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环Āe;球市场播报连麦连麦济容投资CEO兼CIO@刘沁东_济容投资，以下ਫ为全文实录。点击观看视അ频。
主持人：我今天在想待会儿怎么做一个开场白的时候就在想，我今天见到您是“既是喜又是忧”。“喜”当然是此前我和您有过约定，在8月之初到现在终于老ક朋友又见面了。但是一个“忧”是昨晚美股的暴跌，把我们两人的约定大幅地提前了。股民一般都说“一根Þ阳线就改变信仰”。昨天晚上的美股大阴线也足以摧毁很多人的信仰，也导致我们原来约定等到这个月下旬，美联储加息尘埃落定以后，美国的通胀也有了比较明确的走势以后，我们再来展望一下未来美股的走势。但是没想到昨天盘前美国的通胀数据当时第一眼看上去是超预期，但是没想到美股会做出这么激烈的反应。开始以为它可能要闹给你看，结果差点要死给你看。因为上一次美股跌得这么厉害是在疫情期间，200ⓗ0年的时候我们见证历史的时候，十天之内美股能够熔断四次，道指动辄下跌1000点，当然按照绝对的跌幅来说，美国股市当时跌到了1800多点，到道指到高点的时候36000。同样的1000点跌幅，看绝对的点数挺吓人，但降幅到现在来说是要少得多了，至少是打了6折或者是7折。
今天请到济容投资的首席执行官兼首席投ધ资☜官刘沁东老师，跟我们聊一聊昨天晚上两年多以来鲜见的惨烈的市场状况，当然也知道昨天美股大跌导致今天整个市场都不是Ι很好，A股、港股、日韩股市全是跟昨天美股一样是一条横线跌下来，连挣扎的余地都没有。还是那句话，美国8月的通胀超预期，其实超得也没有想象得那么可怕。
第一个问题，美股反👽应为什么如此的ࢵ强烈？这背ી后的逻辑是什么？
刘沁π东：我给大家讲一下整个ਜ背后的逻辑，逻辑还挺清晰Ý的。
稍微往回理一下思路，美国股市从7月中旬的时候有这么一波上行，这是美股交易恢复，觉得联储要转向了ƒ，联储要放手了，所以美股从7月中旬的时候有一个大幅地往回走，一直持续到8月15号。8月15号之后，在这个过程中联储一直在往回推，联储一直给大家讲一个故事“你们太着急了，这个事情没有完全结束掉，我还是要继续去减缩”。联储从7月底到8月初一直在往回推市场。双方就是有这þ么一个拉锯战。7月份的CPI数据是8月10号出来的，这个数据特别好，好了没ਬ几天，股市从8月15号开始就一直在跌，那次回调的幅度也很大，回调到8月底、9月初的时候，股市一直回调到一个阶段。
这时ભ大家一定要关注债市，债市其实是有一个翻天覆地的变化。拿实际利率来讲，实际利率从7月底接近于0，一路涨到80、90，一路涨上来。8月底、9月初债市表现出来的和股市完全不一样，ਰ债市这边由于欧洲通胀的极度恶化，英国也好，EU也好，再加上全球央行一直在跟媒体讲，在跟金ÿ融市场讲，我们控制通胀还远没有结束。再加上美国自己偏增长的经济数据，在这一阶段都偏向好。比如服务业的ISM PMI其实要好于预期，其实是把债市顶在那儿了，利率就再没有跌下去，就在上面。但9月初的时候，大家对通胀是有预期的，我们以前老讲通胀数据也是分很多种，它有向前看的forward looking通胀数据，当然也有lagging的CPI或者是住房这部分的价格，它其实都是滞后的。但是在昨天的这个数据出来之前，大家有很强的市场预期，8月份的headline CPI是要往下走的，几乎华尔街上所有的大的卖方机构都有很强的这么一个预期，觉得CPI基本上要到8.0%，甚至有人给出7.9%。我们自己也能观察到很多宏观数据，譬如说二手车，譬如说ISM PMI里面，不管是制造业还是服务业，它有一个成分，叫price take，就是他们看到的价格因素确实在往下走，就造成了市场有一个很强的预期，觉得8月份的CPI是要往下走了。7月份往下走，8月份如果还能往下走，这就形成了一个趋势，这其实就是联储非常想看到的。两个点可能不能成为一个趋势，但是你想成为一个趋势之前是需要有两个点的。
这就是为什么上周五之后，股市其实有一个剧烈的反弹，股市先行了，债市还趴在那儿。其实就是因为有☜这么一个很强的预期，觉得我们通胀向好，联储后面的压力就会小，在某个点上我们就不需要这么紧了。其实美联储ભ已经很紧了，只不过市场认为不需要这么紧了。但是很不幸，昨天这个数据š让大家失望了。
