，7月31日辽宁、河南、四川、湖南、广东外三元生猪出厂价分别为20.75ੈ元/千克，21.3¥元/千克，21.85元/千克，20.8元/千克，22.7元/千克，环比分别上涨0.73%，4.67%，11.48%，3.48%，8.35%。总体来看，受新周期开启的支撑，本月生猪价格仍处于上行区间，但涨幅较上月有所放缓。我们认为，近期价格上涨动能不足主要是受消费淡季内的需求疲弱的影响。
棕榈油：马来增产速度较慢，印尼出口不畅使得马来出口速度加快。据MPOB8月供需数据，7月ⓦ马棕产量为157.36万吨，较上月←增产1.84%，略低于增产期平均增速，出口较上月上涨10.72%至132.19万吨，对中国出口环比下降42.7%至5.5万吨，创历史同期低位。
风险：极端天气、需求不及预期、国家产੬业政策、地缘政治ࣻ风险。
图表：国内主要大宗商品月度供Ã需及表观消ⓦ费量
ο银પ行—
7月新增社融7561亿元，同比少增3191亿元，低于WiÍnd一致预期的1.4万亿元，主因贷款、企业债券和未贴现银行承兑汇票少增。社融存量增速10.7▒%，较上月下降0.1ppt。7月新增贷款6790亿元，同比少增4010亿元，低于Wind一致预期的1.1万亿元；贷款余额同比增长11.0%，较上月下降0.2pમpt。
信贷弱需求拖累社融。7月新增社融同比少增3191亿元，主要由于实体信贷和企业债券融资偏弱拖累，二者同比少增4303亿元/2357亿元。7月人民币贷款少增4010亿元，主要由于居民中长期贷款、企业中长期贷款和企业短期贷款拖累，三者分别同比少增2488亿元/1478亿元/969亿元，体现房地产市场风险环境下居民购房需求下滑以及企业融资需求偏弱；另外，7月为投放淡季，6月信贷放量后需求也存在一定预支。票据贴现同比多增1365亿元૩，再现冲量现象，与7月底票据利率下行现象一致。
社融-M2剪刀差体现资金供需矛盾。7月居民存款和公司存款分别同比多增10220亿元/2700亿元，推动M2同比增速上升0.6ppt至12.0%，创2016年5月以来新高。我们认为除了财政支出加快因素以外，股票市场表现不佳导致金融产品回流存款可能也是重要原因。社融-M2剪刀差进一步扩大到1.3pp⌋t，创2009年4月以来最大，体现资金供给较为充裕但实体经济需ς求较弱，金融系统内部“资金空转”现象，推动债券利率下行。另一方面，M1同比增速较上月上行0.9ppt超过M¦2，M2-M1剪刀差收窄0.3ppt，可能由于基建“稳增长”，部分资金已投入实体运转。
👽 下半年基建贷款继续托底。7月企业中长期⁄贷款同比增速11.9%，相比6月下降0.3ppt。6月以来政策行调增8000亿元信贷额度并增加3000亿元工具补充基建项目资本金 ，我们预计下半年基建将继续推动对公中长期贷款增速企稳回升。全年来看，我们预计政策行2022年贷款增量达2.5万亿元，约占全年银行业新增贷款11.5%，相比2021年的6.8%明显▒提升，起到逆周期调节作用。4月以来基建投资已见底回升，电力热力和水利环境行业较为明显。
房地产贷款õ恢复有待于“保交楼”和政策放松ⓐ。7月居民中长期贷款同比少增2488亿元，连续8个月少增，主要受住房交付风险影响，以及居民购房需求较弱、提前还贷较多。2Q22按揭贷和开发贷增量（TTM）占全部贷款仅为11%，相比2017年的43%已大幅下滑，为2009年以来最低水平。8月房地产成交面积仍位于低位ਪ，居民购房需求恢复可能有待政策进一步放松，以及“保交楼”政策协调加强 。对公房地产贷款方面，尽管银行风险偏好仍然较低，我们预计随着开发贷“稳存量”指导以及并购贷投放加速，贷款增速有望企稳在0%左右。
下半年社融和信贷增速稳中略降。考虑ø到7/8月一般为信贷投放淡季，9月为投放旺季，我们预计8月金融数据可能仍然偏弱，但由于政策行支持可能仍õ较稳健，9月信贷需求是重要观察点。全年来看，我们预计2022年新增贷款规模约21.3万亿元，同比多增1.ચ3万亿元，全年余额增速约10.6%；我们预计2022年新增社融33.4万亿元，同比多增4.1万亿元，存量增速约11.0%。总体上，我们预计下半年社融和信贷增速稳中略降。
信贷Ǝ投放“新常态”下的银行投资。今年信贷增速分化呈现“对公反超个贷”“新经济高增，房地产去杠杆，基建稳大盘”“长三角高于全国”三大“新常态” ，信贷需求也相应呈现龙头区域行＞国有大行＞股份行的特征。我们认为é，在信贷需求较好的区域敞口较大、具有较强专业定价能力和客户综合服务能力的银行能够更好应对“新常态”。当前银行股估值和仓位位于历史底部，显示出长期配置价值。近期银行股下跌，主要由于房地产相关贷▥款资产质量担忧。我们预计随着稳增长政策继续发力、房地产政策协调加强，银行股估值有望修复。
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风险："房地产市场风Φ险，疫情反复。
ਫ非ડ银金融及金≠融科技
资本市场及多元金Ο融行业：7月A股及港股资本市场相关的经营੬指标全面ા回落，使得非银金融多数子板块受市场情绪影响也出现了一定回调，对应板块观点如下：
► 券商板块，估值进入左侧区间，静待市场及政策方面催化。短期来看，影响板块修复的因素主要在于，1）短期内外部环境不确定性提升的背景下，整体市场风险偏好较弱，券商板块或难有相对收益；2）8月份是中期业绩披露窗口，券商自身而言上半年整体盈利降幅þ预计在30%左右（其中头部券商表现更稳健），同时也受到市场整体层面业绩表现对于风险偏好的影响；3）7月底证监会年中监管工作会议中，关于ગ全面注册制改革的表述是，下足“绣花”功夫，做实做细全面实行股票发行注册制的各项准备，扎实推进股票发行注册制改革。中长期而言，资本市场改革持续深化的背景，头部券商和专业化的公司业务转型更加顺利、份额持续提升、强化长期ROE中枢的提升预期。
保险及健康管理行业：寿险负债端拐点õ渐进，短期资产端受资本市场扰动显著；财险基本面较为稳健，市场谨慎时期在板块内具有一定防–御属性，对应¶板块观点如下：
►&#ffe0 ; 寿险板块：中长期角度具备较高的配置价值，短期受投资端压制。由于过去几年新单保费持续负增长导致市场情绪较为悲观，寿险板块整体存在较大幅度的估值超调，当前寿险板块估值和持仓已达历史低点，我们预计下半年寿险新业务增长将呈现跌幅收窄的趋势，负债端拐点渐进。后续权益市场若能∝有所改善，资产负债共振叠加估值切换有望催化寿险板块估值修复行情િ。
Ï ›► 财险板块：依旧具备估值修复空Ċc;间，市场谨慎时期在板块内具有一定防御属性。
‰风险：监管环境ε不确±定性；同业竞争加剧；市场活跃度下降；市场波动风险。
ϖ 房地产ν
7月૮销售走弱、投资下探，仍•待进一步 政策
国家统⌊计局公布2022年1-7月房地Ò产开发投资È与销售数字。
7月商品房销售同比跌幅再次走阔，行业政策或在“房住不炒”框架下加码。7月全国商品房销售面积和金额同比跌幅分别走阔11ppt和7ppt至-29%和-28%，终止了此前连续2个月的同比修复趋势，2季度以来行业政策加码所取得的需求支持效果明显走弱；我们认为这与房企延৻期交楼可能性提高的背景下潜在购房群体观望情绪上行有直接联系。往前看，考虑到7月政治局会议仍延续″了“支持刚性和改善性住房需求”的表述，同时强调要“因城施策用足用好政策工具箱”，我们预计后续行业政策还将在“房住不炒”框架下有所加码，例如近期廊坊放松ø限购条件等，但政策实际效果还须视“保交楼”措施落实能否有效修复购房预期而定；全年销售面积和金额同比跌幅可能介于我们此前在半年度策略中提出的中性情形（-13%和-17%）和悲观情形（-18%和-24%）之间。
7月房地产投资同比跌幅创年内新低，仍待进一步的供给侧举措。7月全国房地્产开发投资完成额同比跌幅走阔至-12.3%（6月-9.4%），为年内单月最低，新开工面积和施工面积净增量同比跌幅仍维持在四成的低位水平（7月-45%和-44% vs 6月-45%和-48%）。我们认为在销ੜ售二次探底、民营房企再融资通路收窄、信用债密集到期的大背景下，供给侧相关指标的明显下探符合预期；我们在土地市场上的观察也‡与此一致，1-7月300城宅地出让金同比下降46%（该指标由于今年和去年集中土拍节奏差异短期或偏高，如仅观察不参与集中土拍的城市，1-7月宅地出让金同比跌幅已达-60%）。往前看，我们认为投资持续走低可能通过产业链、财政支出等路径间接影响居民购房能力，叠加前述潜在预期压制，进一步对房企现金流形成压力，全年投资同比跌幅或达高个位数；而阻滞该负循环形成的关键仍在于自上而下的供给侧政策举措。
7月房企到位资金同比跌幅边际略走阔，各主要子项均弱。ⓝ7月房企到位资金同比跌幅略走阔2ppt至-26%，分项来看，国内贷款同比下降37%（6月-32%），自筹资金同比下降21%（6月-18%），定金及预收款同比下降31ૡ%（6月-31%），个人按揭贷款同比下降23%（ω6月-20%）。
