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🙀 ਭ《投资૦者网》侯书青
近日，厦门燕之屋生物工程股份有限公司更新了招股书，拟登陆上交所"主板。此Κ前，证监会曾要求燕之屋说明57个问题，但在最新版招²股书中，燕之屋并未对部分较为敏感的问题作出答复。
ⓗ 在反馈意见中，监管部门要求燕之屋说明燕窝的营养价值介绍等相∏关材料、数据是否有权威出处，但燕之屋在新版招股书中并未进行任何说明，天目新闻的报道称，燕之屋的客服坦▧言燕窝的功效并没有实验与数据支持。
α当下，燕窝行业正在经历一场价格战，碗燕的价格较2018年跌去2½成，鲜炖燕窝的价格较2019年接近腰斩。燕小厨、同仁堂、小仙炖Σ等竞品之间的竞争已趋白热化。燕之屋能否笑到最后呢？
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重营销，轻દ研ਬ发
作为传统名贵食品“燕鲍翅参”之首，燕窝已经成为滋补食品市场中增长最快的品类之一，艾瑞咨询发布的《2019年中国大健康消费发展白皮书》‹显示，燕窝的成交额在滋补食品中占比约3成，位Ë列第一。
2019-2021年，燕之屋业绩逐年增长，营收分别为9.51亿元、1ⓣ2.99亿元、14.99Š亿元，归母净利润分别为0.79亿元、1.2亿元和1.67亿元。同时，燕之屋的现金৻流表现也很亮眼，经营现金流量净额分别为1.58亿元、1.32亿元、2.38亿元。
作为滋补食品中颇具奢侈品气质的品类，暴利在燕窝行业是ⓨ常态，而暴利的另一面，是较低的护城河和高度º同质化的产品，这也使“轻研发、重Ù营销”成为了行业常态。
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招股书显示，近三年·燕之屋在广告宣传上花掉了7亿元，其中包括与林志玲、ⓤ刘嘉玲、赵丽颖等一线明星合作为自家产品造势。
招股书显示，2019-2021年，燕之屋的研发费用分别只有0.19亿元、0.18亿元、0.19亿元，处于原地不动的状态，而销售费用却ૢ连年上涨，分别为3.08亿元、3.17ਬ亿元、3.91亿元，销»售费用率常年保持在25%以上。
ⓢ ☏在此次上市的募资Â用途中，燕之屋称会把1.6亿元用于“研发基地升级建设项目”，在募资总金额中占比超10%，而燕之屋近年的研发费用率从未超过2%。
♪ ⓤ 宣传口径不一，营养存അ疑
在小红书等平台上，随处可见有博主宣传燕窝∀延年益寿、抗老驻颜等滋补功效。燕之屋Õ先前的代言人刘嘉玲曾表示，自己保养的秘诀是“吃燕窝只选燕之屋碗燕”，“每天吃一碗燕之屋的碗燕દ”。在一些宣传燕之屋燕窝的文章中也曾写到，清朝的皇帝因食用燕窝而长寿，慈禧太后也靠燕窝进行滋补，使得太后年过六旬容颜依旧。
但与上述现象形õβ成鲜明对比的是，《投资者网æ》并未在燕之屋的官网上发现类似的宣传。目前市场上的燕窝产品均为食品，而食品在广告营销中是不允许宣传功效的。
证监会在反馈意见中问道：是否存b3;在上述类似媒体广告？并要求列表说明公司广告等相关宣传材料的具体宣传口径，相关宣传是否存在虚假宣传等合规风险，公司是否因此受到行政处罚。大量广告营销支撑业绩，公司是否存在影响持ા续经营能力的相关风险∨。
此外‡，在燕之屋官网上，一盒180g碗燕礼盒（6碗装·飞天款）售Ε价高达થ3599元，平均每碗售价约为600元。燕之屋称，燕窝中的原件活性成分是含量达10%以上的唾液酸。