兀哥刚才讲的挺好，数据是不如预期，但◊是大的趋势也没有那么差，至少我们现在对通胀的整个环境理解，包括往下行的趋势真的是要比5月份、6月份要好很多，5月份、6月份看不到它到ß顶了，至少整体的Cਲ਼PI数据你都不敢说它那个时候已经到顶了，现在至少你敢说这个话，那个CPI已经到顶了，只不过是核心CPI还没有到顶。你可以看到往下走的趋势是很明显的。因为这种宏观数据，我们管它叫“time serious data”，你去预测某一个点的时候其实是很难的，因为它里面的组成有太多东西，你想很精确地预测它没有那么容易。但是你想看清楚一个趋势，相对来说就容易一点。因为一旦这个趋势形成了，它不是那么容易可以上窜下跳的。
所以，我自己认为我天市场有点过度反应，或者说没有过度反应。为什么这么讲呢？昨天股市把之前超涨的那部分都ω跌回去了，昨天跌完之后，基本上再看股市和债市的valuation。在我们的估值体系里，债市就是一个锚，利率就是一个锚，锚在哪儿，股市的估值就应该在哪儿。只↑不过在昨天之前，股市飞到这儿了，昨天那个数据出来之后，昨天债市没有动太多，是股市又落回来。所以，现在这两个市场相对来说是一个很公允的价格，股市把之前多涨的现在给回去了，基本上是这么一个状态。
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接着再往前看’，大家可能更关心的是接下来怎么办。
我们刚刚发了8月份的月报，有一个想法其实到现在并没有因为昨天这个通胀数据而改变，我们会觉得联储鹰的程度已经不需要更鹰了、更紧了，我们基本上已经看到通胀最糟糕的时候，至少美国是这样，欧洲有3到4个月的时间差，在美国我认为通胀已经pick了，我们现在只不过在往下走，方向是确定的，不确定的是往下走的速度。我会觉得最坏的情况已经见到了，特别是对成长股来讲，周期股不好讲，周期股相对来讲、更tricky一点，因为随着周期，它的earnings会有更大的变化。我倾向认为成长股ï这一块最坏的情况我们已经见到了，后面每一次大跌，可能都是你建仓的好机会， 我们会在相对的一个区间，拿利率举一个例子，中性利率大概是在3%~2.4%之间震荡。直到联储在某个点上可以正式转向，我们就迎来વ下一个周期，在这个之前，底已经在这儿了，无非是要震荡一段时间。一定要跟大家说清楚，成长类型的资产，譬如说科技股QQQ，譬如说估值相对来说高一点，但是成长性很强的资产。但是短期内有一个风险，这个风险就是利率。今年这个市场，股市完全是跟着利率走的。十年名义利率已经到了将近3.5%，它会不会冲过3.5%？这是悬£而未决的。因为在短期内没有一个很明显的数据可以阻挡住它的话，尤其是在市场的流动性相对比较差的时候，市场会去冲击这个底线，突破3.5%一直往上涨。因为3.5%再往上涨之后，很长一段时间债市都没有经历这样一个市场环境，没有在那么高的位置上待过，大家都不知道到底什么时候是个头，就是要相互试探，可能就是要靠流动性大家在交易的时候找出这么一个空间。今天下午我还在和同行交流这个事情，是不是真的需要股市大跌。如果我们突破了3.5%或者是防止它突破3.5%，是不是真的需要股市的一个大跌，能够让大家知道冲得太高了，或者是我们看到一些经济数据，下半个月的时候ISM PMI突然又开始往下加速下滑，因为8月份的时候新订单上来了一点，接下来它会变得更差，有这种数据的时候可以阻止。说白了，成长性数据不是那么好的时候，反倒会把利率拉回来。利率在哪儿，股市的估值就在哪儿。
我们之前讲好消息反倒是对股市来讲是坏消息，特别是成长∈性资产。因为当经济数据偏好的时候，利率是有œ往上涨的趋势的，反倒把估值拉下来。从周期的角度来讲，现在在一个周期上，最让人觉得›摸不着头脑的时候，“这不是挺好的吗？为什么股市还跌”，有的人说“这么差，为什么股市凡倒涨？”其实是有一个内生逻辑。
