股价现存18%下跌空间

௄

　　炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖ࢮ掘潜力主题机会“！

　　来源ⓛ：环球老&虎财经　app 

　　看空研报在Aથ股向来罕见，像海通国际这样明确看空古井贡酒的研报更是“稀缺”。此次海通国际在研报中细数了古井贡酒高估值下的三重挑战。并认为在三重挑战下，古井贡酒的质地匹配不了当前的股价，海通∼国际↵给出的目标价是190元，需在现价234.55元/股的基础上下跌18%。

ੋ　　两个月内，ઞ海通国际二૨度看空古井贡酒。

　　7月25日，海通国际发布研报，ç将古井贡ⓢ酒的目标价维持190元不变，调低投资评级至“弱于大市”。倘若按照上市公司27日的收盘价231.55元/股来计算，还有18%的下¾跌空间。

　　对于看空古井贡酒઼，海通国际详细描述：首先是核心市场增速放缓，省外拓展尚需检验；其次是年份原浆量增长乏◑力，价格贡献恐将收窄；最后是毛销差、净×利率连降，费用节流难超预期。

　　值得一提的是，遭海通国际看空的古井贡酒有着安徽Ψ“酒王”的美称，不过风光的背后也有烦恼。年报显示，其营收主要来源于华中地ρ区，而该地区白酒土壤肥沃，引得各大酒企出手抢夺。ƿ

ⓦ

　　海ⓣ通国际看空古井贡酒的વ三大理由

　　前拆¥比亚迪，Æ后看空古井贡酒，海通近期在市થ场上赚足了眼球。

　　7月◐25日，海通国际针对古井贡酒发布了一则名为《高估值下的三ਊ重挑战》的研报‘，在研报中旗帜鲜明认为古井贡酒未来面对三种挑战。

　　首先是核心市场增速放缓，省外拓展尚需检验。据悉，古井贡酒在2016Δ年5月份收购了黄鹤楼，而标的公司紧邻河南，因此古井贡酒对河南、湖北等地市场的开拓初具规模，不过如若去掉黄鹤楼的营收和关联交易，2016至2021年期间↓，古井贡酒的华中地区CAGR仅为13.3%，华à北和华南分别为25.4%和18.0%。由此，海通国际估算，近三年省内营收占国内67%左右，省外拓展尚在培育阶段。

　　其次Ä是年份原浆量增长乏力，价格贡献恐将收窄。海通国际在研报中进一步指出，2019年至2021年，古ä井贡酒聚焦8及以上产品升级放量，年份原浆整体营收CAGR为12.5%—，销量CAGR仅为2.7%。再加上白酒行业的周期以及疫情影响，预计未来价格贡献将收窄。

⊇

　　2021年年报显示，年份原浆占☞营收比达78%。从数据来看，近几年随着消费升级和提价，年份原浆的体量在上市公司的占比越来越大，而古井贡酒也正逐੉渐依赖年份原浆。

　　👿不过从海通的数据来看，年份原浆营收的增长主要靠价格带的提升，量的增长反而落后。在白酒上行期，属于量Ô价齐升，⌋而一旦进入下行周期，价格的收窄将会影响整体大盘的营收。

　Ë　▲ Ξ图片ⓐ来源：2021年年报

　　最后是毛销差、净利率连降，费用节流难超预期。对此，海通国际在研报中解释，古井贡酒√为巩固竞争优势，连续多年冠名春晚和启动品牌之旅行动等。大手笔营销下，使得净利润率¤连降三年，2021年这一数据为17.89%，而2019年这一૩数据还是20.71%。

　　在三重压力之下，海通国际给予古井贡酒2022年3»5倍PE，目标价190元不变；调低投资评级至“弱于大&#ffe0　;市”。按照27日收盘加231.55元/股计算，190元的目标价距离现股价还有18%的下跌&#263b;空间。

　　事实上，这不是海通国际第一次发表对古井Ψ贡Ç酒的看法，只是∂上次还给古井贡酒留了“颜面”。

　　在今年5月上旬，海通国际首次发布研报覆盖到古井贡酒。其在研报中表示，省内外竞争加剧，高&#263b;销售费用率已成常态，因此参考可比公司2022年PE平੉均值为31倍，给予古井贡酒2022Ņ年35倍PE，对应目标价为190元，首次覆盖给予“中性”评级。

Ρ

　　安徽“◯酒王”困于华੢中

　　被看空的&#ffe1;千亿酒⊄企也&#25a1;有自身的隐忧。

　　作为安徽”酒王“，古井贡酒近几年可谓是风光无限。从财务数据上来看，2019年至2021🙀年，其营收分别为104.17ν亿元、102.92亿元、132.ૣ70亿元。

