å来源：华尔街见闻 作者朱雪莹
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虚增收入、超卖电池、转 移折旧？
◐ 一份海外机લ构的做空报告，把中国市值最高的电动汽车企业之一的蔚来汽车推到了风口浪尖。
6月28日周二，做&#ffe0 ;空机构灰熊（Grizz×ly Research）发布报告，题为《我们认为蔚来汽车在用Valeant那样的财会游戏，通过夸大收入和提高净利润率达到目标》。
灰熊在Ν报告中指出，正如2015年爆出会计丑闻的加拿大制药企ધ业Valeant，蔚来利用成立的武汉蔚能电池公司来夸大收入和盈利能力。另外，蔚来高层还与两年前披露财务造假的瑞幸咖啡关系密切。
针φ对灰熊的做空报告，蔚来方面发布公告称，该报告内容充满了大量不实信息以及对蔚来披露信息的误读。蔚来一直严格遵守上市公司相关准则，目前已针对该报告启动相关程序，请关注后续公告。公开资料显示，该机构曾连d3;续做空一些中概股企业。
截至发稿，∪≤蔚来´跌近10%。
港股汽车股跌ξ幅扩大，长城汽车跌ϒ近9%，理想汽车、小鹏汽车跌超7%。
⌋ A股汽车股持续走低，小康股份、长安汽车ϖ、广汽集团、金龙汽💼车、海马汽车等多股跌停，北汽蓝谷、东风汽车跌超9%。
◈ 蔚来利ࢵ用蔚能夸大收入和盈利能力
灰熊在报告中提及，正如当年Veleant利用药房运营商Philidor来夸大业绩一样，蔚来可能利用一家未纳入合并报表的关联方夸大ⓡ收入和盈利能力。而正是由于出色的经营业绩，蔚来汽车获得大 量个人投资者的青睐，助推蔚来汽车的股价自2020年以来飙升超450%，成为中国市值最高的电动汽车之一。
灰熊认为，上述提及的未纳入合并报表的关联方就是由蔚来成立的武汉蔚Ú能电池资产Ω有限公司，该公司于ૣ2020年成立，但是已经为蔚来汽车创造了数十亿美元的营收。
这种快速增长颇受瞩目，但灰熊表示，就像当年Philidor习惯性∋地帮助Valean👽◐捏造数据一样，自武汉蔚能成立以来，蔚来汽车也出现了不同寻常的超预期增长。
具体来看，在截至2021年9月的九个月内，在蔚能的助力下，∴蔚来营收和净利润分别被夸大了10%和95%，即营收和净利润分别虚增了26.17亿元人民币和17.ઞ77亿元人民ⓕ币。在蔚来2021财年的盈利中，至少60%由蔚能贡献。
通过将收集月度（电池即服务BaaS）订购的负担转交给蔚能，蔚来营收Ν加快增长。蔚能允许蔚来立即确认ર他们销售电池的收入，而不是在订购期（七年⌊）内逐步来确认营收。
灰熊认为，通过这种安排，蔚来已经通过❄提前确认七à年的收入，从ⓕ而扩大营收数据。
考虑到蔚能在近期披露了1.9万用户订购电池服务，灰熊怀疑，蔚能截至ü2021年9月3⋅0日是否真有4.0053万块电池库存。经过仔细调查，灰熊认为蔚来向蔚能销售了多达21053块a0;电池（价值约11.47亿元人民币）来增加其数量。在2021年四季度，这个数字只会变得更糟，经过估算，蔚来所供应的电池又虚增了多达15200块，这种做法对蔚来的盈亏状况影响巨大。
¡ 蔚来通过销售远超蔚能要求d0;的电池ù，在截止2021年9月的九个月内，蔚来的净亏损应高出95%。
自2020年ગ第四季度以来，蔚来净收入超出平均预期33%，收入超出平均预期5%。对于蔚来在2021年财年的表a1;现，华尔街预计其在该财年将亏损59.47亿美元，但相反的是，蔚来的净亏损为30.07亿美元，和预期少亏损50%（即29.4ϑ亿美元）