主持人：您刚才说的，我昨天也仔细地看过，因为我们看的CPI都是同比、环比的百分比，指数其实本身是有一定数值的，◑仔细看过，确确实实昨天公布的是8月份CPI，它的同比确实是超预期ß了。其实去年的6、7、8，美国的CPI指数本身是快速地拉上去。到今年的6、7、8，其实它的绝对数字是在下降，只是说下降了290点几，每次跌零点几。但是因为去年同比的状况拉得比较快，同比涨幅显得还是蛮吓人的。现在看CPI的绝对数字，最大的是在6月份，确实是高台微微往下降的感觉。其实数字本身一个是滞后，第二，确实是在高台那儿🙀略微往下降，确实是市场此前的估值太高了。
昨天我看到一个漫画，股市是一个大鸟，它已经站在一个小山坡上，“联储的风要来了，它站在坡上就是振翅欲飞状”，结果风根本就没有来，它从山坡上下去了。还好，这是一个小山坡，没有掉到万丈深崖里面去，昨天道指下跌3%，科技股下跌5%。大概就是这样子∗，风没有来，鸟确实回到了它应该去的地方，从山坡Γ上掉下去了。
昨天同样的问题也就来了，因为我们曾经印象中，对美联储上一次QE收紧的时候，是为CPI老上不来而苦恼，老达不到2%。没想到现在这个苦恼不存在了，一下子高高在上。当时很多人有一个谜思，美国这样加加加，紧缩、加息，为什么CPI老上不来？到现Ν在CPI怎么就如此顽固根深蒂固地下不去？很‾多人就会想这次有何不同？可能有些人会觉得是因为疫情，但是疫情最严重的肯定是2020年，那个时候它为什么没有导致如此顽固的í通胀？而是到了现在，美国的疫情相对顶峰时期是好多了的时候，它还是这样顽固地处于高位。
刘老师，这次美国的高通૧胀为什么会这样根深蒂固？美联储甚至都产生了误判。这种根深蒂固的主因是什么？现在美联储意识到，它应该怎么破解呢？原来鲍威尔૨说尽量要软着陆，现在说不惜衰退也要降通胀。难道只能用暴力加息75、75甚至100的办法，把通胀之虎关到笼子里吗？刘老师怎么看这个问题？
刘沁东：兀哥，你刚才说得还挺对的，也还是要有一点点历史回顾。这一轮之前，基本上全世界的发达国家普遍遇到的一个问题不是通胀，反倒是通胀不够，日本也好，美国也好，欧洲也好，试图把通胀拔起来。可能挑战更大的是日本，美国好一点，但也没有好到哪里去，一直想把PCE拔到2%，一直拔不上来，十几年都拔不上来，甚至二十多年都拔不上来。为什么？可以看到在发达国家里，它有很多通缩的力量，比如说科技的进步、生产力的提高，甚至一些人工成本，因为由于全η球化分工导致成本降低，各种各样通缩的力量很强，哪怕全世界印ⓑ了这么多钱，FED在印，BOJ在印，BOE、ECB都在印钱，ECB甚至在上个周期都变到了负利率，还是没有解决这些问题。这是之前的状况，其实整个我们社会结构也好，我们的生产力发展到今天也好，我们的科技产业发展到今天也好，通缩的力量是很强的。这一轮疫情之后，本来是一个周期底部，本来周期底部大家都要重新来促进经济开始再印钱或者再降息，刚刚好又碰上了疫情，当时大家又很紧张，全球大放水，以美国来讲，一年的时间把上一个周期四年要放的水都放完了，不到年的时间，一下子联储的资产负债表到了9个trillion。为什么这一轮通胀一下子来得这么急速，看上去又好像是很难去治愈掉？到目前为止这还众说纷纭，业界也好，学术界也好，大家都在谈论这个问题ੇ，在想这个问题。我不是一个大学的教授，把它当成学术项目去讨论，但是可以跟大家分享一些我看到的研究。
我很喜欢UBS的首席经济学家艾伦，在市场里的人大家都知道，因为他以前就在联储工作过，他十几年都是研究这个问题，过去几年才加入到了业界，在这一轮的过程中，他给大家提供相关的通胀的分析还是很准确的。上半年的时候他做过一个研究，讲是什么把也一轮的通胀推得这么高ટ、这么快，主要是集中在2021年那一轮大的涨上来。推通胀无非是需求端一下子非常快地起来，需求端起来了，但是由于疫情，由于供应链，各种各样的问题，生产端一直都起不来，生产不了东西，东西运不出去，导致有很大的一个差距，这是把通胀一€下子推起来的原因。
第二个原因，很多人离开了就业市场，大家都不去就业了，就业市场变得非常非常tight，甚至现在还ÿ是这样一个状态，现在也是困扰联储最大的问题，每一个人找工作还是b2;有将近两个工作在那儿等着你，工资要上涨。
第三个原因，供应链ⓘ被打乱<了、被打坏了，很多东西都运će;不过来，生产不过去。