短期A/H地产股或以波动为主，中长期优质龙头仍具吸引力。近期新房ⓜ市场居民预期和实际销售均走弱，房地产投资持续下探也进一步增加了负循环形成的可能性，叠加信用债密集到期，短期房企现金流压力或有所加强，但♡考虑到近期需求支持和“保交楼”政策可能仍有出台，我们认为短期A/H地产股股价表现或以波动为主。中长期维度上我们认为优质龙头房企演绎出集中度提升逻辑的确定性仍在，建议☞择机逢低吸纳。
风险：政策变化或基本面修复不及预期ૄ；房企信用‰端加速θ恶化；疫情影响超预期。
ð 轻工ઽ零售美妆
国家统计局公布：7月社零总额3.59万亿元，同比+2.7%，受多地疫情散发、以及出行类、'居住类消费拖累等多重因素影响，增速环比回落0.4ppt，而除汽车以外消费品零售额同比+1.Ο9%，增速环″比+0.1ppt，其中金银珠宝等升级品类表现较好。此外，暑期带动服务类消费有所回暖，线上渗透率亦延续提升趋势。
7月社零增速同比+2.7%，暑期带动服务类及线下消费有所恢复，线上渗透率持续提升。①分业态看：7月商品零售额同比+3.2%，餐饮收入同比-1ⓠ.5%，较6月分别-0.7ppt/+2ઘ.5ppt，暑期外出就餐增加，拉动餐饮服务业态改善。②分渠道看：线上方面，7月实物商品网上零售额同比+6.3%，线上渗透率24.1%，同比提高0.8ppt，销售线上化趋势延续；与此同时≥，线下实体经营有所改善，1-7月限额以上百货店、专卖店零售额降幅较1-6月分别收窄1.0ppt/1.8ppt。
出行类及居住类销售疲软拖累社零，升级类消费不乏亮点。①必选品类：7月粮油食品、烟酒、中西药等基本生活消费品类韧性较强，同比增速分别为+6.2ⓒ%/+7.7%/+7.8%；②可选品类：7月金银珠宝、文化办公用品类表现亮眼，同比分别+22.1%/+11.5%，增速环比+14.0/ +2.6ppt；但纺织服装、化妆品类同比仅实É现+0.8%/+0.7%的微增，其中化妆品增速环比回落7.4ppt，我们认为与“618”大促的虹吸效应有关；③地产后周期品类：建材类、家具类同比→-7.8%/-6.3%，显示居住类商品销售低迷，而家电类同比+7.1%表现较优，或受高温天气拉动。此外，汽车类、石油及制品等出行类商品零售额增速较6月分别回落4.2ppt/0.5ppt，合计拉低社零0.4个百分点。
各地促消费政策利好逐步释放，消费后续有ઞ望延续回暖态势。我们认为，É随着各地疫情逐步有效防控，稳增长、促消费、助企纾困等措施进一步落地，供给和需求端有望持续恢复♠，消费亦有望延续回暖态势。
ξ
我们坚定看好具备核心竞争壁垒的消费龙头市占率提升趋势，推荐两条投资主线：
1）受益新消费变κ革ક及国∏货崛起趋势的高景气赛道龙头。
2）À后续基本面有望°迎来边际Ð改善的行业龙头。
Ó风险：新冠疫情反复；宏观经济ô下♪行风险；行业竞争加剧风险。
ρ互联网
线上销ñ售持续∅回暖，线上œ购物渗透率稳中有升
国家统计局8月15日发布了202⊕2ⓠ年7月线上消费数据，我Θ们根据统计局公布数据测算：
7月线上零售数据环比持续回暖，主要受益于疫情趋缓带来的消费自然复苏，整体符合预期。2022年7月线上零售总额（包括实物和虚拟物品）1万ਫ亿元，同比上升3.8%，与2022年6月持平，2020年至2022年7月CAGR为9%。其中线上实物商品销售额同比上升6.3%至8660亿元，较2022年6月的同比上升5.6%有所回暖，但提升比例并不显著，两年CAGR为8.↵7%。线上虚拟物品销售额同比下滑8.2%至1557亿元。7月快递寄件量达96亿件，同比增长8%，7月平均每包裹💼订单价同比增长2%至90元，去年同期为每包裹88元。
线上零售分品类来看，π线上吃类商品表û现较为优秀，同比增长16%，线上穿类商品同比增长10%，线上用类商品同比增长4.4%。渗透率来看，7月线上购物渗透率（线上实物销售额占社会零售总额的百分比）为24.1%，较去年同期的23.3%有所提升，环比降低主要是因为618购物节之后线上销售处于淡季。
平台层面，电商公司2季度受到疫情影响确认了业绩底部，展望ⓜ3季度我们预计疫情趋缓将会带来电商行业的持续修复，但是由于宏观环境和疫情依然具有不确定性，居民的消费态度仍需时间确认，同时叠加购物节提前吸纳消费需求的影响，我们对8-9月的线上零售销售增速持较为谨慎的态度。降本增效仍在稳步推进，部分公司新业务减亏效果显著。面对不确定的环境，我们χ预计头部的电商公司接下来仍将会在降本提效的基础上有选择性地对长期价值更高、自身优势更强的核心业务进行进一步的投入，从而在下一阶段的发展中抢占先机。
此外，我们建议关注行业结构性新变化。此外今年下半年基于í较高基数以及加载率限制，我们认³为直播电商对综合电商ð平台的影响可能迎来拐点。
风险：疫情反复；宏观经济和消费疲软；通货膨胀对供应链带¹来一定不确☺◈定性。
ભ
Ÿ建材
水泥：7月水泥产量1.92亿吨，同比下降7%，有所收窄5ppt，环比下滑1.7%，说明水泥的需求在7月改善并不明显，主要是去⌊年7月的低基数效应，这和我们观察到的发货数据比较一致。从近期和专家、Ü企业交流情况看，全国（除华南）需求恢复幅度有限，基本在60-70%发货区间波动，当前基建项目和资金方面比年初明显改善（挖机数据的好转也证实了这一点，2022年7月挖掘机销量约为1.79万台，同比+3.42%，从前期的负增长转正），但是市场认为基建项目难以弥补地产下滑，下半年低基数下，我们认为需求可能是整体持平，可能在某些区域略增，全年全国水泥需求可能出现高个位数的下滑，但下滑幅度我们认为仍在10%以内。目前我们仍然看好水泥板块的旺季估值修੫复行情，目前我们能看到库存去化相对迅速，华东一些区域库容比开始逼近50%，华南区域最近发货也恢复比较快，龙头企业表示天晴的时候发货水平比之前差的时候改善了20-30%，价格也开始提涨反弹，企业努力错峰限产、小企业亏损减产导致供给收缩的影响亦功不可没。据专家，当前南方区域一半以上，甚至2/3小企业陷入亏损，对龙头市场控制力强、有定价能力的行业来说，这个大面积亏损的状态难以长期持续，旺季价格反弹修复可期，但需求的疲弱会制约价格修复的幅度。
玻璃：7月产量同比下滑1%，环比下滑0.4%，更多是行业陷入大面积亏损，6月底到7月底有多条产线停产冷修，带动供给出现3%左右边际收缩的结果。随着7-8月脱离梅√雨天气，ਪ下游的竣工端需求有一些边际好转，我们跟踪的下游深加工玻璃企业的订单出现了温和的好转，再加上供给收缩…，库存开始明显去化，价格开始企稳反弹。根据卓创，国内玻璃企业库存为6159万箱，环比-14.77%，去库速度创下今年之最；但贸易商补库可能是玻璃企业库存大幅回落的主要原因，下游的需求并没有大幅恢复。我们认为今年的旺季行情不会缺席，只是路径还有不确定性：
路径一：如后续下游需求继续温和恢复，加工厂消化玻璃速度加快、贸易商在乐观情绪驱动下持续补库，则能够进一步缓∨解压力，推动价´格出现10-15%的温和修复（200-300元/吨）。
路径二：如Æ补库不可持续，行业的价格继续维持低迷，在企业继续亏损的情况下，一部分企业选择增加冷修，供给出现超预期的Ċa;收缩，推动价格超预期反弹，涨幅会大于情况一，‹并有望为龙头企业提供储备低价纯碱燃料的窗口期，同样有望推动估值修复。
消费建材：7月社融体现房地产市场风险环境下居民购房需求下滑以及企业融资需求偏弱。市场对地产链仍然呈现高度悲观的态度，目前消费建材的估值受到烂尾楼事件和最近一些地产商信用相关传闻的影响，整体回归到底部的水平，建议首要关注水泥、玻璃基本面边际修复带来的阶段性行情，以及估值合理的新材料龙头。但对消费建材龙头，我们认为中期的逻辑没«有变化，虽然地产新开工可能继续疲软，继续负增长，地产竣工和基建都已经进入需求修复的右侧，而一部分原料跌价会释放消费建材超额的盈利弹性，同时，经历过去一年成本大涨、疫情、下游客户☞信用风险的密集考验，龙头企业和中小企业的竞争力再度分化，竞争力差的企业在加速出局∼，给龙头留下了跑马圈地的空间，下半年我们建议关注“需求受益于稳增长”和“受益于地产竣工改善”两条主线。
风险：È地产继续¥超预期疲弱，能源成本超涨Τ
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∠ 建筑
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7月基建投资增速环比走弱、但仍在年内高位；关注优质个股机ਭ会૯
统计局披露7月固投数据，单月城镇固投同比增长3.5%，增速较上月的5.8%þ环比减少2.3ppt，其中地产、基建单月增速降低、地产单月降幅扩大，三项同比指标均走弱；结合产્业链数据来看，单月水泥产量、重卡销量、国内挖机销量降幅环比继续小幅收窄，我们认为反映全国整体投资落地和施工工作量逐步摆脱疫情影响、呈现温和复苏趋势。就基建来看，单月中金广义基建增速11.2%、狭义基建增速11.5%，均较上月小幅放缓1-3个p∩pt，但拉长周期来看仍处于年内以及过去三年以来的高位；拆分领域看，老基建中交通增速仅2%，而市政达18%，但两者增速均较上月小幅走高；新基建整体保持较高的增速，如电力、卫生、文化分别同比增15%、25%、23%，但增速较上月有所走低。
