比亚迪的万亿市值和1.36%的利润率

　　炒”股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时੝，全面，ⓕ助您挖掘潜力主题机会！

　　α作者 ઼| σ刘丁

♪

　　来源 |&n ੌbsp;财经十一人

　　导语：摆在比亚迪>面前ી的问题是：利润率能否与Ÿ市占率同步上升？

　　Δ2021年以来，比亚迪汽车全系产品陆续换装“DMi混动系统”和“刀片电池”，推动其多个车型&#263c;热销⊂。

　　2021年ð全年，比亚迪汽车销量同比ⓢ大增82.8%，达ζ到72.1万辆；2022年1-5月，比亚迪继续高歌猛进，汽车销量同比增长161.9%，达到51.2万辆。

　　比亚迪（002594.SZ）的市值也一路走高，2022年6月10日突破万亿元，成为੫全球市值仅次于特斯拉（NASDAQ:TSLA）和丰田汽车（NYSE:TM）的车企ৄ。之后回调，截至6月2×7日收盘，比亚迪市值9321亿元。

　　但是，比亚迪汽车业务的毛利率却从2020年的25.◙2%下降到2021年17.4%，2022年一季度仍在♬♤下降。公司整体净利润率也一路下滑，从2020年的3.84%下降到2021年的1.84%，2022年一季度的1.36%。

　　比亚迪有三大业务：汽车、手机部件及组装、二次充电电池。2021年，三Î者分别给比亚迪贡献了52%、40%和7.6%的收▨入。઺

　　比亚迪不单独披露各业ઠ务的季度毛利率，但披露−综合毛利率，该指ú标从2021年底的13.02%下降到2022年一季度的12.4%。

　　2021年下半年以来，手机部件及组装业务毛利率从半年报的7%提升到了年报的7.57%，充电电池业务占比很小，因此2022年一Ņ季度综合毛利੘率的下降源ࣻ自汽车业务毛利率下降。

　　比亚迪证券部解释说，汽车业务<毛利率下降主要💼是受到原Û材料价格上涨影响。

　　但同样是面对原材料涨价和政府购车补贴下降，蔚来（NYS¹E:ਭNIO）、理想汽车（NASDAQ:LI）、小鹏汽车（ⓞ9868.HK）、特斯拉的毛利率却不断提升。

　　研究发现，ⓝ比亚ⓣ迪的问题在于Ņ：

ⓗ　　垂直一体化´的模式导致采购成本很难有ô效降低；

ΒΖ　　人ⓖ海战术导致生产制造环节很难降本增效；

　ι　车型主打性价↑比അ，提价难度大；

　　2019年到2021年产ࢵ生了10.9万辆库Ô存车，跌价损失µ突增，拖累利润；

　ਫ਼憨　软件能力不足，限制了新收入开拓。♤

◘　　降本提价∞对比亚迪都不容易਩

　&#222e;　汽车企业毛利率水平受多Ø种因素઎影响：原材料价格、零部件采购及生产制造成本、政府购车补贴、汽车产品售价。

　　原材料价格上涨、政府购车补贴下降，会侵蚀企业的盈利，但企业仍有可能对冲¦这些影响，甚至അ能让毛利率不降反升⋅。

　　2020年，理α想汽车、蔚来、小鹏汽车的销量分别为3.3万辆、4.4万辆、2.7万࠷辆，但2021年他们均达到1Ä0万辆左右的规模，分别为9万辆、9.1万辆、9.8万辆。

　　销量更高，意味着能以更低的价格采购零部件，也意味着Φ生产制造环节的固定成本能被平૟摊到更多数量的产品上，相当于降低了平均成ⓖ本，因此毛利率得以提升。

　　理想汽车在2021ਪ年年报中解释，હ公司毛利率之ࢵ所以能够提升，是因为“供应链管理的成本控制提升”，以及汽车产品平均售价提升。

　　初创汽车公司的销量从无到有，规模效应对毛利率提振明显。特斯拉这种销量已▥经很大（2Ψ021年94万辆）的车企，则通过技术创新降低生产◘制造成本来提升毛利率。

　　比如，特斯拉开创性的采用一体成型的大型压铸机，将车身的70多个零部件精简为1个，从而摊薄制造成本。特斯拉 还不断在汽车设计上做减法，砍掉不必要的零部▤件，简化生产工序⊇。

