“医疗新基建”大风口

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　　来源્：市值风云&⊥nbsp;ς

　　国产替代才是研究¾维力医疗ਗ਼的核心逻辑。而医疗新ત基建的政策风口，其实是在强化这个逻辑。

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　　„国家卫健委近日发布通知，准备使用财政贴息贷­款去更新改造医疗设备。

　ï　简单讲&#266c;就是：政府现在鼓励医院去找银行借钱，ૣ用来购买新的医疗设备。

　　这个利好政策显੍然针对的ⓤ是医疗器械，医疗器械ਰ将迎来一波采购高峰期。预期现在是有了，就看合同订单（业绩）能不能真得兑现到上市公司身上。

　　本文的ξ主੥角是维力医疗（જ603309.SH），也是一家医疗器械企业。随着医疗板块整体的走强，维力医疗最近的股价表现也好于大盘。

á　　值得注意的是，维力医疗的股价实际上早在今年4月份就持续攀升，涨了有小半年了。其表现不仅比大盘好，也明显比医疗板块和医疗器械板块要好Ξ。Ò

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　　那么，维力医‍疗这家公司的基½本面或者业务有什么特«别之处吗？

　　下"面风云君就聊一聊这ਬ家公þ司。

　　复盘જ医疗板块◘Δ的“内忧”与外患

　　最☜近股›市有ß一个板块走得比较坚挺，那就是医疗。

　　比à如医疗ETF最近就涨得∫不💼错。

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　　大医疗行业细分之下，主&#266c;要包括医药和医疗器械板块。而最近无论是医疗器械还是医药板ℑ块，走势相对大盘而Ø言都比较强势，成交量也明显放大。

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　　众所周知，过去一段时间医疗板块的大部分公司跌幅∉都比较大，整个板块的行情比较低迷。≈之前的利空因素有很多，有的是和基†本面没有多大联系，比如估值较高、市场情绪等等，有的则与基本面关系较为密切。

　⊗　风云君这里只谈与公司基本面关系较为密切的利空因素，这些因素大致可以分为î“内忧”和è外患。

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“内忧”方面，最ਪ典型ε的就是集采；

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外患方面，正如美国对中国实&#256e;施半导体出口管å制一样，在生物科技í领域，美国同样也可能实施制裁。

　　今年9月美国政府就公布了一项行政命令，启动推进国家生物技术和生物制造（Biomanufacturing）倡议，并宣ૌ布利用超过Ê20亿ઘ美元的资金推进该行政命令。

　　再往前的今年2月，美国商务部工业与安全局（BIS）发布了更新的“未经核实名单”。ਰ药明生物旗下上੨海和无锡的两家实体在列。当日，药明生物一度超跌30%，药明康德κ（维权）直接跌停。

　　尽管10月份，无锡的Ø那个实体又被美国移ઘ出了“未经核实清单”，਩但还是对整个医疗板块造成了不小的震动。

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　　现在复盘这些∨内忧外患可以发现，不同类型的医疗公司，所面临的主要ⓣ风险其实是不一样的。

　　政府集采的目的ਬ之一，是引导企业把业务重点从¡低端仿制药、低端医疗设备转⁄向高附加值、高技术门槛的创新药、创新型医疗器械。

　　创新药和创新型医疗器械公司显然不是集采的主要对象。不仅不¢是集采的主要对象，还是政府主要的扶持对象。这些科研创新型公司⊂才是一个国家医疗实ઞ力、生物科技实力的综合体现。

　　所以，创新药和创新型医疗器械公⌊司面临♥的主要问题不是内忧，不是集采，而是外患，是与美国的技术竞争乃至产业੣竞争。

　　所以，在分析这类公司的时候，重点£要关注的是研发、专λ利、商业化、Ô产能、技术路线、美国贸易政策等等。

　　对那Í些市场已经相当成熟的仿制药企业，和非创新型医疗器械Κ企业，才需要重点考虑集采的ઍ问题。

　　那૙么，近期医疗á板块为ⓕ什么会出现集体上涨呢？

　　风云君提供两个઼分⊕析逻辑以供ટ参考：

第一，医疗板块早前的跌幅已经非♩常大，市场可能已消化了一些利空因素。再加上一部分集采项目的降价幅度并没有预期得那么&#256d;大，空头力量૯随之出现衰竭。

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第二，最近市场关注度憨较高ਜ਼的“医疗新૯基建”。

　　医疗新基建：国产替代∈才是研究⋅维力医疗的核心逻辑੝

　∇　维力医疗的主业૩是做医²用导管。

∞　　医用导管这种产品在临床上的应用范围比较广，公司做的੏医用导管主要可以分为四大领域：麻醉、导尿、泌尿外›科以及护理。

　　以2021年为例，麻醉类、导尿类医用导管&#25b3;收入分别为3.49和2.9亿元，两τ者合计占营业收入的比例达到57%，泌尿外科和护理类医用导管收入分别1.7和1.34亿元，两者合计的收ⓑ入占比为27%。四大领域的医用导管收入贡献了公司9成以上的收入。

