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来源：中信建投证券研究 ◙
» 文|安雅શ泽 张立 刘瑞ઍ宇
十年轮−回，a1;白酒再临十字路口c8;
十年变迁，金融属性对于飞天茅台批价的加持使得白酒消બ费真正的天花板转移到普五之上，普五在近两年基本保持960-980元之间，再一次来到千元的关口»，回到了2011-2012年间的高点。十年—轮回，再次走到十字路口的行业，不由让人思考：这一次，是否不一样？本篇报告，旨在通过最具代表性的十张图，刻画白酒行业十年来的底层变迁，试着去追寻未来的发展道路。
⌈变¹与不æ变，皆为序章
十年，白酒行业经历2Œ012-2014年的大幅调整期，2015-2021年的高端白酒上♬行期和2021年至今的平稳发展期。期间，变的ણ是需求结构、话语权强弱、产业集中度，不变的是消费者对于美好生活最朴素的向往。无论是变还是不变，对于当下的白酒股，都是内在逻辑的延续与支撑：
1）以个人和商务为主的需求结构决ⓩ定了白酒的需求面Ād;具ⓣ有稳定性和健康性；
2）厂商话语♡权强弱的变迁一方面削弱经销商之间的囚徒困境，另一方面扁平渠道Ü库存对于行业周期性的影响；ર
3）产业集′σ中度的上升增强龙头酒企的抗风险能力。
十年，白酒的变化使得行业向更为Ņ健康的方向发展，十年，白憨酒的不变是行业最深层次的发展动力Ād;。
十张图∉η，十个角度，相ⓩ信规律的力量
让数据说话，用历史的十张图યⓢ，还原十年的变与不变，探寻白œ酒行业轮廓。
用需求结构图，反映下游需求来源的源动力；用直销占比图，彰显产业链话语权的分配；用集中度图，了解行业的马太效应；从均价图ô，看消费升级的∩变化；而从股权激励/员工持股数量图，去了解酒企治理端的不断改善，等等。
站在当下，进入2022年，疫情困扰、酱酒退温、宏观变迁等，让市场情绪低迷，白酒股进入“业绩兑≥现+估值下杀”阶段，在新的十字路口，继续跟随情绪或是注重Μ边际之选，但是认真审视规律，相信规律的力量，或才更易赢在长期。
省外市场扩张不及∨预期。除茅台等少数酒企外，大多数酒企在省外੬市场依然处于开拓阶段，市场开拓所需投入较大，且名酒全国化进程不断加速，市场竞争激烈，省外市场扩张存在一定不确定性ℜ。
省内竞争加剧。安徽、江苏ੈ、四川等省内白酒品牌较多，各川酒企业也在积极布局中高端价格带，内部竞Ò争也较为激烈。
食品安全风险等。近年来，食品安全问题始终是消&#ffe1;费者的关注热点，公司作为食品´生产企业，生产销售各环节均涉及食品质量安全。
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