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文丨杨灵'修 纪敏&nડbsp;周家禾
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ਠ 核§心à观点
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继上篇《制造业复工复产系列专题—从数据维度看复工复产（一）》（2022-05-2°6），我们聚焦数据维度分析本轮疫情对制造业的冲击，并通过高频数据跟踪“复工复产”，本篇报告中将更多从投资维度出发。虽然疫情本身更多是“区域性”，但其导致的市场调整几乎是“无差别”下跌，股价调整更多反映情绪（流动性层面）问题。目前复工复产从物流来看已恢复大半，对比武汉疫情后市场表现，疫情后产业链景气且估值优势的公司具有股∏价韧性，我们建议从“产业链景气”和“政策受益”两个维度重点布局。产业链维度看，制造板块中新能源和†部分生产与防疫相关性低的产业（3C相关TMT设备等）几乎不受影响。近期高频且大力度的抗疫纾困政策将会使相关产业链受益。
复工复产持续推进，物流供应链恢复已达80%左右。从制造企业角度看，疫情主要影响新订单、在手订单和供货商配送时间，物流是生产恢复的关键。高频物流数据显示，本轮疫情冲击最严重时期全国物流整体下行40%θ，目前供应链已持续ⓣ恢复一个月以上，全国货运物流恢复程度在80%（详见《制造业复工复产系列专题—从数据维度看复工复产（一）》，2022-5-26）。本轮疫情重点影响东北、长三角、环北京等区域，东北及环北京物流即将全面恢复，长三角除上海外均恢复过半。按照目前节奏，制造业有望在第二季度末恢复至正常水平。
本轮疫情和武汉疫情均导致了市场“无差别”下跌，目前市场信心已筑底回升◯，对比武汉疫情发生后市场表现，产业链景气且有估值优势的公司具有股价韧性。我们对比本轮疫情影响和武汉疫情时冲击，本轮疫情生产端受影响程度弱于武汉疫情时期，冲击范围接近其八成，然而实质受ઠ损则更轻，我们测算对于制造业的影响至多是武汉疫情时的一半。武汉是中国中部的中心城市，在湖北注册的109家上市公司主要集中于电子、通信、汽车等产业链，但在2020年武汉疫情期间，市场基本是“无差别”下跌，70家湖北上市公司在市场下跌期间跑赢行业，说明股价调整更多是情绪（流动性层面）问题。今年5月投资者情绪修复，市场筑底回升。经历了本轮下跌后，当前制造业各细分板块大部分估值位于5年均值以下，其中自动化、风电、电池、军工信息化、家电以及工程机械板块对应2022年整体PE分别为20/15/20/26⌊/11/11倍，均处于5年均值以下。对比武汉疫情发生后市场表现，产业链景气程度对之后股价表现起决定性作用。
我们建议从“产业链景气”和“政策受益”两个维度重点布局。产业π链维度ઐ看，制造板块中新能源和部分生产与防疫相关性低的产业几乎不受影响；近期高频且大力度的抗疫纾困政策将会使相关产业链受益。本轮疫情影响范围正处于我国主要工业区，传统四大工业区中多数受累。疫情主要影响吉林、辽宁、北京、上海、江苏、安徽和浙江7个省市。分析各受影响省市主要制造业和相关产品占全国比重，最主要的中游制造行业是汽车，产品除汽车外主要包括船舶、机床、挖掘机、摩托车和集成电路等。除上述行业和产品外，新能源相关产品、部分专用设备、3C相关TMT设备等受损程度较小。船舶、金属成形机床等产品虽是疫情地区主要产品，但因生产特殊性并未受到影响，有些设备反而逆势增长，具有较高景气度。稳增长政策率先托底地产、基建类产业链，工程机械和家电同属相关产业链上的制造行业，目前工程机械加速周期筑底，家电受影响有限。光伏、风电和电气设备板块市场表现4月底以来触底反弹，投资者信心逐步修复，我们认为随着复工复产的进程加快，制造业上市公੦司将迎来全年维度的修复行情。
投资建议：1）内外需共振下，受疫情影响较小的新能源赛道景气度维ª持高位，建议聚焦2022年全年新增装机有望持续超预期的光伏、风电以及后疫情时代机器替人进程提速的锂电设备和工业自动化。2）稳增长政策组合拳持续落地，人民币贬值和关税豁免预期带动下，内需边际改善，外销保持强劲的工程机械、家电等板块શ有望迎来超跌后的反弹机遇。
¶风险因ਭ素：奥密克戎毒株国内传播失控；憨美联储量化宽松收缩引发全球系统性风险；俄乌局势加剧影响全球供应链；抗疫纾困政策不及预期。
