《投资Β઼者网੩》葛凡梅
近两年，在资本的加持下，卤制品行业迎来飞速发展，业内企业纷纷申请上市。今年，卤味龙头企业Î紫燕食品（603057.SH）成功登陆A股，卤味中华老字Ÿ号——山东德州扒鸡股份有限公司ਗ਼（下称“德州扒鸡”）也在排队IPO。
ા扒鸡产品始创于1692年，曾ਮ被康熙御封“神州一奇”，素有“中华第一鸡”的美誉。不过，深耕扒鸡行业的德州扒鸡，公司成立年限并不久远。招股书›显示，德州扒鸡成立于2010年8月，成立以来从事的主要业务为扒鸡等卤制食品研发、生产和销售。
日前，德州扒鸡披露了招股书，拟在上交所主板上市。招股书显示，此次IPO，德州扒鸡计划募资7.▩58亿元用于德州扒鸡（苏州）⇑有限责任公司新建食品加工项Ε目、速冻扒鸡生产线建设项目、营销网络及品牌升级建设项目。
在卤味市场中，目前以“鸭类”为主要原材料的卤味品牌众࠽多，包括周黑鸭（1458.HK）、绝味↔食品（603517.SH）、煌上煌（002695.SZ），而德州扒鸡主攻“鸡类”卤味产品，如今“鸡鸭”同台竞技，谁ੋ能更胜一筹？
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″ 股权转让价格高Ÿ低不一Ε
自成立以来，德州扒鸡一直被外界称为“家族企业”。招股书显示，本次IPO发行前，崔贵◘海与陈晓静夫妇、以及其子崔宸，一家三口合计控制公司 60.06%的表决权股份，为公Ï司共同实ϑ际控制人。
Δ 而从德州扒鸡的股权结构来看，其他股东的持股则较为分散，其中有91名自然人股东合计ⓡ持股14.67%。除了实控人持股外，持有德州扒鸡5%以上股份的投资股东主要有外资投资机构Gloryfarm和国寿投资保险资产管理有限公司，以&#ffe1;及深圳市天图投资管理股份有限公司（下称“天图投资”）控制下的天津天图和深圳天图合计持有5.41%股份。
√德州扒鸡ઠ股权结构ࢵ
（数据ૉ来源：德州扒û鸡招股á书）
值得注意的是，德州扒鸡IPO进程前景尚未可知之际，其股东天图投资已于今年11月29日通过了港交所聆讯，上市在即。资料显示，天图投资成立于20ô02年，是一家专注于消费领域的私募股权投资者和基金管理人。在天图投资的所投项目中，知名度比较高的企业有ઞ周黑鸭、中国੨飞鹤（6186.HK）、奈雪的茶（2150.HK）、茶颜悦色、百果园等。
招股书显示，2012年12月，天图投资以8.75元/股的转让价格，受让德州扒鸡合计950万股股权，持股11.88%，此时德州扒鸡估值7亿元。2020年12月至2021年3月，天图投资以17元/股的协议价格，转让462.66万股，此时德州扒鸡总股本8800ç万股，公司估值14.96亿元Φ。由此不难看出，8年时间内德州扒鸡估值翻倍，而再往前追溯，2Ô011年左右公司估值8000万元，近十年时间估值翻了近19倍。
然而翻看德州扒鸡招股书发现，德州扒鸡的股权转让价格似乎具有一定“随意性”。在2011年至2012年6月的两次转让中，德州扒鸡的股权转让价格均为1元/股。而时隔三、四个月后的ý2012年10月、11月的两次股权转让中，转让价格均为4.6元/股。一ⓔ个月后，天图投资受让股权时，股权转让价格又跃升至8.75元/股。在ૄ2014年至2015年的两次股权转让中，德州扒鸡的股权转让价格又降至7.25元/股。而在此期间，德州扒鸡并未发生增资扩股。
在随后的时间里，德州扒鸡的股权转让价格也高低不一。2α020年12月至2021年3月，包括天图投资内的股东分别以16元/股、17元/股、17.65元/股等转让价格转让股权；在2021年10月又遭以15元/股的价格转让。×波澜起伏的转让价格，一¹定程度上也反映了投资人对公司估值的态度。
值得一提的是，招股书显示，2019年至2021年，德州扒鸡分别分红0.83亿元、0.249亿元、1.32亿元，三年累计分红2.4亿元。而报告期内，德州扒鸡三年的净利润合计为3.36亿元，分红金额则占了71%。其中2020年和2ρ021年的股利支付率为20.4%、138.95%。崔贵海家族三年则累计获得分红约1.44亿元。
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提价量降囿Δⓐ于区域∅
近年来，卤制食品市场规模得到快速增长。据Frost&Sullivan《中国卤制食品行业独立市场研ૢ究》数据显示，2010年-2020年间我国卤制食品市场规模不断提高，2020年卤制品市场规模达到2540亿元，相较于2010年增长180.⌉35%，年均复合增长率为10.86Ċc;%。
