岩石股份增收不增利：借钱回购股份 或因外购基酒致存货暴增_白酒浪头_新浪财经白酒公司原创

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　　出品：新浪财经上市公ú司研究院Ψ

　　作者⊕：浪头饮食/ 郝&#ffe0　;显

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　　上半年岩石股份实现营业收入4.96亿元，同比增长11κ8.84%；实现归母净利润Æ3659.84万元，同比增长5.08%。

　　岩石股份半年报并没有披露主营ਫ਼收入构成，从⊄2021年年报来看，酒类业务收入已经占到营收的94%，因૝此上半年营收大幅增长主要是酒类销售增长带来的。

　　但是值得注意的是，公司的净利率出现了大幅下滑，上半年销售费用暴增，销售ਯ费用率达到ο了36%，靠超高的销售费用驱动的增长能否持续−下去是个很大的问题。

　　目前的岩石股份正在高速扩张，存货暴增，子Ñ公司高酱酒业♦在投建年产一万吨的酱酒扩产能项目，公司员工持股计划也设置了超高的业绩目标。作为一家刚刚进入白酒领域的新玩家，岩石股份能否通过大幅扩张实现业绩的大幅੘增长，还有待时间检验。

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　　大ૠ力扩产能 现金流ਊ减少存货大增

　　上半年岩石股ƿ份销售商品收到的现金为5.58亿ਨ元，同比增长49%。由于收到其他与经营活动有关的现金减少，购买商品、支付给员工的现金，及税费大增，导致经营活动现જ金流净额减少76%，仅剩4041.62万元。

　　在将高酱酒业纳入上市♫公司体系后，岩石股份正在快速扩张。上半年存货增长了12∃5%ਠ达到4.5亿元，岩石股份的存货主要是半成品和库存商品。

　　上半年公司੎未披露产能情况，从2021年全年来看，岩石股份酒类业务仍无法做到自给自足。去年仅有酱香产量810.07千升，而全年浓香ੈ、酱香、果酒及其他酒总销量达ⓨ到3228.44千升，这也就意味着大量基酒是通过外购获得的。在高酱酒业产能保持稳定的情况下，大幅增加的存货有可能是公司囤的外购基酒。

　　白酒公司一般采用以销定产 的♣生产模式，根据销量决定生产量，外购基酒也会根据当年销量决定购买量，ભ岩石股份短期内大幅增加存货能顺利消化吗？

　　岩石股份另一个扩张动作是投建扩产能项目。今年5月11日中集安瑞科披露称中标上海贵酒旗下高酱酒业不锈钢罐库工艺»设备制作及安装工程项目，该项目为高酱酒业年产一万吨酱香¤型白酒技改项目内容▒。

　　未来这部分产能一旦落地，高酱酒业产能将在现有基础વ上扩大好几倍，&#263f;岩石股份能Υ顺利消化吗？

　　销售费用Κો暴੊增 借钱回购股份

⌋　　作为一家白酒公司，岩石股ú份仍⇔存在几个待解的问题。

　　一是营收大增的同时，净利率迅速下降。从毛利率来看，今年上半年岩石股份毛利率同比增加5.47个百分点，相比去年全年增加0.73个ⓡ百⊂分点，ਗ਼净利率则从上年同期16.7%降至8.67%。

　　目前岩石股份的净利率仅高于皇∋台酒业（剔除亏损的金种子酒和临近亏损的Π顺鑫农业）。造成上半年净利率大降的主要原因是销售费用的暴增，今年上半年其销售费用大增483.73%，达到1.78亿元。销售费用率则从2021年中报的13%Κ增至今年上半年的36%，超越了水井坊。

　∩　销售费用中占比‡最大同时也是增速最高的一块是推广宣传费，同比大增140%，达到了9507.95万元，占销售ૣ费用的53%。

　　从吨价、毛利率及净³利率来看，岩石股份只能算是一家&#25a0;中低端酒企。ૡ中低端酒企一般来说都有自己的固定市场和消费群体，不需要过大的销售费用投入，以上市酒企来说，迎驾贡酒、伊力特、顺鑫农业的销售费用率都在10%以下。次高端酒企出于打造品牌影响力的考虑，才会维持庞大的销售费用开支。

　　作为一家白酒行业的新玩家，岩石股份正处在渠道建设期，绝大部分经销商是去年新增的，上半年未披露经销商增减情况，从业绩及销售来看，大概率经销商仍是增长的。在渠ઐ道建设期投入大笔费用无可Μ厚非，问题是这样驱动的增长具有可持续性吗？î

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　　二是高负债。今年上半年公司增加了3200万元的短期负债，同时还有控股股东借款3000万元免∩息借款。与此同时，关联方成都兴健德贸易有限公司2020 年1👽月至7月期间累计向高酱酒业提供借款2.1亿元，截至今年上半年，岩石股份向成都兴健德贸易有限公司的借款余额仍达到1.6亿元。

　　2021年岩石股份શ的财务费用达到1311.19万元，占到归Æ母净利润的21%，今年上半年产生了4τ37.86万元的财务费用。

　　借款的同时，⊥岩石股份还在不ࢵ断利用自有资金回购，上半年回购金额4000万元。根据计划，回购股份将用于员工持股计划。回购均价28.23元每股，最近一个月岩石股份股价为26.04元每股，已经低于♬回购价。

　　更重要的是从市盈率来看，岩石股份估值并不算低œ，目前▨其市盈率（TTM）高达13&#256e;7倍，是白酒公司中除皇台酒业之外最高的。

　　值得一提的是，从2º019年到2021年7月，实控人进行Ù了大手笔增持，总计增持近15%的股份，2021年5月前很长੎时间内岩石股份股价处在低位，最低在10元（前复权）以下。

　　每一次增持期间，公司都有相应举动，包括ƿ改名、注入资产、收购、业绩大增等，这推动了岩石股份股价一‍路暴涨，低位回购的股份已经产生很大的浮盈。સ

　　而在今年7月初实控人又抛出一份增持计划，拟增持不低于2%的股份。增持计划公告后，公司推出了员工持股计划，其中设置的业绩考核目标非常高，第一个解锁期目标为2022年营收不低于16亿元，第二个解锁期为2023年营收不低于26亿元。而今年上半年岩石股份营收不到5亿元，还不到业绩目标的零头。管理ૢ层有没有利æ用较高的业绩ય目标推动股价的动机就不知道了。

新浪财ৄ经ભ上市公司研究员੒

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