　　比亚迪2015年到2021年的年均销量为47❄.2万辆，അ规模也已经很大。同时比亚迪一直采用垂直一体化的模式，Û坚持自己研发、生产几乎所有新能源车零部件。

　　比亚迪产品规划及汽车新技术研究院Ý院长杨东生说，早期中国❄新能源车产业链空白，找国际零部件巨头帮助开发电机、电控等零部件周期长、花费贵，因此比亚迪选择自己做。♣

　　比亚迪202௄1年推出并得到市场认可的î混合动力系À统DM-i，从2003年开始研发，历经四次迭代。

　≥　比亚迪从锂电池业务起家，并且于2005年建立自己的IGBT♠（电压驱动型功率半导体）研发团队，目前其动力电池、IGBT芯片产品不仅供应↵自身，也对外销售，并在动力电池、芯片行业中具备较强影响力。

　　此外，比亚迪还自己生产LED车灯、LED显示屏、热‹泵空调、电动空调压缩机、扁线电机、中央网关、网关控制૪器、音૩响系统、NFC车钥匙产品，而其他汽车企业通常从第三方供应商购买这些产品。

　　垂直一体化模式在保证了零部件供应的同时，也带来了运营效率低的问题。封闭的供应链体系，也束π缚了企业的活力，’不利于员工释放潜力。ય

　　最重要ô的是，中国汽车产⇑业发展至今，本土零部件企业已经愈发成熟，内部È垂直一体化，无法达到外部专业化生产的规模效应，这意味着成本难以降低。

　　比亚迪意识到了这一点并从2018年启动改革，打开供应链ૄ，从外部采购零部件，并分拆零部件业务，成立弗迪系公司，推动它们市场化运作√，对外销售零部件产品Ǝ。而比亚迪在向弗迪系公司采购零部件时，也会要求其与外部同类产品竞价。

　　不¬过，迄今为止，改革进展不快，比亚迪ê汽车的零部件仍然依赖弗迪系，未♫能有效降低采购成本。

　　2021年，比¡亚迪汽车业ધ务盈利能力下降，但比亚迪半导体股份有限公司的净利润却大增574%，被证监会问询：比亚迪向比亚迪半导体采购的时候，是⌊否存在利益输送？

　　在比亚迪分拆出的零部件业务子公司中，比亚迪半导体是改革进展最快੟的，已进入IPO审核阶ਰ段，但其收入来自比亚迪的比例仍然高达60%，日常工作中也仍在使用比亚迪的👽财务系统，其财务独立情况也被证监会问询。

　　在生产制造∼¥环节 上，比亚迪想降低成本也不容易。

　　比亚迪依赖人海战术。比亚迪最早生产电池的时≤候，通ν过拆解同行的全自动电池生产线，建设了由人′工替代昂贵自动化设备的生产线，从而降低了生产成本。

　　但是，人海战术要求更多人力来匹配销量增长，而人∴力成本在逐年上升，同时ξ人工产线也不能像自动化产线那样通ગ过升级软硬件来持续提升效率。

　　2021年，比亚迪员工总↔数增加了6.4万人，达到28.8万人。据胡润百富报道€，2022年૜比亚迪还将招聘15万人。比亚迪未披露各业务的员工比例，若按营收比例推算，汽车业务的员工数量不低于15万人。

　　2021年长城汽车、广汽集团、长安汽车员工总数分别为7.8万人、9.7万人、4.2万人，而他们的产量分别是比亚迪的1.7倍、2.9倍、3.1倍。上汽集团产量547.3万辆Υ，ો全国最大，是比亚迪的7.3倍，其员工总数为20.7万人。

　　特斯拉2021年全球员工总数10万人左右，产量93.6万辆，其上海工厂员工8000人Í左右，产量48પ万辆，显示了数੤字化、智能化生产的先进性。

ð　　小鹏汽Υ车、蔚来、理想汽车规模较θ小，员工总数均在1.5万人上下。

Ù

　　在刀片电池生产方面，虽然刀片电池不需要使用昂贵的镍、钴、锰，成本更低，但仍需要用碳酸锂，而碳酸ਪ锂的价格在2021年下半ˆ年飞涨。

　　另外，刀片电¸池生产难度更高，其细长的体型需要用新的生产线制造，良品率提升难度大，这意味着生产线折旧成本更高。但随着未来刀片电池的产量和良品ਜ਼率提升，其平均制造成本或许能够下Ñ降。

