大赚的买卖却引发云顶新耀股价大跌

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　　Å一项权益出售，让云顶新耀（01952.HK）理论上最多能够赚取3.3亿美元的利润。但资本市场却并不买单。自8月16日公告发布日起计算，该公司股价遭遇“5连阴”，较公告发布前股价累计下挫19.1%，市ਖ਼值共蒸ਯ发14.33亿港元。

　　“丢了西瓜捡芝麻”，有医药业内人士这样评价这笔交易。将好不容易拿到手的ા重磅产品以及未来“现金奶牛”售出，让不少机Œ构下调了对于云顶新耀未¦来的盈利预期。

&#261c;　　知名投资人吴悦风评价道，各种创新药小项目（含下游CXO，即医药外包），੦随着美¤国收紧流动性，开始出现个别终止/退单的情况，这是医药市场的“最后一颗雷”。

　　但对于以云顶新耀为代表的Biotech（医药生物技‍术公司）而言，∫医药资本寒冬之下，企业或许尽一切可能活下去才是最佳选♨择。

　　面临资金压力，忍痛&#263e;出售“现金奶牛਩”É

　　8月16日，云顶新耀发布公告称，与吉利德&#222e;全资子公司Immunomedics签订协议，将公司此前从Immunomedics公司引进的核心的Trop-2ADC药物（抗体偶联药物，主要用于治疗肿瘤疾病）Trodelvy（戈沙妥珠单抗）在大中华区、韩国μ及部分东南亚国家的开发和商业化独家权利°转回给Immunomedics（即吉利德）。

　　而三年前ε，即2સ019年4月，云顶新耀以6500万美元的预付款加7.7亿美元的里程碑款，从Immunomedic੖s手中拿下了Trodelvy的权益。

‌　　值得注意的是，就在买入前的2019年2月，FDA（美国食品药品监管管理局）刚刚因૊为工艺原因拒绝了Trodelvy的上市申请。在这੪种情况下，云顶新耀仍然选择买入该项权益。

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　　此举当时在业ઘ内被认为是一场豪赌，但就结果而言，ਫ਼云顶新耀“赌赢了”。

　　2020年9月，吉利德以210亿美元收购Immunomedics公司，也将Trodelvy揽入麾下。吉利德改善了Trodelvy的生产工艺，κ很快这款药物就在美国顺利上市，云顶新耀负责的新加坡、中国♩等地也接连获批∧。

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　　今年6月10日，Trodelvy在中国获得批准mT&#263a;NBC适应症，彼时公司股价也一度小幅反弹。不少券商将Trodelvy的峰值销售预计为30亿（浦银国际）、33.52亿元（华安证券）、52੐.98亿元（西部证券），可以说对于Trodelvy创造的回报给予了较高的预期。

　　但根据8月16日云顶新耀所发布公告，出售T◐rodelvy后，云顶新耀将获得总额4.55亿美元的对价，其中包括预付款2.8亿美元和未来潜在的里程碑付款1.75亿美元。此外，云顶新耀将无需再支付2019年4月与Immu²nomⓕedics签署的授权许可协议中的剩余高限里程碑付款7.1亿美元。

　　也就是说，目前云顶新耀已支付1.25亿美元购买费用（不含人力、研发、临‰床等费用），并假设Trodelvy取得预期里程碑，云顶星耀在3年间最多可赚¡差价3.3亿美¬元，折合人民币22亿元。显然不及各大卖方所预计的销售回报。

　　但如果保留T´rod&#266b;elvy，云顶新耀显然Ǝ面临着不小的资金压力。

　　云顶新耀2021年年报显示，公司全年研≡发费用达到6.13亿元，同比增长62.4%，如果该增速保持不变，2022¢年研发投入‌将达到10亿元左右。

　　公司2021全年¦行政开支达到2.43亿元，再加上1.98亿元的分销૊及销售开支。如果2022全年云顶新耀各项费用开支增速和去年保≤持不变，仅上述费用，公司就将支出近15亿元。

　　截至2021年末，公司账面资金还有26.4亿元。ਭ如果保留Trodelvy，公司将面临高达7.1亿美金的剩余里程碑付款，再加上其他各项费用成本，对云顶新耀来说现金Ï压力显然巨大。੕

