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作者&nφbsp;| 刘“a1;洋
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§ 来源 | Ψ黑鹰光伏
导语：“一些ƿ企业一定要慢下来， 靠厮杀成不了赢家。现在一拥而上的੩企业，将来肯定会死掉一批。”
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几天前，一份巨额采购协议震ÍΞ惊光伏界。
A股双良节能(600481.SH)公告，全资子公司双良硅材料(包头)有限公司近期与通威股份有限公司旗下四家子公司签订了《多晶Ι硅购销框架协议ઘ》。
合同约定2022年至2026年买方向卖方−采购多晶硅料约22.2ઝ5万û吨，预计采购金额达560亿之巨。
也就在੦同一天，双良硅材料（包头）有੫限公⌉司举办了隆重的40GW单晶硅项目一期20GW产能全面达产庆祝活动。
出席这次达产活动者包括：双良集团董事局主席缪双大Σ、副主席江荣方，董事长缪文彬、总裁马培林、党委书记缪志强等董事会全体领导，以及双良集团ਭ各职能部门、各大产业板块总经理，此外还有双良硅材料（包头）有限公司、双良销售团队以及中化三建等参ࢮ建单位的代表们。
¸过往多年，这家企业在光伏领域可谓▒籍籍无名。而仅一年多的时间，双良节能在光伏领域ε凶猛布局，迅速打开了局面和知名度。
新能源产业方兴未艾。乾坤未定，在光伏下一轮洗牌Ð中，很多豪赌光伏的企业都可能成为黑马，દ当然——也可能成为炮灰Û。
缪双大是👽谁？双良节ࢮ能ઍ是谁？
双≡ 良节能ª是谁？
ⓙ凶猛的进击，意味着抓到“风口”，Ý亦ψ可能是在“赌命”。
双良节能实控人、集团董事局主席缪双大显然知道其ë中的机遇和凶险，其对企业自我的♠定◙位颇为审慎：
光∫伏是一⁄个伟大的Ÿ事业，也代表着双良的奋斗方向。
但我们要清醒的认识÷到，双良是光伏的“新兵”，我们੍要发挥双良低碳研究院的优势，自主℘研发、自主创新，同时虚心向同行“老大哥”学习，快速提升经营管理水平、快速提高操作技能。
双良节能已成立27年，登陆资本市场也有19年之久，但这么多年来，其规模一直未能做大ⓨ。此次紧抓双碳与光ৄ伏风口，未来能否“一举定江山”，尚未可知。
亦如两年里无数跨界、加码或转向光伏的资本，风∠头正劲的双良节能，可作为研究的典型样本之一。回溯一年多ö时间的进击，双良节能布∼局光伏相关业务颇为凶猛。
据统计，2021年至今双良节能公布了三大光伏投资项目，项目总投资预算合计182亿元，涵盖单晶硅片、光伏组િ件两大核心领域。此外，近一年多时间双良节能签Î订的光伏重大销售合同的合同金额已近7બ00亿。
几乎是在短短一年时间，双良节能成了光Š伏领৻域一个重ⓖ要的玩家。
一定要快。综合各种动作来看，双良节能的决策层无疑在以最大的可能加码È光伏，由此，其相关◐业务ćc;亦随之狂飙。
2021财年，双良节能“光伏新能源”实现销ì售收入12.14亿 元，同比增长了586.64%；2022年第一季度 实现营收和净利润17.34亿元、1.36亿元，分别同比增长了299.50%和389.58%。
此外截止μ2022年3月末，双良节ੑⓤ能收到客户预付款规模达13.36亿元。
从股权结构上，笔者发现，双良节能股权相对集中，大股∑东均为“双良系”，其中实际控制人缪双大共持有公司11.78%的股权。▩
其中缪双大直接持有公司0.90%的股权，通ϒ过双良集团有限公司等多家双良系મ公司间દ接持有10.88%。
此એ外，双良节能µ上市至今，大股东和实控人从未做过任何减持和质押，公司管理层以实现企业长期健康经营为己任，而且控股股东双良集团和实控人看好公司未来的发展前景，曾分别于2015、2018年增持0.31ઢ%和0.9%。
