出品：新浪财经创投P lusΜ
Τ 作者–ƿ：shu
捧出数个新消费“第一股”的天图σ投资，也想尝尝成为第♩一股的¶喜悦。
5月20日，深圳市天图投资管理股份有限公司（下文简称：天图投资）发布公告称，公司向证监会报送了申请首次公开发行境ⓔΘ外上市外资股并上市（H股）的相关文件材料，并已被证监会接收受理。同日，为避免公司股价异常波动，天图投资新三板挂牌股票停牌。停牌前，公司总股本为5.2亿股，每股5元Ο，总市值约26亿元。
据路透社引述消息人士披露，本次赴港天图投资计划募集约5亿美元资金，华泰国际和↓摩根大通将协助处理相∠关事宜。若成功上市，天图投资将成为国内首家“新三板+H股”VC机构。
20年终成独角兽狙击手&níbsp;幕后ડ金主多为政ⓥ府引导金
精品速溶咖啡三顿半、≠新式茶饮奈雪的茶、中式雪糕钟薛高、国潮糕点鲍师傅、国货美妆花知晓、漫画平台快看、脱口秀公™司笑果文化和社区电商小ⓠ红书，这些耳熟能详的“网红”公司背后，都站着同一家VC机构：天图投资。
成立于2002年，天图投资是国内最早从事股权投资的专业机构之一。创办之初以自有资金ਰ出资，每年的投资项目数量保持在个位数量级，涉足医疗健康、太阳能光伏、化肥生产、农业种植和房地产等领域，偏好参与发展阶段相对成熟公司的战ƒ略融资轮。
随着第三次互联网浪潮的兴起以及国内股权投资市场的日࠷益成熟完善，天图投资于2010-2014年期间开始转型，将火力集中于消°费领域，所投项目以创新消费、新型零售、消费科技三大方向为主。与此同时，天图投资的策略偏好向早期倾斜，A轮及A+轮和B轮及B+轮平均占比当期总投资数约Š70-80%，一举押中刚刚起步的周黑鸭、饭扫光和八马茶业等公司。
2015年后，消费者的移动支付习惯基本成型，无现金生活成为日常，注重品质和体验的“消费升级”蔚然成风，江小白、奈雪的茶、自如ો¨、瓜子租车、笑果文化和小红书等一众明星公司崭露头角。2018年天图投资在原有的并购、PE和VC业务基础上，增加了专注企业初创期的种子和天使策略，首期天使基金规模5亿元人民币，投资版图延Σ伸至衣、食、住、行、娱乐和社交等各个方面。
消费赛道的热度在2020-202Ö1年达到顶峰，天图投资也迎来了属于自己的高光时刻：两年内公开披露的投资项目共计79个。若按照2021年年报显示的56个项目推算，期间投资项目为93个。2020年成功募集首支美元VC基金，引入全ત球最大的食品制造商雀巢集团作为基金的基石机构投ⓖ资方LP。
据公开报道显示，当前被投企业矩阵中，快看漫画最新估值160亿元人民币、锅圈食汇估值20亿美元、三顿半估值30亿美元、自如估值6ⓠ6亿美元、瓜子租车估值90亿美元、小红书去年年底最新一轮融资后估值更是高达200亿美元，天图投资跃身成为当之无愧的独角兽捕手。µ2021年，新式茶饮第一股奈雪的茶和二手回收平台万物Ąe;新生（爱回收）先后在港交所和纽交所上市，皆为天图投资带来了数十倍账面平均收益回报。
综合天眼查和中国证券业基金协会公开信息显示，天图投资主要通过深圳天图资本管理中心（有限合伙）和杭州天图资本管理有限公司两૮家公司对外ક出资。截至2021年底，公司共管理13支人民币基金和3支美元基金，管理基金规模超100亿元人民币，总资产规模173.4亿元人民币，在管项目166个，在管项目投资总额为113.73亿元Φ人民币。
据不完全统计ⓩ，天图投ⓞ资旗下人民币基金的机构投资方LP中，政府引导金、上市和非上市公司以∈及资产管理机构占比机构投资方LP总数近6成。
ü 深圳市引导基金和深圳市福田区引导基金曾多次出资天图投资，市场化母基金机构前海母基金、盛世投资和险资金融机构长É城人寿保险也是坚定的支持者，复投天图投资旗下多支人民币基金。此外，天图投资的LP列表中还出现了自己扶持成长ϒ起来的公司周黑鸭和饭扫光，前者于2016年正式登陆港股，天图投资陪跑 6年收获12倍回报。
ਫ਼ 自有资金投资收入占比八成 资产负债率奇ੑ高另有隐情
公司公告和年报信息显示，天图投资的主营业ⓞ务分为资产管理业务和非资产管理੫业务两大类。资产管理业务以两种方式进行，一是自有资金股权投资，即公司以自有资金投资于消费类企业股权直接获取投资收益，或作为机构投Υ资方LP之一出资公司管理的私募股权基金，间接获取股权投资收益。
ϖ 另外一种则是管理私募股权基金，即公司发起并管理私募股权投资基金，基金对消费类企业进行股权投资，公司Ï向机构投资方LP收取基金规模的2-2.5%作为管理费，基金整体收益超出门槛收益率的部分按照20%的比例与机构投&#ffe0 ;资方LP分享超额收益。
而非资产管理业务是指天图投资并购控股消费品项目，通过改善和提升被并购项目的战略和日常运营，以获得项目的实业运营收益。该策略于2018年Β开始运作，截至目前只有蒙天乳业和优诺乳业两个项目。2020-2021年受疫情影响，两家控股子公司的销售业绩不佳，进而影响了天图投资的整体▩营收。