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　　（来ψ源：维力医疗20♪21年年报）

　　麻醉、导尿业务长期作为¹公司最主要两大业∉务板块，因此这里只讲²麻醉类和导尿类。

　　👽麻醉类的医用导管一般是与麻醉呼吸机一起配套使用，吸入全麻手术经ð常会用到。气管插管、支气管插管等都属于麻醉类的医用导管。如下ϒ图所示。

　　（来源：维力Ö医疗™2021年&年报）

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　　导尿类的医用导管，顾名思义就是用来对病人进行尿液引流的。按照材质划分，有硅胶导尿管、BñIP导尿Χ管、乳胶导尿管等等。

　　（来源：Ð维▥力医疗2021年年报ℑ）

　　从产品结构可知，医ⓠ用导管这∂种产品的‍技术含量是比较低的。

👽　　风云君还发现，ⓤ维力医疗在专利数据的披露上存在&#266c;对不上的情况。

　　公司2021年年报里说的是有24¢2项专利，其中发明专利有10项。2022年半年Å报里说有ⓦ248项专利，发明专利有21项。

૝　　（来源：维é力医疗2022年≠半年报）

ℜ　　可是2022年上半年，公司共申ι请发明专利1项，共获得发明专利授权1项。既然2021年有10项发明专利，加上今年上半年获得的1项，那发明ૉ专利应该有11项，而不是21项。

ਭ　　数据怎࠷么差这么多？公司到底有多少发明专利呢હ？

　　即便就以21项发明专利作为参考，考虑到维઺力医疗早在2004年就成立了，公司干Ä了快20年也才只有↔21项发明专利。

　　今年上半年公司推出了5个新产品，而让º公司引以为豪的是一个叫BIP导尿管的产品。公司还特别强调，这个BIP导尿管是国内◈唯一获得三类医疗器械注册证的抗菌导ણ尿管。

　　结果一看，该BIP导尿管是由瑞典的百克得公司（Bactiguard AB）研发和生产的，维力医疗只是获得了BIP导尿管在中国境内的独家代理∂销售权。公司的¢角色只是中间ઐ销售商而已。

　　（来源：维&#25b3;力医疗2ì022ù年半年报）

　 　ã以上两个例子就足੐以说明公司的技术实力是很一般的。

　　另外，根据Market Research Future预测，全球医用导管市♫场在2017-2022年间的增速仅6.1ℜ4%。国内市场也不是很高，预计只有12.56€%。说明不管是海外市场，还是国内市场，医用导管行业都是一个比较成熟的行业。

　　（来源：维力医疗2022年半શ年Ö报）௄

　　总体看，这是一个成熟的市场，成熟的行业。绝大部分医用导管都不算创新类医疗器械，行业格¯局基本稳定。好一点的、⊂高端的医用导管都是国外大品牌在做，比如Covidien、Teleflex等，国产医用导管主要集中在中低☺端市场。

　　根据之前的复盘，维力医疗目前面临的问题显然不是美国的技术制裁（就公司现有的技&#256d;术水平，美Ã国估计也看不上઼，犯不着制裁），而是国内的集采。

਩ò　　事⇒实也是如此。

　　2021∧年，公司的一些ⓓ产品比如导尿管、气管插管等，已经在江υ苏、河南、山东等多个地方参加集采。

　Ÿ　¼（来源：维力医疗2021年年报∂）

　　通过以上分析可知，国ψ产替代才是研究维力医疗的核心逻辑，而医疗新基建的政策风口，其∗实是在强化这个੝逻辑。

　　政府鼓励医院去ખ更新自己的设备，在这个过程中Η，完全有可能倾向于购买国产品牌。理ત由很简单，之前购买医疗设备的时候，国产品牌不行，只能买国外的。但是现在不一样了，国产品牌的性能跟上来了，价格还便宜。所以，为什么不买国产的呢？

　　实际上⋅公司的战૦略重点在近几年已经转向了国内市场。原因是公司的海外销售多采用OਊEM/ODM方式，毛利率较低，而国内销售均为自主品牌，具备更高的毛利率水平。

　　公司境内收Á入占比从2018年的41%提升至2021年的54%。要知道˜2012年的时候，境外收入是境内收入的2倍以上，੦10年过去了，境内收入已经反超境外收入。

　　β（来源：઱维力医疗ⓦ年报）

　　પ需要Æ指出的是，创新类医¦疗器械不存在国产替代的问题。

　　因为&#261c;创新类医疗器械面临的情况是，全球市场都没有或者只有少量成熟的商业化产品。不管是中国厂商，还是国外厂商，大家都是在同一起跑线上，在同一个高水准上进行竞争，大ਨ家℘面对的也是同一片蓝海市场。这是创新类医疗器械的显著特点。

