出品γ：新浪财经上ਜ਼市公司研′究院
⊂☎ 作⊄者：壹零
线上下单、足不出户便能在28min内收到药品，是叮Ë当快药打†造的一个看似简单，但的确能够迎合部Ü分消费者需要的特定消费场景。
叮当快药成立于♣2014年，创始人为杨文龙，曾凭借仁和药业，以百亿身价登榜胡润全球富豪榜。在一级市场中，叮当快药备受资本宠爱，软银中国、中金公司、招银国际等知Ú名投资机构都Õ曾向其抛来橄榄枝，8年来叮当快药共获得7轮融资，累计融资额超30亿元。
然而，这样一个资本热捧的明星项目ι，在∴奔向资本市场的过程中却路途坎坷。
2021年6月，叮当快药母公司叮当健康科技集团有限公司（下称“叮当健康”）在港交所递交了上市申请，却遭遇了首次出师不利。2021年12月，上市申请“失效”，上市之路宣告折戟。
2022年3月，叮当健康再次向港交所递交了招股书，ćd;“最后一公里的送▣药故事”，仍然对登陆资本市场有着强烈渴望。
κ近半年过去后，8月18日，叮当健康终于♩&通过了港交所聆讯。但透过招股说明书，我们却可以看到，近年来叮当健康深陷亏损、盈利无望、收入增长逐渐放缓，当前市场份额仅有1%。而在并不光鲜的业绩背后，叮当健康的收入高度依赖第三方线上平台、以“闭环”为幌子实现卖药目的、重资产模式的门店扩张带来成本压力等问题都亟需重视。
看似简单ća;明了的商业µ模式背后，似乎并没有想象的那Φ样美好。
沦为美团“打工人”？高度依赖第三方线上平台ÕΘÞ
根据招股书显示，2018-2022Q1，叮当健康的收入分别为5.85亿元、12.76亿元、22.29亿元、36.79亿元与9.87亿元，虽然金额在逐年增长，但¢是增长率却从118.12%的翻倍增ø长到2022Q1仅有26.6%的增长，蒙眼狂奔的增长态势在逐渐放缓；而在亏损方面，报告期间，叮当健康的净亏损分别为1.03亿、2.74亿、9.20亿、15.99亿、4.04亿元，亏损金额支出仍Þ在不断扩大。
叮当健康的收入主要来自药品及医疗健康业务及其‡他两个方面，其中，药品及医疗健康业务占总收入的95%以上。而在这项最主要的ϒ业务中，按照销售渠道划分主要分为线下零售，线上直营与业务分销三个方面⊇。
在三项渠道中，线上直营包括叮当健康的自营平台与第三方平台店铺，▤用户为线上直营渠道的对手方，用户在平台下单后，叮当健康进行直接配送。业务分销是叮当健康与药品分销商直接的合作方面，该渠道对手方为商户。而线下零售是指叮当健康的线下药品门店，用户为该渠道的对手方。近年间，线上直营是叮当健康最主要的销售渠道，每年贡献收入ૡ占比多在75%左右，而线下零售渠道和业务分销渠道的收入占比分别在15%与10%左右。ઐ
由此可见，线上直营渠道是叮当健康创造营收的ࢵ主力军，这也符合其“线上下单28min送药∫到家”的商业逻辑。૦
但引ચ人深思的是，当消费者产生“外卖”的购药需求时，&第一时间想到的是更为熟知、品类更全的综合性外卖平台，如美团、饿了么，还是需要另外下载APP、或者登陆微信小程序的叮当快药自ⓤ营平台？
问题的来源在于，叮当健康的线上直营渠道分为自营线上平台与第Āe;三方线上平台。2018-2019年间，来自自营线上平台与第三方线上平台的收入几乎分庭抗礼，各占据50%左右。然而，从2020年开始，叮当健康的销售逐渐有了依赖第三方线上平台的趋势。2020‾-2022Q1，来自第三方线上平台的收入占比分别为63.5%、69.5%与72.6%，当下已达到70%以上。
而从两个平台的收Æ入增长情况来看，第੫三方线上平台也一直以更高的增长率与自营线上平台的收入拉开了更大的差距，叮જ当健康对于第三方平台的依赖在逐渐加重。