由于所投企业或项目会按℘照公允价值计量，变动记入当期损益，天图投资的营收和利润受市场波动影响较大，资产价值和账面损益也会随之被放大。2018年，二级市场全线下跌，深陷熊市，天图投资名下的项目也不得不下调估值，当期总营收为-7.58亿元，扣非后归母净利润为-13.51亿元，同比扩大-262.07%。而2020年新消费赛道火热之际，天图投资报告期内总营ⓢ收为24.89亿元，扣非后归Ô母净利润7.19亿元，同比大涨403.86%。
细究各主营业务对于业绩的贡献，天图投资与传统股权投资机构略有不同。传统股权投资机构主要承担基金的管理职能，跟投基金比例在1-20%γ之间。而天图投资的13支人民币基⋅金中，公司直接或间接持股比例在20%以下的只有1支，这意味着其大部分基金√的资金来源于天图投资的自有资金，总营收的主要构成也是自有资金投资消费企业获得的收益。
2021年报数据显示，天图投资全年总收入为20.27亿元，自有资金股权投资的总收入શ为16.02亿元，占比总收入近8成。管理私募股权基金的收入为 4.23亿元，其中基金管理费收入为3482万∃元，仅占总收ⓥ入的1.72%。而今年3月提交招股书，同样准备冲击港交所的PAG太盟投资2021年的基金分派收益占比总收入37.87%，基金管理费收入占比53.54%。
除了营业收入的组成不同寻常，天图投资近年来居ⓣ高不下的资产负债率也引人注目。相较同在新三板挂牌的浙商创投ⓘ和同创伟业、借壳登陆A股的鲁信创投、已在港股上市的华兴资本控股以及前文提及的PAG太盟投资，天图投资的资产负债率一路走高，202⇐1年为61.87%，超第二名华兴资本控股约18个百分点。
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如此高的资产负债比率在以轻资产见长的金融行业并不多见。不过，交叉对比六家机构的财务数据不难发现，天图投资的资产负债率之所以表现“异常”，是因为其将机构投ો资方LP所持有的的基金份额资产纳入了交易性金融负债。虽然该指标在财务报表中列示为负债，但是公司并不存在偿还义务，也不涉及到偿还期限。除去交易性金融负债，天图投资2021年的资产负债率为15.30%，比2020年的18.07%有所下降，在同行之中也位列前茅，仅比第一名浙商创投高约5%。
ϒ募资、赛道双ੑû降温 抢滩上市背后的阳谋
Ε 2022±年将近过ੜ半，一级市场的寒意却仍未尽数褪去。
据清科研究中心《2022年第一季度中国股权投资市场研究报告》显示，第一季度新募基金总规模为4092.70亿元，同比下降3.2%，人民币基金虽表现稳定，但资金结构进一步分化，外币基金募资难度有所增加∂。按细分市场来看，早期投资市场和VC市场新募集基金的总金额均同比下降超20%。天图投资作为以早期和VC策略为主的股权投资机构Ο，纵使有政府引导金这样的耐心资本和自有资金保驾护航，“募资难”也是今年不得不面对的主要问题。
此外，新消费È赛道在经历了近Ÿ两年鲜花着锦、烈火烹油的盛况后迅速遇冷。据IT桔子统计，国内的新消费、人工智能、大健康三个领域中，只有新消费的投资金额ਜ五个季度持续下降。2022年第一季度，大健康领域融资总额为448亿元，同比减少26%；人工智能领域融资总额为369.4亿元，同比下降约1%；而新消费融资总额为152.7亿元，同比锐减69%。
独角兽企业被迫面对估值下调的窘境，成熟项目的上市之路又困难重重。据公开报道显示，天图投资旗下的百果园和八马茶业近期双双被卡在了资本市场大门之外，前者身陷食品安全质量风波，后者主动撤回ৄ招股说明书。已在&二级市场上市的消费企业日子也过得不太平，截止发稿日，奈雪的茶股价较上市首日达到的最高点每股18.98港元跌去近74%，万物新生则蒸发了85%的市值。种种迹象表明，股转和上市两条退出路径对于深耕新消费赛道的天图投资而言¾正在收窄。
૧ 从新三板走向港股，无疑是天图投资展开的一场积极自救。若能成功登陆二级市场，不仅能为公司募资提供多一重保障ö，更能使其拥有♡充足的流动性，为暂时无法上市的被投企业持续输血，所管理基金的机构投资方LP也得以及时收回本金和门槛收益。
然而，上市只是万里长征的第一步。股权投资机构的业绩与市场深度绑定，资产价值的回撤和上涨都会被放大，且具有一定的滞后性，因此二级市场更倾向于低估此类公司。于美股上市的老牌PE机构KKR、阿⊂波૮罗全球管理、凯雷集团和TPG，市盈率常年处于5-10倍之间，港股的综合性资产管理机构华兴资本控股≈2021年的市盈率仅为3.64倍。作为业务结构相对单一、风险更高、投资周期更长的VC机构，天图投资将面临的挑战和质疑或许会更多。
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