业绩骤降

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　　来源：财通社

Å　　作👿者：ã王鑫

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　　浓眉મ大眼的“奶ρ茅”居然也暴雷了。

　　近段时间，伊利股份迎来一波急跌，市场众说纷纭，有说是白马定点爆破的，≈有说是科技奶的，有说是消费ⓢ降速♠的，随着披露的三季报业绩变脸，股价再遭重锤，今日开盘直奔跌停，创44个月新低。

　　在国产奶中，提起伊″利就如同茅台在白酒中的一哥地位，如今二者都跌成了“难兄难弟”。不同的是，茅台三季报还顶▤住了压⇓力，取得了不错的增速，为何伊利突然就不行了？

　　↵业绩变脸股બ价跌停，િ张坤浮亏17亿

　　10月2ⓑ7日晚间，伊利股份披露的三季报显示，前三Œ季度公司营收935亿元，同ࢵ比增长10.42%，净利润80.61亿元，同比增长1.47%，增速为近10年来最低。

　　问题主要出第在三ઍ季度。三季度，伊利营收302.87亿&#256d;元，同比增长6.´7%，净利润19.29亿元，同比下降26.46%，扣非净利润更是大降33.27%。

　　一些关键指标也在恶化。前三季度经营活动现金流同比ë下降28.54%，毛利率从上年ⓕ同期的36.81%下降至32.6%，净资产收益率下滑7.35个百分点至16.56%&#256e;。

　　对于三季度的糟糕表现，伊利解释æ，“市场竞争激烈，2022 年第三季度销售费用投入较同期增加使得净利润减少，以及交易性金融资产公允价值变动收益增加使得非经常性损益较同期增加，二者共同影响归属于上市公司股东Œ扣除非经常性损益∪的净利润减少。”

　ી　财报显示，三季度，伊利销售费用为57亿元，同比大增29.46Ì%ς。

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　　“市场竞争激烈”也体现在与下游渠道之间占款的变动上。前三季度，伊利对下游的应收账款比去年同期增加6.8亿，而ૌ合同负债则减少了4.57亿，这也是导致经营活动现ੋ金流变差的重要原因。

　　作为对比，茅台业ⓣ绩稳定增长同时，没有应收账款×，合同负债还在大幅增加。不难发现，伊利突然ਫ਼不行了的原因，主要还是其奶业一哥的位置没坐太稳。

　　从上Κ半年来看，ⓢ伊利营收为634.63亿元，隔壁蒙牛营收为477.22亿元，差距不算太大。两者已经正面交锋20多年，在“乳业双雄”与“一超多强Ò”的格局之间反复拉扯。

　　伊利这份不合格的三季报，引发了市场对其竞争壁垒和全年业绩的担忧。今日开盘仅三分钟，伊利股价就被摁在了跌停板，十分˜罕见，此后又开板震荡了一会，便彻底停止了“跳动”，Ω股价由此创下44个月新低，市值蒸发184亿元。同时，尚未披露三季报的蒙牛乳业在港股市场也ਪ大跌了9.86%。

　　自今年以来，伊利股份已累计下跌36%，市值萎缩到1656੡亿元，相较അ去年1☞月3000多亿市值，刚好“腰斩”。

　　在这个过程中，一众机构纷纷逃离。截至6月30日，伊利股份的持股机构为▨1289家，而到了9▒月30日，持仓机构数已锐减到437家。੍

　　不过也有选择咬牙®坚守的。张坤管理的易方达蓝筹精选混合自去年四季度૮加仓伊利股份至1.16亿股以来，仓位几乎不变，为第五大流通股东，伊利股份也是该基金第7Ü大重仓股。今年以来，该基金在伊利股份上的浮亏约17亿元。

　　三季度亦有北向资金、易ਲ਼方达上证5Ô0指数基金、社保基金等逆向增持，当然一进来就是亏损。WIND数据显示，仅今日的跌停，80多家基ભ金就浮亏20.68亿！

੦　　 液体奶是业绩下滑 \” 元凶 \”▒

　　伊利披露的前三季度经营数据显示，三大主营业务中，ફ液体乳实现收入641.02亿元，奶粉及奶制品收入187.28亿元，冷饮产品收入92亿元；而去年ç同ù期分别为647.16亿元，116.69亿元，69.47亿元。

　&#261c;　整体来看，૟液体奶是拖累公司业绩的≥主因，同比下滑了近1%。

　　今年三季度，疫情多地、多点散发给消费类企业带来不小的挑战。特别是在三四线城市，严格的管控使得乳制品消费场景受到不小的影响。而伊利作为行业内下线城市渠道铺设最广、Θ渠道渗透率最高的企业，受到的影响也相对较‎大，强渠道优势暂‘时被 \” 封印 \”。

　　除了液体奶外，伊利其他几项业务均实现了高☜增长。其中，被视为“第二增长曲线”的ⓙ奶粉及奶制品更是大幅加速，收入同比增长达 6◐0%。

　　这主要得γ益于年初对澳优乳业的收购并表。今年1月28日，伊利斥资65亿元收购澳ઙ优34.33%股权完成交割，成后者单一最大股东，这起收购事件是中国τ乳业产业近年来第一大并购案。