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在《制造业复工复产系列专题—从数据维度看复工复产（一）》（2022-05-26）中，我们回顾了本轮疫情对工业端的冲击，并通过高频数据跟踪了冲击程度的变化。结果ૉ显示，本轮疫情对于我国制造业供应链的整体冲击ઢ至多为武汉疫情的一半，主要影响长三角、京津冀和辽中南及周边工业区，目前供应链已持续恢复一个月以上，在产业中，汽车受损最为严重。本篇报告，我们将在疫情冲击和供应恢复的背景下ਯ，结合不同产业受冲击的程度、恢复情况及其市场表现，挖掘具有投资价值的板块和个股。
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ઙ ▍复工复产持续推进，物流供应链恢复过半Ñ
本轮疫情严重程度量级可与武汉相提并论，目前物流供应链已恢复过半。目前确诊病例数已开始快速৻下降，疫情防控®取得阶段性胜利，复工复产持续推进。从全国公路货运高频数据来看"，3月底时供应链活动跌入最低谷，剔除“五一”假期造成的季节性因素，目前供应链已逐步恢复一个多月。
分地区看，除北京周边外，其ગ余地区疫情影响均基本结束或持续下降。东北此轮疫情已接近”完全结束；北京及周边与东北疫情不属于同一传播链，目前已得到控制。长三角地区，江苏、浙江已基本结束憨，安徽几乎没有病例，上海进入解封阶段。
从地面交通看，深圳、长春已回正常，上海逐步恢复，北京加入封控。近期主要封控城市中，深圳和长春已恢复正常，上海进入5月以来，地面交通逐步恢复。◯对比此前因疫情封控的武汉和石家庄，d0;预估上海第二季度末可恢复正常，北京封控暂无扩大态ઙ势。
从工业物流看，东北及环北京物流即将全面恢复，北京物流缓慢下行至低位，长三角除上海外均恢复过半。分省整车货运流量指数直接体现工业物流情况，东北受—疫情冲击૮后，已得到显著提升，即将恢复至正常水平；北京城区地面交通近期受阻，3月中旬后持续下行，目前处于低位运行，环北京的河北回升速度明显；华东疫情区域，受影响程度按上海、江苏、安徽和浙江排序，上海工业物流全面下滑并未见明显恢复，江苏最差降至正常情况的一半，安徽和浙江受损两三成，除上海目前未见恢复外，其余各省恢Ω复程度均过半，按此进度预计二季度末可完全恢复。
▍♣ⓕ类b3;似武汉疫情时市场，“无差别”下跌后筑底回升
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生产端受冲击程度弱于武汉疫情，总体来Ε看至多为î武汉疫情的一半
本轮疫情生产端受影响程度弱于武汉疫情，冲击范围接近其八成，然而实质受损更轻ⓛ。如我们在《制造业复工复产系列专题—从数据维度看复工复产（一）》（2022-05-26）所述，本轮疫情对工业端的冲击弱于武汉疫情。统计累计ડ14天新增确诊>100的省级单位，武汉疫情时期最多波及22省区，相关工业GDP占全国2019年31.2万亿元工业GDP的87%，而本轮疫情最多波及16省区，相关工业GDP占比67%。从工业增加值和出口交货值来看，本轮疫情实质受损程度明显弱于ρ武汉疫情，不及后者的八成。
从电力来看，对比武汉疫情时ćd;期，当时六大发电集团日均耗煤量下跌至正常情况的60%，目前约为正常情况的80%，已在筑底回升。剔除春节季节性因素的影响，本轮疫情于3月初开始影响生产端¶，经过近1个月平台期，ધ于3月底持续恶化，5月初已经筑底，目前逐渐回升。同比数据亦反映本轮受损行业有望在1-2个月内恢复至正常水平。
从生产来看，受影响较重地区工业和企业情况均好于武汉疫情。从疫情影响较重地区部分产线开工率来看，自春节复工以来，开工率è于3月末、4月初上海实施全面封控开始降ℜ低，并在短期内筑底，受影响程度弱于武汉疫情时期。工业企业端，产能利用率及亏损情况均明显优于武汉疫情时期。
结合物流情况，估算本轮疫情受损程度约为武汉疫情一半。从物流数据来看，2022年4☻月仓储指数和电商物流指数分别为47和104，2020年2月分别为39和97，正常时段为50-55及Û110左右；从快递业务收入来看，剔β除春节因素带来的回撤，快递业务收入2022年4月当月同比-10%，2020年2月增速为-16%。综合来看本轮疫情的影响约为武汉疫情一半。
制造业∧景气指数表明本轮冲击不及武汉疫情一半，主要影响新订单、在手订单和供货商配送时间。2022年4月国家统计局发布的制造业PMI为47.4，较荣枯线低2.6；2020年2月为27.8，较荣枯线低22.2。尽管景气指数不能直接体现绝对冲击，但可ਰ以确定本轮冲击大幅弱于武汉疫Ü情。从细分项目来看，封控主要影响物流，从而影响新订单、在手订单和供货商配送时间。
