魔幻的顺丰毛利润|顺丰

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　　作者|¬Eas≠tlan˜d

　　顺丰控股（00235.SZ）发ϖ布的2022年前三季度业绩预૜告显示，第三季度扣非净利润中值17.3亿、同比增长113%；前三季度扣非净利润中值45亿、同比增长150%（顺丰扣非净利润峰值为2020年的61.3亿♥）。

　　2022年9月1日，顺丰为期六个月的回购结束，累计成交20亿、均价51.5ਜ਼4元。Μ9月23日，顺丰启动新的一轮回购，上限仍⊕为20亿，回购股票将用于股权激励。

　　♬“以价☜换量”是♨否成功

　€　评估“以价换量”，应综合考量票均收入、业务量、市场份额、营收等指标。最理想ਫ਼的是以小博大——价格没降多少，市场份额、营收、利润均同步增长<。最惨的是以大博小——价格降了、营收少了，却未能保住市场份额。

Ζ　　顺Ã丰ਮ的答卷不是最优，但远胜于最差。

　　1）¢以价换量

　　2020年，顺丰开启“以价换量”¾的策略，业务量猛增68.4☏%至81.Ë4亿票；票均收入下降19%至17.8元/件。

　　20÷21年，业务量突破至105.5亿票，同比增◯长2 9.7%；票均收入16.3元/件，降幅收窄至8.6%。

▨　　2022年H1，业务量、票均收入与2021年H1持平，分别为51亿票、 1♣5η.9元/件。

　‰　મ2）市੉场份额

੟　　◘通过“以价换量”，顺丰保住了♣自己的市场份额。

　　2021年，中国快递业务量达1083亿件（2018年突破500亿件）。五大快递公司同比增长、各自¼的市场份额几乎没有ε变化ੋ。

　　2022年H1，中通快递仍一૤马当先，业☎务量ⓜ达114亿件，市值份额提高到22.3%。

　　λ另þ外三家市场份Î额稳中有升：圆通业务量达165亿件、市值份额增至15.8%；申通业务量111亿、市值份额11.1%；顺丰业务量51.3亿件、市值份额达到10%。

　　只有韵达市ਖ਼场&#263a;份额略有下降，业务量85亿件、市值份额♨16.7%。

　　顺丰没有打价格战的基因，以价换量被动应战：2020年是真打，市场份额增加了2个百分点；2021年、2022年ûH1，只求保住Ô市„场份额。

　　3）单票价格ો与业务量⇐之间的“Ξ剪刀差”消失

　　年报看格▦局、季报观趋势。2019年ÃH2，单票收入开始松动，Q3同比下降7.4%，Q4下降17%；ϒ

੎　　2020年Q1ⓟ、Q2同比降幅分别21.7%、22.3%，业量同比增幅分别为75%、8੦5%。

　　峰值过后，单票收入降幅、业务量增幅收窄并相互靠拢ë，最终于20੍22年Q1&#25bd;相交。

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　　2019年Q4，单票收入环▥比降幅与业务☻量环比增幅同时达到峰值。

　　2੬020年Q4，单票收入环比降幅与业务量环比增幅再现“小高♦峰”。关键原因是Q4是电商旺季，包括顺丰在内的快递公司为争份额都∈会有所动作。

　　进入2021年，单票收સ入与业务∃量环比增减呈现મ“纠缠”态势，短时间内四次相交。

　　预计2022年Q4，顺丰业务量会再度拉升，如果单票收入“ࢮ抗住”不降，说明顺丰彻底摆∈&#256f;脱了“以价换量”模式。

î　　ⓢ票均′收入与营收

　　顺丰主营业务包括两部©分：一、速સ运物流业务，包括时效快递、经济快递、快运、冷运及医药、同城急送业务；二、供应链及国际业务，包括∉国际快递、国际货运/代理。

　∋　1）ਪ速运物流业务▒

　　ૌ2015~2018年，速运收∫入增速保持在🙀20%以上。

੖

　੫　2019年，票均收入下降5.5%，速运收入突破至1060亿，但增¤速微降至18.9%。

　　2020年，票均⌋收入直降19%૩，换来业务量增长68.4%、速运收入增长▧34.9%。

　　2021年&#25b2;，票&#25a0;均收入降幅收窄至8.6⇐%，但业务量、收入分别增长了30%、15.1%。

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　　2022年H1，票均收入较2021全年均值低2.2%，但与2021年H1相比提高了3.3%。在票均收入止跌回升的情况下，2022ધ年H1速运收入੡同比增长3%。

