浙商宏观点评8月金融数据：宽信用的核心在信贷需求|比多

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　　文 浙商证券首席Â经济学家 李　超 / 孙≤欧

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£　　”内容摘要

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　　2022年8月信贷同比多增，M2增速继续冲高、社融增速走低，两者再次形成背离。我们认为8月信贷同比多增主要受政策引导影响，实体信贷需求并未大幅修复，尤其是在川渝地♬区高温拉闸限电冲击部分实体信贷需求的情况下，未来信贷需求修复速度仍将是缓慢的，核心影响因素是地产停贷事件走向及制造业回暖节奏。M2增速继续冲高反映财政存款向居民、企业存款转移及一定程度的资金淤积，受疫情、地产风险事件影响，居民Ε消费意愿、企业投资意愿持续低迷，储蓄意愿提高，去年9月起银行存款增速持续上行，而贷款增速不断回落，银行增加资本市场产品配置。我们认为当前银行存在信贷供给意愿，尤其是在债市拥挤、资产配置收益率已经较弱ⓝ的情况下，银行有较强的意愿增加企业中长期贷款、按揭贷款以提高盈利水平，因此，当前宽信用的核心症结和未来走向主要依赖于信贷需求，预计信贷需求后续将是小幅修复的，当前的数据背离也将有所缓解。

η　　权益市场方面，预计A股行情将表现为结构化特¯征，看好以航空机场、旅游酒店、餐饮、免税为代表的出行消费链。此外，新制造稳增长链条看好制造业强链补链（半导体和机઒床母机）和“新能源+”。固定收益方面，预计10年期国债收益利率在2.6%~2.8%之间震荡。

　　>&gtΕ;8月信贷新增1ƿ.25万亿，同比多增◙且结构改善

　　8月份人民币贷款增加1.25万亿，wind一致预期和我们预期分别为1.36万亿和1.5万亿。8月信贷同比多增约300亿元，增速降0.1个百分点至10.9%。8月信贷同比多增与降息及“准财政”发力有关，此外，月末央行积极引导银行加大信贷投放并改善信贷结构，票据利率大幅上行，银行前两旬的“冲票据”状况明显缓解，这与8月表内票据回落、企业中长期、短期贷款上行相呼应：8月企业中长期贷款增加7353亿元，同比多增2138亿元，同比贡献最大，其次为企业短期贷款，虽然减少121亿元，Š但同比少减1028亿元，与之相对应，票据融资增加1591亿元，同比少增1222亿元。中长期贷款增量占企业贷款和总体贷款增量的比重分别为84%和59%，信贷结构也有改善。投向上，我们认为基建大项目仍是主要方向，尤其是8月3000亿政策性银行基建投资基金完成投放，配套贷款将有ª接续，此外，制造业、绿色、科技等领域均是重要方向ℑ。

　　我们也提示，8月信贷同比多增主要受政策引导影响，实体信贷需求并未大幅修复，尤其是在川渝地区高温拉闸限电冲击♥部分实体信贷需求的情况下，未来信贷需求修复速度仍Δ将是缓慢的，核心影响因素是地产停贷事件走向及制造业回暖节奏，总体看，考虑到去年三、…四季度经济基本面进入下行期，今年未来几个月信贷均有望实现同比多增。

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　　8月居民中长期贷款增加2658亿元，同比少增1601亿元，相比上月，同比少增幅度有所降低；居民短期贷款增加1922亿元，同比多增426亿元，居民消费&#263d;行为趋于稳定。8月非银′贷款减少425亿元，基本符合季节性。

　　>>8👽月社融新增2.43万亿，同比少增主▨ƒ要来自政府债券、企业债券

　　8月社会融资规模增量为2.43万亿，wind一致预期和我们预测值分别为2.🙀04万亿和2.25万亿，我们的预测更为接近。8月社融较上年同期少增约5593亿元，增速下行0.2个百分点至10.5Φ%。♩

　　结构上，同比少增来自于：政府债券增加3045亿元，同比少增6693亿元；企业债券增加1148亿元♬，੝同比少增3501亿元，企业ત债券仍受房地产风险事件影响，表现低迷；股票融资增加1251亿元，同比小幅少增227亿元；社融口径人民币贷款+外币贷款合计增加1.25万亿，同比少增586亿元。

　　同比多增项目有：未贴现票据增加3485亿元વ，同比多增3358亿元，经济弱修复进程叠加票据贴现量在¸月末大幅减少意味着表外票据规模明显改善；委托贷款和信托贷款分别增加1755亿元和减少472亿元，同比多增Ú1578亿元和少减890亿元，均为同比正贡献，委托贷款细则2018年初发布，2018-2019年为委贷回落压力最大的时段，2020年以来，数据趋于稳健，本月大幅多增意味着市场进一步走向规范化；2022年融资类信托监管持续，其净融资规模仍将维持负值，总量继续压降，但同比去年将实现少减，这项走势符合我们预期。