而在第三方平台美团、饿了么上面，“买药”属于一个单独的外卖频道，整合了一众连锁大药房以及当地的零售药∴房等，而叮当健康的入驻也只是作为其中一个商家。以美团为例，当药店商家通过美团平台达成交易订单后，要向美团平台根据订单金额ⓤ等指标的计算方式缴纳一定的佣金。根据招股书显示，在市场推广开支中，技术服务费为叮当健康向第三方平台支付的佣金，2018-2022Q1，分别为753.4万元、2838.8万元、6077万元、9993.8万元与2724.9万元。其中仅2021年便缴纳了近1亿元的佣金。
此外，需要注意的是，虽然均b2;为线上自营渠道，但叮当健康在自营👽平台与第三方平台销售的药品在价格、起送、配送等方面均有不同。
以叮当快药（北京上地店）为例，选取常用药品999感冒灵与健胃消食片为样本。根据下表可以看出，即便是同品牌同Ε规格的日常用药，叮当快药APP上面的售价要明显高于美团上的叮当快药店铺，超出比例达到了60%-80%左右。而在起送价和配送费方面，虽然叮当快药APΘP有起送价为0元的优势，但是不满38元还需支付配送费的规则也会在一定程度上拉高消费者的消费门槛，而与此同时，美团叮当快药店铺的起送价为20元、免配送费的设定相比之下显然消费门槛更低⇐。
ⓘ 综合来看，在日常购药消费场景中，选择美团对于消费者而言更加熟悉、੫便捷，同时也有着低价的吸引优势。美团与饿了么等第三方线上平台的存在也在一定程度上为←叮当快药进行了引流。但藏于引流之下，是叮当健康不得不面对的两点危机。
一方面，第三方线上平台入驻的不仅有叮当快药的店铺，也有与其直接形成竞争关系的其他大药房等，而药品本身在不同药房↵购买并无本质差异，在美团与其他商家提供的折扣之下，用户会有流 失的ⓟ可能。
另一方面，在叮当健康当前重度依赖第三方平台的情形下，叮当健康需要向平台付费દ提高搜索排名、折扣达成促销、获得订单达成交易后也需要向平台缴纳佣金。以2021年为例，来自第三方平台的收入为17.95亿元，缴纳佣金为1亿元，即佣金缴纳比例为5.57%左右。随着日后对于第三方平台的依赖程度加深，ⓩ一边是难以实现盈利，一边是要向平台缴纳高额佣金的成本压力，忙忙碌碌一番，却只是沦为第ⓤ三方平台的“打工人”。
∋闭环模式是Δ伪命题？ਫ卖药才是真内核
ð 叮当健康向用户提供的产品及服务包括快药、在线诊疗以及慢病与健康管理三种。在招股书中，叮当健康强调，快药服务供应及其他医疗服务供应协同整合，创建了闭环业务模式。也就是说，三种业务模式可以互相组合产生流量的互通"，从而达成Ý交叉销售。
根据招股书，在线诊疗业务中，叮当健康的医疗团队包括20名全职及72名兼职医生、通过与第三方医疗机&#ffe1;构合作的800多名外部医生，以及包括427名药师的其他医疗专业人员。通过叮当健康APP“免费问诊”与“专家医生”板块可以判断得出，叮当健康自身拥有的全职及兼职医生主要负责“免费问诊”功能，而与第三方医疗机构的医生主要为需要付费¶咨询的“专家医生”。
值得注意的是，在“免费问诊”板块中，对于按照病症选取的医生几乎都会提示“当前医生正忙”，继而跳转到导诊窗口，显示委托合作的互联网医院进行处▩理，但互联网医院并没有明确的名称标识。此外，经试验，在多次分别选择ća;完全不同的病征后，转接的互联网医生却均为同一人，且回复内容多为自动回复。
然而，这样以兼职医生为主、功能相对鸡肋¢的在线诊疗板块◑，在叮当健康的招股书中却被强调为与快药服务"具有协同作用。根据招股书显示，根据自营线上平台实现的产品销售计，2018-2022Q1，在线诊疗服务的转化率（定义为用户下达销售订单数目与在线诊疗服务提供的处方数目的比例）分别为51.4%、69.9%、68.8%、77.5%与81.1%。
转化率看起来虽高，但却有偷换概念的意味。一方面，以自营线上平台计算或不妥当，自营平台在近年来的占比越来越少，在2021-2022Q1只占到3成左右，ੋ不足以代表所有的销售订单；更重要的是，β消费者如果想要在叮当快ਮ药上购买处方药，必然要经历医生问诊、开具处方这一步，也就是说，当消费者的根本需求是购药时，问诊、开具处方的行为是被动且必须的，很难谈得上转化。