高景િ气产业链公司基本面快速修复，股价韧性凸σ显
2020年初受疫情影响，市场在2月中下旬快速见顶回Ú落，以中证1000为例，2020年2月25日至3月25日回撤幅度达到13.5∫%，从行业层面来看，彼时市场下跌更多是流动性挤兑下的“无差异化”下跌，对于制造产业公司来说，全国范围的人口进出管制和延迟复工政策对部分产业链上市公司业绩影响进一步扩大，进而对供给端产生一定的抑制。根据中信证券一级行业分类，在市场快速回撤期间，电子、汽车、国防军工⋅、电力设备及新能源、机械等制造业跌幅靠前。
疫情严重地区上市公司股价并未遭到明显抛售，超一半公司股价韧性凸显。据统计，注册地在湖北的A股上市公司共有109家，集中分布在电子（13）、基础化工（13）、通信（12）、医药（12）以及机械（8）等子行业中，其中武汉本土上市企业60家。武汉不仅作为我国中部的中心城市，更Î是中国制造产业链的关键环节，经过数年的发展，湖北省在电子、通信、汽车、医药等产业形成较强的集群效应。§根据《2019年武汉市政府工作报告》，光电子信息、汽车及零部件、生物医药及器械是武汉市的三大支柱产业。从股价表现来看，2020年2月25日至2020年3月25日期间，109家上市公司中，70家企业股价在市场下跌期间仍跑赢行业，具体来看电子、基础化工、通信、机♫械、电力设备及新能源板块跑赢公司比例较高，分别达到92.3%/76.9%/75%/75%/ 66.7%。而从2020年全年维度来看，仍有近三成公司跑赢行业，主要集中在通信、电子等领域。
ö产业链受ω损程度对股价全年表现起决定性作用，疫情对部分产业上市公司短期偿债能力造成较大冲击，但长期成长趋势不改的优质公司股价反弹力度较大。具体来看，部分产业链受损严重，对全年营收和利润增速造成较大冲击，其中利润端修复程度对全年股价影响ੈ程度较大，例如军工板块中的高德红外、菲利华、中航机电、航天电子；电子板块的帝尔激光、华工科技；新能源板块的骆驼股份以及汽车板块的东风汽车等，后疫情时期业绩修复明显，均实现扭亏，带动股价全年表现优异，反观以烽火通信、长飞光纤为代表的通信设备公司在首轮疫情结束后由于内需恢复节奏较慢，同时光缆光纤行业供给过剩，需求疲弱的影响下，全面股价表现低迷。
当前制造′产业绝大多数细分赛道估值接近历史低位
本轮疫情之下，国内市场在内、外部压力的共同作用下，极端悲观情绪导致全面下跌，与2020年初情形较为类似。从细分板块的角度来看，依据产业链和下游应用的实际情况，可将中高端制造上市公司分为16个细分赛道。根据我们2022年3月8日外发的《制造☞产业专题—寻找中国制造业的优势赛道》，选取中证1000+中证800全部中高端制造公司作为样本池，将制造产业上市公司分为1ૌ6个细分赛道。2022年初至4月底（4月26日），在市场经历“无差异化”下跌期间，航空航天、风电、军工信息化跌幅居前，而家电、小家电、运输设备与工程机械板块股价韧性ⓕ较强。
4月底以来，A股市场触Ð底反弹。一方面，投资者信心开始逐步恢复，同时人民币汇率波动和美联储加息对A股的影响也开始衰减。另一方面，基本面预期转好驱动行情修复，国内局部疫情影响趋势性好转，复工复产循序渐进，除上海外当前浙江、⊇江·苏和安徽的货运物流数据相比去年同期缺口已有明显修复，预计6月长三角地区大范围复工复产可期。
尽管4月底以来A股大部分公司反弹幅度明显Āe;，但普涨之下仍有部分个股涨幅弱于大盘，本篇报告将深入挖掘部分低估值同时业绩高增长的制造业个股。具体来看，截至5月23日期间，我们跟踪的562家制造业公司中，超过75%的公司反弹幅度在10%以上，绝大部分公司涨幅在10%-30%期间，涨幅在5÷%以内的公司有40家，占7%。个股方面，爱旭股份、高测股份、东方日升区间涨幅最高，分别为104.0%/71.4%/67.7%。
当前制造产业各细分板块绝大部分估值水平位于历史均值之下，接近上⌉轮底部位置。静态估值方面，截至2022年5月20日，仅汽车零部件、电气设备静态估值位于过去5年（2017年5月26日-2022年5月20日）50%分位点以上。部分景气板块经历了年初的Ο回调后，当前静态估值水平已回归至合理区间，其中光伏、风电、电池、工业自动化静态估值分别位于ਫ历史38.3%/34.7%/31.7%/29.5%的水平。除此之外的工程机械、军工信息化两个板块目前估值接近上一轮底部位置。