项目端：7月基建招投标指标全面好ⓕ转。7月基建招投标数据继续上行，继3月到5月同比持续下降、6月单月转正后，7月单月同比增速继续环比上行，环比提速18ppt至32%，且8月增速有望继续走高，7月数据领域分项中交通á、电力、环保、市政均继续单月正增长且环比呈现提速趋势；分区域看，各地均呈现同比正增长态势，其中华东区域继续呈现改善趋势，同比指标环比提速18ppt至27%，实现7月单月较快增长，华中和华南7月增速转正，分别同比增长29≠%和15%，西南维持较高同比增速。
资金端：三季度⊃资金仍然有å较强支撑。6月公共财政支出同比增6%，保持平稳增长，并继续强于财政公共收入指标，体现财政支出；6月政府性基金支出同比增28%，环比上月提升，体现财政继续发力。7月单月专项债发行额少于偿还额，单月发行额613亿元、而净偿还额达902亿元ϑ，在6月底几乎完成2022年全年专项债发行额的情况下，7月单月专项债发行进入低位。
向前看ⓩ，我们认为考虑到6月以来，基建招投标金额增速呈上行趋势，·资金端虽然专项债净发行减少、但上半年专项债发行将在三季度继续使用，我们认为三季度基建有望保持较高♨景气。而四季度随着上年基数上行，我们认为基建投资增速或有所走弱。
市场表现方面，7月以来基建标的股价持续下行，我们认为主要因政策预期走弱。根据我们对历史的复盘，基建股价的驱动因素主要包括政策预期、基本面上行、以及交易风格三方面，当前政策预期或仍较弱，主要考虑7∀月底政治局会议对基建的表述较4月减弱；基本面方面，我们看到三季度基本面好转，但与过去不同，本轮由于地方政府财力受到地产和疫情拖累，那么我们预计基Ċb;建基本面修复的持续性或较弱；这两点对当期股价形成制约。展望后续，我们建议关注交易风格切换对基建股带来的机会。除此之外我们认为建筑板块短期的投资机会可能更多在个 股层面，建议关注成长性较好、竞争力较强、以及中报业绩超预期相关的个股机会。
š风险：基建投资落ä地不及预期。
ਲ਼જ公用事业
☼ 月度数据介绍：
' ∩国家发改委、中电联、国家统计局ï发布的电力月度数据：
➢ 需求端：7月全社会用电量同比增长6.3%（ૢ6月：+4.7%）。分产业看，受高温天气影响，一产、三产、居民用电量同比增长14.3%、11.5%、26.8%，多地由于极端高温引导高耗能行业有序用电，二产同比-0.1%。1-7<月份，全社会用电量同比增长3.4%，一产、二产、三产和居民同比增长11.1%、1.1%、4.6%和12.5%。憨
➢ 发电端：7月全国发电量同比增长4.5%（6月：+1.5%）。火电由降转增，同比+κ5.3%，水电、风电增速放缓，同比+2.4%、+5.7%，核电降幅收窄，同比-3.3%，光伏增速加快，同比+13%。1-7月份，全国发电量同比增长1.4%，水电、核电、风电、光伏分别同比增长16.3%、1.1%、7.7%、13%，火电同比-2.5%。
ⓩ 跟踪上游风光设备各环节的价બ格走势：
光伏产业链：7月ૣ部分硅料企业检修及停产影响供给，同时下游维持较高开ν工率，硅料供不应求，产业👽链价格呈涨势。
➢1）硅料：7月部分硅料企业检修及意外停产，同时海外多晶硅船期延后，硅料供给仍处于紧张状态，同时下游维持高开工率，硅料价格从6月底的269元/千克上涨至7月底的294元/千克。8月前两周，硅料Δ紧缺程度依旧未缓解，价格涨至304元/千克。2）硅片：随着上游硅料价格的持续上涨，7月底隆基中环上调各尺寸单晶硅片价格，市场报价方面，单晶M6/M10/G12 150μm硅片价格分别上涨0.26/0.24/0.33元/片至6.33、7.54、9.93元/片。3）电池、组件：上游价格推涨电池组件，单晶166/182/210电池报价7月分别上涨੩0.11/0.09/0.10元/瓦至1.28/1.30/1.28元/瓦，单面/双面组件价格较7月底上涨0.09元/瓦至1.98/2.00元/瓦。
风电产业链：7月风机中标价格环比稳定，6∠MW风机价格基本稳定在1700元/千瓦上下，风机和塔筒打◙包招标价格稳定2100元/千瓦上下τ，近1-2个月风机价格已经表现出较强的稳定性。今年1-7月风电行业公开市场招标量约为60GW左右（其中陆上风电49GW，海上风电11GW），已经超过去年全年行业公开市场招标量的总和。
♤ 行业观点和推荐ੑ：€
电力运营：1）火电：随着中长期合同逐步落地及国内增产保供政策持续发力，煤炭供应端出现明显改善，煤炭供需紧张局面大幅缓⊥解。近日，港口产地及印尼中低卡市场煤价降幅明显，秦皇岛动力煤平仓价由7月1日的1245元/吨下降至8月12日的1140元/吨。但受持续高温天气影响，用电需求较高，我们认为短期煤价将陷入僵局，但随着高温天气结束，我们预计煤价或将进入下行通道。此外，截止8月11日，全↑国动力煤沿海、内陆的可用天数达到12天/18.3天，仍高于去年同期的10天/10.7天。我们认为当前电厂库存保持高位，议价能力增强，煤价有望持续走低。受高温及来水偏枯影响，7月水电发电量走弱，中旬、下旬水电发电量同比-5.2%、-4.6%。2）新能源：7月，福建省发改委公示华能与福建省投资开发集团联合体以0.193元/千瓦时中标连江外海海上风电场项目，近日，华能联合体宣布放弃中选资格，递补中选企业可能为中广核与华润联合体，其投标报价为为0.26元/千瓦时。可见项目安全及回报问题愈发得到重视，企业存ਗ਼在投资回报底线。近日，山西新能源低电价问题持续受到关注，低综合电价主要由于新能源出力与负荷不匹配，保障性收购电量大比例减少，目前低电价仅限于补贴项目，我们认为该情况不会蔓延至全国。我们优先推荐1）价值低估的火电+新能源龙头；2）煤价下跌、业绩弹性大的火电龙头；3）海风投资带来业绩高增但估值底部的新能源龙头。
电网设备：根据国家能源局统计，1-6月电网工程投资完成额1905亿元，同比+9.9%；其中6月电网投资落地642亿元，同比+26.1%，2Q22电网投资同比+7.5%。8月3日，国网召开重大项目建设推进会议，到年底前再完成投资近3000亿元，年内将再开工建设“4交4直”特高压工程，同时加快推进“1交5直”等工程前期工作。我们持续看好电网投资在稳增长、新基建中的重要作用，电网投资有望加速落地。具体来看：1）特高压建设提速，下半年或有多条特高ⓗ压直流获得核准并开工，或为特高压核心设备龙头企业带来可观营收增量。2）分布式智能电网驱动配电网智能化及微电网业务发展，配网投资稳步增长，智能化水平不断提升。3）电网数字化作为推进电网转型升级的重要抓手，增速有望达到15%。推荐：1）全面受益电网智能化升级改造和特高压直流设备的电网自动化龙头；2）长期受益于产⌋品和市场扩张的一次设备综合龙头。
光伏制造：国内方面，2022年6月光伏装机7.17GW👽，环比+5%，同比+131ς%，1-6月国内光伏累计新增装机30.8GW，同比+179%。我们统计1-7月国内光伏组件招标量已达到83GW，同比+181%，体现出今年电企央企强烈的新能源开发诉求。根据Solarzoom，2022年6月中国组件出口15.38GW，环比+5%，同比+85%，海外需求维持旺盛。展望全年需求，国内我们看好2022年需求同增55%以上至85-90GW，其中户用30GW（+40%YoY）+工商业15-20G<W（+100%以上YoY）+地面40GW（+60%YoY）；海外我们看好新增需求140-150GW，同增30~40%，其中欧洲同增60-100%至40-50GW，美国持平于25GW，新兴市场多点开花。投资建议：我们预期3Q22/4Q22硅料环节供给环增14%/28%，有望带动行业开工和景气度加速上行。
风电制造：2H22开始风电有望正式进入一轮建设的加速期，前期储备的项目有望随着并网手续和配套设施的完善进入集中安装流程，产业链各环节出货回归强劲状态，今年三四季度有望达到历史以来设备出货的ખ最高位，景气度上行趋势已经确立。同时伴随着上游大宗原材料特别是钢铁类产品价格的快速下跌，下半年上游零部件产业链的盈利能力有望持续改善。展望全年我们预计国内有望兑现55GW以上的装机（同比+17%）和80GW以上的招标需求（同ૉ比+48%），对应明年更为强劲的装机需求，特别是在海上风电环节2023年的装机规模有望达到1¿2GW以上，较今年的5-6GW有明显的回升。我们建议关注1）商业模式较好、业务空间更大的塔筒、海缆和整机环节，2）持续受益于全球风机大型化趋势和原材料价格下降的头部风机零部件企业。
ΚÂ风险：电煤中长期合同执行落地ƒ弱于预期。
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7月–钢铁供给收&缩“超预期
