高瑞东 赵格格：经济走过低点

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　　核Γ心观点੘

　　事件：2022年7月15日，国家统计局å发布2022年二季度经济数据。【1】二季度GDP增速0.4%，wind一致预期1.1%；【2】固Ǝ投累计增速6.1%，wind一致预期5.9%；【3】社零单月增速3.છ1%，wind一致预期-0.5%。

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∨　　核心观点：ફ

　　6月经济在ૉ5月的基础上进一步修复，基建投资增速反弹至两位数，制造业投资、社零、出口增速均出现回升，但房地产投资却出现回落，恢复尚需时间。经济†已经走过低点，向前看，预计三季度基建增速将持续反弹，社零、房地产投资也有进一步向上修复的空间，下半年经济将延续复苏势头，全年经济走出V型曲线。◊

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　　考虑二季度受疫情冲击&#256f;较大，实现全年5.5%左右预期增速目标有挑战。上半年GDP累计增速2.5%，若全年GDP增速达到5%到5.5%区间，对应下半年单季度增速落于7.2¤%至8.1%区间。

　　固投增速小幅回升超市છ场预◐期，基建反弹⇐至两位数增速。

　　6月固投略超市场预期，单月增速5.8%。其中，房地产开发Ρ投资੕跌幅扩大、制造业投资小幅回升，基建增速反弹至两位数，是Ψ固投回升的主要拉动力。

　　专项债加速发行，预计三季度基建将持续反弹。融资端，6月新增专项债发行约1.36万亿，刷新历史记录，且国常会部署金融债券筹资3000亿元，਩为专项债项目资本金搭桥。项目端，年初以来多次顶层会议均强调要加速项目审批，推进网上审批、打捆审批。&#25b3;项目端和融资端同时ਜ发力，三季度基建投资增速将持续反弹。

　　地产🙀销售继续回暖，但投资增速回落。6月房地产销售额跌幅继续收窄，并拉动开发商到位资金修复。但是，开发投资单月增速却出现回落，一方面或因受土地购置费拖累，另一方面新开工和竣ⓩ工增速继续走低，开发商施工端动能尚未完全恢复。7月以来30大中城市房地产销售出现回落，表明居民购买力后劲不足，仍需要政策进一步呵护ટ。

　　制造业投资单月增速小幅提升。制造业单月增速从7.0%提升至9.9%，但细分行业增速有升有Õ降，仅化学原料及制品、纺织单月投资增速回升，其余行业普遍回落Ε。૜在房地产销售低迷、消费疲弱的冲击下，制造业复苏动能依然承压，预计下半年出口增速将重回下行轨道，也会进一步拖累制造业复苏势头。

　　社零增速超市场预期，汽车∂和可选消费大幅反弹。◘઻

　　6月社零单月增速3.1%大超预期，是二季度内首次转正。受益于全国疫情回落，居民消费场景恢复，叠加各地促消费政策持续发力，汽车和可选消费品消费增速大幅回升，增速转正，而必选消费૨品和石油制品消费增速小幅回升，居住品类消费则依然受房地„产拖累，增速为负。预计三季度社零将持续温和复苏，但近期全国多地出现零星疫情，疫情防控压力依然很大，预计&#260e;会对居民出行和外出消费造成制约。

　　风险提示：ૢ¶全球疫情反复，国际局势进一步升级。

　ધ　财政发力亟ⓠ需提速6³月经济数据进一步回升

　　事件&#25d0;： 2022年7月↑15日，国家统计局发布2022年6月经′济数据。

　　【1】二季度GDP增速0.˜4%，wind一∝致预期1૮.1%，前值4.8%；

　　【2】Ú生产单月增速3.9%，wind一致ટ预期ü4.5%，前值0.7%；

　◘　μ【3】固投累计增速6.1%，wind⊕一致预期5.9%，前值6.2%；

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　　【4】社零单月增速3.1%，wind一致&#260f;预期-0ℜ.5%，前值-6.7%。

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∞　　核心°观点：

　　6月经济在5月的基础上进一步修复，基建投ÿ资增速反弹至两位数，制造业投资、社零、出口增速均出现回升，但房地产投资却出现回落，▦恢复尚需时间。经济已经走过低点，向前看 ，预计三季度基建增速将持续反弹，社零、房地产投资也有进一步向上修复的空间，下半年经济将延续复苏势头，全年经济走出V型曲线。