动态估值方面，工业自动化、风电、电池、军工信息化ąc;、家电、工程机械对应2022年整体PE分别为20/15/20/26/11/11倍，均位于过去五年均值以下位置。&#ffe1;根据Wind数据， 计算2017年5月26日至2022年5月20日各交易日的股票市值对应当日Wind一致预期净利润的动态PE，剔除未盈利企业。结果显示，除光伏板†块当前动态PE（25倍）略高于过去五年均值水平（22倍）外，其余制造业主要赛道动态估值均接近历史底部位置。
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▍从“产业链景气”和“政策受益¤”两个维度重点布局એ
本轮疫Ä情冲击当地代表性产∝业，非主要产业影响较轻
本轮疫情影响范围正处于我国主要工业区，传统四大工业❄区中多数受累。参照《制造业复工复产系列专题—从数据维度看复工复产（一）》（2022-05-26ળ），大陆各省级行政区中，吉林、上海、江苏、北京、安徽、辽宁在本轮疫☺情中受影响较为严重。以上省市正是长三角工业区、辽中南工业区及京津冀工业区的主要组成或周边省市。
具体分地ô区来看，辽宁省制造业产业以汽车制造为主。辽宁省中游制造中，汽车制造业产值远高于其他。省内制造业聚集在沈阳和大连周边，沈阳机械设备生产占比ੈ较高，大连以生产船舶等其他运输设备为主。
吉林省主要中游制造行业是汽车。吉林省制造业主要集中在长春市，而长春是本次疫情的重灾区。长春∑市中游制造中汽车制造业远ৄ高于其他，其主要代表厂商为中国一汽，代表产品为发动机和汽车。此外，长春还生产其他运输↵设备中的动车组列车。
北京市主要中游制造业为TMT设备和汽车，集成电路、汽车、手机等为&#ffe1;主要产品。北京是我™国高科技产业中心，TMT相关行业是主要高科技行业，从中游制造角度来看，TMT设备制造是北京最主要的中游制造业，相关下游产品包括集成电路、手机、液晶显示屏、微型计算机等。此外，北京还聚集Þe;了多家传统汽车和新能源汽车制造厂商，汽车及零部件占比同样较高。
上海市工业门类齐全，各中游制造行业均有较高产值，产品最ι主要集中在发电产品、汽车及零部件、船舶及集装箱以及集成电路。上海各中游制造大类的产值均值全国前列，其他运输设备制造业♪2021年总产值862亿元³，虽然不及其他主要制造大类，但已高于全国其他省份的该行业；除上述产品外，上海占全国总产量较高的中游制造业产品还包括家电类的热水器、微波炉、洗衣机、空调等，几乎涵盖所有家电产品，以及微机、手机等3C数码产品及相关设备。
江苏省工业门类同样齐全，产品主要有工程机械、非汽车运输设备、电力设备、机床、通信设备等。江苏是我国主要的制造业大省，其细分行业的企业利润高于大部分省市该行业的总产值，苏北是我国最主要的工程机械生产基地，东部◑沿海地区目前已成为我国东部光伏生产和发电的聚集地，此外，江苏各类发电设备、通信设备、机床、摩托车和船舶产量占全国的比重远高于全国•੫大部分省市。
安徽省中游制造以电气机械及器材π为主，产品主要集中在各类家电。安徽生产的家电产品占全国的比重无出其右，ਫ਼其中电冰箱和洗衣机的占比超过了30%，空调和彩电也达到了15%和10%。此外，机床等通用设备以及汽车及零部件也是安徽的重要产品。
浙江省以民营中小制ૡ造为主，门类齐全，产品主要分布在电气器材和机械、仪器仪表、机床、专用设备等领域。浙江各制造行业产值均较高，最低的其他运输设备制造业，2019年工业总产值达到718亿元，全国来看相对不低。浙江占全国产੨量比重最高的产品是电动工具、仪器仪表Ψ、机床、电动机、大气污染防治设备等。
总结来看，受本轮疫情影响严重地区最主要的中游制造为汽车行业，除汽车外主要产品为船舶、机床、挖掘机、摩托车和集成电路。疫情主要影响的地区均是我国主要汽车生产基地，受疫情影响最严重的7个省市汽车相关产品累计占全国比重60%以上，发动机占全国比重的45%以上，汽车产业受损严👿重。除汽车外，疫情地区电气机械及器材、TMT设备、通用设备等行业的产值也较高。分产品看，除汽车及零部件外，船舶（占全国73%以上）、机床（占全国Î61%以上）、挖掘机（占全国56%以上）、摩托车（占全国53%以上）、集成电路Τ（占全国51%以上）、电动工具（占全国44%以上）、变压器（占全国41%以上）、洗衣机（占全国41%以上）、仪器仪表（占全国40%以上）等，也不同程度受损。除上述行业和产品外，电力机械器材中的新能源相关产品、部分行业专用设备、3C相关TMT设备、部分仪器仪表受损较小。
