高瑞东 陈嘉荔 ：美国非农大超预期

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　　来源：高☜瑞东੫੓宏观笔记

　Ì੆　核心观⇒点

&#222e;

　　…事件&#256f;：

　　美国7月季调后新增非农就业人口ૣ52.8万人，前值39.8万人，市场预期25万人；失◐业率3.5%∈，前值3.6%，市场预期3.6%。

　　时薪环比增0.5º%，前值0.4%，预期0.3%；时薪同比增5.2‏%，前值5.2%，预期4.9%；劳动参与◑率62.1%，前值62.2%。就业人口率60%，前值59.9%。

∋

　　截至8月5日收盘，10年期美债收益率上行15bp至2.83%；标Λ普500指数跌0.16%，道δ琼斯工业指数涨0.23%；纳斯达克指数跌0.5%。

⊇　Ψ　核心观点：

　　7月美国新增非农52.8万人，为市场预期的两倍，主要贡献项为休闲与酒店业（9.6万人）、专业与商业服务业（8.9万人）、健康护理业（7万人）。总体非农就业ⓨ人数接近疫情前水平，失业率回到疫情前的3.5%，薪资增速超预期上行，显示就业市场热度不减。此次非农数据进一步证实â美联储对劳动力市场的判断ÿ，并提高9月加息75bp的概率。

੎

　　服务业仍是强Ñ非农的主ਗ਼要支撑

　　7月数据显示，服ૠ务业新增非农远超商品生产部门。其中，休闲和酒店业、专业和商૞业服务、健康护理业为主要Σ贡献项。向前看，我们认为，奥密克戎对出行、娱乐以及恢复办公的阻碍已经消散，支撑服务性行业就业缺口加速弥合。

　È　劳动力供需依旧紧张∧，提振时薪增速

　　7月时薪环比¼同比均超预期，显示劳动力市场维持࠽紧张状态，抬升美联储加速收³紧货币政策的风险。此外，7月，每个失业人口对应约1.9个职位空缺，显示企业招工需求仍然维持韧性，推升工资上行压力。

　　੦美&#25bc;联储9月加息75bp概઎率上行

　　基于此次强劲的非农数据，以及美联储主席鲍威尔和美联储官员近期与市场的沟通，我们认为á，一方面，美联储抗击通&#263c;胀的决心不变，9月加息75bp风险有所上行，但依然需关注7月和8≈月的通胀数据。

　　另一方面，ℑ美国通胀持续被地缘政治、能源和粮食价格、房租价格和劳动á力短缺等因素扰动，并且可能持续较长时间。因此，向前看，预计美联储维持紧缩货币政策，9月之后，加息节奏或将减慢，但政策利率可能在更长时间里保持高位，年末联邦基金利率范围可能在3.25%-3.&#ffe0　;5%之间。 

　　风险提示 ：Û政策落地不及预期，疫情反复情况超预期。

　　一©、美国非农大超预期，货币紧缩势在必行ⓟ

　　7月美国新增非农52.8万人，为市场预期的两倍，主要贡ૄ献项为休闲与酒店业（9.6万人）、专业与商业服务业（8.9万人）、健康护理业（7万人）。总体非农就业人数接近疫情前水平，失业率回到疫情前3.5%的水平，薪资增速超预期上行，显示就业市场热度不减。此次非农‡数据进一步坚定美联储对劳动力市场的判断，并提高9月加息75b੥p的风险。

　　1é.1&੡nbsp;服务业仍是强非农的主要支撑

　　7月美国新增非农52.∉8万人，远超市场预期的25万'人，主要贡献દ项为休闲与酒店业、专业与商业服务以及健康护理业。

　　7月休闲与酒店业新增就业9.6万↓人（前值增7.4万人），其中，餐饮服务增7.4万人（前值4.7万人）。一方面，疫情消退背景下，居民消费逐渐从商品转向服务。另一方面，随着夏季ⓞ的到来，美国家庭开始进入假期状态，提振出行及旅行需求。向前看ý，我们认为，奥密克戎对全球开放的阻碍已经消散，支撑服务性行业就业缺口加速弥合。

　　7月专业和商业服务就业继续呈上行走势，新增8.9万人，前值增9.1万人。其中，公司管理新增ν1.3万人，建筑和Θ工程服务新增1.3万人，管理和技术咨询服务新增1.2万人，科学和研究开发服务新增1万人。专业和⌊商业服务整体就业人数较2020年2月时高出98.6万人，显示在疫情消退的背景下，雇员回到办公室，居民返回城市，提升各类专业服务需求。