　　无论如何，顺丰“以价换量”已告一段落——牺牲部分利润、保住市场份额，同时提高了υ营−收，对于不擅长打价格战的顺丰而言，至暗时刻已经过♥去。

　　2）供Å应链及国ਰ际业ë务

　　≤2020年Q›4，顺丰供应链及国际业务‡增速达130%；

　　2£02૥»1年Q4，并入“嘉里物流”相关业绩后，供应链及国际板块收入达275亿、同比增长636%；

　　202¡2年Q3，供૊应链及◈国际板块收入达228亿、同比增长333%。

　　2021年Q1，供应链与国际业务收入36.7亿，占季度营收૊的8.6%；2021年Q4，供应链与国际业务ε收入占营收的38.5%，20੐22年Q3这个比例回落到33%，Q4有可能再创新高（考虑到季节性波动）。

　　一年前的2021年Q3，供应链及国际业务的19亿营收仅占顺丰主营业务收入的11%；并表嘉里物流后的2021年Q4，供应链及国际业务收入达373亿、占主营业务收入的39%；随后几Ì个季度占比有所下滑∞，但份额稳∝定30%以上。

　　2021年Q3，供应链੎及国际业务对主营收∼入增长的贡献率不到11%，202૞2年Q3达到33%。

　　20ⓣ22年H1，供应链及国际分部营收475亿、同比增长441%。值得关注的是，分部净È利润接近17亿，而2021年H1亏损6596万。速运分部是顺丰的王牌，2022年H1顺丰速运分部净利润ી也才21亿。

　ਖ਼　2021年，顺丰航空货运量达192万吨 。其中，国内166万吨ਊ（占国内航空货邮总运量的35%），国际发货量26万吨。

　　2022年7月17日ℑ，鄂州花湖机场（总投资600亿ª，2条跑道、100个机位，跻身全球四大货运机场）Ì投运。随着国内、国际航线陆续开通，到2025年花湖机场货邮吞吐量将达245万吨。

　　顺丰时效快递及国际业务产能੢&#263e;将大幅提高，航空ધ运输量将翻倍。

ઝ　　盈利▧能力ત

å　　1）毛利√润及费⇓用

　　Ø蓝色拆线代表毛利Υ益（率）、彩色堆柱代表毛利润费用（率），ⓔ蓝色“淹没”彩色方能获取经营利润。

❄　　2019年顺丰毛利润§率为17.4%，销售、管理、研发费用合计占营收ਠ的11.5%；

　　2021૨年，毛利润降至12.4%，对顺&#25d3;丰这种体量的公司，毛利润率跌5个百分点ૠ是“不得了”的事情。销售、管理、研发费用合计占营收的9.7%，蓝色和彩色空前接近。

Œ　　2022年H1，毛利润率小幅回升至12.5%，三项费用ⓗ合计占营收的9.1%，蓝色▤和彩色“疏离”趋势显著。

　　2020年，顺丰启动ⓕ“以价换量”，票均收入下降1¤9%、业务量增长35%，营收、毛利润Ν、扣非净利润、经济活动现金流净额均创新高。

　　2021年，∨“以价换量”进入“深水区”。虽然票均收入同比降幅仅8☺.6%，但一季度甚至出现ⓖ11.3亿亏损（扣非），顺丰进入“至暗时刻”，股价直接被“腰斩”。随后几个季度，顺丰业绩逐步改善，2021年Q4扣非净利润15亿。

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　　2♬021财年，扣非净利👿润剧降70%，净利润率0.9%。

　　2020年是真打，但票均收入降幅没有对业à绩构成太大影响。2021年，顺丰进一步降价格，成为压垮骆驼的最&#25d3;后一根稻草，年扣非净利润断崖式下跌70%，一ો季度甚至破天荒亏损。

　　顺丰适应υ“氧气稀薄µú”

¤　′　顺丰的毛利Õ润问题有些魔幻。

　　√2015年，毛利润௄、毛利润率分别为105亿、21.7%。以2015年票◈均收入为基准，2016年票均收入下降7%，而毛利润率只下降1.6个百分点。

œ　　2020年ⓝ票均收入累计降幅已达25.4%，‍比2015年毛利润率还高3.7个百分点，顺丰毛利润创纪录地达到252亿，毛利润率16.4%。

　　2021年，票均收入累计降幅达31.8%，毛利润率还是有12.4%，毛利∉润金÷额进一步提高到256亿。“

　　2022੟年H1，票均收入累计降幅达33.3%，毛利润率反而提高了0↑.1个百分ક点。 

²

　　如果把毛&#25a0;利润比做氧气，过去的顺丰习惯于在氧气浓度较高的环境下生存。顺丰开源节流的具体措施，非快递行业的投资者难以深♪究。只要知道，在被迫“以价换量”这些年，顺丰整个机体适应了“缺氧”，相当于经历了为期30个月的“高原训练”。

　　顺丰曾是&#25b3;快递行δ业的“茅台”，ú未来将成为中国快递行业的“华为”。

　　*以上分析讨论仅∨Ì供参考，不੘构成任何投资建议

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