景气指数同样印证上述结论છ，专用设备景气度高，汽车景气度最低。根据中国物流与采购联合会发布的制造业分行业PMI，中游制造行业PMI虽然整体好于武汉疫情期间，但均差于上中下游整ખ体制造业，其中，汽车行业景气度最差，仅为38.2，电气机械及器材和TMT设备行业次之，通用设备和专用⊇设备所构成的机械设备行业景气度下滑幅度较小。
稳增长政策ⓓ密集出台，加速复工ਊ复产及利润修复
稳增长政策靴子落地，政策合力开始显现，预计A股制造企业盈利将于二季度筑底回升。5月11日国常会强调财政和货币政策要以就业优先为导向，退减税、缓缴社保费、降融资成本等都着力指向稳市场主体和稳岗稳就业。结合一季度经济运行情况，从宏观层面来看，更多反映的是3月下旬以来上海疫情防控对运输环节的阻断。综合个股和行业情″况，类比2020年武汉疫情时期，我们判断疫情对运输的阻断将进一步反映在上市公司二季度业☏绩层面，A股制造业各细分板块盈利预计将于二季度筑底反弹。
工业企业利润‰短期回调，复工复产预计将推进利润修复。2022年5月27日国家统计局公布工业企业利润数据，2022年1-4月全国规模以上工业企业实现利润总额2.66万亿元，同比增长3.5%，较1-3月累计‚≤增速下滑5pcts，实现营业总收入41.85万亿元，同比增长9.7%，较1-3月累计增速下滑3pcts。近期，政治局会议、国常会、全国稳住经济大盘电视电话会议均强调，要保市场主体，进一步减轻市场主体负担。随着物流畅通，工业生产正有序恢复，预计一揽子政策效果即将显现，带动5月工业企业营收、利润增速企稳。
新能બੋ源产业链景气度高，部分专用设备和生产特殊性行业ਲ਼受损较轻
行业整体情况无法体现具体产品及产业链情况，我们通过产品相关性将中游制造产品划分为汽车与电子、工程机械与家电、自动化与下游集成设备以 及新能源与电力设备，还有一些中游制造产品，其生产具有特殊性વ，如动车组、船舶和油气装备等。将以上产业板块‡按照产业较为景气、稳增长政策受益和其他不同程度受损进行划分。
▥“产业⊕较为ó景气”
电力及新能源设备整体较为景气，传统发电设备受影响大主要因上海为主要产区，ƒ而新能源设备产区多为非疫情影响区域，受冲击较小。2022年4月发电设备产量为919.2万千瓦，环比下降39.4%，降幅高于大多数制造行业。从同比增长来看，仅发电设ö备当月同比增速由正转负，新增220千伏以上变电设备累计同比增速持ࣻ续下行，新能源类设备装机和产量并未明显下滑。武汉疫情时期，因其主产区和主投产区并不在疫情严重地区，电力及新能源设备生产同样未受到明显影响。
部分产品虽在Μ疫情地区产量占比较高，但因生产ξ特殊性并未受到影响，有些设备反而逆势增长，具有较高景气度。大气污染防治设备、通信基站以及船舶主要在户外进行Āe;半封闭式生产，且对原材料物流的快速供应要求低，几乎不受疫情影响，增速较高。此外，金属成形机床主要产地并非疫情影响区域，其增速不同于金属切削机床。而铁路机车和动车组长期处于增速下降的状态，本轮疫情造成的影响有限。
“¨稳增长政策受益◙”
稳增长政策率先托底地产、基建类产业链，工程机械和家电同属相关产业链上的制造行业，目前增速来看，工程机械加速周期筑底，家电受影响有限。工程机械有显著的周期属性，平均周期时间为τ3-4年，武汉疫情期间恰逢周期上行，且疫中部地区并非工程机械主产区。本轮疫情严重冲击江苏等工程机械主产区，加速周期筑底，在稳增长政策的背景下，有望加速迎来新一轮周期。2022年4月空调ઞ产量2279.2万台，环比下降10.7%，降幅较低。各主要家电产量同比均有小幅下滑，电冰箱和洗衣机差于空调和彩电，且电冰箱和洗衣机增速同样差于武汉疫情时期（2020年2月）∞。总体来看，本轮疫情主要影响安徽、浙江等家电主产区，然而此区域并未完全停工停产，家电产业整体受影响有限。
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“其◙他不同程度受损”
高科技制造不同程度受损，汽车受影响较大，电子延续下行趋势。2022年4月汽车和新能源汽车产量分别为128万辆和33万辆，分别环比减少46.2%和36.3%。汽车及发动机同比增速均低于武汉疫情期间，新能源汽车同比也大幅下滑。电子产业自2021年末以来持续下行，本轮疫情冲击较为有限，2022⇒年♬4月集成电路产量为259.3亿块，环比下降9%，降幅低于大多数制造行业。同比来看，集成电路࠽产量下降明显，手机代表的3C产品产量未明显下降，产品增速将直接影响设备增速。