　　>Ö>M2继续上冲反映财政存款向居民、企业存σ款转移及一定程度的Û资金淤积

　　8月末，M2增速继续上行0.2个百分点至12.2%，续创新高，除了受益于信›贷稳健，核心受财政收、支节奏影响：财政存款不计入M2，今年以来，特定国有金融机构和专营机构上缴利润增强财政可用财力维稳财∧政支出，而减税降费、留抵退税拖累财政收入，两者共同作用使得今年以来财政存款向居民、企业存款迁移的幅度高于往年，今年1-8月累计，财政存款增加7352亿元，同比少增9779亿元，而居民和企业存款分别增加10.82万亿和5.22万亿，同比多增4.4万亿和3.7万亿；8月单月，财政存款同比少增4296亿元，而居民、企业存款分别同比多增4948和3943亿元。同时，特定机构上缴利润和留抵退税支持实体经济均不影响社融，这是今年M2增速与社融背离的核心原因。♤

　　Í但我们更想强调的是宽信用症结在信贷需求不足。受疫情、地产风险事件的扰动，居民消费意愿、企业投资意愿持续低迷，储蓄意愿提高，而居民贷款购房、企业贷款扩大资本开支的意愿较弱，去年9月起银行存款增速持续上行，而贷款增速不断回落，截至今年8月末，存款增速自去年8月的8.3%低位上行至11.3%，提高3个百分点，同期贷款增速由12.1%回落至10.9%，下行1.2个百分点，存款增加但信贷需求疲弱，导致银行的资产端大幅增加债券、股票配置，银行信贷收支表数据显示，2021年8月至2022年7月，银行债券投资增速由9%上行至17.9%，有价证券及投资增速由5.1%上行至13.2%，股权及其他投资增速由-4%上行至1.3%，资金一定程度上淤积资本市场是导致流ü动性宽松、债市收益率持续低位的主&#263d;要原因。观察贷款需求指数的回落更加直观，2022年二季度，贷款需求指数较去年同期回落13.9个百分点，制造业、基建、批零和地产行业分别回落9、6.6、8.3和6.6个百分点，小型、中型、大型企业贷款需求指数分别回落11.3、8.1和7.7个百分点，小企业压力更大。

　　因此，我们认为当前银行存在信贷供给意愿，尤其是在债市拥挤、资产配置收益率已经较弱的情况下，银行有较强的意愿增加企业中长期贷款、按揭贷款以提高盈利水平，因此，当前宽信用的核心症结和未来走向主要依赖于信贷需求。我们预计制造业投资、基建投资继续稳健运行，仍将是核心信贷投向，地产领域从维稳按揭贷的角度，¯预计央行仍存在继续下调5年期LPR的概率，刚需对应的居Ñ民按揭贷放量将是重要的宽信用载体，后续继续密切跟踪地产高频销售数据、信用债市场单周净发行数据的走势，综上，我们预计年内信贷需求将是小幅修复的，当前的数据背离也将有૥所缓解。

　　8月末M1增速较前值继续回落0.6个百分点至6.1%，÷主要受地产销售仍然低迷、经济基本面活力仍然偏弱的影响。8月末M0同比增速较前值继续提高0.4个百分点至14.3%，数据高位也体现经济走势的结构性失衡，较高的M0增速与2020年疫情期间及其此后月份的数据表现相似，一方面，疫情冲击四五线城市及中小实体部门，实体储蓄意愿下降、持币需ã求增加，另一方面，农民ⓢ工返乡也导致现金持有量增多，导致M0增速走高。

　　>&gਰtï; 预计宽信用基õ调延续，短期流动性或继续宽松

　　我们认੠为当前货币政策仍以稳增长保就业为首要目标，维持稳健略宽松的政策基调，核心仍在宽信用。对于短端流动性，我们认为从维稳的角度看短期仍将保持宽松，但也提示央行当前也较为关注物价、国际收支及金融稳定问题，若地产销售数据回暖，而物价大幅上行、国际收支&#222e;面临失衡风险或资本市场加杠杆情绪继续升温，则将是观察央⋅行收紧短端流动性的重要时点。

　　对于大类资产表现，权益市场方面，我们预计A股行情将表现为结构化特征，在常态化核酸检测持续的情况下，仍看好以航空机场、旅游酒店、餐饮、免税为代表的出行消费链。此外，新制造稳੒增长链条看好制造业强链补链（半导体ਭ和机床母机）和“新能源+”。固定收益方面，市场预期基本面及宽信用走势仍存不确定性，预计10年期国债收益利率在2.6%ਊ~2.8%之间震荡。

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　　风σ险提示¨

　　疫情超预期恶化、地产领域风险继续拖累信贷需求，若叠加国际收支承压、&#266b;金融稳定ι重要性提高，将加大货币政策੊操作难度。

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