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7月生铁产量7049万吨，同比-3.6%，粗钢产量8143万吨，同比-6.4%。♥7月日均粗钢产量环比-13.2%至266万吨（计算日均产量所用当月产量数据口径为累计产量相减而得），下滑幅度超市场预期，主要原因为低利润下供给持续萎缩叠加行业加强自律主动控制生产节奏（7月全国247家钢厂高炉平均开工率为76.2%，环比-7.2ppt）。1-7月生铁/粗钢累计产量5.11/6.09亿吨，同比-4.5/-6.4%，降幅有所收窄，在发改委明确宣布22年将继续开展全国粗钢产量压减工作背景下，当前粗钢产量水平已接近22年粗钢产量-1%假设下8-12月平均粗钢产量水平（8264万吨），后续供给反弹空间有限。
地产景气低迷，下游需求ⓑρ复苏偏缓¥
1）地产销售回落，基建投资持续加码。从7月宏观数据来看，建筑用钢下游景气度延续分化态势，整体需求水平仍较弱。地产方面，7月销售面积及销售额增速环比-10.6/-7.4ppt，新开工及施工面积增速环比-0.3/+3.8ppt，供给侧信用风险导致地产景气修复缓⇒慢；基建方面，7月基建投资当月同比+9.1%，较6月增速环比+1.0ppt，基建投资继续加码。我们观察到7月典型建筑用钢螺纹周均表观消费量为308万吨，同比ϒ-9.2%，环比6月增速+9.2ppt，整体水平仍较弱但降幅继续收窄。
2）以汽车为代表的制造业景气延续回暖。7月制造业投资增长7.5%，增速环比-2.4ppt，具体来看，受益于鼓励汽车消费政策，汽车产销继续反弹，当月汽车产量同比+31.5%，增速环比+4.7ppt；挖机当月销量同比-33.2%，增速环比+2.8ppt。整体◙来看，随着稳增长政策持续发力，钢铁下游行业景气整体呈现弱复苏，7月五大品种表观消费量同比-6.3%（vs.6月表观消费量同比-8.1%）。往前看，随着行业逐步迎来金九银十旺季，前期因疫情/天气等因素停工的项目有望复工，需求有望迎来回补。
3）7月钢材出口回落。7月钢材出口环比下∼降11.8%至667.1万吨，同比+17.7%，主要原因为海外需求走弱叠加前期因疫情滞后出口订单出清，与我们之前的判断相符。往前看，在通货膨胀、货币紧缩、需求走弱的多重不利因素冲击下，后续海外需求·大概率走弱，叠加我们观察到8月以来我国钢材FOB出口价格优势及额外利润已经回落，我们认为8-12月钢铁出口需求持ⓔ续承压。
旺季供需有望改善，驱动钢价上涨。1）供给端，在发改委明确宣布22年将继续开展全国粗钢产量压减工作™背景下，后续供给反弹空间有限；叠加当前库存已处于历史低位（最近一周五大品种钢材总库存1702万吨，较近六年历史同期均值-2.6%），往前看，我们认为库存有望随供需的改善进一步去化，对钢价的上涨形⌉成支撑。2）需求é端，近期基建项目施工有所回暖，我们观察到水泥/沥青/基建招投标等建筑相关指标出现改善；往前看，我们认为随着行业逐步迎来金九银十旺季，前期因疫情/天气等因素停工的项目有望复工，需求有望回补。
产业链利润再均衡，钢厂盈利有望修复。7月初黑色产业链利润基本集中于焦煤和铁矿石，近期已有所改善，最近一周我们模拟的主要钢材品种螺纹/热轧吨毛利（考虑一个月库存）分别为474/97元，环比上涨133/140元，往前看，我们认为后续产业链利润有望再均衡，主要原因包括：1）相较于钢价，全球定价的铁矿石/焦煤价格受全球流动性收紧及PMટI下行的压制更为明显；2）近期铁矿石及焦煤供需趋弱迹象明显：需求端，6月除中国以外地区生铁产量累计同比-5.9%¤，较5月降低0.1ppt，能源价格高企叠加终端需求弱势下需求持续承压；供给端，四大矿山铁矿石新建产能陆续投产，焦煤进口量随国内外价差回归正常水平及蒙煤通关改善持续上升。
风∋险：地产景气修复不∼及预期；全球经济加速下行。
Ó有⇒∗色
一¾、有色▨策略环境λ
有色行业的三大元素，即ૢ需求、供应和货币因素正在出现一些有利变化。利好的子品种排序是黄金、新能源金属（锂、钴、稀土、镍）、工业金í属（铝、铜）。
ઽ
需求：自上而下来看依然还是比较低迷的，这主要源于海外经济正在往衰退的方向演化，国内♩需求方面，稳增长的政策在基建层面已经看到边际改ä善，但是房地产需求还是比较低迷。但是，我们认为随着海外经济逐渐受益于货币政策收紧的逐步放缓，以及稳增长政策的继续推进，和三四季度旺季逐步到来，需求有望边际改善。
供应：海外疫情和物流的负面影响逐步解除，以及俄乌冲突带来的供应冲击其实也在边际缓解，广泛的大宗品的ê供应其实是ਯ在边际增加的。个别出现的减产，比如近期出现欧洲锌冶炼的减产，更多是欧洲电力紧Κ张带来的，但是这在需求衰退的背景下，引发涨价的持续性不是太强。
货币：美国7月的ąc;CPI是8.5%，出现见顶回落，而且低于市场预期的્8.7%，再加上美国二季度GDP增速再次环比负增长，引θ发美国经济的衰退预期。美联储7月议息会加息75bp符合预期，但对未来加息的节奏有一些鸽派的表示。
我们≤认为，美国经济衰退压力的严重化将是美联储放缓加息的必ࢮ要条件，而美国通胀压力的缓解将是美联储放缓加息的充分条件。从以上的一些主要变化来看，其实这个必要વ条件一直在强化，充分条件正在达成。
我们认为，即使未来这两条逻辑线索上的数据还有可能出现反复，但是美联储从“压通胀”到“防衰退”的政策重心正在转移，美联储放缓加息是大势所趋。这个会引导美债收益率逐步下调，在金†融属性层面，ⓐ有利👽于有色大宗商品价格的企稳反弹。
但是，这种货币层面的边际宽松仅仅ℑ是二阶导层面的，仅仅是加息放缓而👽已，可以提升一下有色大宗品的价格中枢，但是还不足以达成需求回升、货币宽松的共振来推动基本金属出现强反弹。最为利好的是对金融属性最为单纯的黄金，受益于实际利率的下降ઞ。
∠ º二、分品种看，新能源金属有望迎来旺季涨价Ņ
1．锂：供∩给增量有限，进入旺ਫ季涨价区ì间
7月国内6ર%品位锂辉石到岸价4，720美元/吨，环比持平，工碳⌉、电碳、氢锂价格为45.55÷、47.55、45.75万元/吨，月环比分别+0.47%、+0.21%、+0.88%。
供给端看，7月国内锂盐产量增量有限，ća;主要变化在于进口量。7月国内碳酸锂产量3.16万吨，环比持平，国内氢氧化锂产量为2.04万吨，环比-4%；根据海关数据，6月’中国碳酸锂进口量为2.8万吨，环∂比+193%，主要来自智利，海外进口碳酸锂或将在7-8月逐步进入市场。
从需求端看，下游电池产业链需求向好。正极环节，7月，中国三元正极材料产量为54，825吨，环比增4%，同比增45%；中国磷酸铁锂产量达94，694吨，同比增长211%，环比增长28%。电池环节，我国动π力电池产量共计47.2GWh，同比增长172.2%，环比增长1ς4.4%。其中三元电池产量16.6GWh，占总产量35.1%，同比增长107.7%，环比下降9.4%；磷酸铁锂电池产量30.6G′Wh，占总产量64.8%，同比增长228%，环比增长33.5%。
我们预计受制于Φ原材料供给，三季度国内锂盐产量将基本维持稳定，因此供χ给端增量有限。终端需求增长有望逐步传导至材料厂环节，加速材料厂的库存消耗和对上游锂盐的采购需求，在产业链维持低库存的情况下，有望拉动锂价重回上行趋势。
î2． 钴：收储预ε期渐起，钴板ડ块Q3有望否极泰来，建议底部关注
近日，钴金属收储预期渐起，从价格直接表现上看，中联金电钴盘面从8月8ⓩ日早盘约30万元/吨已累计上“涨12.3%至33.7万元/吨（截至8月9日16点），其中最高一度ૡ涨至35.3万元/吨。
钴盐厂亏损状态不可持续，钴盐冶炼加工利润已经触底回升。当前钴盐冶炼加工利润已经触底回升。我们测算，四氧化三钴8月初冶炼利润为刚刚好接近盈ćc;亏平衡的边缘，2Q22平均亏损4.68万元/吨；硫酸钴8月初冶炼利润亏损幅度已经降至5万元/吨以内，2Q22平均亏损9.27万元/吨。二季度钴盐厂亏损ù幅度较大，主要在于海内外钴价存在价差，销售端国内钴价先行下降，成本端海外MB钴Ąe;价及折扣系数滞后回落，挤压中游冶炼加工利润。向前看，我们认为钴盐厂大幅亏损状态不可持续，或支撑价格上行，同时近期海外粗钴折扣系数已经回落至6折左右，钴盐厂成本端压力有望缓解。
b3; 向前看，我们认为对钴价可以乐观起来。一是7月国内新能源车产销虽受季节性等因素影响，但整体维持高位，淡季不淡，二是Q3-Q4即将进入消费旺季，行业景气度有望ÿ进一步强化，三是国内Á稳增长背景下，钴传统需求例如硬质合金、高温合金等领域有望回暖，带动钴价企稳回升。
3．稀土：7月供需›双弱，三⇒季度旺季有×望企稳反弹
本月稀土价格下滑后小幅反弹。本月氧化镨钕价格82.ⓠ55万元/吨，环比下跌11.66%；ćf;氧化镝价格235.5万元/吨，环比下跌5.61%；氧化铽价格1385万元/吨，环比下跌2.12%。
供应侧，氧化镨钕、氧化镝、氧化铽本月产量分别为5400、170、31吨，月环比-3.09િ%、-5.03%、-3.13%，产量继续缓慢Ρ下滑，整体氧化物产量相对稳定，考虑到下半年指标还未公布且海外供给增量有限，ξ预计整体产量弱稳。
需求侧，7月国内汽车产量为245.5万辆，环比小幅下降1.76%；新能源车产量为61.70万辆，环比增长4.58%。7月整体需求不及预期，钕铁硼大厂订单有不同程度缩减，ℑ小厂订单更♥少，加之今年疫情对经济影响较大，市场悲૪观情绪增加。
