来¤源£：市ઞ值风云
点读机、学习机、电子词典……这些电子学习∞设备，相信是不少″80、90后的童年回忆。
时隔多年，风云君还清晰记得“步步高”和“Ÿ读书郎”——这ࢮ两个当时流行的电子学习设备品牌的名称。
ρ 记忆深刻的原因，在于这两个品牌当时铺天盖地的广告宣传，以及它们简单魔性的洗脑式ν广告词。
步步高点读机ⓚ，Ï哪里不会点哪里υ
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So eìasy！妈妈再也—不用担心我的学习
小呀嘛小儿郎，Γ读书就Ì用Ρ读书郎……
近日，“读书郎”品牌母公司读书郎教育控股有限公司á（“↔读书郎”、“公司”）向港交所递交了最新版招股书。
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招股书显示，公司近年来营收持续增长，2021年为8.1亿元，同Ċc;比增长10.8%；2018-2021年营收年均复合增长率（CAGR）为8.8%。Τ
盈利▤能力自2019年起大幅提升。2021年净利润为8220万元，虽较去年同期下滑10.7%，但净利润率仍维持在10ਭ%ƿ以上。
乍看之下，公司成ⓑ长性稳健、盈利状况较为‾良好。Ë
然而，透过招股书，风云君却发现了⇐▧公司业务蕴含的极大风险。
一૮、教育平板占营α收近九成，²竞争激烈
过去流行的点读机、学习机已成为“时代记忆”½，国内智能学习设备行业的主流产品⊂形式也较过去发生了巨大变化。
目前，在智能学习ફ设备行业的C端市场，教育平板和教育▥智能手表是前૧两大细分产品。
读书郎的α核心业务是向CŒ端消费者销售适用于6-18岁中小学生的教ર育平板。
2021年，公司总营收8.1亿元中，有7.1亿元来自“学生જ个人平板”业务，占比高达8î7%。
第二大业务是销售以教育智能手表为主的“可穿戴产品”，202ਖ਼1年营收5370万元੍，占比6.6%。
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上述两大业务均👽面向C端市场。
ϒ 公司第三大业务“智慧课堂解决方案”面向B端市场，即向国内中小学销售智能教学设⇒备及提供配套服务。该业务营收占比同样¨较低，2021年为2.9%。
智能学习设备的C端市场竞争激烈，业内知名参与者除了老牌厂商步步高、读书郎外，还包括优学天下、√$科大讯飞（002230.SZ）$、$视源股份（002841.SZ）$。华为、$小米集团-W（01810.HK）$等科技企业也跨行业·涉足。
招股书显示，2021年，按零售额计，±公司是国内第二大智能ä学习设备供应商；而按零售♥出货量计，公司则是国内第五大。
不同统计口径下的排名差’异´表明，公司产品零售价要高于ⓤ行业平均水平。
按招股书数据计算，公a0;司学生个人平板的平均出厂价从2018年的1170元ⓕ上升至20Á21年的1537元，年均提价幅度达9.5%。
公司表示，近年来，零售价较高的ϖ升级版产品型号的销售¢占比明显提升。
风云君很∩લ纳闷：在竞争激烈的教育平板市场，到底是什么核心·竞争力，才能够支持公司不断提价？
普遍来看，针对∨学生♨的教育平板的零售价区间为2000-5000元，定价要高于普通Ó平板。
学生家长愿意为教育平板支付ਰ溢价的原因，除了教育平板的未成年人友好功能（比如¬护眼、不能安装网游、家长随»时监管）外，更在于所嵌入的教辅资源。
因此，提供令家长和学生满意的教辅资源，是各大教育平板厂商差异化竞争的方向。Ω⊆
公司在招股书中，也明确将提供优质教辅资源的能力列为其竞争优势，并ⓙ在风险࠹因素中多次提及ષ。
ćb;二、“Ÿ双减”ࢵ政策出台后，失去竞争优势
¬ （一）竞'争优势在于免费提供K12直播课
为吸引学生和家长购买，各大∀教育平板厂商通常承诺永久性免费向用户提ß供教辅资源，公司也不例外。
公司为此组建了一支庞大Α的教辅资ô源研发团队，截至2021年末包括248名内部员工以૪及201名第三方研发人员。
公司提Ÿ供的教辅资੦源分为三类：同步数字化教💼辅学习资源、培优学习资源、特色学习资源。
其中，培优学习资源是公司在教辅资源差异化竞争方面的关键。与之▦相关的学习内容，即我们熟悉的Kⓡ1ફ2课外培训。
为打造产品特色，2017年，Λ公司专门成æ立了“读书郎教育研究院”，同年推出了“双师直播课”。
招股⊇࠽书称，公司是国内第一家提供直播课程的智能学习设备服务供货商，其主要竞争对手直到2019年才开始提供直播课程。
τ （公司曾经૩的广告）
2021年7月，ઠ随着“双减”政←策的出台，K12教培行业φ被纳入严监管范围。
根据⇐监管要求，只有获得办学许可证及其他♪必要批准的非盈利机构，才能提供学科类直ⓙ播课程，但不得在节假日及工作日晚上9点后提供这类课程。
公司并不属于Ü能够提供学Χ科类直播课程的“࠷白名单”机构。
招股♣书称，'为符合监管要求，公司自2021年8月起停止提供直播课程，同时彻底审查公司的网络平台及移动应用程序，以取消对任何直播课程的访问。
公司还表示，未来也不会提供任何直播课或其Ο他可能被视为K12课外ਊ培૩训形式的课程。