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　　考虑‍二季度受疫情冲击较大，实现全年5.5%左右预期增速目标有挑战。上半年GDP累计增速2.5%，若全年GD­P增速达到5%到5.5%区间，对应下半年单季度增速落于7.2%至8.1%区间。

　　¶二、GDàP：实现全年5.5%目标有挑战

　　ˆ二季度经济增速回落至0.4%，略低于市场预期。一季度GDP增速4.8%，二季度在疫情冲击下，GDP单季度增速回落至0.4%，达到2020年二季度以૎来的低ઝ位。

　　从生产法来看，第一产业增速表现平稳，小幅回落1.6个百ી分点至4.4%。第二、第三产业分别较一季度回落4.9和4.઎4个百分点，单季度增速回落至0.9%和∩-0.4%，对经济构成较大拖累。

　　从支出法来看♦，五大分项的二季度单季度增速，相对一季度均出‚现Ä回落，房地产投资、制造业投资和社零增速回落幅度分别回落10.1、7.5、7.9个百分点，基建和出口增速分别回落2和3个百分点。

　　考虑到上半年GDP累计增速2.5%，若全年GD<P增速达到5%到5.5%区间，对应下半年单季度增速为7.2%至Þ8.1%区间。国家统计局在7月15日的新闻发布会上表示，当前世界经济滞胀风险上升，外部不稳定不确定因素增加，国内需求收缩、供给冲击ઙ、预期转弱三重压力犹存，实现全年经济增长预期目标有挑战。

　　Ó三、基建：大幅反弹，三Φ季度将持续发力

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　　6月固投单月增速进一步反弹，超市场预期。6月固投累计增速6.1%，略ૄ超wind一致预期5.9%。6月固投单月增速5.8%，高于4月的2.4%和5月的4.7%。其中，6月房地产、›制造业、（广义）基建投资单月增速分别为-9.4%、9.9%和12.0%，房地产投资增速跌幅较5月扩大1.6个百分点，制造业和基建投资增速分别较上月提升了2.9和4.1个百分点。

　　6月基建增速反弹至12%。5月基建单月增速为7.9%，ળ6月增速上行至12.0%。分项来看，电热燃气及水、水利公共投资单月增速快速上行至24.1%¡及18.0%，交通运输、μ仓储和邮政业增速则回落至-1.2%。

　　专项હ债加速发行，基本完成全年发行任务。5月30日全国财政支持稳住经济大盘工作视频会议指出，要确保今年新增专项债券在6月‌底前基本发行完¥毕。6月新增专项债发行约为1.36万亿，刷新单月发行历史记录，累计完成发行3.39万亿，基本完成全年任务。

　　基建融资端和项目端同步发力，增量政策不断加码，预计三季度基建将∅持续反弹。融资端来看，二季度♡专项债加速发行，6月29日国务院常务会议决定，通过发行金融债券等筹资3000亿元，用于补充包括新型基础设施在内的重大项目资本金，为专项债项目资本金搭桥。项目端来看，年初以来多次顶层会议均强调要加速项目审批，5月13日新华社刊登国务院第五次廉政工作会议（4月25日召开）全文，指出要提高投资Α审批效率，推进网上审批、打捆审批。

　　在专项债前置发行、项目审批加速的支撑下，预计三季♫度基建投资增速将持续反弹。从基数来看，去年二、三、四季度基建两年平均增速（以2019年为▒基期，下同）分别为3.7%઺、-0.5%、1.4%，三、四季度基数较低，也将给基建同比增速带来支撑。

　　四、房地产：销·售回暖，&#25bc;投资转冷

　　6月房地产销售跌幅进一步收窄。6月全国房地产销售额增速છ从5月的-38%回升至6月的-21%，房地产销售面积增速从5月的-32%回升至-18%。销售端的改善，直接拉动了开发商到位资金的修复，6月到位资金单月增速回ા升了9个百分点至-25%，其中居民购房款和开发贷增速分别回升了17和2个百分点。但是，开发商自筹资金增速回落了4个百分点，或因开◯发商在6月、7月迎来了海外债到期高峰。