　　除了采购、生产હ制造环↑节，汽车企业也可以通过♪提价来对冲原材料涨价。

　　比亚迪2☎021年曾小幅提过几次价，但对提升毛利率作用不明‍显。2022年以„来，比亚迪又提价了几次，但其结果也还不明确。

　　比亚迪汽车2021年平均出厂&#266c;价为14.86万元，2021年θ经销商优惠幅度有不同程度的减少，相当于ρ变相提价。

　　2022年ω2月1日，比亚迪官方提价10œ00元-7000元不等，3月16日，再ð次提价3000元-6000元不等。

　　小幅度提价，ï对冲原材ο料涨价的效果有限；大幅度提价，又容易损害销量。比亚迪的车型主打性价比，特斯拉、蔚来、理想汽车主઩打中高端市场，车型平均售价超过30万元。相比起来，比亚迪目标客群对涨价的耐受力更小。

"

&#25d0;　ç　高库存侵蚀利润率

　　◊从2019年到2021年૤，比亚迪积累了10.9万辆û库存车，由此带来的存货跌价准备等损耗，也拉低了比亚迪利润率。

ૉ

　　汽ⓐ车公司每年的产量减去销࠷量就是库存量。

　　A股乘用车上市公司产£销数据披露较为完整，其中，剔除表现不稳定的海马汽车、北汽૩蓝谷、小康股份，再剔除产销规模高出比亚迪七八倍的上汽集团，我们选取长城汽车、长安汽车、广汽集੠团做库存对比。

　　2019年市场疲软，比亚迪、长城汽车&#263d;、长安汽车都积累了库存车。长城汽车在2020年和2021年销量多于产量，消化了不少库存车，得以ષ保持3年间的产销平衡。比亚迪则◐是连续3年高额库存。

　　2021年，比亚迪库存商品的账面价值达到177Ν.9亿元，远高于长城汽车的48.≈5亿元，广汽集团的41亿元，长安汽车的3⇔3亿元。

　　同年，库存商品账面价值占营‍业收入的比例，比亚迪高达8.઎4%，长城汽车为3.6%，广汽集团为5.4%，长安汽车°为3.1%。

　　为应对市场需求，汽车公司通常会保有一定¨数Ä量的滚动库存。但若库存商品账面价值显著高于同行，产销规模又并Ï没有高于同行，则必定积累了卖不出去的库存车。

　　比亚迪的库存∏商品主要为汽车、手机零部件，∂比亚迪不披露二者的具体占比，无法得知比亚迪177.9亿元的☎库存商品中有多少是汽车。

　　不过，如果按照比亚迪平均单车售价15ਜ万元计算，10.9万辆库存车价值为163.5亿元。（此数字仅供参考，实际工作中，比亚迪可根据自己确定的价格认定í库存车的઱价值。）

　　ⓖ比亚迪ਗ਼积压的10.9万辆库存车中，至少有8.3万辆是旧款车。比亚迪从2021年才开始大规模生产搭载DM-i混合动力系统、刀片电池的新款车，而2019年和2020年分别积压了4Λ.6万辆和3.7万辆库存车，合计占比76%。

　　旧款的库ⓖ存车是否能顺利卖出‏去呢？并不容易&#263f;。

　　2021年，比亚迪车ℜ型热销，主要是因ࣻ为搭载了先进硬件：其2021年1月推出DM-i混合动力系统，将混合动力车型的价格拉低到同档次的燃油车相同水平，੝显著提升了产品性价比。

　　4月开始全系换装“刀片电池”，提升了产品安全性；8月推出e平台3.0的首款车型海豚。这使得比亚∪迪2021年销量提升到7ੇÆ2万辆。

　　但是，比亚迪旧款车型的竞争力并不强。从2009年到2020年，比亚迪的年销量始☞终维持在40万辆上下੘，仅在2010年和2018年达到过52万辆，2020年仅销售了3⋅9.5万辆。

　　搭载先进િ硬件的新款车型的优异性能，客观”上降低了旧款车型的吸引力，使'其销售难度增加；另外，比亚迪不断推出的新品牌和新车型，与旧款车型价位接近，也会挤压旧款车型的销路。

　　例如，2021年8月推出的纯૧电动车型海豚，与比亚迪e2车型同处░于10万元左右的价位；2022年3月上市的插电式混合动υ力车型驱逐舰05，与比亚迪秦系列同类车型同处于13万元上下的细分市场。