他分析来，分析去，这里面最重要的因素还是供应链的问题，导ê致了我们有这么一个快速的通胀往上涨、价格往上涨。当然联储包括美国政府发的这些Ò钱也是因素之一，但是它并不是那么绝对的因素或者是主要的因素，因为那个主要是通过需求端的大幅向上反映出ਪ来的，它并不能很好地去解释为什么我们这一轮通胀上涨得这么快。反倒是由于供应链导致的各种各样的问题，它能解释至少30%，它比过紧的就业市场要能解释得还要多。这么来看，这一轮下来就是和以前不一样，它并不是一个由于传统经济学意义上讲的周期的这些变量，这些需求，需要劳动力市场而导致的，真的像外部冲击（供应链是外部冲击的力量），导致有这么快速的上涨，而且让联储也摸不着头脑。坏消息是这个。
ª好消息是什么？最近我们确实看到供应链的问题其实在慢慢变好，而且是快速变好、加速变好。举个例子，去年从亚洲运货到美国需要2万美金，现在基本上都降到4000美金，而且持∉续在往下降，这是一个非常大的降幅。
IMS PMI里μ有一个新的变量，就是供货时间也是大幅变好。纽约联储自己做了一个数据，衡量全球供应链的压力指数，也是在逐渐变好ⓔ的&#ffe0 ;。
ϒ 这些数据都告诉你，2021年是很糟糕，把通胀给推起来Þ了。但是随着疫情的变好，随着供应链压力的减轻，其实—它们真的是很有效地在变好。
这就是我的一个假设，它上去的时候可以用一个非ૉ线性的方式把通胀推起来，当它变好的时候，会不会还是以超于大家预期的力量把通胀⊂拽回来？接下来的几ζ个季度大家可以关注一下，我自己会觉得有可能。所以，我对通胀没那么悲观。
第二，联δ储能做什么？联储能做的东西很少。每一个周期都像吹气球一样，周期起来的时候，相当于把气球吹起来。等到气球吹到一定程度，别吹爆了，把气再放出来。美国的周期就是这样的，吹、放，出、放。这个周期，在吹气球的过程中，由于遇到了疫情，由于遇到了各种各样的问题，气球被拧巴住了，它吹不起来。所以，联储要修复这个问题，它能怎么做呢？这个气球拧着的时候，你掰不过来，所以你必须把气放了再重新吹。什么叫把气放了？就是加息，结束这个周期。联储能做的就是这个事情，它只能控制这个东西。我们刚才讲的供应链，应该是拜登政府去做。但是在美国这个就变成一个事，在洛杉矶的一些码头没有办法命令工会去做这种事情，所以各种各样的因素叠加，联储已经做了它能做的所有事情，而且已经过紧了。大家不要对联储太苛Þ求。反倒是白宫拜登政府其实有很多事情他应该做反倒没有做，把这个锅给了联储。联储也很乖，主动把这个锅盛下来了。后面大家看到，就需要他把这个气放完。所以，从我的角度来讲，我希望我们有一个recession，越快越好，因为有一个recessionã，联储加劲把这个打下去，因为修复通胀最好的问题就是有一个recession，然后我们再从头再来。基本上我们就在这个过程中，我甚至认为我们已经到了整个game的下半场了，只不过很多东西从联储有政策，到它传导到经济行为，再传导到价格，这是有时间差的。大家可能还真的需要去有一些耐心。昨天两个人出来表态，一个是Larry Summers，一个是“新债王”Jeffrey Gundlach。一个说要加100个基点，另外一个说联储这边等一等，看看效果好不好。相对来讲我还挺同意Jeffrey Gundlach的讲法，大家需要有一些耐心，看看后面有没有效果，我没有那么悲观，至少在通胀这个问题上。
主持人：刚才刘老师跟我们讲了他对美国这一次通胀有何不同的一些看法，他引述了瑞银的经济学家的一些观点。这个事情就像很多美国经济上Σ发生的很多事情一样，现在我们还处在这个周期中，有的时候可能还很难看得清楚。像研究美国的大萧条，都是在“二战”之后甚至到了伯南克时代，伯南克介绍说他是研究大萧条的专家。所以，我们是“只缘身在此山中”，可能将来隔一段时间之后再看这个通胀，可能能够找出症结所在。但是供应链的问题，我们这个年纪或者是更大一点年纪的人确实没有见过。一个确实是疫情对美国西部码头的冲击，包括中美脱钩的问题，确确实实对供应链很多重新的配置，可能产生了过去十年、二十年都没有产生的新情况。即便如此，只能解答这个问题的30%。后面还有更多复杂的因素和机理到底还存不存在，现在还不知道，我们就留着存疑，等着将来看有没有时间来解答。刘老师的心态很好，悲观者永远正确，市场就是这样，乐观者最后成功。我们至少谨慎地乐观总是好的，因为像巴菲特，老爷子挺乐呵呵的，觉得这个国家的市场会慢慢上去。他总是回忆珍珠港φ的时候，他说我刚开始学会投资的时候，国家惨还有哪个时候惨吗？我们被日本人撵得满太平洋到处跑。如果他在那个时候就开始投资，到现在确实会赚得不是盆满钵满，那真的是金山银山。
