中宠股份“劲敌”乖宝宠物冲刺创业板：国内宠物食品龙头争夺战

　　来૯源： 市&#25d0;值风云 ⊂

　　乖宝宠਩物的成长性、′毛利率和营收结构，都优于ઘ中宠股份。

　　巴菲特有句投资名言：“人生就像滚雪球，最ਲ਼重要的事是发现很湿的ਫ雪和很长的山坡ä。”

ο

　　在风云君看来←，国内宠物食品行业称ⓘ得上是一条“长坡厚雪”的赛道。

　　⌈&#25a1;中国宠物行业白皮书显示，2012-2021年，我国ο宠物食品的市场规模从157亿元增长至1282亿元。

　　除2020年受疫情影响外，2012年至今，国内宠物食品ⓒ的市场规模在多数年份维持20%以上的同比增速，年均复合增长率（îCAGR）达26.3%，远超全球平均水平É的6.2%。

　　（来û源ⓒ：乖宝宠物招股ભ书）

　　在A股市场，已有数家上市或拟上市的国内宠物食品企业，包括：中宠股份（002891.SZ）、乖宝宠物（拟创业板上市）、佩蒂股份（300673.SZ）、福贝∫宠物（拟上交所主板上市）和路斯股份（8¤32∠419.BJ）。

　　从营◙∨收规模来看，Ç中宠股份和乖宝宠物是最大的两家，2021年营收分别为28.8亿元和25.8亿元。

　　（来℘源：Ë乖'宝宠物招股书）

　　　目前，乖宝ð宠物已通过深交所第二轮»问询，有望登陆A股市场。

　　中宠股份长期有“国内宠物食¿品龙头Д之称，但从乖宝宠物的招股书来看，似乎有取而ý代之的潜力。

　　顺便一提，乖宝宠物的第二大股东为◘KKR & Co（KKR.US），后者持股21.2%。乖宝宠物因此是国内宠¹物食品赛道的参与者中，最受外资私募股权♫青睐的一家。

　　੒（来源：乖ù宝宠ø物招股书）

　　财ξ务Š大比≅拼：乖宝宠物更胜一筹

　　（一）乖宝宠物成长性更♡优，Š产品结构更£均衡

　　2021年，Ã中宠股份ઢ和乖宝宠物的营收同比增速接近，两者分别为29.1%和27.9ⓨ%。

　　从近3年成长性来看，乖宝宠物则更૯优于中宠股份。2019-੤2021年，中⌊宠股份和乖宝宠物营收的CAGR分别为29.6%和35.5%。

　　宠物食品主要包括&#ffe1;∧宠物主粮、宠物零食和宠物保健品ਫ਼三大品类。中宠股份和乖宝宠物均已实现了全品类覆盖。

&#256d;

　Ì　（来源઴：乖宝宠物招股书）

◐　　两家公司Œ的产品均以宠物ê零食为主。

中宠股份的宠物零食（包括罐头）营收占比曾长期超过90%，近年来有所下降，2021੠年仍ੑ高达85.2%；ù

ੇ

&nηbs∈p;

2⇑021年，乖宝宠物的宠物零食营◈收占比为Ÿ63.3%。

　　同时γ，两家公司近年来均ਜλ在推进发展宠物主粮。

　　2021年，中宠股份和乖宝宠物的宠物主粮营收ⓖ占比分别为11.9%和¤10.6%，较为接近ઞ。

　　ਫ਼综上，乖宝ñ宠物的产品φ结构更均衡。

ૢ੥　　੩（二）持续盈利能力均仍待观察

　　乖ਰ宝宠物ৄ的毛利率，比中宠股份更为稳定ਭ。

　　2019-2020Ä年，中宠股份Π毛利率要较乖宝宠物低约5个百分点ⓘ。

　　2021年，中Î宠股份的毛利率明显下滑，进一步拉大与乖宝宠⊇物的差距，两者毛利率分别为20.0%和28.8%。ⓢ

⊂

　　乖宝宠物的最τ新盈利规模也已超过中宠股&#263f;份。

　　2021年，中宠股份实现净利润1.3亿元，净利润率为4.4%；乖宝宠物实现↑净利润1Å.4亿元，净利ℜ润率为5.5%。

　　两家公司的持续਩盈利能力都不算稳©定，仍待观ਗ਼望。

　　中⌋宠股份的净利润♠率先经历了2020年的上升，然后在2021年明显⇐下滑至三年的最低点。

Ρ　　乖宝宠物2019年的净利润率低至0.ⓤ3%，自2020年起大幅跳升，☜并于2021年暂时维持。

　　⌉转型国内市场，是艰Ë∼难但必须走的路

　　（一）业务转型方面，ૉ&#266a;乖宝宠物更领∫先

Ô

　　中宠股份和乖宝宠物的发展历程相似，都是以OEM∂/ODM业务起家，即最初主要为欧美、日&#25d0;韩企业代加工宠物食品。

　　近年来⇒，两家公司都试⊆图从OEM/ODM业务中转型，通过ੜ打造自主品牌的方式，发力国内市场。

&#256e;