补货情绪，因终端订单疲软，需求∉不及预期，市场较为敏感，导致整体产业链在采购方面相对谨慎，且畏高情绪持续增加，而钕铁硼大厂则以长协订单为主，对市场现货购买力下降，钕铁硼小厂则锁&定订单补货，需求量有限，订单持续度不够，整体市场金属流通性下降。
我们预计受制于原矿供给，三季度稀土氧化物产量将基本维持稳定。终端需求随着“金九银十”得到ö来，有望拉动í磁材以及稀土需求的增长，稀土价格有望迎来上行拐点。
4．铜：™需求仍较为疲软，ગ供应压力仍存，主要受益于金融属性改善Χ
需求侧，从开工率角度，据 SMM 调研，2022 年 7 月铜箔企业开工☻率为 80.54%，环比大幅下滑13.89 个百分点。7 月份精铜制杆企业开工率为 74.37%，环比增加 4.93 个百分点，，同比增加 2.43 个百分点。预计8月份精ઞ铜制杆企അ业开工率为 75.7%。
TCÿ/RC目前未ô74.6美元/吨，月度+2%，铜精矿供应仍维持比较ϖ松弛的状态。
短期来看，美国7月CPI超预期下降，衰Þ退还未到来，铜价迎来一定的反弹窗口期。ૌ下半年国内需求预期出现改善，国内稳增长仍可期且供需面偏紧，铜价♥短期或延续反弹。
长š期来看，7月全球ΧPMΔI已经创出自2020年7月以来的新低。，欧元区主要国家PMI超预期下行至50以下，显示出欧洲经济衰退风险已经近在眼前，结合ICSG披露2022年1-5月铜市供应过剩43000吨，我们认为，下半年新增铜精矿产量将继续爬产达产，铜价长期仍然承压。
૩
“化工
由于国际原油价格回落、ࣻ终端需求低迷等影响，7月化学原料和化学制品制造业、化学纤维制造业、橡胶和塑料制品业PPI环比分别下降2.1%、1.4%和0.6%。从化工品价格指数看，由于国际原油à价格下跌以及淡季需求疲软等影响，当前中国化工产品价格γ指数环比上月同期下跌6.9%，目前这个价格指数处于2012年以来49%的分位数。目前布伦特原油期货价格仍然处于近100美元/桶左右的高位，导致多数以原油相关产品为原材料的化工品盈利仍面临一定压力。我们认为目前中游化工品盈利最差的阶段可能已经逐步过去，但后续盈利的修复仍然要取决于国内需求的改善力度。投资策略上，我们看好具备产品涨价逻辑的TDI、化工+新能源的部分标的，以及资本开支驱动中长期成长的龙头公司等。
图表：ψ中国化ý工产品价格指数ⓞ
一是，供应端装置停产，看好TDI价格上涨。据天天化工网信息，科思创德国30万吨/年TDI装置因氯气泄露发生不可抗力，科思创预计11ι月30日后液氯供应方可全部恢复。由于科思创30万吨产能占全球产能8.6%，我们预计科思创TDI装置的停产将导致全球TDI供应紧张，TDI价格有望迎来上涨。其次，海外能源成本飙升重构TDI成本曲线：俄乌冲突背景下欧洲天然气价格大幅上涨，参考BASF和BC情况，我们预计欧洲TDI能源成本较此前提升约4倍左右，对应TDI成本上涨约1000欧元/吨。同时德国的天然气供应面临挑战，我们预计包括MDI和TDI在内的装置运行将持续受到考验。我们重申看好TDI景气：2021年国内TDI消费和出口合计约125万吨，87%的产能利用率已经是比较高的水平，2022年行业无新增产能，而部分落后产能有望退出，行业有效供给在122万吨左右。自2019年万华烟台30万吨装置投产后行业已经连续低迷了三年，目前竞争格局已经趋于稳定¾，随着需求的复苏，我们看好TDI景气反转。
二是，看好中长>期成长确定性强的一线化工龙头。目前化工龙头公司估值具备较高的性价比，同时未来几年化工龙头企业均规划ú了较大的资本开支，我们认为将驱动龙头企业在中长期持续成长，因此看好一线化工龙头中长期成长确定性带来的投资机会。
风险：宏观经济下行风险，传统化工品需求改善低于预期♫，新能源材料需Î求增长ⓜ低于预期。
憨 ⓞ机械þ
Ü ∉工程机◐械
基数轮动、疫情后项目开工恢复、海外保持景气带动挖机¬销量同比增„速转正。2022年7月我国挖机销量1.79万台，同比增长3.4%，自2021年4月以³来增速首次转正；其中国内销量0.93万台，同比下滑25%，降幅继续环比收窄10ppt；挖掘机出口销量0.87万台，同比增长73%，增速环比增加14.6ppt。
分机型来看，7月大/中/¡小挖销量同比降幅分别为3ó6.1%/42.2%/12.8%，中挖和小挖降幅均有收窄，而中挖仍保å持较大降幅，反映地产仍有拖累。
从利用小时数来看，2022年7月小松利用小时数为100.1小时，同比减少5.4%，降幅环比收窄7.6ppt，环比增加5小时，反映下游实际开工ભ边际有所好转。7月社融数据特别是中长期贷款，表明市场各主体的资金需求有限，地☺产和基建的银行融资量仍然不足，特别是地产需求恢复仍需一段时间。
短期而言，我们预计2H22行业需求边际改善趋势未变，但地产压力未见缓解迹象，资金不足使得短期难见开工明显改善局面，行业若要持续上行仍有赖于地产等关键变量的演绎；中期来看，我们预计未来国际化和电动化有‹望打开行业⇐੪成长空间。
ਫ਼工业自动化γ
通用设备方面，从PMI走势来看，7月中采制造ਮ业PεMI为49.0，环比下降1.2ppt，重回荣枯线之下。7月金属切削机床和工业机∀器人产量同比下降14.8%/8.8%，1-7月累计下降10.1%/11.5%。
从微∩观企业数据来看，7月份，工业自动化企业台达电收入同比增长29.43%，前值为增长22.71%，其新能源业务对收入的结构性贡献较大，但亚德客收入同比下降α12.2%，前值为下降2.9%，增长动能呈现下降趋势。
结合信贷、代表性产品产量、代表性公司收入等因素来看，当Á前宏观经济景气度有限，地产乏力、消费复苏较缓等因素对制造业整体需求形成一定压ρ制。往前看，我们预计三季度行业景气度或稳中有升，具体反弹幅♬度仍需观察。
长期来看，我࠽国自主品牌机器人及核心器件市场占有率仍有较大的提升空间，我们建议优选受行业景气度影响较小、具有较强国产替♥代逻辑或下游景气度相对较好的个股Κ。
½ 锂电设‚备
࠹根据中汽协，2022年7月 我ë国新能源汽车销量59.3万辆，同比增长1.2倍；根据中国汽车动力电池产业创新联盟，我国动力电池装机量24.2GWh，同比增长114.2%。
下游应用的高景气带动电池厂保持高速扩产。去年下半年以来，我们看到海外电池产能加速扩产，以Northvolt、ACC为代表的欧洲电池厂加速扩产，φ今年上半年大众完成20GWh设备招标，我们预计下半年Northvolt、ACC也将各有10-30GWh的设备招标。同时，随着ð宁德时代、亿纬锂能等国内电池厂出海，我们预计今明两年海外Ζ设备招标需求将呈现翻倍增长态势。
2022年国内二线电池厂进入加速扩产阶段。1H22中航锂电、亿纬锂能等૩厂商扩产规模较大，此外，👽比亚迪也进一步增加了设备外采，，特别是前道和后道环节，叠片机也部分增加了外采。伴随二线厂商加速扩产，我们预计一方面设备厂全年订单规模将高于年初预期水平，另一ઠ方面订单客户结构将多元化，这也相对有助于改善盈利水平。
随着订单增速预期放缓、人效管理优化、单类设备规模提ઍ升，我们Ċc;预计2H2੧2起设备厂将处于盈利改善通道。
ⓡ 光η伏设备
7月的硅片价格相较6月有跳跃式增长，7月末166mm/182mm/210mm的硅片价格分别为6.31/7.58/10δ.01元每片，6月末的价格分别为5.73/6.78/9.13元每片，平均同比增长了10%左右。电池片价d0;格相比6月略有上涨，7月末三ú种尺寸单晶PERC电池片价格在1.28元/W。
硅片扩产热度不减，我们测算， 天合、高景、上机新公布ટ的扩产计划有望释放150亿元单晶炉订单、12亿元切片机订单。此前市场持续担心硅片产能过剩制约设备需求，但我们认为在大尺Ý寸硅片供给缺口+行业需求加速+下游硅片厂商扩产抢占份额作用下，硅片设备有望充分受益。
电池片盈利能力回升+新进入者增多，我们认为今年电池片扩产有望超预期。近期电池片环节盈利能力回升，大尺寸PERC产能赚钱效应良好，我们认为有望带动今年电池片扩产超预期。此外新进入者积极扩产：海源复材600MW铸锭单晶HJT+电镀铜产线有望在12月份投产；钧达股份首期ગ8GW N型TOPCon电池处于试生产阶段；宝馨科技预计2GW HJT电池及组件于明年6-7月试生产；沐邦高科宣布拟投Υ建18GW TOPCon电池项目。↓我们认为这些都有望带来各个路线电池片订单超预期。
风险：下游行业需求不及预期👽、国内外疫情反复、竞争格局恶化等。
科૨技ਬ硬件છ
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整体观点：看好下半年环比改善π趋势，苹果产业链景气度bd;较高
· 今年上半年在需求低迷的背景下，消费电子产品尤其是手机市场ò经历了出货量的Ξ双位数下滑，安卓终端品牌面临较大的库存压力。在进入下半年之后，市场预期进入消费电子旺季或迎来边际好转，近期投资人也非常关心手机市场何时触底反弹。我们就整体手机市场的数据和展望跟各位做如下简要汇报。
