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原∋标题：【华泰策略|周观点】继续挖∪掘制造为主的成长型周期股
报告发布ષ时间：2"02ˆ2年5月22日
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核ࣻ心观点
来源«¦ε：华泰策略研究
核心观点：继续Ψ挖掘ⓟ中游制造为主的成长型周期股
5.1假期，我们指出5月A股具备反弹条件：1）上海疫情减压；2）政策相比3月有六点变化；3）美联储缩表时间落地。当前，反弹条件进一步延伸：1）上海复工节奏明晰；2）5年期£LPR大幅调降；3）美债利率见顶回落。反弹空间方面，沪指自4.27低点至上周五已修复近10%，略超我们预判的年中之前4%~7%反弹空间，但无碍继续面向我们预判的下半年反转行情做配置：从四大价差趋势考虑，三季度制造板块的盈利与股价变化有望更显著；从分子分母两端来看，制造主导的成长型周期股有望继续跑赢大市；因此，继续挖掘当期财报有变化+远期需求确定性高+长线资金加仓的中游制造。
市场结构：海外ˆ从交易滞胀转向交易衰退，国内交易☜复工复产预期☎
5月6日以来，海外市场从交易滞胀转向交易衰退，体现在：1）从美股与美债同跌，转为美股跌而美债涨；2）美债隐含通胀预期与10年期实际利率均下行；3）LME铜、铝等商品期货价格下跌。5月5日以来，A股汽车、电新、机械等长三角高占比制造业、出口型制造业取得相对收益，国内交易上海复工预期之下的三点逻辑：1）复产快于复商；2）出口链的原料成本+汇率+供应链三压力均边际改善；3）货币政策发力的ઠ有效性提升，5月20日5年期LPR迎大幅ੋ调降。虽然当前北京疫情压力不减，但我们认为上海疫情提供的经验a0;教训降低了后续特大城市再度长时间停运的风险。
˜板块风格：从四大价差趋势考虑Ó，制造业的盈利与股价变ੇ化有望更显著
用长端利率、PPIRM同比、PPI同比、CPI同比的价差趋势，来对比判断金融、原料、制造、消费的相对 盈利改善：1）长端利率仍未进入上行区间；2）PPI、PPIRM自去年底同比回落，但万得一致预期今年½不会转负，年底或拐点回升；3）PPI与PPIRM的剪刀差自去年12月触底回升；4）PPI与CPI的剪刀差自去年ö11月收窄，万得一致预期收窄至今年9月。从四点对应的逻辑考虑，下半年中游制造的盈利边际改善有望较明显；从历史经验来看，上述价差趋势的可比阶段是2005年下半年，彼时A股消费电子、厨电、风电设备、航空装备、电源设备、电网设备等中游制造表现较优。
久期风格：从分子分母两端考虑，È成长Ρ型周期股有望继续跑赢大市ળ
今年前四个月，电新、机械、军工、汽车、电子等成长型周期股下跌幅度较大，自上而下来看，其两端属性均承受压力：1）相关行ϒ业为典型制造业，盈利τ趋势与经济周期紧密相关，经济下行且预期悲观之下，其周期属性对应的行业盈利预期承压；2）相关行业也具备成长性，估值受定价锚美债利率影响，美债利率大幅上行之下，其成长属性对应的估值承压。5月以来，汽车、电新、机械、军工等成长型周期股表现领先，受经济基本面有望见底、美债利率有望见Υ顶、以及复工复产事件驱动的共同影响。三季度，随着国内基本面见底回暖、美债长端利率边际回落，成长型周期股有望继续跑赢大市。
❄ 行业配置：当期财报变化+远期需ω求确定ਖ਼性+长线资金加仓均指向中游制造
我们在5月4日发布的5月观点《挖掘三条逻辑均指向的中游制造》中，建议重点挖掘中游制造，当前维†持观点：1）当期财报有变化：不少制造业的固定资产周转率仍在上升，单季毛利率已有触底回升，后续变动成本的压力大概率进一步缓√解；2）远期需求有确定性：现金流最好的上游企业的资本开支方向大概率在设备更新、能源转型、循环经济，基本对应中游；3）长线资金险资、国家队等Q1在加仓中游制造。中游制造的细分行业方面，我们基于一季报筛选，建议重点关注：专用机械、通用设备、电气设备、电源设备、国防军工、摩托车、其他化学制品、ઝ石油化工、发电及电网。
风险提示：国内疫⊆情防控压力再度超预期；美联储收水斜率和节奏超预期。પ
市场结构：海ઐ外从交Â易滞胀转向交👿易衰退，国内交易复工复产
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∝ 流动性，资金面§与估值跟踪
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¢‰ A股资金面
¾ 港股资金面▒
ς 上周追踪新兴市场权益的前50大ETF净流入5.26亿美元，环比上升6.28亿美元；南下资金净流入125.96亿港元，与上一周（228.70亿港元）相比大幅下降。从分行业南下∴资金的分布来看，零售业（+21.16亿港币）、能源（+20.19亿港币）、汽车与汽车零部件（+11.95亿港币）板块净流入居前；食品、饮料与烟草（-3.92亿港币）、保险（-2.07亿港币）、运输（-1.91亿港币）等板块净流出居前。
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ϖ A/H分行业估²值
ⓤ 风险θ提示
1）国内疫情防控ξ压力再度超预期：虽然上海的奥密克戎疫情防控压👿力已显著下降，但全国仍有较多城市地区受疫情防控影响，后续疫情压力的持续时长、疫情防控对消费及服务业的冲击力度的判⇓断仍有不确定性。
2）美联储👽收水斜率和节奏超预期：虽Α然市场对美联储加息、缩表的斜率和节奏已有较充分的预期，但不排除实际收♨水斜率和节奏超预期的可能性。
华泰策略团队成♧员介绍⊄ν
张馨元（策略首席）S057ⓘ05♬1708ⓕ0005
上海社会科学院产业经济学硕士。7ਭ年A股策略研究经验，对改革政策、行业配置、风格研判、企业盈利周期等有长期积累和深入理解。作为团队负责人带领团队荣获2020年II China（大陆地区）专题研究第一名、投资组合策略第二名；2019年II China（大陆地区ì）投资组合策略第二、2019年新浪金麒麟新锐分析师策略第一名；作为团队核心成员荣获2017年新财富最佳分析师策略研究第四名、2017年金牛奖第三名、2017 IAMAC奖第三名。
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王以 S057052006000☼1
上海财经大学经济学学士，波士顿学院金融学硕士，CFA三级通过，曾就职于华泰港股策略团队，近三年H股策略研究经验，2019年9月进入华泰A股策略团队，在主题策略、海外策略、AH联动ઍ策略方面有深入研究。荣获2020年II China（大陆地区）Ε专题研究第一名、投资组合策略第二名、2019年II China（大陆地区）投资组合策略第二、2019年新浪金麒麟新锐分析师策略第一名。◙
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