　　7月健康护理业新ω增就业7万人，前值增6.4万人，其中，门诊医疗服务新增µ就业4.7万人，为主要贡献项。总体来说，新૜冠新增确诊以及死亡病例在7月有所上升，导致健康护理业新增就业人数较6月上升。

　　1.2&Ünbµsp;劳动力供õ需依旧紧张，提振时薪增速 

　　7月时薪环比同比均超预期，显示劳动力市场维持紧张状态，抬升美૊联储加速收紧货币政策的风险。7月时薪੣环比增0.5%，同比增5.2જ%，劳动力供需数据显示，就业市场仍处非常紧张的状态，供需缺口仍然较大，7月，每个失业人口对应1.9个职位空缺，显示企业招工需求仍然维持韧性，推升工资上行压力。

　　此外⊇，贝弗里奇曲线显示，美国结构性失业情况仍然严重，其修复的节奏将决定工资-物价螺旋上升的风险。贝弗里奇੠曲线是研究劳动力市场如何在经济周期中变化的曲线，其将失业分解为结构性失业和周期性失业。∋

　　一般来说，劳动力需求降低导致职位空缺▦率下滑、失业Χ率升高，则经济活动的变化È沿着贝弗里奇曲线向下移动，反之亦然。这种情况就是所谓的周期性失业——需求不足导致经济活动趋于疲弱，企业雇佣动力降低、失业率上行。

　　⋅然而，现阶段，美国的贝弗里奇曲线自疫情开始后就开始向外平移，并且并没有回落的迹象，这意味着，在同一失业率水平下，职位空缺数量较之前水平显著提升。这种情况则属于Ô结构性失业——主要由于职位供需匹配效率较低હ引起的。

　　贝弗里奇曲线外移由多重因素导致，包括疫情导致劳动力市场工作和技能之间的错配（线Ò下工作转为线上工作）、疫情导致各种防疫措施和卫生方面的管控提高工作难度、疫情导致的交通管控或迁移等等，&#ffe1;都是可能抬升职位匹配难Π度的原因。

í

　　但需要注意的是，现阶段，我૮们并没有看到结构性失业有趋好态势，职位空缺率仍在6.6%，比疫情前（2020年2月）水平高2.2个百分点，但失业率已经修复至3.5%，∀持平于疫情前水平。

　　因此，在结构性失业持续时间过长的&#ffe1;背景下，则可能导致工资物价螺旋上升风险，美联储利∇用♦货币政策管控的风险也在增加。

　υ　1.3 美联储9月ⓟ加息75bp概率上升

　　基于此次强劲的非农数据，以及美联储主席鲍威尔和美联储ⓖ官员近期与市场的沟通，我们认为，一方面，美联储抗击通胀的决心不变，9月加息75bp风险有所上行，但依然需关注7月和8月的通胀数据。另一方面，美国通胀持续被地缘政治、能源和粮食价格、房租价格和劳动力短缺等因素扰动Å，并且可能持续较长时间。因此，向前看，预计美联储维持紧缩货币政策，9月之后，加息节奏或将减慢，但政策利率可能在较长时间里保持在高位。年末联邦基金利率范围可能在3.25%-3.5%之间。Ó

　　7月议息会议后，美联储主席鲍威尔在新闻发布会中表示，9月会议仍可能再次大幅加息，但加息幅度取决于经济和通胀数据，美联　储将不再给出前瞻指引（forward guidan¨ce）。મ

　　“As it relates to September， I said anothîer unusu¨ally large increase could be appropriate， but that’sϖ not a decision we are making not． It’s one we will make based on the data we see and we will be making decisions meeting by meeting．”

　　——2022年ÿ7月਩FOMC♪新闻发布会

્　　在这之后，旧金山联储和芝加哥联储主席均明确表示，持续加息是合适的，并且，如果就业市场持续火‘热，通胀持续高位，那么美联储可能在9૨月议息会议中加息75bp，并且将政策利率维持高位，以确保通胀回落。

　　“We areિ going to continue to do what we need to do until we are conviⓘnced that inflation is wel¦l on its way back down to 2%， and we are a long way away from that”

　　“If we see inflation just Òroaring ahead undauntedly， and the labor market seeing no signs of slowing， then we will be in a different position， whૢere a 75bp increase might be more½ appropriate”

