在分布式光伏+工业节能持续耕耘

发布日期:2022-09-21 19:11:30

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  来源:‾ ϑ市值઺风云

  业绩&#263b;ω稳健,竞争加剧Ψ,喜忧参半。

  作者 |í Lîo›s

 Í 编辑 |š 小ૠ白

  与风云君介绍过的ó文山电力(600995.SH)和南网科技Õ(688248.SHξ)类似,今日主角依旧是南方电网旗下新军,南网能源(003035.SZ)。

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  公司2010年成立、2021年上市的,Í上市三个月就成为10倍股,1.66元ਭ/股的发行价最高冲刺到15.11元,备受市场追捧。

  随后股价持续回落,截至2022年9月1日收盘,为6.32元/👽股,较最高િ点∋时已跌去近60%,市场态度冷却。

¾  (☼来源:注册制时代最好用的市值风઩云APP)

σ  潮起又潮落,我们一⊗♤起来观潮。

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  (文山电力૙ઘ研报)

  综合能源服务商,业绩稳健੤增长ηⓞ

  “南网系”的三家公司主营业务¤侧重点各不相同¬:

文"山电力⌈ç亮点在抽水蓄能电站;

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南ઘ网科技专注于电化学储→能技术服务和电网智能化Í设备;

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南网能源则是在૜节能服ઙ务和综合è资源利用两大业务上发力。

  南网能源目前 是国内唯一一家同时拥有三大节能领域5A级证书的公司,节能业务主要分为工业、建筑、城φ市照明节能三大类,综合资源业务主要包括生物质综合利用和农光互补两®大类。

  近几年南网能源业绩虽谈不上像南网科技那样的高增长ⓢ,但也算稳健,2017੫-21年,公司营收从9.4亿提升至26亿,CAGR为28.9%。2022年上半年为13亿Ñ,同比增速为19.4%,有所放缓。

  公司2021年归母净利润为4.7亿,20”17-21年CAðGR为39%,高于营收增速。2022年上半年为2.1亿,同比增速为25.6%。¡

  南网能源的毛利率过去6年表现较为稳定,2022年上&#25bd;半年较去年Θ底下滑3个百分点,达37.4%。净¸利率近三年维持在20%,水平较高。

  与招股书里披露的同行业公司中ê材节能Ô(603126.SH)和聆达股份(300125.SZ)比,南网能源表现更出色,2022年上‍半年毛利率较前两者分别高出近20个和33个百分点。

  公司两大业务主线,节能服务2022年上半年为公司创收9.5亿,占总营收◘超7成,ã综合资源利用业务同期营收为੭3.2亿,占25%。

´  分布式光伏节能业务ˆ扛大旗

  公司的核心业Œ务要看节能服௄务,节能服务的核心在于工业◐节能和建筑节能,再往下看分布式光伏节能是最大的亮点。

  《南方电网公司新兴业务“十四五”发੥展规划》中Š表示,要以南网能源为主体,打造全国分布式光伏规模最&#ffe0 ;大的龙头企业。

  工业节能80%营收来自分布式光伏节能,该业务下公司主要以合同能源管理σ模式向客户提供系统的设•计、投资஻建设、运营维护等服务,最终以折扣电价销售给工业企业,并将剩余电量销售给电网公司的方式获取节能收益。

 ❄ ê(来源:招股说明书)¯

  近几年公司该业务的累计装机容量及在手项目逐年递增,从2017年的42万千瓦增长ι至2021年的104.2万千瓦,年复合增长率达25.5È%。截至2022年上半年底为11ⓠ6万千瓦,同期在手订单226个,较2017年增长149个。

  这主要得益于分布式光伏行业的蓬勃发展,2021年国内累计装机量为126.8GW,2013-21年复合增长达到55.&#263d;8%,2022年上半 年新增♤装机量19GW,同比增长156.9%。

  另一方面,分布式Æ光伏正在逐步与集中ϖ式并举发展,20ε21年新增装机量二者基本持平,2022年上半年得以反超。

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  (来源:„国家能源局,东莞证券研究≡所)

  分布式光伏节能营收稳步攀升是公司ੈ业绩增长的核心驱动力,202é2年上半年该业务营收为4.2亿,同比增速为17.5∼%。但近期上游光伏组件原材料价格高企,对公司有一定影响。

  该业务盈利λ能力也较为优秀ç,2022 年上半年为63.9%,远超公司综合毛利率26个百分点。

  另外,公司自成立以来一直从事建筑节能业务,通过诊断办公楼、学校、商业综合体等高耗能੫建筑物⊂的能耗情况Ì,分析该建筑的用能需求,向客户提供节能改造、用能设施投资、运营维护等综合节能服务。

  (来源&:招股说明书੢)જ

  2021年底公司建筑节能服务面积达到695万平方米,累计托管电量约5.84亿kWh,2022年਩上半年新增客户有南宁东站、晋中ý市第一人民医院等,υ新增服务面积约59万平方米。

  根据华泰证券的数据,目前国内存量建筑581亿平方米,而建筑节能渗透率仅为4%。2022年3月住房城•乡ˆ建设部印发的规划中指થ出,到2025年完成既有建筑节能改造面积3.5亿平方米以上,市场空间较为广阔。

  2021√年建筑节能业务为公司创收6.3亿,2022年上半年为3.4亿,同比增速高达45૥.6%。近几年该业务年平均增长率为22%,实现稳定增长,但占总营收的比重在下滑。

