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来ⓝ源ˆ：有数Dat⌋aVision
░11月7日，雪湖资本创始γ人发布了一篇瑞幸咖啡的研报，全篇重点就一∠句话：
瑞幸目标价46ⓢ美元。（现在18િ美¸元）
雪湖上一次出名，还是2020年浑水做空瑞幸时，市µ场广泛认为雪ⓐ湖是其背后的合®作伙伴，如今才短短两年时间，在瑞幸市场口碑一片大好之时，高调发布研报旗帜鲜明地大举唱多瑞幸，估值直逼星巴克。
且不提正确ς与否，我们来尝试理解一下雪湖看多瑞幸的思路ષ。
开局一句话，瑞幸占尽了天时地利±人和，优势在我。વ翻译翻译ℑ：
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&#ffe1;天时—：疫情击溃了星巴克。
á地利：瑞幸是中⊄国本土的。
人和：陆正耀被∝赶走了。⇐
ਖ਼随后，雪湖从市场、门店、ਰ扩张、加盟、降本、壁垒六个角度，全面阐述了它为何今天看好瑞幸▧咖啡。
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℘观点一：市场∩
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咖啡饮料化扩大了咖¢啡的市场规模
决定瑞幸天花板的是咖啡市场规模Û，雪湖认为咖啡市场 比茶饮市场小不是因为喝咖啡的人少，而是因为咖啡店少。
ૡ 近几年，咖啡市场的规模扩大主因，是咖啡门店数↵量的增长提升了普及ૄ率和触达率。
其次，具有中国特色的咖啡饮料化会打开咖啡的天花板，例如生椰拿铁。同时雪湖认∋为这是瑞幸这种中国本土咖啡的特长，星Š巴克难以实现这类SKU的a0;创新。
在报告中，雪←湖通ćc;过三个例子进行了证明。
威士忌：尽管亚洲ૢ国家对于纯的威士忌接受程度不高，但是威士忌搭配上苏打水之后，日本人均年威士忌消费量从1974年的1à.8升提升到了1984年的3.3升。
苦味啤Ε酒：白爪推出新口味的苏打酒降低了酒精度数，并占领了Ë市场。
烈酒野格：烈酒野格经过饮料化口味改良（更适合兑红牛了），19‾74-2000年销售额增加了2167倍。
观¹点二：门店
¦瑞幸的单店模型τ开始量价齐升
雪湖将瑞幸的单店模型੬拆解为：客单价*店铺月Þ均消费数量*单客户消Ċb;费频率。
202ò0年，经过管理层的努力，逆转了单店销售额下滑的趋势，并减轻了对优惠券的依赖。2021年二季度，依靠爆款生椰拿੦铁的成功，提升了门⇓店销量的同时，还提升了客单价。
这被雪湖视Ç为门店层面，客单价和月均消费数量共同提升的表现。Φ
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在这一基础上，咖啡本身→具有的成瘾性将会进一步提升瑞Ρ幸的单客户消费频率。
雪湖的研究认为，咖啡成a1;瘾性分为四个阶段，随着时间的推移，70%的咖࠷啡消费者的成瘾性会提高一个等级，并且每次升级都会导致购买频率增加1◑0%~20%。
作为证据，雪湖表示越高线的城市，瑞幸的购买频率越高（成瘾等级高），👽同时瑞幸小程序和APP的月活不断增长（月均消费数量增▧长）。
观点三：扩♤张
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下沉市场给了瑞幸双倍的开店Π潜力£
对ਰ于这个观点，雪湖认为瑞幸处于中国咖啡市场价格带的中下游，因此有在下ⓓ沉市场开店的潜力。同时下沉市场地域广ća;袤，有更多的开店空间。
按照雪湖的测ϑ算，如果对标蜜雪冰城的门ਬ店密度，瑞幸咖啡在下沉市场的门店数量可达到7428家门店（当前2203家°）。
在高线市场则对标星巴克的门店密∉度，预计未来∗可达到66࠽96家门店（当前5185家）。
ઞ 观点四：加盟
♩ 自营和加盟强强联手
瑞幸当前在下沉市场利用加盟模式开店，在高线城市全部自营。雪湖认为自营能⊇够维Τ护∞品牌形象，加盟模式能够提高开店速度，这两种模式的使用相得益彰。
其次，瑞幸的加盟采取的是共富模式，零加盟费，利润分成。且加盟瑞幸的投∃资回收期⊃为13-14个月，远低于18-24个月的行业平均水平。Ä
Āe; 观点五：降મ¬本
a0; 利润ਫ਼更高的店铺带来更高的经营杠杆
雪湖预计2025年瑞幸Ÿ的管理+销售费用率之和仅为12%b3;，2021年为ö20%。
压降成本的主要手段雪湖Ç认为是在其A⁄PP的开发与使用上。据雪湖称2022年7月，瑞幸自身的APP贡献了总销量的55%，ડ在未来，这将降低瑞幸的销售费用率。
同时由于APP已♣经开发完γ成，后续相关研发投入将会减ਭ少。2019年瑞幸的技术开发员工人数为1049，2021年为436。之前的技术积累，已经成为瑞幸看不见的无形资产，而这在未来也会进一步释放利润。
最后🙀，Á随着瑞幸规模扩大，总部的管理成本也会进一步被分摊છ。
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观点六：Ê壁垒
ⓔ瑞幸在咖啡饮ćf;料中ા具有护城河
雪湖认为瑞幸–的壁垒总Ąe;结下来就一⊗句话：规模效应。
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Ñ具体而言又分三点≤：
μ 1：产品上新快：瑞幸产品的丰富度是星巴克的1.ਜ਼7倍，是幸▨运咖的2.4倍，是MANNER的3倍。
2：品牌建设和ⓙ数字化优势：选â了谷爱凌代言，APP用户多ਯ。
3：低线城市和供应链的先发优势：低线城࠹市门店是星巴μ克的2ª倍，选的都是顶级供应商。
Œ 最后ઠ，雪湖给出了👽总结：
£ 预计瑞幸将在2024年实现28亿◙元净利润，瑞幸估值应为150亿美元，市盈率35倍（约 等于雪湖对星巴克中国业务的估值）。
☏ 另外一个事实是，瑞幸目前»约占雪湖管理资શ产的15%。雪湖创始人马自铭也表示其已经买入了瑞幸股份。
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