资本为何不″爱ⓒ卫龙？
编者按：û本文来自微信公众号 连线Insight（ID：lxiänsΑight），作者：周逸斐，编辑：周晓奇，创业邦经授权发布。
1999年8月5日凌晨3点，卫龙的创始人刘卫平乘坐2153ƒ次列车到达河南漯河这个陌生的城市，筹办了自己第bc;一家辣Ąf;条小作坊。
当时谁也没预想到，这个看似不起眼的五毛钱生意，随后竟发展成了国内第一辣条品牌“ô卫龙”，22ક年后还被童年常围在小卖部的千禧一ટ代，直接送到了港交所上市。只不过故事发展到这里，一改以往一路高歌的欢快节奏。
12月15日，“千呼万唤”的辣条行业领头羊卫Ċb;龙，终于在港交所鸣锣上市。但与IPO之前的融资吸引了大量ú一线明星机构突击入场的ૠ火爆相比，卫龙真正上市后，却没有引来投资者的追捧。
随着港股破发常态化，卫龙也不意外地破发了。截至上市首日收盘，股价报10.02港元/股′，相较♣发行价下跌5.11%，对应市Û值235.6亿港元（折合人民币211.0亿元）。至12月16日上市第二天，卫龙股价在上市首日跌5%的基础上继续下跌，未能摆脱破发的走势。
二级市场的ú定价机制熄灭¹了一级市场的大半虚火。如今卫龙的市值与筹备上市之初的¥一级市场预期相比，可谓是“流血上市”。
去年完成首轮融资后，卫龙的估值直冲600亿元，但经历了近一年ƒ多新消费市场由热转冷的变化½、连续两次招股书失⇔效，卫龙投资价值随之减弱的迹象越发明显。从600多亿元估值最终砍到了248亿港元（折合人民币约222.6亿元），募资额也从媒体报道的10亿美元缩水到11亿港元。
卫龙的股价下跌，既有整体股市疲软的因素，也有去泡沫的可能，但更深层次的原因是，卫龙Τ仅靠“一包辣条”走遍市场的故事，在二级♣市场缺乏吸引力。◑
无论从营收还是毛利来看，卫龙的“辣条依赖症”的严重程度可见一斑，这也是最大风ζ险来源。一旦辣条出现危机，将会影响整个公司大盘。不可忽视的一点是，“食品安全”问题，一直是ℜ悬在卫龙食品头上的达摩克利斯之剑。
ષ如今摆在卫龙面前的市场局势是，一方面，辣条产bc;品线业务增速开始下降，从2δ019年的14.5%下降至2021年的8.5%。另一边，三只松鼠、良品铺子等零食厂商，甚至传统糖果企业“金丝猴 ”也开辟了辣条业务，与卫龙正面竞争。
辣条行业进入门槛低，ⓖ也⇒不可能永远增长下去。卫龙尝试通过涨价、高端化等策略延续增长神话，终究是治标不ગ治本。
想要取得二级市场喜爱，在与其他休闲零食品牌的拼杀μ中成功突围，尽快打造出卫龙的“第二增长曲线”极其重要。但无论∉是卫龙腹地还是多元化路径上，都已经ૢ充满了劲敌。
“辣条一哥”的滑铁卢是从ਫ਼今年上☎半年开始的。
借助行业地位和品牌优势，卫龙凭借“一根辣条”，在2ⓛ022年之前一直表现出优等生般的强劲ૠ增长势头和让业内艳羡的Κ超高营收。
最新招股书显示，2019年-2021年，卫龙营收分别为33.85亿元、41.2亿元和48亿元ਫ，年复合增长率约19.1%，远ª超过休闲零食行业同期4.2%的年均增长水平。
同期，卫龙净利润为6.58亿元、8.19亿元、8.27亿元，对应的净利率是19.4%、19.9%、17.2%。可以参考的一组弗若斯特沙利文报告数据Υ是，20θ20年中国休闲ª食品行业平均净利润率约为10%。卫龙的毛利润水平早已是行业的两倍左右。
š不过在闯关ગIPO的最后关键期，卫龙的业绩却突然掉头向下，出现下滑态Φ势。
2022年ત上半年开始，卫龙的归母净利润从上年同期的3.58亿元，变为亏损2.61亿元，这是以往招股书披露的公开⊂业绩中，卫龙首次出现亏损情况。
卫龙的解释是，今年4月，卫龙以对价1576.2美元向发行前投资者出售了1.576亿股每股面值为0.00001美元的普通股。近乎无偿地将股份转给了前ê期投资者，大幅拉低了利润。如此反常的超低出售价，也一度被ઐ市场猜测，可能是卫龙较第一轮估值大幅缩水，故把控股þ股东的股权作为补偿。
卫龙在2021年第⊕૯一次引入外部资本时，网罗了高☜瓴、腾讯、云锋基金等一众一线投资机构，仅凭“辣条第一股”概念就被炒到600亿元估值。
在之后一年时间，伴随着卫龙一波三折的上市路，零食江湖的⇓天γ也变了。良品铺子等业绩增长乏力ક，高瓴资本大手笔抛售零食股。一级市场投资人不得不重新思考卫龙的价值，卫龙估值不断下滑，也不意外了。