今天我们是提前了大概一周多连麦，大概是美联储会议之后连麦。和6月份加息有点像，6月份加息普遍预期50个基点，6月份的CPI报告也是很高，结果搞得联储一下子加到75个基点，CPI公布以后，大家都认为加息就是75个基点。这次大家觉得有加50个基点ν的可能性▧，现在认为75个基点是没什么悬念了，大家甚至都不讨论75了，因为75没有悬念，都讨论有没有可能是100个基点，刘老师怎么看这个问题，到底是像萨默斯说的那样，还是Jeffrey&nοbsp; Gundlach说的那样？
刘沁东：在CPI数据出来之前，再往回推一点，其实8月份这个↵会议之后，鲍威尔自己也好，联储的其他官员也好，这个预期已经打得很满了，包括记者尼克也讲了联储在9月份的会议上有可能去加75个bp，从市场参与者的角度来讲，我就没有想过别的选项，大家已经认为就是75个bp，联储也想这么做。所以，这一块其实没有什么太大的悬念。只不过CPI的这个数据加强了这个信念，现在这个东西都不值得讨论了，75个bp一定是板上钉钉。会不会是100个bp？我个人认为不太会，大家翻一翻联储历史上什么时候一次给⇐你加100个bp的加息？我印象里没有，当然我自己没有做这个研究，我想不起来上一次是什么时候是加100个bp。
从一个信号的角度来讲，这ਫ਼是释放一个特别不好的信号，联储在这个阶段，尤其是连着两≤次加息75个bp，有没有必要再做这个事情，值得商榷。昨天这个数据出来之后，你看到的所有的我没有get到，我没有得到这个感受，说联储甚至在考虑⌈这个东西，没有。我觉得联储会保持他们之前的姿态，我们还是以75个bp来加息。
可能更大的影响是，之后的几次会议，加息的幅度是什么样子？因为9月份FOMC会议和上一次还不太一样，因为3、6、9、12，是要更新一下联储对整个美国经济的预测，它会认为通胀在哪儿，增长在哪儿、中性利率在哪儿，它会给大家一个更新。这一块的细节可能需要大家去关注一下，会不会它会把它认为的终端利率提上去还是降下来，还ਗ਼是保持不变，这些细节反倒可能至少从金融市场上大家ੋ会更关心，而不是加息75个bp这一点。可能大家关心的东西不太一样，基本上是这么一个思路。
简单讲，还是75个bp，联储变得¢更强硬呢，还是和市场现થ在price一样呢？只能从细ⓩ节中，从SEP上面体现出来。
主持人：Ω好的，大家刚才也听到了，刘老师认为75个基定应该是比较稳当的。我越来越认同刘老师的这个观点，长期的利率预期是价格的锚，它未来加75个bp这样算来，启动加息开始就整整加了3个百分点，它此后的会议还会怎么加？比如是不是到3.5%。现在看来市场上有很大的概率，9月份之后可能加50个，那就是3.5到3.75%，基本上决定未来一段长的时间之内美国基本的利率，很大程度上决定美国市场的价格。对未来的会议怎么去判断，要关注美联储的经济预期，它一年八次会议，其中四次会提供最新的经济预期，美联储的地方联储的行长会提供一ο下他们对未来三年利率的判断，从市场人士或者是对美国的经济要有研究的人来看，这就非常重要。第一，他们是专家。第二，他们了解的数据肯定超过远远一般人，甚至都超过华尔街的机构。所以，大家一定要在下周三的会议上不仅要看它加多少息，还要关注它的声明，它对未来经济的预期，对未来通胀、失业率等等经济的看法，可能对判断美国的利率走向有关，今年基本上是美联储的舞台，基本上是利率的戏，市场就得跟着这个ρ指挥棒走。