▩

　　不Ë过，百亿背后，华中地区却是贡献ਗ਼了80%以上的营收。

　　根据其年报，古井贡酒的销售地区分别为华北、华τ中、华南以及国际。而在2018年至2021年，华中地区分别贡献了9Ņ0.57%、Ù89.53%、87.60%、85.23%的营收。同时，华北、华南两个区域的营收加起来分别为9.26%、10.35%、12.37%、14.69%。而国际占比在四年未超过1%。

　　据悉¤，其华中地区主要包括安ࢮ徽、河南和湖北等地市♬场。

　　其中，安徽作为古井贡酒∈的大本营，是白酒消耗大省。市场调研结果ਖ਼显示，2021年安徽白酒²市场规模约350亿元。

　　河南又是中国第一大白酒消费市场。河南省酒业协રþ会会长熊玉亮表示，整体白酒市场容量超过600亿元。“得河"南者得天下”的也是各大酒企共识。

　　此外，有数据显示，湖∏北省的白酒市场‾规模接近300亿元，位居全国第六位，是名副其ਊ实的白酒产销大省。

　　也就是说，仅上述三个省市白酒的规模超过1600亿元。因此现如今白∂酒的江ø湖中，华中地区已成为各大酒੨企兵家必争之地。

　　事实上，早…在2018年古井贡酒就意识到હ华中战场强敌很多，比如同省第二梯队的口子窖，邻省的洋河股份ⓓ等。

　　其中，洋河股份早在2015年开始在安徽省会&#266a;合肥打造500家核心烟酒店的ⓟ网络工程，2017年，针对安徽全省，洋河设立了10个分公司、11个Ι办事处。

　　而古井贡酒看重的河南市场，洋河股份也不放÷过。未来智库曾在报告中如此描述，2006年洋ો河站稳江苏市场后，依靠江苏板块市场的品牌辐射，随即开拓河南ς市场，同时就近布局山东、安徽、上海等市场，步步为营。

　　有行业媒体援引河南当地经销商的·数据称，2017年洋河在河南有近3Ø0亿元ખ的规模。不过，这一数字未得到洋河股份方面的证实。

　　营收依赖华中地区的古井贡酒近几年靠着消费升ⓑ级和高端产品年੦份原浆出尽风头。正如海通国际研报Κ中所述，年份原浆的营收增速大部分依赖于价的增长，在量的增速上却不高。

　　在当前消费不振的情况下，价格带的缩窄会对整体营收大盘造â成影响，甚至可能出现负增&#ffe0　;长，这是古井贡酒需要注意的。▥

　　੦古Á∞井贡酒“染酱”破局？

　　作为浓香的古ϖ井贡酒也在火热的酱&#263e;酒赛道上掺和一脚સ。

　　去年9月份，据企查Ο查∏显示，贵州仁怀茅台镇珍藏酒业有限公司发生工商变更，新增股东古井贡酒，持股60%成大股东，认缴出资金额为75万元∗。

☏　　据悉∈，这是家酱酒公司，不过体量不大，主要是卖基酒，产品以÷模仿茅台酒为主。

　　此前在2019年营收跨入百亿门槛之际，古井贡酒董事长梁金辉定下“未来5年目标200亿”。为此，其在2020年底收购了安徽明光酒业有限公司6ƿ0%股权，再加上2016年已完成收购的黄鹤楼，其已手握ૌ浓香、清香以及明绿香等香型，随ⓖ着将酱酒公司收入囊中，再添酱香类型。

　　不过，类型虽多，→营收结构却较为单一，其中古井贡酒年份原浆系列为营收大头，2੏021年占比超过77%。此外，古井贡酒系列以及黄鹤楼系&#25c8;列占比分别为13%、9%。

　　而在古井贡酒寻求产品多元化以求“突围”的背景ⓛ下布局酱酒，有业内人士表示，古井贡酒正面临区域扩张以及产品Ý结构升级的压力，开辟&#25a0;酱酒市场与品类，有利于获得新的业绩增长点，开拓全国市场。

　　关于其市场规模，金沙酒业▒董事长张道红此前预计，随着酱酒消费者进Ô一步增加，酱酒市场仍将进一步扩容，未ο来3~5年内，酱酒市场可达2500亿元以上。

　　不>过，酱酒周期较长，从酱酒的生产周期来看，至少5年之后才能看见成果。”此外，白酒营销专家蔡学飞称，古井贡酒的部分高ý端产品，也是需要酱酒作为基酒的。这次收购可以解决一部φ分产能问题。

24小时滚动播报⇐最੥新的财经资讯和视频æ，更多粉丝福利扫描二维码关注（sinafinance）

新浪♡Μ财经意见反馈留言板&#266c;

All Rights Reser&#25a0;ved 新浪公司◯ 版权所有૥