自动化与下游集成设备部分受损，但优于汽车及工程机械。2022年4月工业机器人和机床ϒ产量分别为3.25万台及4.7万台，环比下降26.6%和19.0%，尽管需求不弱，但受疫情影响产量下降明显；水泥专用设备ੇ和金属冶炼设备产量分别为3.0万吨和7.2万吨，环比下降31.3%和5%，非金属产业链影响大于黑色产业链。从同比来看，相关产品增速均由正转负，工业机器人和水泥专用设备同比增速差于武汉疫情期间；包装专用设备大幅降低，主因包装与物流高度相关；金属冶炼设备逆♠势上扬，但其环比增速仍然下降。
ρ▍风险因素
1）奥密克戎毒株国内传播失控：奥密克戎是目前为止新冠肺炎最具传播力的毒株，而且拥有不同变体，还在演化新的变体，我国多地遭遇新毒株流行ⓑ，尽管已经取得了初步管控和清零的成果，但存੫在难以短期控制的风险；
2）美联储量化宽松收缩引发全球ૢ系统性风险：美联储结束量化宽松，已决议缩减购债，其影响已在主要美元ર市场中体现，近期人民币兑美元汇率大跌ⓘ亦受其影响，美元流动性是全球资本市场的重要风向标，影响全球主要资产估值中枢，并产生系统性风险；
3）俄乌局势加剧影响全球供应链：俄乌冲突加§剧，乌东是乌克兰重要工业区，集中分布各类重工业产业，将会直接影响相关产业产能，此外俄乌其他原材料出口也因产Μ能和汇率波动而大幅减ö少，将会进一步冲击全球供应链，造成基本面风险；
4）抗疫纾困政策不及预期”：未应对新一轮疫情造成的下ૢ行风险，中央和地方相继出台了多轮抗疫纾困政策，涉及减税降费等财政政策，降息降准等货币政策，以及稳基建、稳地产、稳就业、稳增长等组合政策，由于全球'经济下行叠加各种不稳定因素，存在以上政策效果不及预期的风险。
▍投资建议ⓦ
↓板块景气度差♥异显著，疫情推升原材料价▣格致使板块毛利率分化
λ电池、光伏等新能ⓒ源赛道2022年仍有望维持高景气，工业自动化、风电、军工等板块未来两年业绩成长性有望兑现，工程机械、运输设备全年预计将筑底反弹。具体来看，截至2022年5月2ζ0日，根据Wind一致预期数据，电气设备、电池、光伏板块2022年净利润增速靠前，分别达到103.6%/78.3%/65.7%，而运输设备、3C电子设备以及工程机械整体盈利增速预期较低，分别为-7.3%/-1.5%/4.7%。而从收入端来看，新能源赛道景气仍维持高位，电池、光伏板块2022年营收预期增速分别为71.9%和56.2%，但值得一提的是，上述两个板块2023年营收增速预计将有所下滑，下滑幅度分别为36.4和34.4pcts。相反，风电、军工等板块在2021-2023年营收有望维持稳定增长。
年报ਖ਼季后，૪市场上修对于新能源赛道（光伏、电池类）的2022年一致预期增速，下调汽车及零部件、工程机械等板块的∪全年收入预测。
原材料涨价对中游传统制造业盈利能力冲击有望边际改善，关注毛利率环比改善的细分环节。2021年下半年以来，原材料价格上行使得制造Ô业绝大部分板块盈利能力有所恶化，但随着工业企业存货水平高位回落，原材料价格压力有所缓解，复工复产有望推进业绩释放。202î2年3月全部制造业存货同比增加17.1%，与前一月基本持平。从分项∨来看，电气设备、仪器仪表库存压力较大，3月存货值同比分别+28.9%/+25.6%，但较2月下滑2.1/1.1pcts。而从盈利能力来看，对比2020年疫情之初，上市公司盈利能力出现大幅下滑，随着经济不断修复，企业毛利率水平将有所回升。此轮原材料上行对于电池类、工程机械、家电、运输设备、电气设备等板块的冲击较大，看好供应链恢复下相关行业盈利能力修复。
后疫情时▦代，关注制造业内外需共ω振机遇
疫情之下，制造业企业&头部效应明显加速，2020年以来制造业公司先后面临疫情带来的停工停产、上游原材料价格快速上∼行对盈利能力的冲击，但龙头公司在此期间凭借规模优势和上下游的议价能力，通过提前备货积极应对上游原材料涨价，平滑盈利Āe;能力下行风险的同时，依托效率优势快速提升市场份额，我们判断后疫情时代成本优势、效率优势的制造业龙头配置性价比凸显。
稳增长政策组合拳持续落地，关注超跌后૯的反弹机遇¦
基建和地产决定了国内经济的“大盘”，也是稳增长政策发力的主要方向。年初以来，局部地区疫情反复导致开工和销售节奏延后，2022年1-4月基建投资累计同比增速仅6.3%，近期召开的中央财经委第十一次会议和政治局会议，进一步确认了ࢮ基建将成为今年稳增长的主线逻辑。根据中信证券શ研究部地产组观点，预计2022年内基建增◯长将成为宏观经济逆周期调节的重要贡献来源，预计在财政积极前置的情况下，全年基建投资增速有望实现10%以上的增长。