终端出货量视角看，全球下半年或环比有所改善。根据IDC数据，二季度全球智能手机出货量为2.86亿台，同比下滑8.7%，较1Q22的8.9%降幅略有收窄，我们认为二季度的下滑继续体现了全球通胀及宏观经济低迷对手机需求的负面影℘响，同时存货高企仍对手机终端厂商形成压力。国内市场方ⓙ面，二季度出货量为6，720万，同比下滑14.7%，较1Q22的-14.1%降幅有所增大。我们预计国内市场手机出货量7月至今还是在持续下滑。但展望下半年，我们判断进入消费电子旺季后，需求端∼或有所恢复，或带来下半年市场的环比改善。
分品牌看，苹果景气度较好，安卓品牌需求持续低迷。从近期的公开信息来看，市场预期苹果今年新机iPhone14系列出货表现亮眼，同时高端机型价格或有提升。我们注意到今年ડ618促销期间，iPhone13就有非常好的销量表现，体现了市场对苹果品牌的认可。而安卓品牌则面bd;临较大压力，2Q22小米、vivo、OPPO的全球出货量均有双位数的下滑，IDC表示，除去疫情反弹/防控等外因影响消费者预算之外，中高端产品缺乏足够的差异化也是重要的内因。
供应链视角看，关注苹果产业链投资机会，安卓产业链仍需观察存货出清节奏。基£于苹果对下半年新机的预期，我们建议投资人关注苹果产ઠ业链相关投资机会。安卓产业链方面，我们判断仍需持续观察渠道库存出清，尤其是海外库存出清节奏。此外，我们持续看好折叠屏收卷机产⁄品持续迭代成熟，提升消费者换机需求。
新趋势：看好折叠屏提升消费者换机热情，关注ARVR产业链机会。上周小米三星陆续发布了折叠屏新机，我们认为折叠机在手机行业创新放缓的背景下，是智能手机最大的创新，同时也是安卓品牌厂家在高端市场方面，和苹果差异化的竞争领域¬。此外，ARVR行业也有一些新的变化，市场关注Meta、pico、苹果等AR☏VR新品发布节奏，建∝议投资人关注ARVR行业重点新品发布带来的催化。
综合♣来看，虽然疫情打乱了出货节奏，全球手机出货量上半年同比下滑，但我们认为短期需求的低迷不会改变长期的趋势。从环比改善逻辑看，ો最差时期é已过，存货水位在上下游共同努力下有望逐渐下降，下半年苹果等厂商新品陆续发布有望带动出货量环比改善。
风险：疫情恢复不及预期，中美贸易摩擦加剧，个ϖ股业ã绩不达预期³。
ã 汽车❄
♪ Θ ❄数据：
根据中汽协数据，7月汽车产销分别ÍΛ完成245.5万辆和242万ા辆，环比降低1.8%和3.3%，同比增长31.5%和29.7%，为历年同期最高值。其中，乘用车销售217.4万辆，同比增长40%。商用车销售24.6万辆，同比下降21.5%。7月，新能源汽车销量59.3万辆，同比增长1.2倍。
1-7月汽车累计销量合计1447.7万辆，同比下降2%。其中乘用车累∗计销售∪1252.9万辆，同比增长8.3%，商用车同比降幅为39.3%。新能源汽车景气度持续，实现合计销量319.4万辆，同比增长1.2倍，渗透率达22%，较2021年提∩升约9ppt。
ⓘ 解›读：
7月产销淡季不淡，出口同比大幅增长，加库力度持Θ续较强。7月系传统淡季，受疫情缓解及供应链改善、购置税减半政策落地带动，7月产销同比高增，环Ο比略有下降，在高基数基础上持平历史均值，其中燃油车同比保持20%以上正增长。出口方面，Ý7月出口（含整车与CKD）22.6万辆，同环比+76%/+19%，出口对批发占比10.6%；其中新能源车占比21.8%，自主品牌占比76.1%，拉动出口较强增长。
库存方面，考虑进出口，7月渠道库存增量保持在10万辆以上，维ࢮ持环比ⓜ提升，车企加库有空间，为了弥补4-5月产销缺口控制高温假，车企加库意愿强烈。往前看，我们认为终端需求环比增长逐步进入旺季，伴随芯片紧缺缓解、持续加库存及刺激政策翘尾效应，我们对3/4季度批零销量预期乐观，8-9月在去年低基数基础上，批发同比પ增速有望保持20+%。
剔除特斯拉产线调整影响，新能源保持高景气。7月新能源乘用车批发环比略有下滑，产销量″同比均增长1.2倍左右。7月新能源批发渗透率达26.4%，同比+9.8ppt。分品牌看，特斯拉受上海工厂产线改造影响批发销量仅2.8万辆，环比-64%；新势力中，蔚小理销量有所下降，哪吒/零跑销量环比增长、连续破万。我们æ认为，剔除特斯拉短期扰动后，测算得到新能源批∪发端环比增长7.5%，渗透率环比提升1.7ppt，保持高景气度。
自主品牌份额持续提升，传统自ƒ主发力新能源。7月自主品牌批发市场份额为49.8%，同比+3.4ppt；1-7月自主品牌累计份额48.0%，同比+5.9ppt，其中主要为新能源品牌增量贡献。传统自主/二线新势力均推出高性价比、配置丰富的纯电动及混动车型，在新能源市场获得明显增量，比亚迪/长安乘ω用车/奇瑞批发销量环比+21.3%/-3.1%/+7.9%/+25.9%。
投资建议：∨3Ë-4季度行业产销支撑，但估值水平不低，传统车企方面需要寻找预期差和更强力的边际催化。
展望明年，我们认为购置税减半可能产生透支效应，新能源增量确定性较强（预期在250-300万辆），因此燃油车销量压力很大，我们更看好新能源强相关的车企。新势力车企当前估值已经回落Ç到今年3.5倍EV/Rev♬以下，下行风险小，往明年看伴随新车型上市后续销量发力空间大 确定性强，我们提示布局机会。
风险：汽车消费刺激政策效果不及预期，疫情缓和后需求反弹†低于预期。Ω
ća;ℑ 家电
6月以来国内疫情好转、物流恢复，家电内销恢复性增长。7月高温天气持续带动的空调需求旺盛进一步提振了家电消费需求。根据统计局最新数据，家电7月社零总额为808亿元，同比增长7.1%（高于总体社零增长+2.7%），是今年以来除去2月份春节错峰效应的当月最快增速，Ċa;相比6月同比增速进一步扩ટ大。1-7月家电累计社零总额为5278亿元，累计同比增长1.4%，相比1-6Μ月累计同比增速进一步扩大。
全国多地持续高温刺激空调零售。6月中旬以来，大范围高温天气来袭，近四周高温天气范围进一步扩大，华东、华中、华北及西南部分地区的持续高温刺激空调零售。根据奥维云网的数据，7月空调👽线上、线下零售额分别同比+25%、-6%，线上零售增速大幅转正，线下零售额降幅收窄。⁄W32（8.1-8.7）空调线上/线下零售额同比+46.9%/+15.9%。7月美的、格力、海尔、海信线上零售额分别同比+33%、+9%、+40%、+31%，美的、海尔、海信的空调线上零售均大幅增长，格力♫主要由于去年同期线上零售的高基数。
近期主要原材料铜、铝、钢铁等价格自高点回落，考虑家电企业普Œ遍于1季度末、2季度初有过一轮涨价，我们预计在原材料价格◊ω下降的趋势下，家电企业3季度的盈利能力也有望明显改善。
欧美需求不景气仍对出口有负面影响，但人民Ç币汇率贬值利好家电出口业务的盈利修复。出口ਮ方面，根据海关总署数据，7月，我国家用电器出口金额（按美元计）同比下滑7.7%，但降幅相比于6月收窄。从海外家电企业发布的1H22观察，欧洲面临更大的需求下滑压力。从A股家电企业已经发布的1H22业绩看，汇率贬值带来的业绩弹性已经开始在出口型公司中体现。
5月底以来，随着疫情形势边际转好、物流恢复，叠加618线上大促的拉动，部分被压制的消费需求得到释放，白电、厨电、清洁电器、小家电等需求都开🙀ÿ始有所回暖。今年夏季的高温天气进一步提振了6月底以来的空调零售消费。从1H22家电行业上市公司已经发布的业绩来看，部分低估值、经营明显边际改善的标的受益汇率贬值、成本‘下降带来的业绩弹性已经开始体现，我们看好相关标的后续的盈利弹性。
风险：市场需求波动风险；ℜ市场竞争加剧风险；原材料÷价格波动风险。
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计算机Ād;Ρ
Ö 1-7ê月软件行业高频数据分∩析
从工信部1-6月的软件行业શ收入和利润总额的增长情况来看，今年上半年行业的收入增长整体是比较平稳的，即使在3-5月份，行业的收ï入增速也没有明显的下台阶，但反观利润总额指标，1-6月份呈现持续改善的阶段。我们认为这ℑ背后是高基数、季节性，以及适度的人员优化所致。
从重点App的跟踪上，截至7月底，根据QuestMobile数据，金山WPS Office的移动端月活和日活整体稳定，但是ਨ随着暑期的到来，较6月底的高峰期有些微下滑。讯飞输入法的日活数据在6月底冲高之后有明显下滑，降幅在10%-15%左右τ。੭
我们继续整理了医疗信息化行业的订单数据，整体1-7月数∨据来看我们追踪的几家头部厂商订单同比增长15%，订单总额超过30亿元。分公司来看，东软集团由于华东业务占比小、受上海疫情影响小，增速较为亮眼，2022 年 1-7 月中标订单总额近ⓒ 6 亿元，同比+58%；卫宁健康、万达信息（维权） 6 月均短期复苏，但受上海地区疫情影响，1-7 月整体订单金પ额卫宁健康和去年同期基本持平、万达信息同比+13%。从大单表现来看，据我们统计，2022 年 1-7 月头部公司共有 58 个千万元以上订单，其中 1Q22、4-7 月各 32、26 个，二季度以来大单签订亦受到疫情影响。
7月份同样各基金披露Ó了中报，我们整理了行业的机构持仓情况。我们统计中金软件与服务板块在主动偏股型基金中的重仓占比跌至È1.89%，环比降低0.32ppt，再创新低。尽管如Ρ此，我们认为当前计算机板块估值已至低位。