刚才您说的一个比喻很É好，美国的通胀拉上去了，将来有没有可能一下子下来，或者它在顶上来回较劲，一下子下来。还是来回较劲较劲，慢慢地下来，这都是有可能的。8月的通胀数据公布以后，告诉你已经连续三个月在通胀高位，现在微微往下降。再往后看，未来一到两个á季度美国的通胀，您是比较乐观的，但是乐观到什么程度？会以多快的速率降下来？它如果降得很慢，这是最让人confuse的状态，美国的通胀没有明确的方向，还是一直在那υ儿横着横着，还是很高，搞得美联储也很苦恼，还是不是玩命地加息呢？这个时候投资者应该怎么做呢？再继续观望或者是怎么样？针对这种状况是不是做一点什么布局呢？
刘沁东：接下来联储怎么做，还是跟数据相关，每一次的数据Ÿ出来之后，ⓚ大家可能才会有一个判断，它是要紧还是要松。数据当然也分两种，一个是通胀相关的数据；一个是和增长相关的数据。8月份杰克逊霍尔会议之后，大家终于有一个共识，说联储现在更关心的是通胀，至少通胀下不来，联储这边就很难去转向，哪怕我们的ૣ增长数据很差。这是棘手的地方。我个人认为对于市场的影响，我反倒会认为这些增长数据会对市场的影响更大，因为通胀这边的悬念越来越少。如果增长数据很好，利率下不来，让整个股市起不来，它会有一个估值 gap。相反如果增长数据很差，市场逻辑就会变为联储在某个点上一定得松手，而且可能要早松手，而不是晚松手，市场就会有这么一个内生逻辑在里头，这是这一点。
第二，拿通胀来讲，明年会怎么样？它不太会说明年就拿headline CPI举例子，说我们还是一直待在8%、7%，不会的，今年进到下半年甚至四半年就有一个基数效应，让它不可能是这样一个走法，尤其是到了明年下半年，它要快∨速地往2%、3%走。只不过是说二季度达到还是三″季度、四季度达到，但它是大幅向下的。无非区别就是这个斜率有多大。我说的是year over year的变化，一直维持在8%从数学的角度讲也不现实，这也是我没有那么悲观的原因之一。包括core CPI也基本上是一样，基数效应还是挺强的。大家可以看一下各大研究机构的分析，基本上到明年，无非是这个东西到2023年年中就可以⇓实现，还是到2023年底才能实现，甚至再晚一点，到2024年中才可以实现，这是大家纠结的点。但是这个方向不会有什么太大的变化。
如果是这样子，大家怎么去布局？我更多是从成长股的角度来讲，因为这一轮成长«股是被杀得最狠的，有些周期股其实还没有杀下来，可能周期股里最特别的就是石油公司，石油公司甚至还给你挣钱，这是以往周期里你都见不到的东西。就是因为这样子，导致后面它们的路径也会不一样。拿成长股来讲，我比较坚持之前讲的想法，成长股最坏的情况可能已经过去了，就算它没有过去，它再往下跌的空间也没有那么大了，就算跌下去，很快就会回来。但是在联储正式转向之੪前，它就是一个市场和联储之间的较劲，表现为利率就是在一个区间浮动，中性利率大概就是在2.4%~3.0%之间跳跃。如果是这么跳跃，你的估值就是这么跳跃，我纯粹从估值的角度来讲。可能你的સ估值在这个区间之内，你就是一个震动的市场。直到在某个点上，也许是今年年底，我们乐观一点。悲观一点是明年年初、年中，联储就转向。联储转向是两种方式，一是市场看到了相应的数据。哪怕联储不说这个话，我也知道你要转向了，历史上也出现过这种情况，市场倒逼联储。比如2018年的那个周期，就是市场把联储逼下来的。这个可能性是非常大的。当数据足够支持你的时候，市场就会往那个方向去推，联储会顺水推舟，OK，我就松手了。
基本上我自己能想到的演绎÷出👽来的路径就是这样子，无非就是时间点的问题，是年底还是明年初，但是大的方向我们就是往那个方向去μ布局。
为什么最近我们会很坚定地跟大家讲我们要有勇气去抄底。当然细节上可以操作得更细一∫点，这个点上是不是可以等着看看债市能不能稍微≡稳定下ζ来，是不是可以停在3.5%。如果它停在3.5%，它不突破，开始往前走了，那个时候你的安全系数会更高一点。这些细节大家自己可以去琢磨，但是大的方向基本上就是刚才我讲的。
