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× 盈利寻底，预期先行。股价（预期）修复往往走在盈利（基本面）正式反ષ转之前，交易预期的上涨弹性高于基本面拐点出现之后，周期如此，消费亦如此。消费需求处于承压的尾声，预期走过至暗时刻，尽管需求复苏的预期和假设不稳定，但疫后预防性储蓄的释放和场景约束的打开对消费需求的提振是确定的。消费行业盈利增速和质量的稳定性是历史上超额收益的来源，在市场波动率较高期间，消费股往往能有相对收益，攻守属性兼备。•
估值回调充分，交易结构优化，赔率空间打开。1）估值处于合意水平：动态变化来看，2021年初茅指数调整至今，食品饮料、家电等行业PE和PB的下降幅度远大于新能源等行业；静态性价比来看，农林牧渔、消费者服务等જ行业的PEGƎ均在1倍以内。2）微观交易结构良好：2021年春节前，消费蓝筹ε交易拥挤度显著上升，逼近历史高点，一度引发微观层面的调整，当前交易拥挤度已回落至历史均值-1倍标准差附近。同时内外资减持至较低水平，消费相对成长的公募持仓占比之差已接近2015年创业板牛市以来的低点，消费股赔率优势凸显。
甄别疫情下供给侧优化的不同来源，行业远期盈利确定性提升。1）酒店、生猪行业疫情后进入漫长寒冬，供给快速出清，龙头集中度有望加速提升，从而形成规模优势▥；2）调味品行业近两年受到需求和成本双重压力∫，未来随着高成本下的供给出清和需求复苏，竞争格局有望改善；3）消费升级是白酒、家电行业的主要逻辑，当前行业集中度较高，–头部品牌市场竞争格局相对稳定，更需关注需求端的边际变化。
需求逐步回暖，消费行情迎来配置起点。2022年3月以来，੧消费板块的韧性凸显，对于利空明显钝化，尤其是在盈利预期大幅下修的3~4月，相对其他指数仍有超额优势。从行情的演绎上来看：1）经济结构转型叠加需求放缓，增长对传统经济部门的依赖度上升，而非下降，消费行业基本面尾部风险的定价收敛。2）稳增长逐步发力，随着对于房地产、疫情等政策预期逐步走向清晰，对经济前⊃景的预期逐步扭转，消费作为受益于经济回暖的后周期品种，已经展现出边际的配置价值。3）价格传导层面来看，下游消费竞争格局逐步改善，叠加PPI向CPI的≈传导，消费行业尤其是具有议价能力的龙头企业将充分享受盈利份额与估值弹性优势。
风险提示：1）疫情੍持²续性超预期；2）政策效果不及预期；3）海外冲突超ο预期发展。
&Ñgt;>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告χ，具体分析内容（包括风险提示ô等）请详见完整版报告。
报告名称：《કੑ预期见底，消费重ⓝ回视野》
发&#ffe1;布时间：202ટ2年6月2ગ0日
发布机构：国泰君∏安证券研究ⓝ所
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