招股书中，燕之屋称：“目前，实验室研究表明，唾液酸在免疫调节、抗衰老、促进细胞生长等方面具有有益功效，同时唾液酸热૮稳定性较好，炖煮或加工成即食燕窝罐头，唾液酸均可以得到੬较好保留。”ੜ
值得注意的是，截至2022年4月25日，燕之屋共拥有12项发明专利，其中包括“一种唾液酸及其制备方法、用途”。根据《中国药文化研究会即食燕窝团体标准》中的理化指标∠要求，即食燕窝中的唾液酸含量应≥0.5mg/g。南都ćf;测评数据显∞示，燕之屋、同仁堂和蔡府均未达此标准。
证监Ąf;会曾要求燕之屋说明关于燕窝的营养价值介绍等相关材料、数据来源，是否有权威出处，是否存在虚假宣传等合规风险等。但在燕之屋最新版的招股书中，公司并未对“关于燕窝的进一步介绍”下的内容进行任何删减与修改，也未回应证监会对宣传问题的质疑。
《投资者网》曾联系燕之屋询问“一种唾液酸及其制Ω备方法、用途”这一专利„的应用场景包括哪些，☜但未获回复。
ρ 上市波ⓛ折，关联交易
如果不℘是因为“毒血燕”事件，Œ燕之屋或许在10年前就已经ਊ是“燕窝第一股”了。
2011年，燕之屋在全国已经拥有超过500家门店，并开始筹划赴"港上市事宜。但当年8月15日，浙¹江工商部门在流通领域食品质量例行抽检d3;中发现一批血燕中的亚硝酸盐含量严重超标。
检测涉及的若干问题燕窝品牌中，燕之∗屋的名字赫然在列，产品亚硝酸盐含量≅超过10000毫克/千克。若这批问题血燕被消费者食用，会造成缺氧，严重的可能会窒息甚至致死。此事¢一出，国内一度叫停了所有海外燕窝产品的进口，燕之屋的上市计划也被迫搁浅。
à 2021年，燕之屋重启ⓩ港股IPO计划，Λ再次无果，遂转战内地资本市场。
在证监会给出的57条指导意见中，也包括燕之屋存在的关联交易。证监ટ会就“经销商持ª股原因”、“入股价格≡是否公允”、“资金来源”等问题向燕之屋发起问询。
招股©书显示，燕之屋的前五♪大经销商´中存在大量关联方的客户。
2021年，北京中大百诚堂生物科技有限公司及其关联公司是燕之屋的第二大客户，企查查显示，其法人是燕之屋实控💼人的妻子薛凤英。第四大客户天津市合联裕泰商贸有限公司的法人傅洪波的妻子郭爽在厦门金燕☺来投资合伙企业中占股3.33%，而燕之屋也持有金燕来9.61%的股份。
η此外，在进行IPO之前，燕之屋高价收Φ购了经销商“ⓥ突击”成立的公司股权。
2021年6月，燕之屋收购了哈尔滨金燕荟、长春金燕荟、北京天飞燕55%股权，又于当年9月收购了太原吉祥燕55%的股权。在收购前，公司实控人郑文滨及其妻子控制着燕之屋▣哈尔滨、长春、北京地⇐区的经销商，另一位实控人李有泉控制着太原地区的经销商。而上述企业的注册时间集中在2021年的3-5月期间。
在这些公司成立后，分别承接了所在地的燕之屋经销业务，收购总估值达1.45亿元，但ੇ它们的净资产总额仅为598.63万元。通过收购关联方经销商的方式，燕之屋降低了关联交易的比重，∞2021年上半年时，燕之屋关联销售占比为15.18%，而ç到2021年末，这一比例已经降至11.18%。
但这也ਪ导致燕之屋与关联方之间ì的关系变得错综复杂，公司的经销商同时又是公司的股东、实控人及亲属等，这也引发了证监会对利益输送、定‡价公允性、业务真实性等问题的密切关注。
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