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一直以来中Å国的VC/PE都有很强烈的上市⇒愿望。
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ⓢ 文 |ⓓ 陶辉东
来源ⓔ ω| 东⋅四十条资本
એ2022年5月20日，在新三板挂牌的天图投੩资发布停牌公告，表示已向ા证监会报送了H股上市的申报材料，一时引发了业内关注。
天图投资此番申请港股上市的背景是，海内外近期正在掀起新一轮VC/PE上市ϖ的૮热潮。2022年1月，美国的TPG在纳斯达克上市。据报道，欧洲著名ðPE机构CVC资本将在2022年下半年于伦敦上市，普洛斯则已经以保密方式的申请将投资业务在美国上市，全球最大的S基金Ardian据说也在研究上市事宜。
À ࠷ 这股风现在也刮到了港股，3月25日太盟投资已向港交所递交了招股书，天图投资则是第一家迈💼向港股上市的人民币基金。
跟海外的同行们一样，大部分人民币基金也都有一个上市的梦想。但自从2015年九鼎投资ⓨ借壳中江地产登陆ਨA股之后，这个梦想对于大部分投资机构来说只是想想而已。૪取道港股上市，天图投资做了第一个吃螃蟹的人。
已成立20余年的天图投资，目前是中国消费赛道的头▒部投资机构。2021年年报显示，天图投资在2021年营业收入达20.3亿元થ，净利润达7.3亿元。
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ç 估值超100ⓐ亿，携300多位股东IPO
因为天图投资早在2015年∼即在新三板挂牌，目前的股东阵容非常多元，与一般的VC/PE相比颇为特殊。截至2021年末，天图投资拥∨有多达3ⓥ69名股东。
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图/天图投资前十大股东—，来源：2Α021年年报
天图投资的第一大股东是创始人、董事长王永利，天图投资CEO冯卫东则直接持有1.35%的股份。另外Μ天图投资的前十大股东还有元禾辰坤旗下基金国创元禾创业投ਫ਼资基金（有限合伙），碧桂园›参股的深圳市帕拉丁九号资产管理合伙企业（有限合伙），以及天图投资的员工持股平台天图兴和、天图兴智等。
挂牌新&#ffe0 ;三板后，天图投资历史ˆ上进行”过多轮融资。
2015年10月，天图投资进行了一ਰ轮特殊的定增，通过向其管理的天图兴瑞、天图兴杭、天图兴苏、天图兴华和天图兴盛等六只基金共计97位LP发行股票，收购了这六只基金的全部份额。这97位LP则成为了天图投资的股东，其中包括元禾辰坤等。这次定增总规模高达26.7亿元，对应天图投资的总估值为106.7亿元ⓕ。当然，交易并不涉及现金支付。类似操作在当时的新三板挂牌VC/PE中相当普û遍，并非天图一家。
ક 2015年12月，天图投资完成了挂牌新三板后的第二轮股票发行，碧桂园出资的深圳市帕拉丁九号资本管理合伙企业（有限合伙）一Ǝ家认购11.88亿元，占天图投资10%的股份。以此½计算天图投资此时估值达118.8亿元。
但是，2015年的热潮褪去后，新三板市场此后长期陷入低流动性的窘境。2020年5月，天图投资公告░表示，为回馈出资人，大股东王永华有意∋愿帮助公司中小股东降低持股成本，将名下持有的1.01亿股（约占天图资本总股本的20%）过户给243户签署协议È书的中小股东。
此番天图投资赴H股上↓市，虽▩然并不涉及境内股东的减持退出，但对提振股价、增强流动性而言无疑是一个³好消息。
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非典型GP，一半收入来自控股子公司ૡ
与黑石、KKR等海外上市ŒVC/PE的做法不ⓞ同的是，在新三板挂牌的天图投资在财报中把旗下基金视为控股子公司，进Ν行了合并报表处理，这种处理方式过去曾造成了外界不少的误解。
其中一条是，作为一家投资机构，天图居然拥有堪比重资产企业的资产负债率。◘年报显૨示，2021年天图投资总资产达173.4亿元，总负债107.3亿元，资产负债率高达61.87%。这个数字有很大的欺骗性，因☎为天图投资把管理的基金均计为资产，其中LP的份额被视为了负债。