　　——Mary❄ Dⓐaly，旧金山联储主ï席

　⁄　“My model outlook， the outlook ▒that I think is most likely is really that we raise interest rates and Εthen we hold them there for a while at whatever level we think is appropriate for accomplishing this dual mandate．”

　&#25d3;　——Charlie Evans，芝加ⓠ哥联储∩主席

　　从高通胀持续时间的Õ角度来判断，我们倾向于认为，年末联邦基金利率可能落在3.25%-3.5%之间。美国6月CPI同比⇑增9.1%，为1981年11月以来最高水平Φ，汽油、住宅、食品价格为主要贡献项。向前看，我们认为，美国通胀持续被地缘政治、能源和粮食价格、房租价格和劳动力短缺等因素扰动，并且可能持续较长时间。

　　7月的CPI同比增速预计将有所回落，但依然维持高位，全年CPI同比增速大约在8.0%左右水平，参见7月13日外发报告《美国6月通胀全面升温，加息预Ý期迅速走高——2022年6月美国CPI数据点评》。在此背景下，美联储货币紧缩步伐大概率持续，基准情形下，9月议息会议加息50bp，但加息75bp的概&#263c;率正在上升അ。

　　风险提示࠷：

♤　　通胀超预期致美联储收紧政策；通胀超预期导−致美国੬经济快速下行。

　　ਫ਼二、º海外观察

Ο

　　🙀2.1 ☺金融与流动性数据：各国国债收益率多数上行

　　美国ો10年期国债收益率上行。截至8月5日，美国10年期国债收益率为2.83%，较上周上行16BP，其中通胀预期较上周下行7BP，实际收益率为0.37%，较上周上行23BP。法国10年期国债收益率上行11BP至1.50%，德国10年期国债下行12BP至0.79%，日本10年期国债至☺0.18%（8月4日）与上周持平，英国10年期国债上行6BP至2.∫02%（8月3日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差下行。本周（8月5日）美国10年期和2年期国债期限利差ñ为-0.41%，较上周（7月29日）下行19ûBP。本周（8月ૢ4日）美国AAA级企业期权调整利差较上周（7月29日）上行3BP至0.62%，美国高收益债期权调整利差较上周下行22BP至4.55%

　　2.2 全球市场：全球股市多数上涨ਫ，大宗商品多数收跌Υ

τ　　全球股市多数上涨，俄罗斯股市&#263f;收跌。本周（8月1日至8月5日）美国股指多数上涨，纳斯达克指数、标普50←0指数分别上涨2.15%、0.36%，道琼斯工业指数下跌0.13%。欧洲股市也多数上涨，德国DAX、英国富时100、意大利富时MIB分别上涨0.67%、0.22%、0.81%，俄罗斯RTS指数下跌5.04%。亚洲股市多数收涨，恒生指数上涨0.23%，上证指数下跌0.81%，日经225上涨1.35%，韩国综合指数上涨1.60%。

　　大宗商品价格多数收跌。Ò其中LME锌、SHFE螺纹钢分别上涨5.09%、1.00%，DCE焦炭、LME铜、DCE焦煤૊、LME铝、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油、ICE布油分别下跌0.27%、0.45%、2.13%、2.48%、7.54%、7.82%、8.98%。农产品普遍下跌，CBOT玉米、CBOT小麦、CBOT大豆分别下跌2.13%、4.34%、Ë4.51%；COMEX白银下跌2.34%，COMEX黄金上涨0.54%。

　　2.3&nábsp;央行观察：英国央行宣布加息50个基点૎

　　美联储多名官员表态支持继续加息。美国克利夫兰联邦储备银行行长梅˜斯特8月4日表示，美联储应加息至4%ο以上，以抑制目前的高通胀，且必须致力于在明年上半年继续收紧σ政策，并重申，在放松收紧货币政策之前需要看到通胀率连续几个月下降。针对美联储下次加息幅度，梅斯特表示，需要加息75个基点的说法或许是合理的，但她认为可能是50个基点。

　　8月3日美联储旧金山联储主席玛丽·戴利称，如果美国经济按预期发展，美联储下个月加息5◊0个基点将是“合理的”，她警告，政策制定者已经下定决心要遏♫制高通胀；同一天，里士满联储主席托马斯·巴尔金表示，美联储致力于控制四十年来最严重的ૣ通胀，并意图将通胀拉回到美联储设定的2%的目标。