在2022年7月的月度数据解读中，我们认为当前一些围绕智能驾驶，新能源，服务机器人等强势板块的炒作较难持续，建议大家关注2Q疫情影响有限，并进入业绩改善周期的公司。在8月Ø初，我们又重点指出了，在当前背景下，从前期强势板块进行高低切换的需求强烈。我们重点看好特种和泛国产化和泛工业软件领域的低估公司。实践证明，前期部વ分较为强势的智能驾驶和双碳标的 在过去两周回调明显。
我们维持当前观点，整ÿ体板块🙀上我们认为中报行情仍有待观察，但随着中报过去ઐ，板块逐渐步入低基数周期，我们预计在10月末随着三季度业绩发布，结合年底的政策高发期，板块有望迎来复苏。
风险：疫情反复；દ政策落地速度不及预ù期；财政压力增大。…
Ó 交运¸
快递：国家邮政局数据显示，7月全国快递业务量96.45亿件，同比上≤涨8.0%，好于6月的同比增长5.4%，业务量已有所恢复，我们认为主要得益于随着疫情趋缓，供给稳步复苏；行业平均单票价格9.3ੜ1元/件，同比增长0.6%，我们认为从去年¡四季度以来，在监管格局下快递价格回归理性，今年以来保持稳定态势，建议关注快递公司持续的业绩改善。8月初以来受到区域内疫情的影响，义乌快递业务量出现一定的下降，义乌邮政管理局副处长王东升于8月8日表示，义乌日均出港快递量回落500万件左右，据我们测算占全国快递业务量约2%。我们认为当前义乌疫情对全国快递业务量影响尚有限，后续仍待观察。
公路：7月公路货运仍然受疫情压制但环比有所改善，根据G7数据，7月全国整车货运流量数据同比下降18%，环比提升2.29%，其中主要疫区上海市7月同比下滑26%，同比降幅较6月收窄22ppt，环比改善明显。运价方面，货物物流运输持续通畅，市场供需两端进一步改善ળ，带动运价指数保持回升态势，7月中国公路物流运价指数比上月回升0.47⌉%，比去年同期增长3.2%。
同城即配：7月同城即配餐配需求侧月活环比整体上涨，运力供给侧月活环比与同比皆呈正增长，非餐配需求侧月活环比上升，运力供给侧大部分平台月活同比上升。同城零售方面平台月活环比表现两极分化，大部分平台月活同比呈正增长。车货匹配方面，得益于各地区疫情好转及复工复产所带来的影响，整车端👽主要货运平台司机端月活环比和同比整体上涨，各平台简单合计同比增长35.89%，环比增长27.29%，货主端月活环比与同ਰ比亦呈上涨趋势，各平台简单合计同比增长32.38%，环比增长27.20%。同城端月活同比出现分化，主要货运平台司机与货主月活环比整体略微下降。
跨境物流：空运方面，7月运价整体环比略有回落，TAC上海浦东出口空运运价指数同比上升28%，环比下降4%，中国香港出口空运指数同比上涨17%，环比下降1ઢ%。伴随空运运力供给逐渐向疫情前回升，全球运价逐渐由运力供给驱动切换至贸易需求驱动，据Clive数据，7月全球航空货运运力较2019年同期仍有11%缺口。运量方面，目前上海浦东机场货运航班、货运量已基本恢复至本轮疫情前的常态水平。海运方面，货代运价继续回落，波罗的海货运指数同比下降24%，环比下降11‹%。
航空≠机场：从白云、厦门机场经营表现看，7月国内线旅客吞吐量同比分别下滑10%、25%，环比则分别提升34%、71%；虽Āe;然部分地区疫情有所反复，但随着主要交通枢纽城市疫情趋于缓和，航空业国内暑运经营表现逐步复苏。国际线仍低位运行，但近期中英直航恢复、航班熔👽断政策修改、中国香港入境隔离时间缩短等事宜使国际线呈现“小幅快跑”式放松，我们建议持续关注疫情发展及出行政策的变化。
航运：航运各子板块中，外贸集运：美西线、欧线运价都有所下跌，需关注货币政策逐步收紧后，欧美需求端变化。内贸集运：运力增速放缓，7月运价环比有所回落，同比高位维持。干散货：7月中旬以来BDI指数持续下跌，其中大船指数BCI跌幅显著，自7月28日至8月12日BDI指数已连续多日收ઘ报于2，000点以下，目前国际市场货主观望情绪浓厚。油运：7月原油油ਜ轮运价持续回升，其中中小型船只与大船运价均上涨明显；此外，成品油轮运价有所下跌。 需关注俄乌冲突以来，由运距拉长带动中小型原油油轮以及成品油运价的上涨；近期国际原油期货下跌，需关注潜在的大船运输需求回补。
>港口：7月，沿海八大集装箱枢纽港口集装箱吞吐量同比增长12.7%。其中外贸增长14.5%，我们认为反映出疫情逐步受控后制造业进出口整体处થ于回升态势；内贸同比增长7.1%，扭转前三月同比下降的情况，我们认为国内疫情反复对企业生产和码头吞吐量带来一定影响，但ⓗ7月已经有所修复。
我们建议重点关注·疫后修复、全球供应链、统一大市场这三大背景下的四大类机会：1）航空机场板块的疫后修复与供需改善的机会；2）快递板块格局改善的机会；3）细分物流赛道的龙头公司的机会；4）♧防御板块个股机ૄ会。
«风险：疫情反复影响的范围、程度和时长超预期；经济增长不及预期；油价大幅上će;涨带动成″本上涨。
食ð品▤饮料ú
7月消费温和复苏趋势持续。根据国家统计局数据，7月社会消费品零售总额同比增长2.7%，同比增速较上月回落0.4个百分点，环比增长0.☜27%，整体复苏态势仍在持续。分品类看，7月粮油食品零售额同比增长6.2%，环比下降-13.5%，饮料类、烟酒类零售额同比增长3.0%和7.7%，环比负双位数增长。我们认为尽管月度数据显示消费复苏节奏环比略有放缓，但是复苏☻大势仍在。我们建议关注即将迎来中秋旺季的白酒，今夏旺પ季表现佳的啤酒，以及行业仍处扩容期的速冻行业。
白酒：厂家渠道备战中秋，白酒需求逐月恢复趋势不变，地产酒或率先迎š来需求回补。随着更加科学化防疫政策（行程码去星、核酸互认等）落地实施，7月份以来白酒消费尽管呈现弱复苏，但复苏趋势未变。根据我们的渠道调研，安徽、江苏等市场消费需求恢复明显，中端价位增速较快，我们认为地产酒有望率先迎来需求回补。绝大多数酒企对下半年经济较为乐观，全年目标未变。中秋旺季渐近，不少酒厂出台政策促进终端动销，加大市场费用投放力度，备战中秋，助力全年目标如期完成。▤7月新增社融7561亿元，大幅低于市场预期的1.4万亿元，同比少增3191亿元。中金宏观组认为，在疫情反复和房地产开发商信用风险暴露的背景下，货币政策仍将保持宽松，流动性仍将处于充裕状态；我们认为，流动性宽松有望推动高端白酒价格提升，在经济恢复后开启新一轮行业价位升级。我们认为在流动性边际充裕、估值逐步Æ切换至23年等因素影响下，2H22白酒板块估值有望持续修复。
啤酒：疫后消费逐步复苏，旅游等需☜求恢复驱动板块环比改善趋势明显。1）上半年疫情影响下啤酒板块呈现一定韧性，渠道多样化支持高端化主线稳步推进。一方面上半年疫情影响呈区域性特点，全国化啤酒龙头销量受影响有限；另一方面疫情推动非现饮渠道发展，高端化主线在多样化渠道支撑下正逐步推进。2）我们预计下半年疫情对现饮渠道的影响或进一步缩小，旅游等需求复苏将带动现饮渠道恢复，同时夏季温度偏高也促进啤酒消费，我们预计三季度啤酒仍将持续改એ善，全年整体销量依然有望持平。3）整体原料价格已迎拐点，成本压力或在今年四季度至明年缓解。年初至今大麦/铝材/纸箱/玻璃瓶等成本同比变化24.7/22.8/2.7/-13.2%，且当前除铝材，其他包材价格下行明显，整体成本基本处于可控范围内。我们预计明年整体成–本或有下降趋势，可以提振行业毛利率。
大众品：疫情好转下各板块ća;需求逐渐恢复，成本压力放缓。我们推荐关注两条主线：1）随着B端餐饮恢复可以带来需求明显恢复增长的行业，如速冻。2）成本端可控的相关企业。随棕榈油、PET、原奶等价格下滑，休闲食સ品、软饮料等行业利润具备增长空间。
风ਗ਼险：需求‰疲弱、¹原材料价格波动、食品安全风险。
Τ ળ સ传媒
游戏/广告/影院/图书等行业数据均环比好转，随着疫情防控工作企稳、ℜ伴随暑期内容供给逐步丰富，我们认为整体缓慢向好，但力度相对较弱；资本市场方面，电影龙头博υ纳影业7月29日在IPO过会一年半后拿到批文，将于8月18日A股挂牌，剧集龙头柠萌影视8月10日港股IੈPO，艺人经纪龙头乐华娱乐通过港交所上市聆讯，有望于9月正式在港主板挂牌上市。我们认为传媒内容行业在查税风波、疫情压力、泛娱乐监管后，头部公司形成了更强的经营能力，伴随资本暖风及疫后回暖，行业有望从底部逐步复苏，而整体力度或取决于优质内容供给丰富度、需求复苏及全球化出海进度。
