东软集团惨遭A股最典型“代理人危机”：管理层持股比例过低

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　஻　来源： ¤市值੠风云 

　ય　一个公司Á治理失败的੍案例。

　　作者 |&nbઞspú;小&#263e;鑫

　　编辑 ‰|&n੓bsp;ઙ小白

　　最近，东软集团（600718.⇐εSH，下称东软或东软集团）登上了微博（WB.US）热搜，原因是9月2日成都大规模核酸检测时系统出现异常，Ó导致采样排队时间过长，而最近又恰逢成都的高温天气……

　　9月3日，东软集团在公众号专门发了一篇声明，表示核算检测系统异常主要是੝网络故障，把锅甩Á给û了三大运营商。

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　　网民纷纷表达了对东软的不满，á有说9月4日成都上空的巨响શ是“东软甩锅的声音”。

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　　（来源：微博）&#25d0;œ

　　还ù有人表示东软੧是“Ψ大外包”。

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…　　（来≅源：微博）

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　　这不禁引起了风云☻君强烈的吃²瓜兴趣。

　　Φ♠ઽ年报吹上天，就是不赚钱

　　翻开东软集团的年报，各种话术☞把见多识广的百乐门代客泊车头牌的风云君੓都看得一愣શ一愣的。

　　就以这ળ次事件中的主角医疗健康业务为例，风云君截几个图Ö你们自己体Á会一下。

　◐Ÿ　（Ù东软集团2021年报）

　　但是一看财ì务数据，这业务不容乐观呀：2016-2021年，医疗健康及社会保障业务♫复合年化增速જ（CAGR）仅1.8%。

　　不仅医∃疗健康不增长，四大业务中的智慧城市、企业互联及其他业Ò务χ也处于停滞或者下降趋势：二者2016-2021年营收的CAGR分别为-5.1%、-0.3%。

　　最近几年唯一实现正增长的◙是智能汽Ï车੤互联，CAGR达到25.5%。

　　然而智能汽车互联却是公司毛利率最低的业务，去年仅有20.9%。医疗健ω康及社会保障毛利率最高，达到38.4%。其余两项业务毛利Û◘率在25%左右。

　　最赚钱的业务不增৻长，增长最快的业务不赚钱，造成了东软集团的困境：盈利能力自2017年ો起处于下滑趋势，2019、2020年扣非连亏2年—后，最近才有了点起色。

　　去年，公司营收87.4亿元，2010至今的CAGRσ仅有5.3ⓥ%，扣非净利润3508万元，同Á比扭亏。

　　今年上半年，营收33.8亿，扣非净利润1192万元，同比分别增长5.ÿ4ℜ%、11.3%。如果剔除东软睿驰不再并表的因素，ⓐ则营收增长了16.7%。

　　就像风云君常º说的一句话，拉长时间看，好Ι的业绩表现背后一定⇒是公司做对了什么。

　　κ¡那么糟糕的业绩背后，公司也一定♦是犯了什么错误。

　β　大ν股东高比例质押，创始人借鸡生蛋ψ

　　东软઩集团是中国最早上市的软件公司。在其上市的‎1996年，甚至“੭软件”这个词在中国都还是一个新兴概念。

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　　ਰ但是最近λ的10年，东软错失了多个风口，增长乏力。风云君认为这与东软频繁分拆子公司上市有一定关系。

2020年，东软教育（09616.HK）在香港上市è。东软ਰ教育是利用东软在软件和IT服务方面的专业知识建立起来的，下辖3所大学♪和8家培训学校。

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去੍年5月，东软医疗和东软熙康在港交所提交上市申⌋请书，东软医疗是一家医学影像解决方案及服务提供商，东软熙康是一家云医院平台服务·商。

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两家公司分别于去年૜12月和今年2月更新上市文件，东软医疗今年9月再次更ੇ新上市文件，东软熙Ξ康上市文件目前处于失效状态，上市之路不太顺利。

