温彬：12月LPR报价继续“按兵不动”

　　ξૄ意见领袖¡ | 温彬、张丽云

　　中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，2022年1્2月20日贷款市¿场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.65%，5年期以上LPR为4.3%。以上LPR在下一次发布LPR之前有效。∠

　　自8月LPR实现非对称下调后，近几∨月LPR报价均“按兵不动”，主要与MLF等政策利率维持不变，资金利率快速上行和市场波动使得银行负债端承压、信贷૙需求不足下净息差已处于历史低位等因素有关，LPR报价没有相¨应下调空间。

　　一、Ι12月MLF利率维持不变，LPR报价º的定价基础未发生变化ੜ

　　12月，1年期Ý和5年期以上LΥPR报价继续“按兵不动”Ǝ，一个重要的影响因素在于当月MLF利率未发生变化。

　　12月15日ਬ，央行加量平价续作6500亿元MLF，中标利&#263e;率维持2.75%不变，使得12月LP&#266c;R调降的空间大幅缩减。

　　2019年LPR改革后，MLF利率成为LPR报价的锚定利率，即LPR报价=MLF利率+加点。从历史经验看，2019年8月至今，LPR报વ价共发生8次变动，其中有5次实现了M૮LF利率与LPR报价的联动下调，有3次是在MLF利率未变的情况下，借助降准、存款利率定价改革等方式降低了银行综合融资成本，进而实现LPR不同程度的下调。表明央行政策利率变动对LPR变动μ会产生更直接有效的影响；同时，在MLF等政策利率之外，也会综合考虑银行成本端和贷款需求端对加点幅度的影响。

　　而12月MLF利率维持不变，则主要源于内外因素的综合考量。一方面，美国CPI虽连续第二月超预期回落，但美联储决议及鲍威尔讲话偏鹰，且利率终值ৄ预期提升，·2023年至少还有75bp的加息空间，短期仍对我国政策利率下调形成一定制约；另一方面，近期防疫、地产等稳增长政策持续加码，各项重要¨会议积极定调提振市场信心，经济回稳向上的大趋势已基本确定，政策效果显效观察期内继续下调政策利率的必要性不高。

　　二 、近期资金利率快速上行，Γ◘市场波动加大，银行负债端承压

　　今年4月以来，支撑银行负债端成本改善的一个重要因素±，便是同业存单等市场化主动负债成&#263e;本Ù持续走低，远低于政策利率水平。8月，1Y同业存单利率一度下行到1.90%的低位，与MLF的利差高达85bp，对改善银行同业负债成本十分有利。

૥　　但9月以来，随着留抵退税、央行利润上缴结束以及数万亿元专项债支出接近尾声，财政支出力度放缓，加之央行¬流动性&#ffe0　;投放整体偏紧等影响，流动性开始收紧，资金利率中枢呈持续回升态势。

　　尤其是11月以来，随着资Ξ金利率上行、疫情防控和稳地产政策加速优化，市⇑场预期快速扭转，债市出现大幅调整，引致理财产品大量破净，૨并再现赎回潮。理财赎回引发的负反馈持续，理财产品和广义基金资产端抛压，使得对于长期限同业存单的配置需求降至“冰点”，叠加司库负债集中到期压力，同业存单利率出现大幅上行。当前，1Y同业存单利率已快速上行至2.72%，基本接近1Y MLF政策利率水平。银行边际资金成本上升较快，使得负债端成本改善的空间消失。

　　此外，市场大幅调整下，理财赎回潮压力持续≥，资金加速向存款回流，存款定期化加剧，银行核心负债成本承压。金融数据显示，11月居民存款新增2.25万亿元，同比多增1ઠ.52万亿元，居民存款实现大幅增长，银行੒体系存款定期化现象依然较为严重。

　　·三、1　2月降准力度偏小，存款利率降幅远不及贷款，LPR报价达†不到最小调降步长

　　从Ã历次经验看，在政策利率维持不变条件下，借助降准和存款利率下行也可为银行LPR报价下调积累空间。为此，9月以来商业银行启动新一轮银行存款利率下调，叠加12月降准落地Ç，可为报价行下调ΔLPR报价加点提供一定动力。

　　但12月降准力度偏小，节约银行资金成本相对有限。12月5日，5000亿元降准资金落地，可以降低金融机构资金成ê本每年约56亿元。按照当前全年20万亿元的贷款新增规模测算，可支持全部贷款利率下调约♥3bp。由于LPR报价调整步长至少为5bp，仅靠0.25个百分点的降准&#25a0;带动LPR下调的可能性较为有限。