　　销售回暖，但6月房地产开发投资增速却出现回落。6月房地产开发&投资单月增速从5月的-7.8%回落至-9.4%，接近4月低点-10.1%。我们猜测，一方面是受到土地购置费的拖õ累。一季度土地两集中出让整体表现不佳，4月、5月土地购置费单月增速持续回落，预计三季度内，土地购置费将持续对房地产投资构成拖累。另一方面，新开工和竣工面积增速持续回落，6月单月增速µ分别回落了3和9个百分点至-45%和-40.7%，表明开发商施工端动能尚未完全恢复。

　　7月高频数据显示，房地产销售面积掉头回落，楼市仍需政策呵护。截至7月14日，30大中城市（去除数据波动较大的青岛）房地产销售面积增速从6月的-17🙀%回落至7月的-38%，一、二、三线城市分别⊕回落了7个、28个和14个百分点。5月以来，多地持续推进房地产限购政策调整，青岛、武汉等放开部分区域全部限购政策，这也使得居民在6月集中释放购买力。但7月以来，房地产销售面积再次回落，指向居民购买力后劲不足，仍需要政策进一步呵护ý。

　　五、制造业：∴压力依然存ⓦ在，ਊ仍需政策呵护

　　6月制造业投资单月增速小幅提升。6月制造业投资累计增速从5月的10.6%¡回落至10.4%，单月增速从7.0%提升至9.9%，不过依然低于去年9月至今年3月"，10%以上的单月增速水平。

　　细分行业增速有升有降，化学原料及制品、纺织单ਫ月投资增速相对Â上月回升13个和2个百分点，其余行业如高技术的运输设备（相对上月下降7个百分点，下同）、汽车（-10个百分点），低技术的食品（-7个百分点）、有色⇔金属（-14个百分点）投资增速均出现较大幅度回落。

　　究其原因，一方面长三角地੧区在5月恢复生产后，高技术产业链快速恢复，5月投资增速冲高后，环比基数压力较大；另一方面，在房地产销售低迷、国内消费疲弱的૜冲击下，低技术制造业整体承压，尤其是有色金属、食品行业，6月•投资增速均出现大幅回落。

　　二季度出口整体表现较强，对制造业投资带来强力拉动。但向前看，随着海外æ总需求扩⇒张速度逐步放缓，美国消费动能转弱，预≥计下半年出口增速将重回下行轨道，拖累制造业复苏势头。

　　六、社⇑零：汽车和ઠ可选ⓣ消费快速反弹

　　6月¼社零增速转正，超市场预期。6月社零单月增速3.1%，高于wind一致预期-0.5%，是继4月、5月社零转负后的首次转正。餐饮消费增速也出现大幅回升，单月增速从-21.1%回升至-4.0%，但仍与今年2月增速8.9%有较大差距。随着7月、8月进入暑期消费旺季™，预°计餐饮消费还有向上恢复空间。

　　实物消费方面，受益于全国疫情回落，&#256f;居民消费场景恢复，叠加各地促消费政策发力见效，汽车和可选消费品消费增速大幅回升。汽车方面，5月以来多地启动汽车促销政策，汽车销售增速也从5月的-16.00%上行至6月的13.90%。可选消费方面，增速从5月的-9%转正至6月的4%，金银珠宝、化妆品、通讯器材、办公用品消费增速分别较上←¦月大幅上行24、19、14和12个百分点。

　　必选消费品和石油制品消费表现相对较为平稳，增υ速分别比上月回升了6和1个百分点至15ઠ%和9%。居住品类增速也出现大幅回升，但依然受到房地产景气度低迷的拖累，单月增速上升了10个百分点至-0.2%。ⓡ

　　预计三Ø季度社零将持续温和复苏，但速度相对较慢。一方面，5月底以来各地就汽车、消费电子、家电消费开启新一轮促消费政策Ǝ，助力下ਜ਼半年消费恢复。但另一方面，近期安徽、江苏等地的新增感染者数量快速上升，“外防输入，内防反弹”的疫情防控压力依然很大，疫情的零星散发也会对居民出行和外出消费造成制约。

　　七、风⁄险提示ⓡ

　　球疫情反Ý复，Ρ国际👽局势进一步升级。

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