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Ã调研纪要0804：中庚丘栋荣路演纪要
这是Û草根调研第54篇调研笔记
一句话亮点：高贝塔-高smart beta-高alકpha，♦自下而上翻石头。
（中庚基金丘栋荣，路演时间20▒22年8月）
ਲ਼Ņ ☻写在前面
中庚小盘价值8月8日开放申购，高贝塔-高smart be>ta-高alpha，à丘老师♣基本上把1000的投资方法论讲出来了。
一 Ý中庚小盘价值的三高特征ઝ☺
高贝塔。中证10ઽ00的贝塔高于沪深300，中证500指数，股票仓位一直保持在90Í%以上，充分暴露市é场风险敞口，波动性相对较大。
Ê 高smart beta。市场上以中证Ǝ1000为比较基准的产品不多，小盘股的特征非常显著，持仓Āf;市值略低于中证1000的平均市值。
小市值+低估值+成长性。中证1♧000本身结构上成长性行业比较多，以分析师一致预期来看，70%的股ⓘ票增速在30%左右。以因子来看，我们在成长因子上也是正暴露。相对于中证1000的跟踪误差是10%∴左右。
高阿尔法。追求相对稳定的超额收益，市场上主流做法还是通过量化模型获取aÖlpha，但是我们还是希望系统化投研来进行主动管理，作为一些股票为数不多甚至唯一的机构投²资者，最早发现一些股票的ª投资价值和错误定价。
二、∏中证1Ąf;000指数È为代表的小盘股投资机会
首先从自上而下来看，第一点就是看中证1000beta 的估值定价，目前还是b3;相对较低。目前整个 PE分位数大ࢮ概处于历史上1∉3%分位的一个水平。如果用风险溢价来算，因为目前利率水平比较低，整个风险溢价大概处于历史上 8% 分位数，估值其实是比较低的。
坦率地说，这个 beta 过去几年的表现并不是那么好，去年表现会略强一点，但从这一轮牛市2018年以来，它的涨幅是很少的，年化收益率在整个市场里的相对表现不是那么突出，中位数的 TTM-PE大概只有二十几倍，PB大概只有两点几倍的， 不管是PB 还是PE中位数也是不高的。也就是说，如果以中证100â0作为一条线，市场上的小盘股有一半以下的公司，它的PB在两👽点几倍以下，PE在二十几倍以下，里面有很多公司ફ是比较便宜的这是估值定价的。
更重要的是基本面的情况，中证1000的行业分布是非常分散的，最多的行业可能也就是10个点左右，包括最近表现最好û的电力设备、新能源行业，也就是刚刚涨到10个点以上的权重，还包括像电子10个点，基础化工10个点，医药10个点。然后剩下的就是机械7个点，计算机7个点，有色金属6个点，汽车4个点。这些行业内部的分化不小，整体的基本面Κ还是不错的，很多公司的盈利能力都有明显的提升。
另外一部分是小盘成长股，估值会છ略高一些，历史分位数也在20%左右，高于小盘价值股，其中企业的质量和成长性很不错，在同样的»领域，成长性不比大盘成长差，在同样的领域或者说赛道，估值定价比大盘成长股便宜很多。
Ċc; 第三部分我们比较关注的是次新股，尤其是专精特新的次新股，包括科创板，里面有一些标的是很不错的。一些股票新上市市值不是很大，融了资，做了产能，લ资本开支马上变成了收入利润，可以带来一个相对快速的增长。
这个阶段的估值定价哪怕静态的PB或者PE稍微高Õ一点，也∋可能未来被快速消化。从产业和方向上Ǝ，这类公司也往往符合我们要求的特征。
自下而上不断翻石头的过程中，我们发现了很多股票非常好的满足了我们低风险+低估值+高成长性的特征，里面既有来自于传统行业比„如有色金属机械化工轻工，也有很多来自€于专精特新的行业比如电子计算机汽车零部件国防军工，其中还有很多Α次新股。
我们目前的持仓数量超过10◐0家，有影响的有价值的持仓超过ⓣ50家，自下而上的alpha机会也是比较多的。
再补充一下我们感受到的风险。风险与市场的整体风险是相关的，很多小盘股的波动，不是纯粹由基本面驱动的，很多时候由主题、赛道、风格的风险驱动。有些公司和历史上主题投资的相关度比较高，股价和估值定价和传统的估值ધ方法不一½样，尤其是在一些热门赛道，有些估值可能不太经得起严格的推敲。