　　不过，以奶粉及奶制品业务目前的体量，显Ξ然还É无઴法带动整体的营收达到一个令人满意的增速。

　　对于液体奶Ψ的渠道情况，有网友在7月份曾表示，\” 伊利的销售已经进入了瓶颈，业绩的增长已经相当困难了。现在是基本ૡ上一大半仓库到达了爆仓的状态Ê。经销商跟换率也超过了历史高点。\”

◊　　虽然三季度承压显>著，但&#263b;机构依旧看好伊利长期发展。

　　一份机构业绩交流纪Α要指出，剔除澳优并表影响，公司内生Õ收入同比增7%，三季度常温液奶放缓主因疫情影响，以及公司主动维护价盘以Ǝ保持较好的渠道利润。展望四季度，经销商库存水平健康，信心持续提升、春节备货拉动下，预计环比可明显改善，达成两位数增长。

　　也有分析师认为，从目前看，伊利股份已经接近近十ⓞ年最低估值水平，ખ也就是2016年3月的18.4倍动态市盈率。但如果国内疫情继续反复，对消费市场构成压力的话，不排除估值继续શ下滑。

　　“ਭ双¤雄竞争”的下半场👽

　　伊利和蒙牛是国内>乳业行业最大的两家巨头，也是最大的对手。目前，伊利股ë份市ⓐ值是蒙牛乳业1.8倍。

　　伊利和蒙牛其实渊源શ颇深，双方都在呼和浩特起家，都创立于90年代，蒙牛创始人牛根生甚至原本就是伊利集团的生产经营副总裁。两者同场竞技，战火几乎烧遍了每个乳制品市场，મ而战火所到之处，“૥第三名”只能仰望。

　　根据欧睿国际数据，2021年，伊利和蒙牛的市占઎率分别为25.8%、22.0%，行业CR5为57.7%，双巨头不仅占了行业半壁ਫ਼江山，更把同行远远甩在后ú头。

　　对于已成规模઎、市场渗透充分的企业来说，想要继续增长，能做的事情其实是相似的：成熟业务提高客单价、战略业务探索新增长曲线、公司®整体降本提Ψ效。

　　伊利ë和蒙牛也不例外，从两者近些年的业务布局和财报情况看，“乳业双雄∞”的增长逻辑可以总结&#260e;为以下三点：

　　于基本盘：推进高端化，૊量增转价增；于新增量：外延突破，押å注蓝海市场；于成本端：向上游◑延伸，提高原奶自给率。

　　伊利和蒙牛的主要营ટ收来源均为液态奶业务，该业务占两者总营收的比例分别为78.3%、86.8%，根据官方的分类，¡市场熟知的伊利纯牛奶/蒙牛纯牛奶、金典/特仑苏、安慕希/纯甄、优酸乳/酸酸乳等产品均属于液态奶业务૮。

　　近年来，双方近年都将更多力量投入于金典和特仑苏，以单价更∝高的产品拉动营收增长。据国联证券统计，金典和特仑苏近十年的营收复合年均增长率分别为29.48%和18.86%，而伊利纯ભ牛奶和蒙牛纯牛奶的营收复合年均增长−率均低于5%。

♨　　不过，在找寻增量方面，两者的动作呈现出明&#ffe0　;显的差异——伊利选择做大奶粉业务；蒙牛则押注成长性ਰ更强的奶酪业务和低温鲜奶业务。

　　据国ƿ联证券测算，伊利在收购澳ⓥ优后，婴儿奶粉市占率将达到15%左右，几乎与行业龙头飞鹤持平。蒙牛也找到了自己的“矛”，其于外部入主“奶酪第一股”妙可蓝多，又在低温鲜૎奶业务大举发力。

　　一方在做大成熟业务，另一方′ⓔ“另辟蹊径”，在具体º的细分业务上，双雄不再总是正面交锋。

　　在公Ý司整体的降本提效方面，Α财大气粗的伊利和蒙牛都选择了向上游牧场延伸。相比之下，其他乳企在奶源¢控制上稍显弱势。

　　进入ã到2022年以来，除”ƒ了疫情带来的扰动外，两家巨头还得面对一个新的行业格局——诸侯的崛起。

　　数据显示，年内已有十余家乳企扎堆披露上市计划，谋求加⊆速融资、扩张规模、实现突围。比ੑ如认养一头牛，成立才几年，就准备好α了冲击IPO，2021年营收达到25亿元，直追成立数十年的老牌乳企三元。

　　中国乳业加速资本化，对伊利来说，意味着一场新的围ι剿又开બ始了，这可能也是其在财报中称“市场竞争激烈”的一ૠ大原因。

　　不过，站在消费者的角度而言，Ý这是好事。随着消费者健康意识的提升和消☺费需求的细化，未来肯定还会有中小乳企不断参与巨头的围પ剿之战，逼迫行业优化升级。

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