所谓的周期股或者是价格因子这一类的东西，相对来说它之前是受益的。Ād;当周期再往前走的时候，联储加息过紧，它下”行的空间更大。为什么呢？recession不recession对它的影响很大，因为它的earning有可能从正的就变成负的。对于成长股的影响可能是从5ਜ0%的增长变成40%的增长，没那么好，而且可能在我的估值里面已经体现出来了。所以，越到后面，有成长的股票反倒更会受到市场的青睐。换个角度，大家想一想，当估值不能往上走的时候，股票后面靠啥？不就是靠收入增长吗？当收入每年有30%的增长的时候，大家都喜欢这样的资产。相反，当后面真的有一个recession，不管是一个轻微的recession还是一个重的recession，周期股后面的压力会更大，他们的earning会掉下来。当你的earning掉下来，相对来说它们会更艰难一点。所以，其实都是股票，但是差别还是有的。
主持人：我明白ⓐ了。我看了您8月投资的那封信，确实是“勇敢”一点，但是也得看股票所在的板块的一些特性，有的可能earning往上走的概率是高的，周期股可能是在美联储加息的周期情况下可能是往下走的，对它的估值双倍不利，这个时候显然是不能去抄底的，因为它可能还不是底，还💼在山腰上，特别是在现在市场非常敏感的情况下，对具体股票的特性，甚至是对它非常细致的研究就显得非常重要。现在很难简单地说现º在就可以抄底了，抄谁呢？
刘沁东：我给大家一个建议，抄底ⓟ最怕的就是你买了别人都起来的股票，唯独Γ你停在那儿，不管什么原因。所以，大家如果没有时间¦做很深入的研究，就买QQQ就好了，QQQ是非常好的产品。
主持人：明白Ζ，就是ઽ科技股扎堆的纳斯达克的ETF，买的相当于是美国整体♩的科技股、成长股的组合。
假设刘老师刚才说的基本上是对的，未来的态势大概美联储在年底或者是明年初会松手，当然不会再降息，可能是松手，让经济比较稳健地增长，假如在这种情况下，美联储说我不当主角了，利率就加到这儿了，这个锚Õ就杵在而了，剩下的就靠你们自己了•，这种情境下，您对未来三个月或者半年，这ર个时候美股的前景你是怎么判断的？尘埃落定了，假期周期也就在这儿，是不是还有什么比较好的投资机会？或者是您说有比较看好的板块，向我们推荐一下，或者是告诉我们一些什么样的方法论，在那个时候去找一找好的股票。我们觉得这种场景的概率会比较大。
刘沁东：我大概讲一下想法。基本上你的问题是这一轮我们把通胀的问题解决掉了之后，美股环境下我们怎么去做投资。背后是要有一些假设的，我的假设是通胀的问题都解决了，不管是有没有衰退或者是一个轻微的衰退，我们接下来的利率环境是什么样的？利率👿是锚，只有把这个锚定在那儿了，才知道去找什么样的资产。这一块我的想法没有变，上一次可能我们也交流过这个问题，我还会认为全球，不仅仅是美国，还是回到一个相对低利率的环境，这可能和现在很多人讲的不太一样，大家觉得这一轮通胀上来了，和低利率环境say goodbye，我不这么认为，我认为我们还是要回到低利率的环境里面去，反映的就是美国的十年国债现在将近往3.5%走，我可能会认为到那个时候美国十年期国债可能就是在1.0%到1.5%的水平上。这么一个低利率的环境下，好资产只有一类，就是成长性资产。我们很大程度上在我脑子里演绎的是，我们开启下一个周期，会迅速出现一‘个美国利率曲线飙升的状态，很快地飙升，有点像2020年4月份到2021年1、2月份的时候，快速飙升的状态，随后利率曲线慢慢慢慢往下走，十年利率是在一个相对的低点。这是我脑子里能想到的或者是我认为最有可能的一个路径，在这种路径下，最好的资产还是成长型的股票类资产。为什么我们作为一个公司也一直在做这个事情？这个判断的根据从哪儿来？见仁见智，大家可以参考一下6月份的时候联储最鹰派的区域主席詹姆斯布拉德讲这个问题的时候，这是他的预测，他会认为我们还要回到2019年的利率环境。2019∑年的利率环境基本上和我刚才说的差不多，可能稍稍高一点，但绝对不是现在3%的状况。第二，从全球的人口结构也好，还是我们现在全球的资产负债表也好，我也不太认为我们能够负担相对来说高的利率，我们还是会在一个低利率的环境下。就像我之前讲过欧洲日本化、美国欧洲化，从利率的水平上来讲是这么一个大的趋势，我没有看到任何改变的可能。
主持人：就像人类的社会形“态一样，它的模式就是向前面的学，²到最后利率可∩能真的就是那样子，这个模式走到那儿，就是有规律性的东西，就像踢足球一样，慢慢的就会有欧洲派、拉丁派，学着学着就会遇到拉丁派的问题，学着学着就会遇到欧洲派的问题。有点像基因一样，你那么学，将来就会走向那么一条路。