　　欧洲央行官员表示欧洲央行应«该继续加息。8月4日欧洲央行管委会委员Martins Kazaks表示，欧洲央行应继续加☜息，以防止高通胀扎根。“当前形势也要求在其他政策领域维持灵活，首先是在财政和能源政策方面。世界经济增长放缓了，通胀率高于预期，经济衰退的风险上升了。੩”

　　英国央行宣布加息50个基点。当地时间8月4日，英国央行英格兰银行宣布加息50个基点，á将基准利率从1.2ਫ਼5%提高至1.75%，以抑制通货膨胀。这是英国自1995年以⊗来的最大幅加息，也是2008年12月以来的最高利率。自2021年12月以来，英国央行已加息六次，前五次每次加息幅度为25个基点。此前数据显示，英国6月通胀率达到9.4%，再创40年来新高。

　　2.4 Ê海外新闻：美国宣布猴痘疫情为突发公共卫生事件

　　美国宣布猴痘疫情为突发公共卫生事件。当地时间8月4日，美国卫生与公众服务部部长泽维尔·贝塞拉宣布猴痘疫情为美国突发公共ੇ卫生事બ件。贝塞拉表示，“我们准备将应对猴痘病毒的反应提升到一个新的水平，敦促每个美国人认真对待猴痘，并承担起应对病毒的责∂任。”此前，世界卫生组织于7月23日宣布猴痘疫情已构成“国际关注的突发公共卫生事件”。

　　俄罗斯央行希望国有企业弃用不友好国家货币。8月4日俄罗斯央行发布了一份报告，其中包括多项旨在实现广泛去美元化的举措。俄罗斯央行称可能需要额外的举措࠷，来促使ਖ਼所有的非金&#25bd;融机构将所持货币兑换为俄罗斯所认为的“不友好”国家以外的货币。今年3月份，俄罗斯公布了一份其认为不友好国家的名单，目前名单包括美国、欧盟成员国、英国、澳大利亚、加拿大、日本和瑞士等。

ਜ਼　　俄罗斯央行预测俄罗斯经济将于2023年下半年恢复增长态势。当地时间8月1日俄罗斯央行发布了一份新的信贷政策报告，报告预测俄罗斯经济将于2023年下半年恢复增长态势。这份报告显示，2022年俄国ⓗ内生产总值降幅将达到4%至6૊%，而4月俄央行预测的降幅为8%至10%。根据这份报告，欧洲天然气期货价格将在2022年年底前继续高位运行。

　　“北溪-1”涡轮机仍滞留德国。8月3日，德国总理朔尔茨称，德方将涡轮机运往俄没有任何障碍，只是缺少俄气的同意，俄回应称á，目前的制裁制度以及当前情况与西门子能源公司的合同义务不一致，使得俄未&#263f;收到涡轮机。由于仅有一台涡轮机在正常使用，“北溪-1”管道运输的天然气量为满负荷运ξ力的20%。

　　日本一核电站内部泄漏约7吨含放射性物质水。日本关西电力公司8月1日通报称，停运检修中的美滨核电站3号机组੎内部发生含有放射性物质的水泄漏，&#25bd;内部泄漏量约7ý吨。该公司称没有对外部环境造成影响。

　…　三☼Κ、国内观察

　　∑3.1 上游：原油、焦煤、铜、铝价格涨跌分化®

　　原油价格环૎比下跌，环比跌幅缩窄。20⊆22年8月以来，WTI原油价格环比下跌7.55%，跌幅相对上月缩窄5.53个百分点，最新月度平均价格为91.88美元/桶；布伦特原油价格环比下跌6.9%，跌幅缩窄▦3.63个百分点，最新月度平均价格为97.87美元/桶。

　　动力煤期货结算价较7月末上涨、焦煤期货结算价较7月末下跌。8月以来，动力煤期货结算价较7月末上涨0.Δ28%至861.40元/吨；焦煤期货结算价较7月末下跌0.࠽65ৄ%至2141.00元/吨。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝库存同比下降。2022年8月以来，铜价环比上涨3.47%，环比由负转正，¿由上月的-16.64%转正为Γ本月的3.47%；库存同比下降46.44%，降幅相对上月扩大6.27个百分੍点。铝价环比上涨0.92%，环比由负转正，由上月的-6.3%转正为本月的0.92%；库存同比下降78.06%，降幅扩大0.6个百分点。

　　3.ΟΒ2ૢ 中游：螺纹钢价格和水泥价格指数涨跌分化

　　螺纹钢价格环比上涨。2022年8月以来，螺纹钢价格环比由负转正，环比由上月的઻-9.63%转正为3.56%；钢坯库存同比上涨5੓2.31%，增幅缩小64.56个百分点æ。