当然，如上述，凶猛扩张，狂飙突进的同时，双良节能无疑也面临一些难题，如暴涨的资产负债率、新低的偿债能力、羸弱的资本实力等ƿ问题都有待企业管理层予以解决，而这也ⓘ事关扩张成👽败，投资者应予以重点关注。
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多次转੦型√折戟
纵观双良节能发展史，这家企业可 谓❄是“发☞家于节能，闻达于光伏”。
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1982年，从部队转业的缪Α双大辞掉了钢厂“铁饭碗”，成立了一支施工队，转战到上海做ⓒ中央空调安装生意，开启创业之路。
1995年，双良成立，并于2003年登陆A股。彼时双良已经成为国ò内最大的中央空调生产商之一，溴化锂制冷机国«内市场占有率60′%。
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1982年，改革春风吹到江边小城江阴。刚从部队ⓒ转业的缪双大辞掉了钢厂“铁饭碗”，成立∅了一支施工队，转战到上海做中央空调安装生意，开启创业之路。
2003年4月，双良集团已经઼成为国内最大的中央空调生产商之一，溴化锂制冷机国内੪市场占有率60%。缪双大于是ⓕ将双良集团的核心资产“双良空调”运作上市。
有资本加持之后，2005▤年，双良与瑞士高效换热器制造商Calorifer公司合作成立换热器事业部；200'6年，进入电站空冷器领域；2010年þ，双良股份更名双良节能，完成转型升级；2014年，完成对德国CBT公司空冷器业务的并购。
但在资本市场摸爬滚打后，缪双大个人财富反而持∼续缩水。财经无忌作者萧田c8;分析，背后原因在≈于，上市之后，缪双大曾推动双良节能频频进行并购重组，但结果不如人意。
2007年，双良节能通过受让和增资方式控股利士德化工75％股权，后者涉足苯乙烯和EPS等大宗化工产品的生产销♫ਪ售，在行业中具有一定的竞争地位。
但由于化工行业毛利率不稳定，a0;直接拖累公司整体毛利率。一年ઢ后，૧双良节能剥离利士德化工。
2015年²5月，双良节能又耗资约2亿元收购商达环保业绩，双方签下“对赌协议”。但商达环保业绩全未达标。2017年8月，双良节能又将所持商达环保全部股权以1.8®8亿元出售给控股股东双良集团。
除此以外，৻双良节能还跨界重ˆ组两家互联网企业，布局多元化业务，最终的结੭果也都以失败告终。
转型的失利最终导致双良节能盈利能力下滑，且资产规模大幅缩水。到2014年底，公司总资产为77.61ë亿元，而在2ąc;017年底，仅为38.54亿元，缩水39.07亿元。
ⓐ 值得一提的Ο是，就在缪双大之子缪文彬出任ⓘ副董事长的2015年，双良节能置入双良新能源85％股权，将体外多晶硅还原炉业务置入上市公司主体。
由是，双良节能虽然重新回归主业Ý，但营收表现仍旧一般。历经多õ年发展，其已是中国最大的溴化锂ćd;制冷机、热泵和空冷器生产商和集成商。
虽然已是“第一”，无∩奈所处行业市Ι场整体规模较小，双良节能的营υ收规模并无凸显。
重压之下Φ，ਮ双良节能急于找到新的业绩增长点，新能源为这家企业的发ω展带来了新的曙光。
ⓗ 狠抓光伏੨“风口”ϒ
双良节能介入新â能源发展始于2015年，当年其以重组并购的方式切入光伏多晶硅核ਲ਼心生产设备（ੑ还原炉）领域，而今，双良节能“多晶硅还原炉”业务的市场份额已数年居国内第一，行业占有率保持在65%以上。
થ不过，囿于细分市场空间与剧烈，双良节能营收规模还是没有大的“起色”，其“多晶硅还原炉ⓙ”业务收入甚至在2019年、2020年出现大幅下降，2020年仅为1.77亿元，占其整体营收比重仅为8.54%，销售规模较巅峰时（2018年）下降了60.05%。
在光伏领域，双良节能的成名之战当属进军光伏最核心赛道之一û——基于此前在光伏装备领域多晶硅还原ਜ炉的基础，双良节能的决策层决心顺势大举拓宽产业链，从上游往下延伸进军光伏硅片业务，而后再到进击组件环࠹节。