而到了二级市场，投资人更Α看重业绩、技术、商业化水平、行业前景等理性指标，无法消化一级市场带来的高溢价的卫龙，ો迎来了二级市场的估值重塑，又被“剥了一层皮”∴。
急转直下的营收增速和利润增速，ô已经明明⁄白白地显露了卫龙赚钱能力的减速࠷。
最新招股书显示，卫龙营收的同比增速从2020年的21.71%跌到2021年的16.5%©，净利润增速从24.41%缩水到0.97%，2022年上半年的营收增速则比上一年同期降低了1.83%。卫龙的业绩增速β似乎进入了缓慢期。Ä
另一项数据也验证了这个结论。卫龙是一家重营销的企业，十多年前就请过杨幂等明星做代言，2016年开始蹭了“苹果风”营销等一波又一波话题，包装换了一次又一♡次。但从招股书⇓的近三年数据来看，高增长的营销费用并未带来同比例的利润收入。
一个公司股价表现不好，离不开市场整体不佳的拖累。但朱啸虎在接受《财约你》访问时曾说过，“真正好的公司是会涨起来的，我觉得好公司还是需要靠时间来体现它的业绩的。”已经经历一轮估值过山车后的卫龙，今后若要◑在二级市场坐稳国民零→食的宝座，靠“一包辣条”已ⓨ经不够了。
“90后最î爱吃ઘ的辣条大盘点υ”。
小红书上，这则点赞量过千的帖子分享了十多种辣条品牌，包括佳龙、源式、良品铺子、百草味、卫龙、麻辣王子、KK星等，其中对卫龙的味道进行评价时，并Ņ非“好吃”“强ⓦ推”，简单一句“从小吃到大”影射了不一样的意思。
更有网友在评论区提问，“现在卫龙还是最好吃的辣条吗？°”这个带有浓′浓不确定性的问句，代表了不少年轻人的真实想法。在不少辣条爱好者心中，“现在吃卫龙，更多吃的是一种情怀”。
卫龙当年抓住ਪ了电商的发展红利以及在品牌营销上投入大量精力，在当时还不知道“营销”为何意的一众传统草根品牌，快速崛起。不过和二十多年前相比，如Α今的卫龙正面临着更为激烈的ê同行竞争。
凭借辣条起家、至今口碑仍旧੫耐打的老品牌其实还有不少。除了卫龙，还有ⓔ麻辣王子、gege鸽鸽、翻લ天娃等，都是在长跑中留下来的老牌企业。
Î比如麻辣王子，比卫龙更早ઝ一步成立ੋ了健康面筋研发中心，对辣条原料、味道进行升级，用制药标准的生产规范来生产麻辣条。
老玩家在升级自身之时，大蛋糕也遭到了新玩家的抢食。三只松鼠、百Ï草味、良品铺子、盐津铺子旗下都有辣ë条产品，甚至连老字号糖果企业金丝猴也加入战局。
三只松鼠在2015年上线了辣条品类，2018年单独开辟辣条项目组，成为了重点项目‚；盐津铺子喊出要做中国“辣条行业第二”的口号，2017年成立了辣条产品研发中心，还花了一千多万请 来了爱吃辣条的明星林≅更新代言。
而上面提及的这些，仅仅是叫得▨出名字的几家Β，辣条领域的竞争对手远不止这些。
弗若斯特沙利文报告显示，按2021年零售额计，就算卫龙是中国最大的辣味休闲食品企业，其市场ç份额也就占了6.2%。毛利率高的辣条市场远未饱和，潜力还很大，也不难怪，各零食品牌都受不住辣条的诱惑了。
随着这个赛道上Ąf;的竞争é者越来越多，消费者对卫龙的注意力也逐渐分散着。
«2022年上半年，辣条所在的调味面制品业务的销量，比上年同期少卖13081.2吨，销量下滑幅度达到13.82%。这是过♡去五年中，以大面筋、小面筋为代表的调味面制品业务首次出现销量下滑⊂。
低门槛的辣条行业愈加内卷，这也导致辣条行业的高端化、提价空间大受限制。卫龙曾以原料价格上ૣ涨κ为由多次提价，被网友抱∀怨“连卫龙也吃不起了”。
卫龙的主要ૉ客户以年轻人居多，而这群消费◑κ者以“求新求异、个性”而出名，他们对走情怀路线的卫龙辣条还能爱多久，谁也无法知道。
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用户讲情怀，但资本市场શ不讲情怀。从卫龙股价可以看出，单一的辣条故事不易在ઞ二级市场站稳脚跟，它需要尽快讲更大的故事，比如开辟第二增长曲线。
一个很现实的情况是，三只☼松鼠、良品铺子等零食企业，依靠原本高端品牌形象和高端产Ë品定位，能低成本切入辣条品类。但卫龙不易快速踏入对方腹地。
切å换到消费ਗ਼侧则变成，人们在零食品牌店铺下单时，会想到顺带购买辣条，但不容易想去卫龙店铺买其他非辣味的零食。辣条的成功，还远没有复制到其他品类的产品中વ。