另一个影响是，天图投资的业绩起伏被明显放大了。尤其是2018年，天▩图出现了营业收入-7.6亿元，净利润-13.6亿元的情况。2018年下半年二级市ý场大幅下跌，导致天图投资的投资组合公允价值大幅下降，‾这些变动都直接反应在了天图的财报中。
▧图/天图投资👿新三板挂牌以来ⓣ的业绩
这也导▨致了，虽然天图投资已经在新三板挂牌六年多，已经发布了7份年报，但要从Þ财报读懂天图投资并不容易。
另外，天图投资从2 018年开始开展控股型的并购投资，2018年通过旗下基金收购ભ了蒙天乳业，2019年又收购了收购全球第二大酸奶品牌“优‰诺”的在华业务，这些企业也被天图投资并表。2021年天图投资总营收20.3亿元，其中9.7亿元来自于商品销售。也就是说，目前天图投资的营收中，大约有一半来自于控股企业。
天图投资还有个特殊之处是，其最早起家就是以自有资金做PE投资，管理自有资金一直是天图投资的◊一大特色。尤其是在控股型投资当中，天图大量动用了自有资金®。在2021年，天图投资来自于自有资产管理与受托资产管理的收入金额分别为16亿元、4.2亿元，产生的净利润则分别为4.3亿元、3亿元。在2021年，天图投资的基金管理费收入仅3482万元，在总收入中占比非常低。
从这一组数字来看，对天图投资而言'，自有资金‡股权投资甚至比管理基金更加重要，这与一般的VC/PE是非常不‰同的。
Ąe; 资本内‾卷≥时代，上市将是竞争利器
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过去三年，天ã图投资保持着每年15至20亿元的投资速度。
截至2021年末，天图投资基金基‡金累计投资项目193个，累计投资总额为141.07亿元；在管项目1▥66个，在管项目投资总额为113.73亿元。天图投资的飞鹤、优诺、周黑鸭、ð百果园、奈雪的茶、小红书、鲍师傅、江小白等，都是消费赛道的明星公司。
天图投资的财报中还þ有两个数字值得特别关注，一是交易性金融资产，它是天图投资总资产的主要∗组成部分，包含了投资组合的公允价值；另一个是交易性金融负债，它包含了天图投资的LP持有的基金份额。截至2021年末，天图投资的交易性金融资产为143.6亿元，交易性金融负债为80.8&#ffe0 ;亿元。
目·前以股权投资为主业或主业之一的上市公司还有九鼎投资、鲁信创投等，α天图投Κ资在管理规模、投资规模上均不逊于它们。
虽然有一些地方此前提出支持ćc;创投机构上市，但目前还看不χ到政策松动的迹象，投资机构要实现A股上市还看不到可行性。如果天图投资的港股上市之路能够走通，相信会有更Ð多投资机构们效仿。
一位头部人民币基金大佬向投Ξ中网直言，因为蚂蚁金服事件，还í有前几年的P2P一地鸡毛，加上市场上有一些“假私募”，现在外界对“资本”的看法比较负面，创投机构被迫躺枪了。但他认为，目前的这些问题会是阶段性的，未来仍然有可能鼓励创投机构上市，这符合国家鼓励科技创新的大趋势。
一直以来中હ国的VC/PρE都有ⓟ很强烈的上市愿望，投中网接触的人民币基金几乎都表示：“如果有机会就会上。”
上市的好处是显而易见的。投资机构最头疼的事就是募资，上市之后在二级市场可以募集大量的资金。资本金雄厚之后，募资也会更加容易。前述大佬举了ચ一个“小例子”：如果要想去拿保↵险机构的钱，首先一个门槛就是注册资本至少要达到一个亿°。
当下一级市场竞争∩激烈，很多市场化、民营投资机构都想要引进战略投资者，增强自η身的实力。如果有上市的预期，投资机构在融资时也会容易的多。毕竟，一家不能上市的公司谁会去投呢？
上市ð还有一个巨大的好处，那就是人才激励。风险投资高度依赖人才团队，招人能力是一家投资机构的核心竞争力。不少中型投资机构的创始人跟投中网谈到过同一个苦恼：虽然他们很乐于分享股权，也花费了很多心思设计员工持股计划，但在招人的时候却发现，员工根本不把股权当回事。毕竟，没有证券化预期的股权，基ઠ本相当于废纸一张。
反过来说，上市的投≈资机构，在品牌、资∗金、融资、人才等方面都会拥有巨大的优势，天图投资的尝试相信业内都会高度关注。祝天图好运！
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