2021年3月1ćb;5日，双良节能发布公告称，其与包头市人民政府、包头稀土高新区管理´委员会拟签署《包头40GW单晶硅Ο一期项目（20GW）合作协议书》，公司在包头市稀土高新区分两期建设共40GW单晶硅项目。
双良ⓐ节能一期项目总投资70亿元，建成年产20GW拉晶Õ、20GW切片项目。Ċa;
根据可行性研究报告分析，本项目建设期两年，自开工之日起计算，项目建设期第1 年开始实现部分产能，第3 年为达◐产年，‾预计达产后平均年营业收入为108亿元。
¼ 以自身并不大的体量，已如此手笔进击光伏，双良节能的实控人与决策层肯定下了“破釜沉舟ઘ”的决ࢵ心。
根据地方媒体的报道：双良单晶硅项目从正式签约、破土动工、批量生产，历时206天，实现当年签ⓨ约、当年Œ建设、当年投产，当年产生效益，创造了引以为傲的“双良速度↑”。
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单晶硅一期项目20GW产能的达产，标志着双良距离40GW的目标更近☻一步，目前单晶三厂正在如火如荼的建设中∴，预计10月底可实现40GW产能全部释放。
事实上，双良节能单晶硅项目已在贡献业绩，据统计，2021ąc;年双良节能实现单晶硅片销售收入2.35亿元，但问题是——毛利率仅为-12.05%。
其原因在于，扩产初期公司硅片业♩务承受较大的折旧，而在产能逐步释放后，有机构预计公司硅片业务毛利率将逐季度上升至行业ℑ20-25%的正常水平。
整ા个光伏产业一片火热，供应链剧烈博弈背景下，双良节能Λ的¨上述战略布局得到了市场的认可。
据统计，20≡21年至今，双良节能签署的重大销售合同（亿元以上）合同金额合计达656.88亿元，其中6˜36.86亿元销售产品为单晶硅片。ⓣ
但双∅良节能的Φ野心显然刚刚才“启动Υ”。
å 2022年4月6日，双良节能发布投资公告称，计划在包头稀土高新区共投资50亿元建设20GW高效光伏组件项目，项目将🙀分期实施：一期5GW光伏组件项目总投资预计15亿元，建设期两年，Þe;后续15GW产能建设将在一期项目启动后根据产品市场情况逐步实施完成。
◯ 动辄数十亿近é百亿的投«资，必然引发更多投资人的关注与疑问。
在不久前的一次机构调研中，有人提问ý，大意ઘ是：组件难度不高，竞争格局已趋于稳定，公司为啥还要涉足组件î业务？
双良方࠽面回复：其一，公司既有的在节能节水业务多年积ð累♣的大量电力客户资源可以协同光伏组件业务的市场拓展。
其二，公司做组件也得到了当地政府的大力支Á持，公司将在现有上游大尺寸单晶硅片业务的基础上，进一步延伸和完善公司👽在光伏♦产业链的战略布局。
å其三¸，组件业务可以推动公司硅片的销售。
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实力ε如何支撑野φ心？
在光伏这个重资产行当，企业想发展、扩张，除了比拼战略远见†及执行力，更需要比拼资本实力，没有资金Ú，再好的策略也不过纸上👿谈兵。
Δ 那么，拥有超百亿扩张野心▧的双良节能资本实力到底ⓟ如何？
一般来说，企业资本最核心ⓡ的来源是企业所创造的净利润积累。据统计，近20年（Ξ2002年-2021年）双良节能¾合计创造净利润仅为41.12亿元。
这样的盈利∅能力显然还不足以支持其上述产业雄Ζ心。
笔者认为，在企业扩张的同时，我们尤其要关注其负债变化，经d0;历过折戟沉沙的史玉柱曾总结道：“10几年前的民营企ñ业，现在还活着的不到♧20%。
主要问题其实∨不是管理不善，而是财务危机—⇒—投资失误导致资金紧张，最后资金链断裂。他常挂在嘴边的一句话是，企业最怕在现金流上出问题，企业亏损不一定会破产，但现金流一્断企业就会完蛋。”
而投ω资者对双良节能资产负债¹率较快速的增长趋a1;势也应予以重点关注。