作为卤味老字号企业，德州扒鸡的销售收入逾八成来自于华东区域，对销售区域具有较大的依赖性。以“德州扒鸡”品牌为基础，该公司成立的扒鸡超市目前已ઝ开设34家门店业¥务，覆盖地区主要为山东β省德州市。
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ß 招股书显示，2019-2021年，德州扒鸡实现营业收入分别为6.87亿元、6.82亿元、7.2亿元；对应实现的归属净利润分别为1.22亿元、0.95亿元、1.2亿元，其中，2020年公司的营业收入与归属净利润出现双降，分别下降0.78%、22.69%。
德州扒鸡主营业ⓓ务收入按类别分为扒鸡类、肉副食品类、超市类和其他产品。公司目前形成了以卤制食品销售为主，兼营超市业务的经营模式，其中卤制食品形成了È以德州扒鸡类产品为主，肉副食品类产品为辅的产品体系，扒鸡类收入是公司最主要的收入૨来源，在2021年总营收中占比66.8%。
će; ઘÿ德州扒鸡营收业务结构
（数据来ò源：ß德州扒鸡招股书）
扒鸡·类产品是公司的营收主力，但在其提价策略下销量遭受到了大幅下滑。德州扒鸡在2019年底采取产品提价策略，2020年度产品平均单价增加5元/千克，同年度公司受疫情影响，扒鸡类产品销量相比上一年度下滑989.52吨，下滑12.16%，综合导致2020年度扒鸡类产品收♥入相比上年下滑4.3Α6%。
2021年，德州扒鸡对现有市场及新市场进行开拓，加大各种渠道推广力度，当℘年度扒鸡类产品销量增加仅6.28%。而一方面，公司的运营推广费与广告宣传费大幅提升，两者合计金额由2020年的2220.56万元，提升至2021年的2642૨.28万元，销售费用占比也由2020年的13.98Ø%，提升至2021年的14.77%。
从可比同行来看，2021年，紫燕食品、绝味食品的销售费用率分别为7.6⇔%、8%，而煌上煌、周黑鸭分别为16.89%、37.8%。德州扒鸡将其销售费用率的差异归因于门Ψ店连锁加盟与直营的经营模式不同，直营门店数量少，无需承担大部分门店运营和租赁成ψ本，销售费用率则会相对较低。
从门店情况来看，截至2021年末，德州扒鸡的门店为553家，以加盟为主；可比同行煌上煌、紫燕食品、绝味鸭脖的门店分⌊别为4281家、5132家、13714家，均以加盟为主，而周黑鸭的直营门店为1755家。从2021年营收规模来看શ，绝味鸭脖最高，为65.49亿元；紫燕食品、煌上煌、周黑鸭则分别为30.92亿元、23.39亿元、21.81亿元，均远高于同期德州扒鸡7ખ.2亿元的营收规模。
销售毛利率方面，2021年，紫燕食品、煌上煌、周黑鸭、绝味食品的毛利率分别É为21.62%、33.00%、57.78%、31.68%ી。而德州扒鸡同期毛利率为42ⓞ.70%，低于周黑鸭，高于紫燕食品、绝味食品和煌上煌。
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૪ 存在食品安全问题ƒ
德州扒鸡还因食⌉品质量安全问题而被消费者投诉【进入ℜ黑猫投诉】。在黑猫投诉平台上，消费投诉德州扒鸡存在“在保质期内变质ਗ਼变味”“涨袋发臭”“有异物”等情形，截至目前共有40多条投诉结果。
而德州扒鸡旗下部分超市业务也曾登上质监部门的通报黑榜。今年3月、4月，山东省市场监督管理局先后通报指出，由德州扒鸡超市有限公司三八中路店销售的ષ即食海蜇丝，出现了菌落总数不符合食品安全国家标准规定的情ψ况。
德州扒鸡卤制食品相关采购主要包含三部分：饲料原▤料采购、毛鸡采购和包装材料及其他原辅料的采购。∠2019ⓥ年与2021年，山东荣华食品集团有限公司（下称“荣华食品”）是德州扒鸡的前五大供应商之一，主要向其采购鸡副品，合计采购1744万元。
作为德州扒鸡的重要供应商，荣华食品存在食品安全问题。在2019年12月山东省市场监督管理局的检测中，荣υ华食品生产的一批次鲜鸡心中检出氯霉素。氯霉素属于抑菌性广谱抗生素，可在养殖中ćb;用来防止疫病发生。根据农业部规定，氯霉素在所有食品动物中不得检出。人体长期大量食用氯霉素残留食品，可能导致消化机能紊乱。
除了供应商，德州扒鸡的大客户也存疑。德州沐特商贸有ⓕ限公司（下称“德州沐特”）主要销售扒鸡类∠产品、肉副食品类产品，2019年至2021年，其分别是德州扒鸡第4、第3、第1大客户，销售金额分别862万元、1025.65万元、1853.89万元，占比分别为1.25%、1.5%、2.57%。企查查数据显示，德州沐特成立于2019年1月，由沙金菲100%持股。该企业成立当年即成为德州扒鸡前五大客户。（思维财经出品）²■
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