另外在交易层面，有些次新股公司中有比较多的PE持仓，有小非的减持诉求，ફ对于基本面和股价都有一ય定风险，我们会希望选择风险充分释放，流动性压力充分િ释放的股票。
三、为什么õ∈此时选择打开小盘Œ价值的申购
第一，投资机会的出现，流动性变好。Τ现在看中证1000的感觉，和三年前相比，这些股票的流动性在变好，市值在变大，基本面也在变好，整个市值中位数已经上升到了平均100亿以上了，这个市值水平已经很接近ગ10年前中证500的感觉，或者像创业板牛市过程中è小盘股的感觉。
第二，中证1000变得越来越主流。对应股指期货和衍生品的推出，围¬绕这个指数的公司会变得更为主流，风险控制会更加便利。同时，市场推出了很多中证1000ETF，交易规模不小，也会给市场提供很好的流动性，让换“手更加活跃，非常有利于ઠ我们策略。
第三，产品本身的规模。ક我们产品从去年⇔七月开始限制申购，高峰规模超过60亿，目前ਯ只有38亿左右，规模少了20个亿左右。
我们保守ફ测算，不影响预期回报，不影响流动性和交易的情况下，我们的策略可以支持100亿的规模，ⓙ希望在安全边际足够好的情况下，考虑适度打开规¯模上限。
五 问Āf;答环节Η
Q 小盘价值和您管理的价值领↵航在资源股和互联网股上的区别，和陈涛总的价值先锋在计算机等成长股上š的配૮置都有比较大的差异？
最重要的差异是投资目标和范围的不同，小盘价值不ã投大盘股，也不投港股，小盘价值股会配置一些农商行、制造业中的轻工，机械，化工，环保。和别的产品比如价值先ⓔ锋，也会在计算机电≅子上有一些重合部分。
整体上会保持行业的高分散度，持仓û最多的行业是15个点左右，因为机械行业很大，标的也非常多，所以比例高一些，总体上只有两Ã三个行业是ë10个点以上。
相对于我们的基†准指数而言，有一些权重大，估值又贵，最近涨了比较多的行业，我们反而是低配的。低配最多的是电力设备，权重是11个点，我们配置了2-3个点，最近涨的多的风电我们也减了一些。医药权重10个点，我们也配了10个点，整个医药配置的估值也就10倍⇐出头，♥还是非常价值的，医药股不仅包括医药流通、中药、疫苗等消费性的公司，估值很低，增速还可以。
我们现在也很看好港股和大盘价值股，但是ó这个࠷产品定位，是不做这方面的风险暴露的，更看Ô重自下而上的个股alpha。
૪
Q 三高Ψ很难同时满足，具体Ð操作怎么考量，个股集中度怎么考虑？
为▨什Ο么看似很难，但总有满足的条件呢Η？
第一市场总有错误定价的机会，一方面很多次新股，很多传统行业，制造业，机械化工轻工，农商行，实际上成长性都不错的，尤其是我们说的高质量成长、内生的可持续的增长，建立在高roe基础上的成长性都是不错的，还能保持2Ąf;0%-25%的内生增长。
大家往往因为赛道的原因，标♫签的原因，主题不性感的原因，给这些公司非常便宜甚至廉价的定价，就给了我们很好的买入机会。反过来市场会给一些赛道主题的东西很贵的定价，但是其中的一些公司，¶只是有这样的标签，本身的Þe;周期性可能更强。
Ω我们希望找到错误定价的€机会，这种机会在小盘股中是比较多的Ǝ。
∏第二 点，我们也会利用ਪ企业的周期性，包括了需求的周期，成本和供给的周期，竞争的周期，不同周期增长的速度不同，利用这样的周期性，在底部捕捉上行的周期，见顶的时候尽量离开这个周期。
Q 研究资源的匹∗配情况❄？ⓢ
我们研究团队不是为了这个产品专门♪打造的，是适配公司所有产品的，在研究体系中，要求所有公司⊥必须覆盖，通过系统流程高效筛选公司，即便是3‹0-50亿市值的公司也能够有效覆盖，通过分层系统把有alpha的公司挖掘出来。
个股分散度方面，前十大重仓股•大概∴30%的权重，有价值持∠仓超过50只，长尾的股票多一些。
我们会控制跟踪误差，目前10%左右，但是不硬性约束市值占比，也不会局限于中证10é00的样本股选股，历史上和当前，股⇑票范围都比中证1000样本股更小，对alpha和超额收益的要求更高，通过偏离❄，通过样本外选股，和主动管理，获取更高的超额收益。
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