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ƿ出品｜大摩ૄ财经
曾经被指为ੑ瑞幸咖啡“大空头”的雪湖资本（Snow LaΔke）,如今大举押注这家咖啡饮品连锁√品牌东山再起。
Α陆正耀创办的瑞幸咖啡，曾是创办三年就上市、欲挑战星巴克的新零售“黑马”，但在2020年初曝出财务造ο假风波并被迫退市。彼时，雪湖资本被指是揭露瑞幸咖啡财务造假的做空文件的幕后操盘手。
但就在周一，雪湖资本发布了一份瑞幸咖啡的“唱多”研究报告，表示看好瑞幸咖啡现在的ટ商业模式以及未来估值，并持有瑞幸咖啡的多头头寸。⌈雪湖资本创始人马自铭公开表示：“瑞幸咖啡的浴火重生是中国商业史上的一个奇迹。”他透露，对瑞幸咖啡的持仓目前约占该公司管理资产的15%。
过去两年多，瑞幸咖啡完成了脱胎换骨的变化。瑞幸的投资方大钲资本联手新管理团队，驱逐了以陆正耀为核心的原管理层，对瑞幸咖啡进行了彻底重组。目前大钲ąc;资本持有Ã瑞幸咖啡33.9%股权、57%的投票权。
经历了重组后，瑞幸咖啡的业绩增长迅猛☼。据瑞幸披露的财报，2021年营收实现同比近100%增长达到79.65亿元，同年Non-GAAP经营亏损2.36亿元，较2020年大幅收窄。2022年上半年，瑞幸咖啡实现营收57亿元ˆ，同比增长约80%，其中二季ৄ度实现Non-GAAP盈利2.7亿元。
ફ 雪湖资本认为，瑞幸咖啡实现“绝Β无仅有”的重生，得益于∫“天时、地利、人和”。
——天时：⇔疫情☻影响下，星巴克为代表的“第三方空间”咖啡店受到影响，瑞幸的即买即走型（pick-up）门店反而赢得了更多份额，
——地利：瑞幸基于对中国本土市场的深刻理解，推出了一系列饮料ⓦ化咖啡。饮料化咖啡和加盟模式正在帮助瑞幸更高效渗透到♩低线市场。
૯——人和：ੇ大钲资本彻底清ࣻ除了陆正耀在瑞幸的影响，重组后的新管理团队聚焦了业务基础和盈利。
雪湖资本在研报中表示，以2024年预估业绩和35倍市盈率计算，瑞幸咖啡目标市值将达到147亿美元。截止上周五收盘，在美国粉◘单市场交易的瑞幸咖啡市值约5σ0亿美元。
雪湖资¬本也围绕市场空间、门店经济模型、低线市场扩张、加盟模式经营杠杆以及护城河等角度全面阐述了为何现…在极度看好瑞幸će;咖啡。
雪湖资本认为，瑞幸咖啡这两年取得成功的“秘密武器”，是进行了本土化口味创新，推出了厚乳拿铁、生椰拿铁等一系♨列饮料化«咖啡产品，进入到更广阔的现制茶饮用户市场，而不是局限在传统的咖啡消费市场。“饮料化咖啡，明显打开੧了中国咖啡行业的天花板。”
这就是说，瑞幸咖啡的目ੋ标早已不是星巴克，而ળ是从咖ª啡市场和蓬勃发展的现制茶饮市场交叉中看到了更大的市场空间，通过咖啡与椰奶、果汁等结合创新，吸引了大批浅度咖啡或非咖啡用户。
瑞幸在2020年9月推出的厚乳拿ੜ铁，是一个标志性咖啡饮品，截止2022年二季度末，销量已超过1♣亿杯。2021年4月推出的生椰拿铁，是瑞幸最成功的咖啡ϒ饮品，在2021年销售了7000万杯。
雪湖资本指出，现煮咖啡的人均消费杯次比现制茶饮更低，主要是低渗透率，而不是消费者的购买频次。事实上，两者૨的消费者购买频次都是每月2-3次，但现制茶饮 市场2021年店面数量39万家、市场规模ૣ2800亿元，现煮咖啡市场店面11.4万家、市场规模880亿元，相差均超过3倍。
瑞幸咖啡的逆袭，ò还在于单店经济模型的大≡幅改善，呈现量ⓞ价齐升的增长。
按照雪湖资本的研究，对比2019年☞和2Q21-1Q22的数据，瑞幸平均单店日售现煮咖啡从219杯上升至283杯，单杯价格从9.7元上升至15.1元，毛利率从3⊥7%上升至67%。单店月Ë销售额从7.4万元升至13.6万元，单店毛利从2.6万元升至8.8万元。
œ ੋ 最终，ⓒ瑞幸咖啡的单店平均利润，从亏损3.3万变成了盈利2.85万元。
值得一提的是，瑞幸咖啡在á早期一度只做自营，Ε消耗了大量的资本。但从Τ2021年起瑞幸重新放开加盟，以“0元加盟”的方式迅速吸引加盟商入局。截止2022年7月，瑞幸已拥有7388家门店，其中包括2000多家加盟店。
雪湖资本认为，10-20元价位的茶饮市场，主要位于3-5线城市为主的低线市场，ù预计TOP级品牌门店基数可达到6000家以上。这也意味着，瑞幸如果通૮过加盟模式加速在低线市场渗透，非常有望快速增<长至1.4万-1.5万家门店的总数量。
按照雪湖资本的预测，瑞幸将在◐未来几年保持高速增长છ，年营收预ν计将增至2024年的237亿元，调整后股东净利将在2024年达到28.28亿元。
雪湖资本的æ唱多，代◙表了投资人态度的积极转变。这对于重组૮后梦想重新恢复上市的瑞幸咖啡，无疑是重大的好消息。
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