　　水泥价格指数环比下跌。8月以来，全国水泥价格指数环比下跌0.8Ξ2%，跌幅缩窄4.82个百分点；华北、东北、华东、中南、西北以及西南各区价格指数环憨比分别为：-3.17%、-2.9&#25b2;2%、-0.06%、0.63%、-0.97%以及-1.77%。

　　3.û3 下游：商品房成交面积跌¡幅扩大，猪价、菜价、水果价格环比下跌

　　商品房成交面â积跌幅扩大。2022年7月，商品房成交面积下跌ç31.26%，跌幅扩大6.78个百分点。其中，一线、二线、三线城市商品房成交面积同比分别为：-10.43%、-37.3%以及-40.63%，同比变动幅度分别为-0.72、-4.બ25以及-23.18个百分点。

　　土地供应面积同比增速由正转·负。2022年7Δ月，百城土地供给面积同比下跌4ⓓ.14%，同比由正转负，由上月的21.6%转负为本月的-4.14%。

♥　　猪价、菜价、水果价格环比下跌。2022年8月以来，猪肉价格环比下跌0.14%至29.1元/公斤，环比由正转负；蔬菜价格环比下跌0.15%至4.5φ8元/公斤，同比由正转负；水果价格环比下跌2.24%至6.86元/公ⓒ斤，跌幅缩窄0.84个百分点。

　　乘用车日均零售销量增幅缩窄ê。☻2022年7月，乘用车日均零售销量同比增加13.34%，增幅缩窄36.7个百分点；批发销量同比增加43.78%，增幅缩小27.98个百分点。　

　　3.4 流憨动性：货币市场利率下行，债券市઻场利率下行௄

　　货币市场利率下行，债券市场利率下行。2022年8月以来，R001较上月末下行33bp至1.1%；R007੤较上月末下行27bp至1.44% ；DRⓖ001较上月末下行26bp至1.02%；DR007较上月末下行34bp至1.3% 。一年期国债利率较上月末下行15bp至1.72%；十年期国债利率较上月末下行ⓑ2bp至2.73% ；一年期AAA+企业债利率较上月末下行14bp至1.99% ；十年期AAA+企业债利率较上月末下行6bp至3.43%。

　　3.5 Ó国内બ政策：↓人民银行召开2022年下半年工作会议

Ò　　东部战区火箭ⓖ军部队对台岛东部外海预定海域实施常导火力突击，全部精准命中目标。东部战区新闻发言人施毅陆军大校表示，8月4日下午，中国人民解放军东部战区火箭军部队，对台岛东部外海预定海域，实施多区域、多型号常导火力突击，导弹全部精准 命中目标，检验了精确打击和区域拒止能力。整个实弹发射训练任务已圆满完成，解除相关海空域管控。

　　人民银行召开2022年下半年工作会议。8月1日，人民银行召Á开2022年下半年工作会议，部署下半年ÿ重点工作。会议提出，要保持流动性合理充裕、保持贷款持续平稳增长、引导实际贷款利率稳中有降、保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定、重点发力支持基础设施领域建设、″加大金融支持民营小微企业等重点领域力度等多项具体措施。

Θ

　　国家发展改革委召开上半年发展改革形势通报会。国家发展改革委于8月1日召开上半年发展改革形势通报会。会议表示，加快政策性开发性金融工具资金投放并尽快形成实物工作量。ખ会议提出要推动稳增长各项政策效应加快释放、促进重点领域消费加快恢复、大力提升能源供应保障能力、持续强化粮食安全保障、保持产业链供应链安全稳定等多项工&#266a;作目标。

　　两部门发文坚决打击对新冠肺炎康复者就业歧视。ì人力资源和社会保障部、国家卫生健康委员会8月1日发布“关于坚决打击对新冠肺炎康复者就业歧视的紧急通知”，严禁用人单位、人力资源服务机构以¶曾经新冠肺炎病毒核酸检测阳性为由，拒绝招（聘）用新冠肺炎康复者。严禁用人单位在劳动者入职和用工过程中对新冠肺炎康复者实施就业歧视。严禁用人单位随意违法辞退♠、解聘新冠肺炎康复者。

　　四૤、下周财经日历

　　五、风险提⇔示Ï

　'　政策落地੉不及预期，疫情反«复情况超预期。

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