失去了K12直播ς课，是否意味着公司从此失去了产品竞争优势ⓙ呢？
公司对此予以否认，−其招股书中多处明确披露称：“停止提供直播课程不会对公司的业务及财务 表现造成重大不利影响。”
公司称，为了继续满足用户的学习需求，公司在停ⓒ止提供直播课后，一直在制作相关的录播课资源（注：录播课形式目前被监管机构允ćf;许），过去的直播课用户会收到通知并重新导ࣻ向到相应的录播课资源。
公司还引用&#ffe0 ;弗若斯特沙利文的观点佐证⊂称，家长为学生选购教育平板时，是否包括直播课并非主要考虑因素。
ορ 风云君认为公司解释的可信度不足Ÿ。
风云君的观点是：是否包含直播课，或许不是消费者在选择其他教育平板品牌时的首要考虑因素；但对于公司而言，提供线上直૪播课，正是Ąf;吸引消费者购买其品牌的关键。
⊆ （二）收入确认方‡式表∉明直播的重要性
η 公司收入确认方式足以表明，提供直播课∝对其业ä务的重要性。
σ公司、优学天下、科大讯飞与视੭源股份均销售教育平板，后三家企业ó有着类似的收入确认方式，即在硬件设备的控制权转移时点确认收入。
相比之૮下，公司却将销售硬件设备和提 供教辅资源视为两项履约义务，分别确认收入。
其中，硬&#ffe0 ;件设备在控制权转Ï移至客户时确认收入；教辅资源按直线法于预期可使用期限内确认收入。
对于ࢮ硬件设备和教辅资源的价格分配，í公司使用预期成本加利润法分别估计各ü部分的独立售价，包括参考市场上第三方对类似产品的定价、提供产品或服务产生的成本以及相关利润率等。
同样是销售整◈合硬件、软件和教辅资源的教育平板，何为公ι司的收入确认方式异će;于同行？
公司同行之一的优学天下曾冲刺深交所创业板上市，其当时（注：“双减”政策出台前）的ς招股书称，读书郎的收入确认方式与同行业多家上市公司存在差异，原因在于前者提供的教辅☻资源内容侧重于线上直播课程。
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优学天下称，读书郎业务的实质是捆绑销售线上直播课程和硬件设૩备，由于消费者购买设备时，直播课程尚待后续提供，因此需分期ð确认收入。
可见，公司关于停止提供∗直播课程不会给业务带来不利影响的说辞，被同行的招ü股书赤果果地打了脸。
（三）“双减”Å以ࣻ来ો出货量明显下滑
自“双减”政η策以来，公司的出货量出σ现了明显下滑ૠ。
2021年8-12月，公ਖ਼司教育平板累计出货量18.7万台，去年同期为22.5万Ο台，同比下滑1⊃6.8%。
2022年前4个ç月Υ，公司教育平板累计出货量7.3万台，去年同期为14.6万台，同比腰斩。
看到这里，老铁可能会õ想：即便∴公司失去θ了直播课这一溢价能力，今后能否通过降价方式，获得新的竞争优势呢？
‾长Ād;期以来，公司的毛利ਬ率在同行中垫底。
´ 优学天下业务结◐构与公司最为接近，均以教育平板为主¤，而前者的毛利率长期较公司高出10个百分点以上。
2020年，公司毛利率为27.੩5%，同行可比公司平均毛ડ利率为38.⇓1%。
2021年Θ，由于原材料价格上涨，公司毛࠽利率≤进一步下跌至20.8%。
三、涉嫌ⓢ打K12监管擦边球
总而言之，公司清ø楚地认识到，其竞争优势正是在于能够Ê持续地向用户提供优质K12直播课ૄ，同时也知道失去这一优势的后果。
风云君发现，“双减”之后，不愿“坐⊄以待毙”的公司，目前涉嫌绕开监管，违规向用户提供K12直播课。
风云君在向天猫“ćc;读书郎官方旗舰店”和京东“读书Δ郎旗舰店”客੦服询问目前是否还提供直播课程时，意外地得到了肯定的回答。
两个平台的α客户均表示੫，用户可以在购买平板后安装“黄冈互动”应用程序，然后参加直播课，上⊥课时间包括周末节假日。
京东客服称，所谓的第三方APP“દ黄冈互动”，其实就是原来的“双师ખ直播课”，授权教师团队仍然来自公司内部。
企查查显示，“黄冈互动”的运营实体应为È“黄冈互动教学网校”（“黄冈互动网校”δ¼），法定代表人为李豪。
李豪自2017੧年起担任“武汉读书郎科技有限公司”（“武汉读书郎”）的股东，该企业目前处于注销状态。👿੍
公司招股书披露称，公司旗下的读书郎教育科技研究院ા与黄冈λ当地教育机构合作，研发教辅资源。这里所指的机构，很可能便是“黄≡冈互动网校”。
风云君有ρ理Ξ由推测，黄冈互动网校、武汉读书郎以及公ÿ司，实际上是关联方。
公司招股书称不再提供任何形式的直播课程，实际上并非如此：为避开监管，Õ公司将直播课的运🙀营方从自身转移至关联方企业，通过名义上的“第三方”APP，以更隐∈秘的方式继续向用户提供直播课。
首先，“黄冈互动∗”ß是否有ੑ资质提供K12课外直播培训，风云君要打一个问号。
此外，如ਬ客服所说，“黄冈互动”在周末开展直播课程，也明显a0;违反了监管规定。
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‘公司对上述行为显然是知情的。
其所作所为，不仅涉嫌欺੦瞒投资者，更涉嫌在打K12教培行业监Ņ管的擦边球૧。
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