蔚来分拆BaΙaS业务 “人为”提高Ω业绩
蔚来在中国拥有并经营电池换电站，用户可以在短短几分钟内将电池⌊更换为新的、充满电的电™池组。
特斯拉此前î曾在201ω3年提出类似的想法，但由于营销、技术和财务等原因，后来完ⓘ全放弃了该计划。
然而灰熊表će;示，蔚来却神秘地把一个不合适的业务类型，转变成一个有前景的发展方向。自2020年四ઝ季度以来，蔚α来的换电站已从172个扩展到981个，秘诀是什么？
蔚来在其电池更换业务σ的基础上，推出了“电池即服务（BaaS）”，让客户μ可以选择购买一辆没有电池的汽车，这使得汽车的总价格至少降低了જ7万元人民币，并有望提高电动汽车的普及率。
灰熊提及曾困惑于蔚来分拆BaaS业务的举动👽，ο但根据调ੋ查得知，蔚来选择分拆蔚能，从而人为提高其换电业务和整体业绩。
根据👽蔚来的文件，蔚能是拥有BaaS业务中所使用电池的实体，并负责管理订购。因此，当用户订购BaaS程序时，蔚能੦是所有订购款项的接收方સ。而蔚能从哪里获得所提供的电池？灰熊认为，只有蔚来。
d3; 蔚来曾经表ਲ਼示：é
在BaaS下，我们将电池出售给武汉蔚能电池资产有限ࢮ公司c8;，即电池资产公司，而用户向电池资产公司订购电池的使用权❄。
自蔚能电池于2020年8月成立以来，蔚来便发现它是一个可靠且不断增长的收入来源。 ¶;在2020年运营的仅四个月内，蔚来对蔚能的销售额就达到了2.9亿元。在2021年，归属于该实体的收入进一▤步激增至41.4亿元人民币，占2021年总收入的11%左右。
ƿ ੈ整体来看，蔚来和蔚能γ之间的这种安排，在三个方面提供了帮助：
憨 提前数年确认收入，以此支撑估值；培养一个电池交易方，愿ળ意接受超出需求的电池销量；将折旧费用从其财务报表中转移。
ï 蔚来利用蔚能«拉动未来收入Ý
灰熊指出，如果没有蔚能，蔚来将不ⓖ得不在用户Þe;订购期确认订购收入。通常情况下，蔚来需要大约7年时间（经通胀ς调整后）才能产生全部订购收入，但是有了蔚能，他们就能立即确认收入。
换句话说，蔚来可以将大约7▒年的经常性收入提前并立即确认，借此人为地推അ动收入增长，而Å不产生任何额外的成本。
灰熊表示，如果蔚能不存 Β在，蔚来的财务又会如何？α
与蔚来Æ报告的27.96亿元人民币收入相反Ú，蔚来每个月会收到大约1984万元人民币，或者在截至2021年的9个月内大约1.79亿元人民币（2021年'约为2.39亿元人民币）。
通过蔚能计划，蔚来已经拉动了超υ过11.47亿元人民币−的收入，但灰熊估计蔚来在这一时期的真实净收入为亏损30.∋2亿元人民币。
ⓦ‡ 蔚来向蔚能Ν超卖电池
灰熊认为，蔚来有意向蔚能过度供应电池。通过计算BaaS网络的电池需求，结果表明蔚来提供的电池´数量远远超过合理数量。
根据蔚能电池的ABN招股书，截至ਫ਼2021年9月，Œ蔚能拥有40053块电池࠷。
但截至2021年9月30日，只有19000名用户订购了BaaS服务，这意味着多出了21053块电池。灰熊推断ü，此举帮助蔚来增加了14.7亿人民币的收入和2.ø94亿人μ民币的净收入。
并¶且按照灰熊的计算，在2021年四季度，蔚来又向蔚能出售了约19000š块电池，将其电池库存进一步增加了近50%。