根据招股书披露，ષ2018-2022Q1，线上直营渠道及线下渠道的合计销售订单分别为1410万笔、2640万笔、40∃50万笔、6050万笔与1580万笔，而ⓙ为用户提供的在线诊疗次数分别为10万笔、220万笔、440万笔、680万笔与180万笔，两者之间有着量级的差距。
此外，在招股书中，叮当健康表示当Ċa;前在线诊疗服务、慢病与健康管理服务业务方面均为产生收入。结合当下d0;显示的情况来看，两项服务难以创收或也不足为奇。一方面，线上问诊本身能解决的¤问题较为有限，用户难以实现长期的留存，何况叮当健康的问诊功能也较为鸡肋；另一方面，对于慢病与健康管理服务，慢病患者对于备药往往有着较高的意识，且慢病健康管理需要更多的医疗场景是叮当健康当下并不具备的，即便可以在一定程度上解决临时需要用药的问题，但终归是非常小众的需求与市场。
由此来看Ç，所谓“协同”与બ“闭环”，提供在线诊疗与慢病健康管理服务，除了开具处方药的必须应用之外，无非是打着相关医疗场景的幌子，来实现“卖药”的核心目的。
药品∀电ઞ商界的ąc;“每日优鲜”？
四年烧光几十亿、打出“快”的标签、近年间疯狂√开店，叮当健康的种种特征不免让人想起前些日子轰然倒下的昔日“生鲜电商第一股👽”每日Ó优鲜。
每日优鲜的败局有很大一部分原因被归结为前置仓模式不计成本的扩张、"运营过程中很难降低成本，最终导致资金链∧断裂，抱憾离场。
而叮当健康当前以线下门店与线上零售的模式与每日优鲜的前–置仓非常相似。不论是28分钟还是7×24小时的送达订单，叮当快药都是从其线下门店进行打包发货。而对于短短28分钟的送达时间，则意味☜着线下门店的遍布需要非常密集。
根据招股书显示，当前叮当健康覆盖的城市为17家，药房数目为346家。其中，除了2020年因为疫情原因开店速∋度增长放缓以外，在2019年、2021年药房数目分别有129家、83家的新增药房净额，增长明显。可以想⊕见，如果没有疫情的影响，叮当健康的¦线下药房或将“遍地开花”。
然而，扩张未必即是正确。线下药房⇒属于重资产运营，对于药品存货、门店固定成本、人员薪资等都提出了更高的要求。叮当健康在招股书中明确表示，随着药房数目的增加，与人员与运营有关的支出也在不断增加。与此同时，新增的门店也必然需要额外的营销与推广投入。而在当前叮当健康总收入增长逐渐放缓、亏损深不ਰ见底的背景下，大幅度的扩张或并非一个好的选择。
根据招股书显示，2018-2👽022Q1，叮当健康的履约开支分别为0.9⇔8亿元、2.00亿元、2.83亿元、4.12亿元与1.12亿元，销售及市场推广开支分别为1.41亿元、2.78亿元、4.41亿元、8.35亿元与2.09亿元，两者相加的份额几乎吞噬掉了所有毛利，而在四年多的时间内，叮当健康亏损超30亿元。
而不同于每日优鲜的♧是，相较于生鲜产品，药品类本身是低频的需求，需要28分钟急送的药品更不是消费的常见场景。在线上购药的市场中，消费者有很多替代性的选择。根据弗若斯特沙利文报告，按2021年收入计，叮当健康在中国数字零售药房行业的市场份额仅∩为1%，而在该领域排名第一和第二的市场份额分别为10.0%与6.5%，阿里健康与ৄ京东健康领跑在前。
24小时、28分钟，不可否认，叮当健康打造的送药商业模式的确能够满足一小部分消费者的购药需求。但叮当健康મ却以此为起点，向资本讲述了一个闭环协同健康到家的伪命题故事，ળ也为此付出了负“重”前行、亏掉几ષ十个亿的代价。
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