　　在国内宠物食品ê赛道，乖宝宠物比中宠Þ股份暂时更具领先优势。

　　−2021年，中宠股份仍有76%的营收来自境外，24%的营收来自境内。而º乖宝宠物的境内营收占比近3年均保持在50%以੎上。

　 　（来μ源：乖宝Π宠物招股书）

　　2021年，中宠股份境内营收规模约只有乖宝宠物的一Β半，两者分别为6.9亿元੧和13.3亿元。æ

　　不过，中宠股份一直在国内市场努力追赶。2019-2021年，中宠股੊份境内营收的CAGR为41.7%，૜远高于境内市场的26.3ੇ%。

»　　（二੦）转型之路ઢ艰难但必要

ৄ

　　国内宠⊄物食品厂商为何一定要转型？

　&#25bd;　除了ⓠ内需因素外，近年来外部环境的重大变化，也促使ⓡ国内宠物食品厂商加快“回归”本土市场。

　　2019年5月，美国宣布对从中Υ国进口的宠物&#222e;食品征收25%的关税，国内厂商的出口价格优势从此被削弱▣。

　　同时，宠物食品加工是ü劳动õ密集型产业，全球范围内各厂商产品同质化程度½较高。

　　近年来，泰国、越南等新ⓙ兴经济体凭借其低廉的人力成本，‾在宠物食品市场的竞争中获得价格优势∉，冲击了国内厂商的海外市场需求。

　　更为重要的是，长期以来，国内宠物食–品厂商为海外企业加工宠∏૤物食品，可谓是只能挣个辛苦钱。

　　OEM/ODM业务的客૞户通常是海外大型零售商和知名宠物品牌运营商，比如沃尔玛（ÍWMT.US）、斯马克（SJM.US）、品谱（SPèB.N）等。

　　ⓩ以境外营收占比较高的中宠股份为ટ例，2021年，其前五大客户的营收占比高达44.6%，其中最大客户的营收占比达2ઘ4.9%。

⇒　　（∀来源：中宠股份招股书）છ

　　由于国内厂商按照客户订单需求生产‚宠物食品，并∈依赖于与੕他们的长期合作，因此议价能力相当薄弱。

　　以乖宝宠物为例，其OEM/ODM业务的઎毛利率，长期要♥较自有品牌业务低出10û个百分点以上。

　　202ૡÙ1年，乖宝宠物自有品牌业务和OEM/ODM业&#25d0;务的毛利率分别为40.8%和24.2%。

¢　　（来源：乖宝宠਩物招股书）

　　议价权薄弱的原因，还在于海α外企业Ö对宠物食品的进口需求以低&#266a;附加值的宠物零食为主。

　　宠物零食以ਬ各类烘干肉Ÿ干为主，૜通常只需对鸡胸肉、鸭胸肉等原材料进行简单加工。

　　2021年，乖宝宠物的境外®业务¸营收中，97.4%来自宠î物零食。

　　（¹来源：੧乖⊂宝宠物招股书）

　　另外&#222e;，同样是销售宠੬物‏零食，境内和境外的毛利率却能相差了一倍。

　　2021年，乖宝宠物的境内零食毛利率高达43.8%，境外零&#260f;食毛>利率却½只有24.8%。

&#ffe0　;