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望海康信处于上市辅导阶段，望海康ળ信的业务包括医院ΜHRP、医院成本一体化、઺DRG智能审核与支付等。

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去૯年刚分拆♬出去的东软睿驰后续也”可能上市。

　　（市值Χ风云APP，买股之前搜∀一†搜）

　　而在Ã分拆出去的东软教育和东软医疗两家子公司中，公司创始人及&#25bd;董事长刘积仁的持股比例都较高。◙

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　　ⓐ（市值风云整理）

　　创始人收获颇丰，但东软的ળ股东却很难说ખ从中得到了什么利益Π。

2010-2021年，东软累计自由Δ现金流为-7.7亿元，并±不具备用经营活动回报股东的能ৄ力。

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同时ⓠ期，公司处置子公司ક及其他营业单位收到现金9.0亿元，取得子公司及其他营业单位支付û现金4.8亿元，净流入4.2亿元。

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这期间，公司没有ⓩ进®行过增发，仅实施了几次股权激励，并分红8.3亿元ⓒ。但代价是，公司的负债有所提高。

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公司还吸收了μ46.6亿的少数股东资金用于投资东软睿驰等新兴业务，由于这†些业务多数处于成长期，因而少数—股东损益常年为负。

　　这就像是管理层把钱投给上市公司孵化新业务，等到成熟之后拿出来卖࠷੪掉。而且，管理层一开始投入的મ钱可能都不是自己的。

　　目前，东软集‚团最大的股东是东▥软控股，持股约14.02%，所持股份的质押比例高达79.8%。虽然刘™积仁在东软控股中占股并不多，但是根据年报中“公司负责人”的表述以及企查查的数据，仍然可以推测质押股份的受益对象就是刘积仁。

ࢵ　　（来源：2022年¨半年੍报）

　　&#260e;（企查查将©刘积仁标记为东软控股的实控◘人）

　　ƿ这不就是借鸡੡生蛋&#261c;嘛！

　　当然，大股东也可以凭借资金实⋅力参与到这一过程中，只是Ð可怜了中小股民░。

　　东软集团目前没有实控人。穿 ß透后：ε

日本阿尔派&#ffe1;株式会社ⓖ持有东软集团9≡.00%的股份，是第一大股东；

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东北大学ß去年减持了1%，目前持∏股约8.39%；઱

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境内自然人ý杨光从202&#25b3;0ਲ਼年开始进入前十大股东名单，目前持股2.84%；

