👿 Æ 文/意见领袖专栏作♠家 林采宜 张菁
印ë钞机飞转的વ时代,现金将面临贬值的风险
1. &nbsৄp;新冠疫情的爆发使得以美国、欧洲、日本为代表的发达国家∫不得不采取极度宽松的货币૨政策,各国央行大幅放水的结果是不可避免的通胀。后疫情时代,通货膨胀将不可避免。
2. &nb♬sp;从10年期的投资回报来看,权益类资产的平均年化收益率最高,最近十年,纳斯达克指数和ઐ创业板指数的年化收益率分别为15.45%和14.96%,中国国债指数收益率次于权益类资产和原油,但优于REITs、黄金和CRB商品指数。
3. 通过测算近3次历史美国通胀时期不同大类资产的表现,我们发现在通胀周期中黄金与原油的平均年化收益率∏最高,分别为40.91%和30.27%;其次是国债,10年期美国债收益率平均上涨4.56%;收益最差的是权益类资产(同期标普500指数和纳斯达¤克指数的收益率分别为-3.52%和-1".55%);相较于非通胀时期,商品类资产在历史通胀时期的收益更高。
一、♡后疫情时代,通€૮胀将不可避免
˜ 新冠疫情的爆发使得2020年全球经济增速下降3.4%⊃,为了稳定经济和民生,美国、日本欧洲央行等主要经济体均采取了极度宽松的货币政策,不断扩大资产购买并推低利率,导↵致一些国家的基准利率接近零甚至负利率(表1)。
叠加2022年2月以来俄乌冲突的影响,随之而来的是全球通胀Ζ的高烧હ不退和资产价格的不断上涨。因此,2022年3月以来,美联储接连三次加息并开始缩表,尽管货币政策在快速紧缩,但8月CPñI数据同比上涨8.3%,仍然处于40年来的相对高位。美国金融资产规模也已达到GDP的6倍以上[1]。欧元区8月CPI同比上升9.1%。相对而言,我国央行更多通过结构性货币政策工具定向投放流动性,央行资产负债表的扩张程度相对较小,但由于海外通胀引起原油、粮食、工业原料等价格上升或致我国面临输入型通胀的压力,我国CPI数据也存在上涨的压力,8月份同比上涨2.5%。
Ċb;因此,从全球范围看,通胀在后疫情时代将▣不可避免,现金将成为相对贬值风险最大的资产Ξ。
二、全球主要大类资产ૠ的长期收b2;益比Ë较
从10年期的投资回报来看,权益类资产的平均年化收益率最高,最近十年,纳斯达克指数和创业板指数的年化收益率分别为15.45%和14.96%,而恒生指数的年化收益∏率接近于零;中国国债指数收益⌊率次于权益类资产和原油,但优于REITs、黄金和CRB商品指数。
ⓟ 1.权益∈类í资产
从美股、A股、港股三大市场主要指数的横向比较来看,当前A股的创业板指数和美国纳斯达∗克指数估值最高,分别为53.48和29.45;A股的沪深300和恒生指数估值最低,,分别为11.93和8.84。从历史价∏位来看,目前这些指数均的估值都处于50%分位数以下,创业板指数位于48.50%,而中证50ú0、恒生指数分别位于8.60%和7.56%的低位。从估值的弹性来看,A股中的创业板、沪深500以及美股中的纳斯达克指数弹性最高,而估值处于较低水平的沪深300、恒生指数明显弹性不足。
ⓚ Α 2. 债ઘ券类资产
截止2022年8月4日,中国债券市场总存量138Ąe;.52万亿,主要由利率债(占比57.54%)和信用债½(占比32.09%)构成。近5年,大部分信用债指数的年化收益率略高于利率债指数,债券指数的年化收益基本高于4.5%,仅公司债(4.13%)的年化收益较低。总体上,债券指数的波动率在0.64%至1.89%的区્间。
区别于利率债,发行主体的不同或导致信用债存在一定的违ç约风ਨ险。根据近5年的累计违约率数据,金融债券、中期票据、公司债的违约率分别为0.06%、3.35%、5.25%。从市场统计数据看,¥目前公司债的利率远未体现出其风险溢价。
根据近5年违约日的债券余额统计,公司债的累计违约金额远高于中期票据和金融债券。202ë2年以来,公司债和中期票据违约日的债券余额分别为11≡41.76亿元、243.1亿元(同期金融债Æ券违约余额目前为0)。
3ⓕ. 房地产—海外Rc8;EITⓗs
近10年,MCSI美国REIT和恒生REIT指数的年化收益率分别为3.54%和1.05%,年化波“动率分别为19.58%和12.75%。其中,MSCI美国REIT指数不仅☺年化收益远低于标普500,同时波动率也相对更大。而恒生REI▒T相较于恒生指数,收益率更高且波动率更低。
4ર. &nbs¤p;商品类
从10年长期投资商ú品的角度看,原油的年化收¶益率为6.03%,远高于黄金(2.25%)和CRB商品指数(-0.37)%。从标准差均值来看,伦敦现金的波动率最大,ધ为75.16%;CRB商品指数和WTI原油的年化波动率分别为19.54%和9.32%。综合考虑收益和风险,CRB商品指数在负收益的同时相对波动较大。
ਪ 三、历史上通胀时ਜ期大类资产的收益率◐
通过测算近3次历史美国通胀时期不同大类资产的表现[2](详见脚注和附录),我们发现在通胀周期中黄金与原油的平æ均年化收益率最高,分别为40.91%和30.27%;其次是国债,10年期美国债收益率平均上涨4.56%;收益最差的是权益类资产(同期标普500指数和纳斯达克指数的收益率分别为-3.52%和-1.55%);相较于←非通胀时期,商品类资产在历史通胀时期的收益更高。
但从中国目前的股‘债相对性价比来看,2021年2月以来股债性价比一直呈上行趋势,当前值5.73ઙ,处于近10年历史估值的72.73%分位,表明当前国内市场中,权益类的投ϒ资性价比总体上高于债券类。
四、b3;附∑录ⓤ
注‘释:χ
[1] 数据来源:BofA Global Inves⊄tmen♣t Strategy。
[2] 本文通胀时期定义:CPI同比上升“实质性超过2%”(定义为达到5%或以Â上),区间终点定义为在24个月滚动平均视角下,CPI已降至峰值利率°的50%一下,仅采用时间长度大于6个月的区间。参考文献:Neville, Henry and Draaisma, Teun andਲ਼ Funnell, Ben and Harvey,Campbell R. and van Hemert,Otto, The Best Strategies for Inflationary Times (May35,2021).
੦ [3] બ;股债性价比=沪࠷深300PE的倒数-10年国债收益率。
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੩(本文作者介绍:中≡国首席经济学家论坛研究院副院长)
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