数字媒体：视频平台进入内容旺季，腾讯动漫片单阅文IP贡献较高。视频方面，进入暑期各平台精品内容供给集中释放，腾讯视频《星汉灿烂 月升沧海》、优酷《沉香如屑 沉香重华》、芒果TV《少ધ年派2》、爱奇艺《苍兰诀》等头部剧集表现亮眼，带动各平台用户增长，根据QuestMobile，2022年7月爱奇艺/腾讯视频/芒果TV/优酷MAU分别为4.53/4.18/2.75/2.52亿人，环比增长3.0%/2.8%/9.0%/9.7%。芒果TV宣布于8月9日起上调会员价格，此次为芒果TV继年初后第二轮提价，基础会员月卡/连续包月/季卡/连续包季价格分别上调20%/16%/15%/9%，调整后Φ价格追平爱奇艺，低于腾讯视频及优酷。我们认为长视频行业竞争趋于良性，订阅价格逐步提升趋势较为明朗。腾讯视频动漫于8月9日举办公布2022动画节片单，发布9大板块共100部国产动画作品，涵盖《斗罗大陆》《王者荣耀》《斗破苍穹》《大奉打更人》等重点IP，根据我们统计，其中由网络小说改编的动画占比55.4%，由阅文集团小说改编的占由网络小说改编的73.2%。此外据报道，阅文集团总裁、腾讯在线视频副总裁侯晓楠已兼任腾讯动漫业务部总经理，全面负责该部门业务及团队管理工作。我∗们认为动漫画作为阅文集团旗下IP可视化改编的重要形式，对于阅文版权运营三级升维具有重要意义，阅文集团和腾讯300部漫改合作计划有望持续推进，促进IP多元变现。
社交社区：暑期效应提振用户流量，快手升级创作者服务和服务商能力。用户方面，根据QuestMobile数据，7月社交社区平台整体用户趋∪势向好，其中短视频平👿台抖音（MAU环比+1.6%/DAU环比+1.7%）和快手（MAU环比+7.5%/DAU4环比+4.2%）用户规模和ƒ使用时长均出现明显提升，社区平台和直播平台用户表现亦回暖。
Μ 网络游戏：新游上线推动行业回暖，关注新游上线后长期表现；年内第4批国产网游版号下发。根据七麦数据，2022年7月移动游戏APP在iOS端（仅计算iPhone）支出较上月环比增长4.6%，同比下降2.6%。我们判断主要由于暑期档新游陆续上线，带动游戏市场整体活跃，其中《暗区突围》（腾讯）、《英雄联盟电竞经理》（腾讯&拳头游戏）及《奥比岛：梦想国度》（吉比特&百奥家庭互动）分别位列本月iOS游戏下载榜前三名。多家厂商出海游戏上线或测试，其中《幻塔》（完美世界研发，腾讯负责海外主要地区发行，8月11日上线），《以闪亮之名》（祖龙娱乐研发，7月24日公测）。政策端来看，国家新闻出版署于8Δ月1日下发2022年以来第4批版号，本次总计69款游戏获批，包括三七互娱《霸业》《小小蚁国》、吉比特及青瓷游戏《超喵星计划》、吉比特《雨纪》（switch）等。我们认为，近期多款新游上线，存量游戏亦有版本/活动更新，或将带动游戏行业回暖；政策端积极引导，国内游戏市场在供给侧基本进入健康稳健发展阶段，游戏行业有望在出海方向上实现高质量发展≡。
营销广告：6~7月广告市场渐进式复苏持续。行业方面，根据CTR，6月广告市场刊例花费同比下降9.2%，环比增长6.9%，延续5月单月实现环比正增长趋势，我们判断7月或延续小幅向好趋势。分媒体来看，1~6月电梯LCD⊥同增3.9%，较1~5月同比增速增加1.1ppt，略有恢复；电梯海报同增7.7%，较1~5月同比增速减少0.2ppt；影院视频广告同降51.2%，较1~5月同比降幅扩大3.6ppt。分行业来看，多个消费品赛道广告主在梯媒投放均相对持续：其中，饮料、食品及酒精类饮品等行业1H22在电梯LCD及电梯海报刊例花费同比均保持增长趋势。根据CTR本月发布的《2022中国广告主营销´趋势调查》报告[3]，广告主对2022年经济形势的信心较去年有所下降，但仍高于2020年疫情之初。我们判断广告需求恢复逐步向好，建议持续关注需求复苏及外部激励政策等落地的可能性。▧
影视院线：柠萌影视、博纳影业、乐华娱乐资本化陆续取得进展，观影补贴、定档加快推动↔电影行业回暖。电影龙头博纳影业7月29日在IPO过会一年半后拿到批文，将于8月18日A股挂牌上市，剧集龙头柠萌影视8月10日在港交所挂牌上市，艺人经纪龙头公司乐华娱乐通过港交所上市聆讯、有望于9月正式在港主板挂牌上市，我们认为影视行业在查税风波、疫情压力、泛娱乐监管后，头部公司形成了更强的经营能力，伴随资本化暖风及疫情后回暖，行业有望从底部逐步复苏。此外，8月11日，国家电影局发布关于开展2022年电影惠民消费季的通知，鼓励电影出品、发行单位积极投放优质影片，并联合猫眼、淘票票、抖音等电影票务平台发放1亿元观影消费券。我们认为近期行业供需持续改善，影院营业率基本维持在85%左右，7月全国不含服务费票房同比增长8.5%，且影片定档频率逐步加快，待映影片包括《小黄人大眼萌：神偷奶爸前传》《世间有她》等，《无名》《长空之王》有વ望国庆上映。我们认为供给端内容定档加快、渠道端影院恢复经营、需求端观影补贴发放有望推动电影行业加快回暖，建议持续关注行业恢复进程和重点内容表现。
图书出版：图书市场实体店渠道7月延续改善态势，暑假带动图书销量ⓚ及图书相关短视频、直播内容消费增长。整体市场情况：根据开卷信息，2022年7月全国图书零售市场实体店指数为171.5，同环比分别变Å动-32.5%/+34.5%，延续5月以来的边际改善态势。短视频、直播内容消费方面：根据巨量算数数据，2022年7月期（6月25日-7月24日）抖音图书出版相关短视频内容日均播放量环比增加22.4%，直播相关内容日均观看次数环比增加20%，且两者呈现互补态势。我们判断，图书市场实体店渠道环比改善主要系国内疫情边际好转，线下门店恢复有序运转，同时7月学生迎来夏季假期，亦使相关群体课外阅读需求及图书相关短视频、直播内容消费有较大提升。此外，我们认为，图书出版行业短视频、直播内容供需深广度整体呈上升趋势，થ持续验证短视频渠道价值，建议持续关注出版公司的自有渠道及短视频渠道的布局进度。
风险：疫情反复超出预υ期，宏观经济景气度下滑，行业监£管政策继Β续趋严。
[1]http://m.fangchan.com/data/133/20▨22-06-08¦/6940216035006288226.html
http:∼//m.fangchan.com/ૄdata/133/2022-07-12/69525291858524ળ28916.html
http://wîww.fangchan.com/data/133/2022-08-05/6961245015€00મ8154311.html
[2]https：//www.shjx.org.cn/userfiles/files/202207141052365ⓚ23610137.pdf和https：//zjt.fu☞jian.gov.👽cn/xxgk/zxwj/202207/t20220713_5952971.htm
[3]调研对象为2022年有营销和广告投放行为的企业，被访者为企业中负责营销或广告投放的中高层管理人员。调研时间为2022年1~4月（定量调研）及2022年2~ૉ3月（定性调研）。定量调研样本量N=304，定性调研◘样本量N=14。
–文章来源Ąf;
本文摘自：2022年8月16日已经发布的ઠ《7月经济数∈据与资产配置解读》Ð
黄文静 SAC 执证编号：S0080520080004 SFC CથੜE Ref：BRG436×
刘刚，CFA SAC 执证编号：S0»08051203ી0003 SFC CE R⇐ef：AVH867
范阳阳 SAC 执证编号：ãS00805210લ70d3;009
ćf; 郭朝辉 SAC 执证编号：S008ⓛ0513070006 SFC CE Ref：☼BBU524
林英奇 SAC 执证编号：S0080521090006 SFC CE Ref：ⓠBGP8੨53c8;
¾蒲寒 SAઞC 执证编号：S0080517100003 SFC CE Ref：BNR210
李昊 ૡSAC 执证编号：S0080522070007 SF▨C CE Refc8;：BSI853
龚晴 SAC 执证编号：S0080ઠ520090002 SFC CE RefŅ：BRR606Ô
孔舒 SAC 执d3;证ⓤ编号：S008Āe;0521120005
刘佳妮 SAC Α执证હ编号：S👿0080520070002 SFC CE Ref：BNJ556
刘烁 SA☎C 执证编Ρ号：S00Ε80521040001
Χ
张树玮 SAC 执证编号：S0080♩521050005 SFC CE Ref：BRR099
贾雄伟 SAC 执Û证编号：∑S0080518090004ષ SFC CE Ref：BRF843
孔Ρ令鑫 SAC 执证编号′：૨S0080514080006 SFC CE Ref：BDA769
常菁 SAC ਠ执证编号：S0080518੩110003 SFC CE Ref：BMX565
汤亚玮 SAC 执证编号： S00805૮211100ઝ03
于钟海 SAC 执证编号：S00805180À7001ફ1 SFC CE Ref：BOP2▩46
ƿ冯启斌 SAC 执证编号：S00'805210900ćd;03 SFC CE Ref：BRW011
戎姜斌 SACû 执证编号：S0080ζ521010003Þ
周悦琅 SAC 执证编ો号：S0³080520030002 SFC CE ⓢRef：BRF444
ઞ
张雪晴，CFA SAC 执证编a0;号：S00805ⓡ17090001 SFC CE Ref：BNC281
白洋 SAC 执证编号：SÐ0080520ੋ110002 SFΕC CE Ref：BGN055
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