未来对利率的判断是非常重要的，因为它是市场的锚。包括我看了您给投资者的信，我也学到一些方法。我们接触的比较多的是美国的股票Ņ，从中概股开始，美国很多耳熟能详的科技股都接触的很多。大家即使不能直接交易，但是我从您那里学到，要关注美国各种国债的利率，对指导我们的投资会有特别特别大的帮助。现在看来您的观点，未来美国还是会回到低利率的时代，我们拭目以待。我可能没有那么激进，周期就是周而复始，现在各大央行特别是欧美的央行印钞也印习惯了，人民享受低利率的福利，接受财政刺激也૦是蛮习惯了。虽然说它不是一个最好的办法，它可能也是诸多办法里面相对较好操作的办法，不然的话各家央行也都不会这么做了。欧洲央行这么做，日本央行这么做，美联储也这么做。
不知不觉又聊了Ä一个小时，刘老师还在办公室，上次您的工作还没有那么紧张，至少还是在家里，今天肯定是还在紧张地工作。在结束谈话ⓝ之前，以一个小八卦结束今天的访谈，因为昨天已经够悲惨了。您是市场上的人士，当面对昨天那么大的暴跌，周围的同事还有朋友是什么反应呢？有没有有点革命乐观主义精神，苦中作乐讲点段子什么的。昨天面临着大盘“咔嚓”一下子下来，你们有什么有意思的东西∏跟我们分享一下？
刘沁东：往往这种时候，昨天中午的时候，大家会聚在一起开一个会讨论一下市场，大家都讲讲自己的想法，我也真的有幸加入了一个会议里面，说说自己的想法。其实每个人都有自己不同的想法，我把我今天说的东西都表达了一遍，我也听到不同的声∝音，大家会担心二次探底，觉得一定会大跌。这个市场很有意思，每个人看问题的角度不一样。昨天跌的特别狠，特别是两点半之后，出乎很多人的意料。看一下市场走势，一般两点半的时候是美国的机构真的来了，根本毫无阻挡地往下♥杀，昨天下跌的幅度真的很大，大家也会frustrated。但是大家可能想的更多的就是接下来是什么，£我昨天想的更多的是3.5%能不能守住，如果3.5%能守住，这其实没关系，这其实是个很好的建仓的机会。
我分享一下我们的实盘操作，公布CPI之前我也很乐观，我∨甚至觉È得CPI这个数据会很好。所以，我见到这个CPI的时候，我的敞口不算小，一点都不小，但当这个数据出来了之后，立刻我就hatch掉很多风险。当时我的一个决定是什么呢？跌了这么多，如果我认为利率可以hold住的话，我是不是可以把我的hatch再减掉一些，我也去做这个“事情。
基本上投资经ૌ理每天随着市场的变化，这些都是你要时时刻刻在想的东西。
主持人：对，◘平常行情可能平着或者是缓慢地往上走可能会好一点，但是昨天那种可能就会比较忙一点，平时可能也就是训练或者是巡逻，昨天肯定是每一个在市场上的人都是高度紧张的，在昨天那种情况下。您说得很轻松，立即haⓝtch掉那么多东西，但那都是真金白银的，我都能想象，有的可能都是以秒计的时间内迅速地需要对仓位进行调整，事后看来，很多人回忆起自己参加过的大战以后，可能都有点风轻云淡。但是只有亲身经历过以后，才会知道在这个市场上其实是要赚到钱才是非š常非常不容易的，昨天毕竟是所有的市场上留下了浓墨重彩的一笔，毕竟是2020年以来最大的一次跌幅，确实是非常非常地惨烈。
非常高兴今天请到了济容投资的刘老师给我们非ઞ常系统地从它的原因，到美联储可能下周的加息，包括对未来美国利率的一些展望，包括我们可以做一些什么动作，ࢮ都非常系统地给大家梳理了一遍。不能说屏幕前的网友收获有多大，至少我自己收获蛮大的。我回去也会把您的很多观点整理一下，再结合未来一段时间的经济变化、市场变化，ਬ可能能帮助我们更好地去投资。
ö最后，非常感谢刘老师的宝贵时间，作为市场人ી士，非常不容易抽出如此宝贵的时间来和我们进行交流，您是专业人士，给投资小白布™道、讲知识。非常感谢刘老师。
í 下次我们希望在市场风轻云淡，您赚的很多的情况下，比较轻松的情况下ૡ能够喝着咖啡、坐在沙发里慢慢地跟我ⓝ们聊更多有意思的投资的知识。
今天的连ਫ਼麦就到这里结束了Ąf;，谢谢刘老师，感谢各位网友们收看。
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