事实上，从2014年起，卫龙也开始休闲化转型之路，先后推出魔芋、干脆面、自热火锅“背锅侠”、酸辣粉、“自来熟”辣条火锅等产品，2020年还推出溏心卤蛋系列。这些所谓的“新”品类领域，其实在业内已经是一片竞争红海。从市场反馈也能看出，卫龙还未打造出真正意§义上的第二¡增Υ长曲线。
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卫龙的辣条老故事，如今难称得上ક性感。
高端化、健康化是卫龙一直Π想要打造出Œ来的关键词∉。
以强营销À能力打开知名度的卫龙，第一个锚点便打向高端化路线。2016年9月，苹果发布iPhone 7，卫龙敢在发布会前一天推出了新品“Hotstrip 7”，这种一模Ǝ仿苹果的设计风格一上市就引爆了话题。
卫龙的目ⓩ的是借助苹果的高端定位，扭转辣条在消费થ者心κ中“不健康、低端”的负面形象。
尽管风马牛不相及，但硬把两者结合在一起的做法，似乎真的让卫龙Σ的辣条在用户ੜ变得“高级”了起来。
在此之后，卫龙在营销的道路上一发不可收拾。卫龙相继在社交、∉电商平台上入驻，又给喜欢吃辣条的奥运Ω冠军Ò全红婵送出几十箱辣条赚足了热度，在蹭热点的“不归路”上越走越远。
在这代年轻人童年记忆里，辣条出现的场景，就是校门口小卖部、零食摊。随着千禧⌉一代、Z世代成长为当下主力消费人群，他们早已能实现“零食自由”的童年愿望☺，自然⊄也不会持续满足于当年小卖部的品质。在低端面食品牌化后，卫龙要转型高端化，也势在必行。
在转型过程中，曾闹出一个广为流传¢的趣闻。2012年，卫龙邀请杨幂来代言自家“亲嘴”系列产品，结果杨幂粉丝误以为卫龙“侵犯肖像权”，直接进行了举报。虽然只是个误会，但在当时粉丝心中卫龙就是低端品牌的Ε形象，已经形成标签。
高端化不易Ÿ。卫龙似乎也੨未真正打开“高端”这一市场。
回过头来看，急于求“高端”的卫龙，这些年更多把价格和形象包装提档到Ν了高端品牌——从5毛钱一包到3.5元，包装Ø也越发精致。
卫龙的用户忠诚度很大程度上源自ð“ਯ童年滤镜”。在“上瘾”“怀旧”的滤镜之下，不论卫龙外包装如何变，已经成长为当下最具消费能力的年轻ⓑ人，自然也愿意为卫龙送上单量。
但辣条毕竟是非刚需产品，短时间内频繁涨µ价，不仅或会让卫龙失ਜ਼去部分用户，还容易让消费者产生“性价比不高”的排斥感。
在不少年轻人眼中，高溢价背后必须ℑ有足够的专业性、高品质支撑。从财务数据来看，这些年，卫龙在产品研发上有投入，但不多。招股书显示，2019-2022上半年，卫龙的研发投入分别为57.š3万、337.6万、549.7万和693.4万，仅占总收入的0.3%左右。与此相反的，是每年水涨船高的营销费用。
辣条¡或许的确还有提价空间，但高价之外，高品质才ο是高端化的核ણ心。
卫龙争取高“端化转型ß同时，也在努力卸下重调味、“垃圾食品”“不健康”的历史包⊇袱。
2005年，央视一则揭露平江县一家辣条厂违法添加违禁添加⌊剂霉克星的报道，让辣条自此成为消费者心中黑↔作坊里生产的垃圾食品。
另外据新京报统计，2015年至2પ017年中旬，全国超过࠹百家辣条生࠽产企业的195批次辣条登上食药监局黑名单。2018年，“315”晚会再次曝光湖南两家辣条企业的卫生问题后，再次加固了“辣条=垃圾食品”的用户心智。
黑猫平台上有关卫龙卫生问题的投诉，也在不断增多。虽⌊然Ä卫龙官方及时安排专人处理，但也难掩卫龙的¼食品安全问题。
重油盐的辣条一ü直被归为“不健ó康”的垃圾食品，与消费者日益健康化的消费趋势背道而驰。即便卫龙这些年试图在营☎销上强调产品的健康和高端，但如今卫龙还未彻底摆脱“不健康”的标签。
辣条做成功了，卫龙=辣Ψ条的标签更是难以改变。因此，卫龙虽然在辣条赛道跑到头部，但在整个零食大行业并不突出。后者却◐是卫龙♫不能放弃的战场。
破发不可怕，真正有好的业绩和商业模式支撑的公司，终归会被资本市场认可。上市只是卫龙一个里程碑而不是最后一个，更重要接下来的路该怎么走，产品如੍何创新Τ，只有打开新局面，才能让“休闲零食”新标签成功替代“辣条”。
（d3;本文封图来源于卫龙官方ࢵ微博。⇓）
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