海外开启加息周期，出口型企业将重点受੪益于人民币贬值，关注工程机械、家电等行业的出口机遇。自2022年4月下旬以来，人民币汇率快速下跌，截至2022年5月27日，美元兑人民币汇率下跌至6.74左右，从驱动因素来看，3月以来持a1;续高通胀加快美联储开启货币紧缩周期，3月、5月美联储会议均加息50BP，根据中信证券研究部固收组观点，美国4月CPI回落速度慢于预期，核心CPI韧性超市场预期，美联储紧缩预计采用加息前置策略，未来几次议息会议加息50bps的可能性较大，中美经济周期、政策▣周期分化进一步加剧，将支撑年内美元汇率维持强势。从企业的角度来看，当前的汇率水平兑对出口业务的收入和结算构成利好，对企业的影响主要体现在企业美元净资产增值和企业海外美元收入的增加。
中美贸易摩擦或将迎来新转机，取消关税将进一步利好出口型制造业。当前美国居高不下的通胀水平使得通过削减关税抑制通胀的可能性进一步加强。2022年3月23日，美国贸易代表办公室表示，将恢复部分中国进口商品的关税豁免，此次关ੇ税豁免涉及此前549项待定产品中的352项。5月3日，该办公室进一步宣布将启动对中国加征关税复审程序， 5月2≅3日，美国总统拜⊂登表示正在考虑撤销部分对华加征的关税。根据HS分类，2019年以来中国对美国出口累计值最高的分别为电机及电气设备、机械器具及零件以及家具等，分别达到3958、3317、1087亿美元。
工程机械方面，根据CME预测，预计5月国内+出口挖掘机销量在21000台左右，同比下降22.85%左右，较4月降幅进一步收窄，预计7-8月国内挖机销量（含出口ν）Ω同比增速有望回正，行业景气度边Í际改善，出口持续景气。其中国内市场预计销量12500台，下降43%左右，出口市场预估销量8500台左右（vs 4月 8502台），同比增长65%左右。稳增长政策持续发力，利好挖掘机、推土机等工程机械设备产销情况。
家电方面，人民币汇率贬值使得bc;家电出ⓦ口业务盈利能力有望持续改善。2022Q1，受制于国外地缘冲突和通胀高企，整体海外市场景气度有所回落。4月家用电器出口78.6亿美元（同比-5.3%，环比+5.4%），1-4月累计出口293.9亿美元（同比-5.3%）。整体来看，我♫们认为外需端人民币贬值、部分出口商品关税豁免预期带动海外需求修复，内需端后疫情时代消费者信心持续修复，传统家电即将迎来销售旺季，行业景气度恢复，中长期来看，稳增长政策下家电作为地产产业链后周期，业绩有望维持稳定增长。
–当前工程机械、家电等传统制造业板块估值已位于历史低点，稳增长a0;政策大力推进叠加汇率优势和关税豁免预期，内♨需、外销均有望稳定恢复。
░复工复产持续推进，关注ⓟ内外需共振下的新能源赛道超跌反弹（光伏、锂电、自动化、风电等）
“双碳”政策加速推进，清洁能源转型提速。2018年以来，我国可再生能源（风电、光伏、水电、核电）投资占比不断上升。2022年1-4月我国电源基本建设投资完成额1173亿元，虽然受局部疫情影响投资端有所滞后，但较2021年同期仍同比增长5.1%，其中风电、光伏及其他、水电、核电投资占比分别为28.3%/44.6%/18.9%/11.8%。2022年1-4月，全国发电装机容量约24.1亿千瓦，同比增长7.9%。其ࣻ中，光伏新增装机量3.67GW，同比增长110%，风电装机容量约3.4亿千瓦，同比增长17.7%；Σ太阳能发电装机容量约3.2亿千瓦，同比增长23.6%。
电力系统作为实现“双碳”的关键环节，根据2021年3月1日国家电网公司发布的“双碳”行动ù方案，“十四五”期间∨划建成7回特高压直流，新增输电能力5600万千瓦。到2025年，公司经营区跨省跨区输电能力将达到3.0亿千瓦，输送清洁能源占比达到50%。到2030年，公司经营区风电、太阳能发电总装机容量将达到10亿千瓦以上，水电装机达到2.8亿千瓦，核电装机达到„8000万千瓦。
φ τ光伏、风电：海外需求持续向好，国内装机稳定增长