  该业务毛利率2021年为ù26%,显著低于分布式光伏。相较于≡工业节能、建筑节能的服务期限短,各期分摊૧的折旧相对多,另外该业务运营期内电力成本支出较高。

  近几年虽然南网能源的节能业务发展势头不错,但身处多而弱、小而散的市场格局里,需要警惕ⓓ。根据EMCA不完ⓟ全统计,截至2021年底,全国节能服务公司达到8725家,同比增加♩23.8%。

ૡ ê →生物质综合利用增速快,农光互补毛利高

  南网能源的第二大业务综合资源利用业务扎根于农村,主要分µ为农光互∑补和生物质综合利用Ä两大块业务。其中,前者毛利率高,后者营收占比高。

  农光互补业©务是在农用地、未利用地上搭建支架铺设光伏组件,并兼顾农业生产,提升土地综合利用率。2022&#256f;年上半年,公司共投运9个项目、♤合计装机容量490MW。

  公司生物质综合利用业务2019年开始起步,该业务是将农林废弃物转换为电能或þ热💼能联供,合理循环利用生物质能。目前જ公司管理有4个项目,合计装机容量为115MW。

  生物质综合利用业务起步虽晚,但增速较◐快,2021年营收4.1亿,2019-21年复Υ合增长率Î高达229%。农光互补业务营收占比不足10%,2022年上半年营收为1.1亿,同比增速为9%,水平较低。

  毛利率方面ë,生物质综合利用ⓓ业务2022年上半年仅为15.9%,是公司几◘大业务里最低的,而农光互补项目毛利较高。

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  控股股东占据三个“第ৄ一大”‏

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  截至202χ2年半年报,南方电网直接持有公司40.39%的股份,又通过绿色能源混改基金间接持有7.82%的股份,合计持有લ48.21%,是公司控股股东。

  同时南方电网占据公司–三个“第一大”,第一大客户、第一大供应商和应收帐款期੦末余额客户名单的榜一,可见公司高度依&#263a;赖背后的南网。

  近几年公司第一大客户均为南方电网,2021年公司向其销ਜ਼售8.7亿,ૠ占总销售额的░33.6%。此外,美的集团、南网医科大学医院等也榜上有名。

  (来源:20&#25c8;21年࠹年报×)

 ç 2021年»前5大供应商名单上,南方电网也是排名第一,公司向其Ñ采购3.2亿,占总采购额的13.3%,过去几年该比例也均超10%。

  (ਨ来源:2021Β年年报)

  由此产生了较多的关联交易,其中向ò南方电网销售中5成是政策性关联交易,另外5成是属Ï于业务性,而向ⓙ其采购中9成是政策性。

  关联交易占比高自然形成了很高⇒的应收帐款,2022年上半年末对南方电网的ⓜ应收帐款期末余额高达16.9亿,2021年末为13.4亿,Ø占期末总余额的63.8%,占总资产的10%,占比很高。

  由于与南方电网的关联交易中很大一部分属于政策性,其中涉及到可再生能源补贴款,截至2021年末公司总计有12.9ઝ亿的补贴款尚未到位。目前公司应收帐款高主要源于&#263c;这两大因ú素。

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  (来源:2022年半£年°报)

  近几年公司的应收帐款周转天数不断走高,导致现金循环周期也在不断攀升,虽目前对公司资金ð使用效率形成的压力并不大,但长此以往&#263f;需要关注。Χ

  Û重Ñ资产模式,现金流有压&#25d0;力、分红不理想

  南网能源属ી于ચ典型重资产模式,业务的发展઱依赖于固定资产的大量投入,2021年虽有明显的改善,但固定资产和在建工程期末合计仍达90亿,占总资产比重的66.7%。

  重资产模式特点是投资大、ò周期长、固定成本高,也੥就导致了公司的负债水平高以及自由现金π流吃紧。

  近几年公μ司负债水平有改善,但2022年上半年仍为53.੨2%,同期有息负债率也高达38.3%。Ÿ

  2016-21年,公司自由现金流历年为负,其通过经营活动ષ共产生了38.8亿现金流,支出97.2亿资本开支,最终自由现金≤流净流出约58.3亿૟。

  相较于兄弟公司文山电力与南网科技均超30%的分红比,南网&#263e;能源就略૝显小气,20©18-21年总计分红现金为1.35亿,同期归母净利润为13.3亿,分红比仅为10.1%。

  2021年公司分红47ઘ72万,同期归母净利润为4.7亿,分红水平也仅在10%。虽然公司业务模式的特−性导致公司需要大量投资才能推动业绩增长,但兼顾股东回报Ǝ也很重要。

  初上市的南网能源靠节能业务和综合资੡源利用两大业务,实现了业绩ⓠ稳健增长ઠ。

  其♥中节能业务中工业节能是核ξ心,不仅创ઐ收高,也在不断为公司增利,但行业尚未完全成熟,未来高增长是真,竞争激烈也是真。

  另外,建筑节能虽毛利低૝,但也实现了稳定增长。综合资源利∴用业务里生物质综合利用业务起步晚增速快,”但毛利显著低于农光互补。

  公司属于重Ó资产模式,高负债,现金流也比较紧张,分红જ情况也有"待提高。

  “南网系”的三家公司,虽都背靠大树好乘凉ੑ,但南网能源的依Σ赖程度算是极高的,后续能否经受住市场的检验并取得高于同行的增速,具有不⊥确定性。

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