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刘积Β仁持股1.95%。઺

　　（来´源à：企查查）Υ

　　管理层持⌊股比例过低，谁甘愿只做“打工人”Α？⇒

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　　👽东软集团频繁分拆子ર公司，很可能与股权结构有关。

　　毕竟创始人自己才持有2%不到的股份，CEO持੫股不足1%，Ý即૥使做好了，那点增值收益和股权激励，哪比得上自己出资占大头再上市圈钱呢？

　　以东软刚Ņ拆分出去的东∨软વ睿驰为例。

　　该公司拥有汽车ડ基础软件产品NeuμSAR，以及在此基础上的自动驾驶、高级辅助¤驾驶、车联网生态等等。

　　根据高工智能汽车的数据，东软睿驰在中国营运ી货车“双预警”前装供应商中排名第一♤，在商用车智能⊕驾驶国产供应商中排名第一。

　　（੊来源：高∞工智能∠汽车）

　　东软♬睿驰还在新能源汽车领域有☎很多布局，包括电池管理系统（BMS）、电池包、云端电池大数据平台，在第三方BMS市场持续排名ς第一。

　　我们都知道2019ⓘ年以来是整个汽车行业的低⊥੢迷期，而新能源汽车则是逆势起飞。

　　（ⓐ2000-λ2021全球汽车产量，来源：Statista）੭

ਨ　　2021年，&#261c;东软睿Á驰营收为5.9亿，2016-2021年CAGR高达112%，去年净亏损2.4亿元。

　　目前，东软◙睿驰的最ý大股东Æ是日本阿尔派株式会社，穿透后持股31.03%。东软副董事长兼CEO王勇峰持股8.21%，是东软睿驰的第二大股东。

　　૥（来源：‹官网੢）

　　抛开东软睿઺驰，东软集团的“智能网联汽车业务૪和行业优秀公司相比，就逊色多了。

　　中科创达是我国智能઺网联汽车领域的一家↓头部公司，最新市值风云“吾股”排名510。ਗ਼中科创达的业务主要包括三部分：智能软件（主要与智能手机有关）、智能网联汽车、物联网。

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　　去年，中科创达的智能网联汽车收入12.2亿元，少于东软智能汽车互联的34.1亿元。2016-2021年，中科创达智能网联汽ⓚ车的收入CAGR高达92.υ6%，远远快于东软的€25.5%。

　　中科创达在发展过程中进行了多项收购，包括2016年收购北京&#263e;爱普新思、北京慧驰科技、芬兰ખRightwa√re，让公司走上了快车道。

　　相👽比东软，中科创达的&#25bc;智能网联汽થ车毛利率也要高不少。

　　虽然中科创达并未直接披露该业务毛利率，但是提到智能网联汽车业务包含软件开发和技术服务收入É10.8亿、软件许可等收入1௄.4亿元，公司层面软件开发、技术服务、软件许可的毛利率分别为50.9%、43.9%、7ⓦ8.6%，可以推测其毛利率并不低。

　　而东软的智能汽车互联业务毛利率仅有20ã.9%，东软卖的更像是集成℘了软દ件的硬件。

　　比如公司表示在智能网联座舱一级供应商前装市场排第二，乘用车T-Box前装国产供应商市场排第四。东软还ਜ表示自己是Tⓟier 1厂商，即直接向车厂供应总成及模块，▦并与车厂互相配合，在整车制造过程中参与度最高。

　　医疗੎健康â增速和毛È利率远不及竞争对手

　　除了汽车Á，东软医疗健康及社会⌈保障业务在分拆子公司方面也是⊂有过之而无不及。

　　最近几年就分拆出去ਭ了∗东软医疗、东软熙🙀康、望海康信三家子公司。

　　医疗健康及社会保ê障业务是东软的第二大毛利来源，包括“智¡慧医疗”信息化建设、智慧医保、人力资源和社会保障全面解决方૥案等，是典型的2G业务。

　　同行业中，卫宁健康（30ઠ0253.SZ）是领导者，其他还有创业慧康ફ（300451.SZ）、山大地纬（68857>9.SH）等。

　↵&#260f;　（来源：市值风云APP◯吾股大数据）

　　卫宁健康的业务包括医疗卫生信ℜ息化和互联网医疗健康两部分，前者更接近东软的医疗健康及社会保障业务。去年，卫宁健康医疗卫生信息化收入੦23.1亿·，2016-2021年的CAGR达到19.4%，远远快于东软的1.8%。

　　创业慧康的增速也很快，去年医疗业务营收17.0亿，2016-202‰1 CૣAGR高达28.7Φ%。

　　此外ਬ，卫宁健康、创业慧康两ô家的毛利率显著高于东软ਗ਼，去年分别为53.3%、55.6%。

　　分拆出去的子公∑司有多大影响，风云君就੍不多讲了。已经有投资者在上证e互动平台对此提出了疑问，我们且看公司董秘如何回复ⓡ。

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　　东软集团面临的是典型的ચ公司治理上的困境：创始人和核心高管在公司经营上ઙ影响力巨大，但持股比例过低，外资੡和校企两家大股东在管理上又相对弱势。

　　对于中小股东来说，东软集团似Λ乎已Ν经沦为少数人借鸡生蛋的♦工具。

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　　东软集团作为我国最早上市的软件公司，历经30年风雨，如今在各个细分领域已经被对♡手Ý超越，落下的距离已经越来越远。

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