俄乌战争后，欧洲能源结构转型加速，光伏、风电出口景气提升。俄乌冲突的爆发，使得欧洲不得不摆脱对于化石能源的依赖。长期来看，发展绿色能源成为减轻对传统能源依赖的唯一途径。2022年以来，英国Ċb;、德国、法国等多国先后出台能源结构转型方案。1）光伏：根据PV InfoLink统计，2022Q1中国出口光伏组件37.2GW，同比增长112%。其中出口欧洲16.7GW，同比增长145%。长期来看，根据欧盟委员会发布的“REPowerEU Plan”建议，2022-2025年年均新增光伏装机将超过40GW，2026-2030年年均装机约为56GW，料将推动全球新增装机增长和产业链出货的增加。根据PV InfoLink数据，预计2保守假设下022年全球非中国光伏组件需求在140-150GW，乐观假设下有望突破160GW。2）风电：2021年欧洲国家风电新增装机17.4GW，同比增长18%，其中陆上/海上风电分别新增14.0/3.4GW装机量。其中欧盟27国新增装机11GW，占63%，除欧盟之外，新增装机集中在英国、土耳其、俄罗斯等国家。2021年下半年，欧盟决议到2030年可再生能源在欧盟能源结构中的占比从32%提升至40%，这也意味着在2022-2030年期间，欧盟每年风电新增装机量至少30GW。尽管2021年欧盟成员国风电新增装机规模创历史新高，但若要完成2030年能源结构转型仍相去甚远。
国内方面，2022年光伏、风电新增装机有À望达到75-80GW和50GW以上。1）光伏：随着硅料2022Q2新增产能达产逐步贡献增量，供应链压力有望稳步缓解，预计行业将回归降本增效主干道，同时国内风光大基地、整县分布式推进及BIPV政策推动下，行业需求有望迎来加速增长。2）风电：随着海外加息导致原材料价格出现下行，风电产业链的成本压力出现一定程度的缓解，预计在整机厂商和零部件企业持续降本推动下，行业盈利有望在Q2迎来拐点。随着风电大兆瓦加速升级、大基地项目એ建设加快和风机整体降价，陆上风电装机有望迎来快速回升，收益率有望明显修复。
各省市规划未来“十四五”期间风电∪新增规模200GW+，光伏新增规模320GW+。2022年是落实“十四五”规划和碳达峰目标实施的关键期，新能源作为能源转型的主力军，开发力度空前。目前，河北、云南、内蒙古、山东、江苏等32õ个地区已明确规定“十四五”期间风光新增装机ð规模。
综上，ਊ充分考虑公司未来3-5年业绩成长性和估⊥⇑值匹配程度，在碳中和目标下，“十四五”期间风光装机中枢有望进一步上行。
ਪ电池类、工业自动化：高景气θ持续，后疫情时代机器替人有望成为主要趋势
锂电设备：受疫情影响，2022年以来新能源车产销量增速放缓，但仍保持较快增长。2022年4月国内新能汽车产、销量分为31.2万辆和29.9万辆，同比增长43.9%和44.6%，市场渗透率为25.3%，在整体汽车产业受损严重的情况下仍维持高速增长。根据高工锂电统计数据显示，2021年中国锂电池出货量为327GWh，同比增长130%，预计2022/2025年中国锂电池出货量有望超过600GWh/145›0GWh，年化复合增速超40%。海外方面，根据Wood Mackenzei的报告，随着欧洲和美国内部产能的提升，到2030年全球锂电产能市场将达到5500੭GWh，欧美市场产能份额的提升将有利于优质中国锂电设备企业加速海外业务拓张。受疫情影响，国内市场招投标旺季有望后移，预计随着复工复产的持续推进，新能源车产销量增长有望逐步恢复至疫情前水平，相关设备企业在国内、国外市场的招投标进展预计将在22Q3提速。
工业自动化：后疫情时代，我国人口红利逐渐消失。我国制造业就业人数自2013年达到峰值后持续降低，2020年已降至不足4000万，一方面是因为15-64岁适龄劳动力人口比重持续下降，而总人∫口近年间增长趋缓，近十年净增长不足1亿人；另一方面是因为我国制造业转型∂升级加Š速，逐渐降低劳动密集型产业占比，向第三产业发展的趋势明显。
新能源等下游需求旺盛，疫情之下工业自动化产业链短期有所影响，产业链⌊静待修复。工业自动化产业链主要分为控制系统、驱动系统、执行系统、反馈⌈系统和输出系统。从下游需求来看，动力电池、光伏、半导体等新兴产业仍维持较高景气。根据中商产业研究院数据，2022年中国工业自ú动化控制市场规模有望达到2360亿元，保持稳定增长，2016年以来年复合增速达到10%。
综上，我们认为2022年以来，受👽局部地区散点疫情的影响，新能源车销量增速有所放缓，动力电池装机增速下滑，在一定程度上影响上半年锂电设备、工业自动化公司的招投标进度，预计随着复工复产 的快速推进，国内、国外市场招投░标将重启，利好优质国内设备厂商。
总结来看，1）内外需共振下，受疫情影响较小的新能源赛道景气度维持高位，建议聚焦ⓢ2022年全年新增装机有望持续超预期的光伏、风电以及后疫情时代机器替人进程提速的锂电设备和工业自动化。2）稳增长政策组合拳持续落地，人民币贬值和关税豁免预期带动下，内需边际改善，外销保持强劲的工☏程机械、家电等板块有望迎来超跌后的反弹机遇。
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