　　而在成熟的医疗器械领域，国产品牌要à♨做œ的是产品升级，然后去抢夺国外高端品牌的市场份额。

　　所以，两者的研究逻λ辑☼是不一样ઐ的。

　　⇓另外，即使美国实施技术制裁，更ς大的可能性是针对高精尖技术的前沿产品，而不是商业化程度很高，技术较为成熟的产品。像美国的半导体出口管制，采取的基本思路就是如此，瞄准的是先进制程，成熟制程其实⇔并不怎么管。

　　对&#263c;个别企业来说，美国的技术管制始终是一个较大的外患☞。但对维力医疗来说，这个外患显然不是主要Ρ风险。

　　口罩业ⓦ务，终归是昙花一现ળ的一次性业务ટ

　　在财务方面，‚公司这几年的业绩增长其实੉并不怎么样¤，表现很一般。

　⁄　营业收入同比增速从2019年的33%ⓑ下滑至2020年14%，2021年营业收入甚至出ਠ现了小幅的下滑。

　　利润增长也不行，2019年净利润同ફ比增长了121%，到了2020年增速直接降到30%以下。20઎21年的净利润更是较202੒0年大跌了三分之一，利润规模比2019年的水平还要低。

　　（来源：Choic e数据、ζ市值风云整理Ω）

੉　　随着公司规模越做越大，业绩增速下降是可以理解的，也符合一般经济规律。但是202à1年੧公司业绩不仅没有增长，反而出现大幅下滑，就比较奇怪了。难道是集采的缘故？

　　就现有的财务数据，很难看出是集Α采项目所致Ö，最有可能的原因是口੣罩业务。

　　2૜021年口罩业务←仅为1381万元，同比大跌91%，几乎快跌没了。口罩业务的毛利率也从2020年的4Ë7%暴跌至2021年的10%。

　　毛利率都只有10%了，那净利率就更低了，风云君甚至ⓑ怀疑口Â罩业务在∫2021年已经是一个亏损的业务了。

　　（来源：维力医疗20ò21∨年年报℘）

　　为Ï什么‡口Ê罩业务急剧萎缩？

　　2020年疫‌情刚爆发Ë，口罩一时供不应求，价格暴涨。在供需极度不平衡的极端情况下，口罩甚至一度变成暴利生意。这个时候，维力医疗积极响应政府号召，新增口罩产品，扩大产能૙，最后还赚了不少钱，公司2020年的口罩业务收入达到1.47亿元。

　　不过随着越来越多的厂商生产口罩，供需关系开始从&#263f;一个极端走向另੖一个极端。以前是需求远远大于供给，现在是છ供给远远大于需求，口罩价格开始急跌。

　　那些盲目&#256d;扩大产能的厂商，手里肯定有一堆积压的口罩。这个时候就不是能不能赚钱的问题了，而是你卖得越多，可能亏得也越多的问题。以前你赚得盆满钵满，现在供需发生逆转，你就得亏钱了。维力医疗的口罩业务差不多就ܾ类似这种情况。

　　201Å8-2020年，净利率和ROE都在持续提升，但是到了2021年两者均出现下滑。2021年的净利率和ROE，甚至还不如2019年的水平，∧主要∂还是受到了口罩业务的拖累。

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　　∂（来源：&#263a;Choice数据）

　　接下来Ò是2022年的情况，也是当前ટ投资者最为关心的阶段¨。

　　›2022年前三季度的营业收入和净利润分别为10.04和1.26亿⇓元，分别同比增长31%和65%。今年前三个પ季度的利润已经超过2021年全年的利润，也超过2019年的利润水平。利润复苏情况确实较好。

੪　　（来源：维Ä力医疗2022年三Μ季度报）

　　2022年前三季度的净利率达到14.6%，不仅高于2021年的净利&#222e;率，也高于2020年的净利率。盈利能力的恢复情况࠽也比<较明显。

ⓘ　&#25d3;　（∠来源：Choice数据）

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　　对维力医疗而言，口&#25b2;罩业务终归是暂时的一次&#25d0;性业务。

≤　　随着口罩业务的出清，公司业务将逐渐回归到正常的轨道，核心研究逻辑也将回归☻到风云君所说的国产替代。当然，现在还î要再加上医疗新基建这个政策风口。

　　未来Ì就看公司业绩Â能不能兑现这个预期了®。

　Υ　υ维力医疗的这个案例，σ或许可以为投资者提供一个思路：寻找成熟行业，成熟领域且具备技术升级和国产替代逻辑的公司。同时，行业的技术门槛虽然存在，但并不高，在一段时间内不足以引起美国（或者其他国家）的技术制裁。

　　符▣合这Â些条件的公司，更ਯ容易实现技术升级，业绩兑现的确定性也更大。

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