　　“通常来说，汽车企业生产出的汽车产品会压给经销商，ƒ就算卖不出去，也计为经销商的库存。如果汽车企业自身的库存升高，说明确实是很难卖，经销商处都压不动了，只好留给汽车企业自己。”一位汽车公司中层销售ત人士表示ⓞ。

⁄

　　2019年到202υ1年，比亚迪库存商品账面价值从ý101亿元攀升到177.9元。

　　同时比亚迪的存货跌价્损失、开发支出减值损失、无形资产减值损失、合同资产减值损失总额，从2019年的1.53亿元提升到2020年的9੭亿元、2021年8.57亿元。这比ο2014年到2018年5年间年均2.6亿元水平高了三倍半。

　　库存产品积压的越એ久越过时，比亚迪需要承担的产品跌价损　失就越大；旧款车型如ⓢ果已经被认定没有市场前景，此车型所获得的无形资产也会被认定为损失。

　　另外，除了积压在汽车公司的库存车，积压在经销商ૠ处的库存车也会有跌价或者卖不出去的情况，这会给੥汽车公司造成合同资产减值损Ë失。

　　根据测算，2020年到2021年，比亚迪的存货跌价损失、开发支出减值½损失、无形资产减值损失、合同资ä产减值损失（计入资产减值损失项目），∫导致比亚迪净利润率降低了0.5个百分点和0.4个百分点。

　　2022年一季度，库存商品对比亚迪业绩造成∼的侵蚀仍在大幅增加。其资产减值损失同比增加78%，达到2.33亿元。（比亚迪未披露其构成，但根据往年情况，比亚迪的资产减值损失主要◑由存货跌价损失、开发支出减值损失、无形资产减值损失、φ合同资产减值损失构成。）

Ð　　ω同期长城汽车、广汽集团、长安Ö汽车没有类似的库存大幅度增长。

　　←如果新款¹车持续热销，比亚迪的库存车就不会继续增加，旧库存也不会让比亚迪伤筋动骨，但由此👽产生的跌价计提会持续压制比亚迪的净利润率。

　　软件能τ૥力不足，¥限制开拓新收入

　　2021年以来，比亚迪的市场份额迅速提升。2௄022年1-5月，比亚迪在国内新能源车市场的占有率已经☏从2&#260e;021年底的16%提升到25%。

　　摆在比亚迪૟∗面前的问题是：利润率能否ੜ与市占率同步上升？

　　汽车智&#ffe0　;能化浪潮下，汽车龙头纷纷重视起软件订阅收费和客户服务，试图从硬件制造公司转型为科技服Ø务型公″司。

　　大众汽车2016年提出要向出行服务商转型，福特汽车2017年提出要转型为提供出行产品和服务的多元ભ化汽车科技公司，奔驰201ˆ9‹年提出要转型为互联网新出行服务商。

　　传统汽车企业的净利润率仅有3%-5%左右，૧但软件服务公司的净利润率Θ通常可达15%-20%。◯

　‍　特斯拉靠软件升级提升车辆性能，还开发了完全自动驾驶系统（👽FSD），不仅在车辆˜销售时赚取利润，还赚取软件升级和FSD软件的利润。

　ⓖ　并且，根据其设想，特斯Î拉将打造平台服务能力，不仅要构建类似苹果公司的软件体系，提供购物、娱乐服务；还将打造∧出行服务平台，车主可以将车辆共享，接入出行平台并成为自动驾驶出租车赚取外快，而特斯拉也将通过这些平台服务赚取更高利润。

‘

　　2020年，特斯拉首次实现年度盈利，净利润率为2.7੕3%，2021年大幅提ù升到了10.5%。

　　这个成绩首先归功于规模效应。2020年，特斯拉销Θ量50万辆，2021年94万辆。规੨模翻番，采购成本、生产成本随之下降્。

　　软件收⊆入大幅上升也功不可没。到2021年第三季度，该收入已达8.94亿美元，λ占特斯拉当季总收入的6.5%♬。

　　多家券商预测，到2025年，特੡斯拉以FSD软件订阅费（最新价格为一次性支付1.2஻万美元，或每月支付199美元）为主的软件ⓓ服务收入将突破百亿美元。

　　最激进的预测来自申港证劵，该♠公司2021年9月在名为《特斯拉产业链：超预期渐成常态，产业链将再起东风》的研报中预测：2020-2025年，特斯拉软件收入的复合增长率（GAGR⊃）为63%，2025软件收入将达216亿美元，占当年总营î收的18%。