　　9月存款利率启动下调，但存款利率降幅仍远不及贷款。4月央行确立以10年期国债收益率和1年期LPR为参考的存款利率调整机制后，9月15日，六大行集体下调了人民币存款挂牌利率，其中活期下调5bp，三年期定期利率下调15bp，其他期限利率下调10bp，并带动其他银行实现不同程度的下调，引导存款成本下行。但存款成本和近期理财收益率下行后，也带动部分活期存款和理财加速向定期存款迁移，导致存款平均成本率整体下降幅度不大。截止2022年9月末，国股行对公定期、零售定期存款新发放加权平均利率分别为2.28%，2.64%，较年初分别改善12bp、-17੎bp，零售存款利率反而ર逆势上行。而同期，9月末新发放贷款和⊥一般贷款利率分别较年初下降42bp、54bp，贷款利率降幅更大，银行息差仍承压。

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　　近期债市利率¾大幅调整上行，存款利率短期无再次下调基础。11月以来，债市影响主线发生变化，政策预期驱动下，债市利率快速上行，高位震荡。12月6日，10年期国债收益率上行至2.92%的年内高位，在存款利率市场化调整机制下，限制了存款挂牌利率短期内再次下调的可能，也使得LPR报价继续下调空间收Ο窄。

　　四、贷款利率下行较ⓞ多，ો净息差承压，LPR▣继续调降的空间和动力不足

　　今年以来，在让利实体和信贷供需失衡¡下，银行资产端收益率不断下行。三季度货币政策执行报告显示，2022年9月末各项新发放贷♡款利率下行至低位，新发放总贷款、一般贷款（不含票据和按揭）、企业贷款、票据、按揭利率分别为4.34%、4.65%、4.00%、1.92%和4.34%，较年初分别大幅下降42bp、54bp、57bp、26bp、129bp。贷款利率快速下行，而负债端存款成本较为刚性，使得商业银行净▤息差降至有数据以来最低。银保监会数据显示，三季度商业银行净息差为1.94%，环比二季度持平，较一季度收窄3bp，同比大幅收窄13bp。

　　10月，新发放ਪ个人住房贷款利率为±4.3%，较上月继续下降4bp，较上年末大幅下降133bp，已达到2008年统计以来的最低水平。考虑到今年LPR下调对于存量房贷等的影响将在2023年集中体现（9月末个人住房贷款余额38.9万亿元，5年期LPR已累计下调35bp），银行经营业绩将进一步承压，侵蚀盈利和安全垫空间。为此，在央行政策利率保持不变的情况下，如果商业银行负债端成本ì不能继续下降，那么贷款利率下降或难以持续。

　　五、2023ⓕ年初LPR或ૡ再次非对称下调，且下调存量房贷利率的必要性更'高

　　近期各项稳经济政∏策不断加码，中央经济工作会议释放出更强的稳增长、扩内需、提信心信号。为É进一步刺激信贷需求、激活主体活力、促进楼市回暖，੖并有利于消费回升，2023年LPR仍存在下调空间。

　　时间点上，考虑到明年初银行面临ⓡ“开门红”任务，在信贷亟待发力的情况下，LⓜPR调降可有效带动实体融资成本下降，推动信贷扩张。同时，金融支持地产“16条”措施出台后，按揭贷款等仍在低位徘徊，也需要信贷政策进一步配合，推动地产销售和投资回升。因此，明年一季∏度LPR调降或存在可能，且以能够更好支持实体的5年期以上LPR调降最为必要。

　　同时，从银行息差角度考虑，居民房贷重定价日多为每年1月1日，也不排除报价行从维护全年资产收益角度考虑હ，推迟到2023年一季度再下调5年期LPR报价的可能，这样既可以有效促进信贷增长⊄，又给予了自身进一步降低负债成ੜ本的时间窗口，具备可行性。

　　此外，考虑到当前新发放的按揭贷款利率已经较低，多地首套房贷利率降至4%以下，进入“3时代”，部分地区房贷利率已处于历史性低点。而今年居民按揭贷款઎持续疲弱的一个重要原因，则是存量房贷与新增房贷之间利差不断扩大（有客户利差高达2.27%）造成的õ按揭早偿率大幅提升。为此，在调降5年期以上LPR促楼市回暖之外，更重要的是通过下调存量房贷利率进一步降低住房消费者à的负担，以稳定居民资产负债表，促进消费恢复。

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　　(ï本文作者介绍：民生银行首席经济学家)

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民¢生银行⇐¼首席经济学家

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