支持者≠可能表示，蔚能购买过剩એ电池是为了保证运营平稳，但灰熊认为，电池销售应与用户数量相匹配，并且换电站的低ι利用率也否定了过剩电池需求的存在。
灰熊表示，对蔚来旗下25个换电站，他们曾每隔2小时观察一次，发现换电站的加权ਨ平均利用率仅为39%。
财会魔બ术：转移折旧成本
灰熊表示，创立蔚能的另一个好处是，蔚来ਭ可"以因此节省巨大的折旧成本。¨
根据蔚来披露的2020年20F，充电&换电基础设施和设备（包括电池）的ς使用寿命为5年。奇怪的是，蔚来最近将使用寿命Ê改为5-8年，这意味着资产负债ਫ਼表上的电池折旧率约为每年15%。
回顾蔚来在截至202φ1年9月的9个月内，对蔚能的销售额为28亿元人民币。灰熊认为，这些销售额几乎都是由电池销售构成的。假设这笔收入的利润率为20%¾，这将意味着蔚来在此期间合计将成本为22.થ5亿元人民币的资产，从其资产负债表中转移出去。
这意味着，在截至2021年9月的九个月内，这些电池将为蔚来节省ਫ਼了高达3.36亿元人民¿币的折旧成本，直ⓘ接影响（并夸大）了蔚来的利润。
灰熊估计，仅蔚能电池就能人为地将蔚来净利润提升30多亿×人民币。在截至2021年9月的九个月内，蔚来的净亏损为18.74亿人民币。但如ⓡ果没有这ô些财会魔术，蔚来的净亏损将增加近一倍，达到36.90亿元人民币。
总•而言之，灰熊认为未来通Ü过向蔚能过度供应电池和提前拉动收入，在截至2021年9月的9个月里，虚报了26亿元人民币的收入（约占该时期收入的10%）。更糟糕的是Â，该期间应报告的净亏损为36亿元人民币，这是蔚来实际报告亏损的两倍。
除了通过蔚能业务જ来给自己“增光添彩”外，灰熊还੍在做空报告中∃提及两家公司管理层的密切往来，以及与瑞幸咖啡之间的关键联系。
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蔚能的高层管理人员是蔚ਬ来的现任高管∋
灰熊提及，计划的实施需要一个潜在的“同谋”，助力蔚来加大对蔚能的控制。为实现这个目ૢ的，蔚能的两位高管目前兼任蔚来’副总裁和电池运营总监。
根据企 查查数据î，蔚能电池的董事长兼法定代表人沈斐τ和总经理兼董事陆荣华都是蔚来员工。
灰熊提৻及，这两位主管着蔚能的日常运作和重大业务决策，ઞ有效控制ੌ公司。并且灰熊还研究发现，沈斐和陆荣华在蔚能工作期间，继续在蔚来担任高管职务。
李斌☼和ੈ瑞幸“金三角”之一刘二海关系♠密切
灰熊还ⓦ在报告中指出，蔚来汽车董事长兼首席执行官李斌与愉悦资本的刘二海（瑞幸咖啡业绩造假案的核心人物）关系Ó密切，刘二海是瑞幸股东“金三角”——陆正耀、李辉、刘ડ二海中的关键人物。
据灰∃î熊整理，李斌和刘二海以及愉悦资本的密切关系表现为：Θ
刘二海自2005年以来担任汽车互联网公司易车的董事，2011年起任独立董事。易车一直由李斌控制。2019年9月，在评估易车私有化交易的特别委员会中，刘二海被任命为其中的一名独立董事。有报道称，刘二海是蔚来汽车和摩拜单车的早期投资者。蔚来资本和愉悦资本曾联👽合投资二手车交易服务商ળ优信多达3.15亿美元，另一做空机构JCap曾在2019年的报告中披露优信财务造假。
报告还称，李斌被誉为“中国马斯克”，但他过去参与创业的企业——易车、易鑫、摩拜都经历了股价或估值暴跌，到它们被私有化â或被出♨售时，估值远低于巅峰期水¤平。
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