　　◯（来源：乖宝宠物招Ê股书）

　　厂商接下来更愿意发展哪个市场，显੍而ⓤ易见。τ

૥

　　争夺Σ国内੐宠物食品市场之路

　ૄ　À（一）不同的品牌策„略和营销投入力度

　　在国内宠物食品行业，雀巢、玛氏等国际品牌由੪于进入市场早，树立了专业的形象，主要在中高端市▣场占据份ૠ额。

　ੌ　中宠股份与乖宝宠物，同样定位于中高端市场Ô，但两家公司选择了不同的品牌策略。⊆

　　中宠股份走的是多品牌策略，目前打造了以“Wanpy顽છ皮”、“Zea¢l真致”、“Toptrees∠领先”为主的品牌矩阵。

　　乖▩宝宠物则一直专ૉ注于2013年推出的“麦富迪”品牌，即便后续推出了°定位更高端的“弗列加特”系列，仍归属于同一品牌旗下。

　　风云君认为，在与海外成熟品ࢮ牌的竞争中，国内厂商的“破局¿”之道在于消费者教育，即为年轻的自主品牌树立起良好的信誉和广£泛的知名度。

Ζ　　两家公司最大λ的期间开支均是销售费用，绝对金额在近年来不断增¡长。

　　2021年，中宠股ÿ份的销售૦费用突破2.ü4亿元，乖宝宠物接近3.6亿元。

　<　无论是绝对金ⓞ额，还是占营收比重上，‾乖宝宠物的营销投入力度更大。

　　202ⓝ1年，乖宝宠物和中宠股份的销售费用率分别为13.8%和ઘ8ઞ.4%。

　　Õ（Þ二）宠物主粮有利于实ⓙ现品牌溢价

　વ　值得一提的是，在抢占国内市场的过程中，乖宝宠物把宠物主粮视为核心产品，而非长期੤以来更擅长的宠物零食。

　　风云君认为，从这&#25d3;一层面来看，乖∀宝宠物体现出了更大਩的野心和前瞻性。

　　从国内宠物食品市场消费结构上看，宠物主粮是最ા大类别。2021年，宠物主粮和宠物零食的市场规模分别为8ƒ92亿元和346亿元。

　　（来源：⌈中宠股×份招ω股书）

　　同时，相比简单加工而成的宠物零食，ৄ宠物&#ffe0　;主ત粮也更具溢价空间。

　　原因是宠物主粮α作为宠物每日的主食，所含营养素和能量必ਪ须能满足宠物全面的营养需求，因而更讲究β科学营养配方和加工工艺。

　　宠物食品行业原材料占成Ý本比重较大，无论是宠物零食还是宠物主粮，原材料占生产成本ੈ的比例均ૌ超过80%。

　　宠物零食原材料主要以采购价格较高的鸡胸肉、鸭胸肉为主，通常在ਯ主料中占⇐比70%左◊右。

　　而Ê宠物主粮的原材料以采购价格相对较低的玉米、大米和豆粕等谷物为主，后者通↑常在主料中占⊃比50%左右；鸡胸肉、鸭胸肉在主料中占比只有10%左右。

　　以乖宝宠物为例，202ⓘ1¯年，鸡胸肉和Ρ鸭胸肉的每千克采购价格分别为10.7元和13.7元，而大米、玉米、豆粕等谷物类的每千克采购价格仅为3元左右。

੡　૙　（来源：Ñ乖宝宠物招股书）

　　因此，乖宝宠ચ物宠物主粮å的毛利率也明显高于宠ì物零食，2021年分别为37.4%和29.9%。

　　⊕（来源：৻乖宝宠物招股书）

　　¤‚乖宝宠物产能扩张更激ⓕ进

&#256f;　　≈两家公司近年来均仍处于不断扩大☏产能阶段。

　　过去3年，中宠股‌份和乖宝宠>物的累计ª资本开支分别为6.3亿元和6.2亿元。

　　乖宝宠物的扩张更为激进，尤其χ是其营收å规模仍长期小Υ于中宠股份，但2019-2020年的资本开支却比中宠股份更高。

　　目前，两家公司ⓙ均尚未能通过经营活动实现Í足够的“造血”，­导致自由现金流长期为负。

　　过去3年，中‌宠股份੓和乖宝宠物的累计自由现金流分别为-3.0亿元和-3.9亿元。

　　在这种情▣况下，&#222e;通过上市募资来一次“大（lao）输（yi℘）血（bi）”，显然是不错的选择。

　　乖宝宠物拟募资的6亿元中，有3.7亿元计Ÿ划用于“宠物食品生产઩基地扩产建设项目”，也就是继续增加产能。

　　（ਫ਼来源：乖宝宠物招૧股书）બ

　　实际上，乖宝宠物的流સ动资金੍还算充裕，产能是否需要扩充也有待☻商榷。

　　截至2021年，乖宝宠物账面上的货币资金达3.6亿元ࢵ⊇，略高于中宠股份的3Ι.5亿元。

　　由于境ઞ内ਠ业务营收占比高，应收账款周转天数也短于拥有较多境外ODM/OEM赊账客户的中宠¶股份。

　　20Κ21年，中&#25bc;宠股份和乖宝宠物的应收账Š款周转天数分别为41天和21天。

　Ņ　（来源：乖Ð宝宠物招股书±）

　　乖宝宠物在2021年大幅≈缩▒减资本开支的原因，也不是因为没钱了，而∋是现有产能尚需消化。

　　近年来，乖宝ð宠物的宠物♤主粮和宠物零食产品产销率保持高位，均Δ在90%以上。

　　从产能利用率来看，宠物零食的产能利用率相对较高，但仍不足95⇑%；而宠物主粮的产能利用率逐ા年下滑，2021年已经降至64.7%°，产能已经严重过剩。

　　（来源：乖ý宝宠物招્股书）

　　在A股宠物食品赛道⇐上市或∅待上市企业中，乖宝宠物颇有看点，主要原因ó有二：

૮（ઍ1）OEM/ODM厂商向国内市场转型是行业趋势。从这点来看，乖宝宠物先À发优势明显。

∠

¯੬ 

（2）培育自主‌品牌是实现溢价的关键。乖宝宠物在国内主推中高端品牌“麦富迪”‎，能够集中营销资源投入单一品牌，短期内占领用⌋户心智。

　　在“国货替代”趋势兴▦起的今天，风云君期待在国内宠物⌉食品领域，国产品牌的也能实现百花齐放、做大做强，而不再只从事低附加值环节，话语权被海外品牌占领。ξ

　ⓚ　来源：&#256f;⋅

&#263a;24小时滚动播报最新的财经资讯和视频，更多粉丝福利扫描二੆维码关注（sinafinance&#25bd;）

新∏浪财经意见☞反馈留言&#25c8;板

Aਠll Rightતs ReseÙrved 新浪公司 版权所有