　　浦银国际预计，截至2022年7月底公司账上现π金约3.0亿美金，叠加此次收取的交થ易款项，公司预计可支撑现有Á研发及经营活动至2026年，后续融资压力显著降低。

　　上♪游药企资金紧张，或影响下¯游医药外包企业业ø绩

　　面临资金压力的药企显然不止云顶新耀一家。资本寒冬下，过去医药企业在研发上一掷亿金的创新药企，如今普遍遭遇资金压力，不少企业已经开始收缩产品管线。今年6月，三叶草拟暂停对三项非新冠药物在研管线的投资；👽沃森生物同期也宣布终止重组EV71疫苗研发。而早在2021年3月，♫百奥泰宣布终止多款抗癌药的૩临床研发。

　　但云顶新耀情况似乎略有不同，明面⊆上，该企业将自己ζ标榜为一家以“License-in”为核心战૯略的公司。

　　“License-in”模式的成功需要三个核心要素：优秀的BD能力、高效推进临床试验的能力Ñ、强大的后期商业化的能力。而在Trodelv▩y这单业务中，云顶新耀已展现出强大的BD能力，只不过还未商业化公司就将该♥药独家商业化权力出售。

　　ç此举也让部分业内人士戏称，云顶新耀是一家“精品⋅CR੩O公司”，为上游药企提供服务。

　　CRO，即合同研究组织（Contra℘ct Resea૜rch Organization）的英文简称，亦是医药研发੨外包服务机构或医药研发外包服务行业的简称。

　　云顶新耀表示，公司会授权引进具有全઒球发展潜力的潜在同类最佳候选药物，以扩充产品管线。根据云顶新耀的官网，该公司商业模式是从海外引进的临床药物，主要布局肿瘤、自身免疫性疾病、心肾疾病、ⓐ感ધ染性和传染性疾病四大领域。

　　吴悦风认为，美联储流动性收紧后ã，美国创新ੜ药企ਜ能拿到的钱、能募到的资金体量，会明显降低。这对于中国CXO板块（医药外包）会有影响，因为中国很多CXO公司接的都是海外的创新药订单。

　　“各种创新药小项υ目（含下游CXO），随着美国收紧流动性，开始出现个别终止/退单的情况，♣这是医药市场的‘最后一颗雷’。”针≈对云鼎新耀出售Trodelvy的独家商业化权力，吴悦风这样评价道。

　　不过从表ી面上来看，二季度国内外众多头部CRO药企业绩似乎«并未受上游订Τ单缩紧影响。

　　就拿国内头部CRO来说，ટ药♧明康德（维权）上半年营收同比增长68.52%，扣非净利ਭ润增长81%；康龙化成暂未公布财报，但业绩预告也不差，预计营收同比增长39%-42%，扣非净利润同比增长10%。

　　&#263f;而在海外，IQVIA等巨头以及Medpace等小玩家，业绩也依然在不同⌊程度Ý的往上走。Medpace2022上半年营收同比增长26.73%、归母净利润同比增长32.95%。

　　而且Γ从订单数量来看，Medpace们所积压ઘ的订è单量还在增长。

　　不过，一位业内人士表示，CRO੕企业要获取新业务，首先需经历ⓐ和众多企业的竞标，脱颖而出后才能敲定合同，而这期间需要跨越至少两个季š度的时间维度。

　　也就是说，目前的订单જ数量和财务情况，或许只是半年以前↓成功竞标业务的最终落实。换句话讲，CRO企业在财报中所披露的新增订单数据，存在“延迟效应”，不能及时反映市场动态，从而造成了CਠRO行业当前呈现出需求旺盛的“假象”。

　　实际上CRO企业Medpace的未Γ来增长已遇障碍。根据Medpace二季度财报电话会议，二季度该公司“初ψ步订单数量”已经不忍直视，同比下η降45%，环比下降42%。

　　总体而言，2022年上半年，全球Ρ生物科技行业经历了最惨烈的੖熊市之一，美国创新药企研发失败、股价暴跌的新闻屡见不鲜。比如市值曾一度超过10亿美元的LaJolla制药（LJPC.O），截至8月20日收盘，公司股价仅报收6.2☞2美元/股，市值仅剩1.55亿美元。

⊃　　当然，中国生物医药行业在资本市场中同样在经历寒冬。通联数据显示，截至8月19日，申万医药生物板块市઱盈率⌈跌至24.33倍，处于历史3.06%百分位，已跌落至历史底部区间。

　　那么目前究竟是左侧抄底机会，ã还是仍然需ભ要观望，美国药企寒冬对于国内影响究竟几何。一切的一切，或许只有等到下半年行业、企业数据披露后，ⓢ市场才会给出确定答案。

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