　　蔚来为车主提供差异化的充电和售后服务方案，并利用线上的App和线下的体验店“NIOHouse”营造છ用੭户社群、增ਯ加用户黏性，赚取服务的利润。

☎　　蔚来也研发了自动驾驶平台系统，推出按月付费的订阅模式，并将自੎动驾驶软件服务∈看成是公司毛利来源之一。

　　Ω小鹏汽车2019年发布了其辅助驾驶系统，是中国首家自主开ä∧发自动驾驶技术并装载于量产车上的汽车公司。

　　其自动驾驶功能软件此前售价2万元到3Ô.6万元，后为扩大客群而调整为免费模式；小鹏汽车৻在2021年年报中说，公司将开发先进软件来开拓收入来源。੠

　　理想汽车虽然对自动驾驶相关软件免费，但将软件费用隐含在了车价当中。理想汽车也推出会员模式，通过为车φ主提供保养、É上门取ô送车、流量等平台服务赚取利润。

　　目前，软件收费γ和服务的商业▒模式，汽车公司仍在探索中，相关收入占比虽然不　高，但毛利率高，显示了该业务的前景。

　∫　2021年，小鹏汽车服务收入9.46亿元，毛利率33.2%；理想汽◊车服务੡收入8.8亿元，毛利率44%。

　　相比之下，比亚迪在&#256d;软件પ收费和客户服务方面落后了Α。

　　王传福曾在比亚迪2੥018年全球开发者大会上表示，比亚迪要成为“硬件标准平台提&#260e;供商”，并说“专业的事情让专业的人去做”，比亚迪专注硬件开发，智能座舱软件和自动驾驶软件将与外部供≠应商合作。

　　智能座舱软件，比亚迪自研了DiLink智能网联系统，提供智能座舱ⓨ的ઞ基本操作软件，面向消费者的શ智能座舱应用软件，比亚迪主要依赖外部供应商。

　　自动驾驶软件，比亚迪自研了智能辅助驾驶系统Dipilot，但主要是针对自动驾驶•涉及的车辆硬件底层，消费者直接💼感知到或使用到的自动驾驶软件，比&#263b;亚迪仍依赖外部供应商。

　　在2021年9月的e平台3.0发布会上，王ò传福介绍说ਰ，汽车智能化分四个部分，智能车控、智能动力、智能驾驶、智能座À舱。

　　有观点认为，比亚迪在前两者能力很强，这是汽车智能化◈的硬实力♠，比亚迪完全可以据此立于不败之地，即便后两者交给合作伙伴去做৻。

∏

　　就汽车主机厂是否会变成软件巨头的代工厂这个曾经热议的话题而♪言，上述观点成立，但&#263b;从增加盈利能力这个维度出发，面向消费者的软件能力不足，主机厂就很难向消费者收取软件服务费。

　　与合作ৄ伙伴共同收费虽然也是选项Λ，但涉及分成谈判，博弈ટ复杂。

　　在用户服务方面，比亚迪仍是传统的经销商૙服务模Ρ式，而造车新势力α注重搭建用户会员体系，直接服务用户。

　　比亚迪已开始通过投资增强自动驾驶能力：2021年3月，比亚迪战略投资自动驾驶芯片企业地平×线，要与其在智能驾驶芯片、&#263c;智能驾μ驶计算平台、视觉感知算法等方面开展合作。

　　ઙ2021年12月，比亚迪宣布与自动驾驶软件领域的初创公司Momenta成立合资公司深♧圳迪派智行科技有限公司，要与其融合发展高等级智能驾驶技术；2022ϒ年2月，比亚迪投资激光雷达企业速腾聚创。

　　ਪ2022年2月，比亚迪ÿ与百度达成合作。百度为比亚☏迪提供“行泊一体智能驾驶产品ANP”，覆盖停车场、高速公路的应用场景，百度还为比亚迪提供人机共驾地图。

　　2022年3月，比亚迪宣布与芯片企业英伟达合作，计划从2023年上半年开始，在部分੊车型上搭载英伟达的自૊动驾驶ˆ产品。

　　થ但合੊作模式之下，比亚迪能否跑通软件收费和服务收费模式，与合作方如何分配利润，💼都还有待观察。

24小时滚动播报最新ο的财经资讯和视频，更多粉丝福利扫描二维码关注（Ζsinafinance）ù

Υ新浪财¨经意见反馈留言板

¿

All Rightⓚs Rνeserved 新浪公司 版权所有਩