é 梳理发现，2021年末，双良节能资产负债率已达过去20年最高值的72.66%，同比增长∀了26.50%，2022年3月末双良节能资产负债率已再次攀升至74.86%。
Δ 另一组数据显示，双良节能偿债能力已降至十年历史最低Ñ值，2021年末速੨动比率仅为0.69，2022年3月末降至0.65。
（注：速ⓖ动比率是指速动资产对流动负债的比率。它是衡量企业流动资产中可以立即变现用于偿还流动负债的能力。一般情况下，速动比率为1：1时比较合适，大于1说明企业具有较强的偿债能力，若是小于1，则说明其存在一定的偿债压ƒ力。）
但整体看，Ä目前双良节能仍不存在લ偿↵债危机。
比如据统计，截µ止2022年3月末双良节能拥有18.05亿元资金ćf;储备，短期有息债务规模为â17.16亿元，资金净值为0.89亿元，仍处于净现金状态。
” 然而，这样¸的资本实力˜何以支撑其百亿产业扩张战略？
事实上，缺钱几乎是光伏企业੫的“通病”，纵观整个光伏商业发展史，很少有光伏企业Ì能够依靠自有资金储备支撑长期的扩张战略，基本都是⊃靠负债扩张，此时对外融资能力就成为决定扩张成败的重要因素。
尤其是在某特殊时期内∏，比如金融危机期间，企业融资规模的大小，也从侧面印证了ζ企业的信誉力及资本号ˆ召力，这是一个企业最核心、最竞争力的组成部分之一。
º 公告显示，1月22日双良节能“2021年度非公开发行股票预案”获得证监会审核通过。
根据公告，双良节能≥计ς划募集资金不超过34.88亿元，其中30亿元用于“40GW单晶硅一期项目（20GW）”，4👽.88亿元用于补充流动资金。
综上👽分析，此次定增成败将对双◙良节能扩张战略产生重要的影શ响，我们将予以持续关注。
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∑豪赌的几±大风险
历史的一粒灰˜，落到我们头上，可能就是一座山Χ，也可能是一片广阔的草原。×
“双碳”目标下，共识达成≅，未来的发展趋势可谓气吞万里如虎。光伏也似乎迎来了最好的发展时代。
然而，对于那些છ加速跨界光伏，或者转σ型中巨资加码光伏的企‘业而言，新机遇的背后，也可能潜藏这巨大的风险。
李俊峰老师曾在不久前的一个采访中表示，ⓓ一些企业ćd;一定要慢下来， 靠厮杀成不了赢家。他甚至警告，现在一拥而上的企业，将来肯定会死掉一批。他说碳中和时代中国要为全球做贡献，顾及别人的死活，不能只顾着自己。
一♥片大好的趋势下，产业的难题、变数、痛ⓚ苦却一点都没有减少；而光伏产业整体大热的背景下，“赌命者”又何止双良节能一家？੫
可以预期◘，不久的未来，巨头之间的竞争，新旧势力的竞争，央国企与民企的竞争、国内外的竞争，各种你死我活€的争夺Î必将出现，产业格局也可能发生巨大变化。
虽然，双良节能仅用一年多时间就ϑ创造了“双良奇迹”，“光速”打下基础，拿下巨额订单，并得以持续加码光伏赛⊄道Λ；然而，长远来看，光伏未来潜藏的巨大变局可能带来的风险，不得不防。
此处引用财经无忌萧田的部分分Āf;析≤：ધ
其一，从目前整个中国光伏行业实力梯队来看，双良节能‡处于行业末端的第四梯队，从传统业务上延伸、跨界到光伏硅片等领域 或能分一杯羹。
但从长远来看，光伏行业是一个典型的重资产制造业，Φ双良节⊂能并不具备竞争€优势，此次入局光伏是否在未来行业里占据更权重的位置，还要打上一个重重的问号。
其二，双良行动已经慢了一步。一旦头部中环、隆基ਠ等发起价格战，生Å存空间最先受到挤压的就是双良节能这样的中小型企业。
其三，对比整个硅片几百GW的产能规模，双良节能的产能放在这个群雄林立的硅片市场上看，并不显山露水∠。但对░企业自身而言却是重金布局下的“孤注一掷”。
从双良节能方面来说，突然把大部分资金押注在一个χ自己不是很了⌊解的行业，而且短期内无法带来现金流的情况下，很容易给公司的经营带来系统性风险。
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