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文/意见Α领袖专栏作家≤ 薛洪言
如果关注券商策略研报，会发现近期生猪养殖板块的出现率很高。不论是看好周期崛起，ι坚信银行地产反转，还是持续唱多成长板块，分析师在推荐主线中，大多会提一下生猪养Β殖，积极推荐。
之所以如此，因为与其他行业大多受宏观大盘影响不同，生猪养殖µ有独立的周期，走独立的行情，在正确的节点介入，‡常常能收获很好的收益。确定性高ⓨ的投资机会，谁也不愿错过。
从猪周期视角看，当下正⇓处于周期上行阶段，随着猪价的上涨，主要生猪养殖龙头均已实现扭亏为盈，而估值੭仍处于相对Ã低位，给投资者提供了较好的布局期。
先来看看生猪价格走势。从22省市平均周度价格来看，自今年4月下旬起，生猪价格出现了快速的触底攀升，经过7/8月份的盘整γ后，9月下旬以来再次快速上涨，¦十一黄金周平均价格达到26.07元/kg，为今年最高点，也远高于非洲猪瘟之前历次猪周期的高点价格（20元/kg左右）。
生猪价格્的快速攀升，再次激活Ÿ了猪股价格，节后开盘以ⓓ来，生猪养殖板块一枝独秀，走出独立行情。
不过，相比此前几轮猪周期，ત本轮猪周期走得并不顺畅，犹犹豫豫，一波三折。尽管猪价已经连涨半年，但市¸场对于本轮猪周期仍然存在分歧，这也导致了生ઽ猪养殖板块的做多热情有限，以头均市值法衡量的生猪养殖龙头的估值仍处于相对低位。
从历史数据看，在一轮猪周期的高点，生Ø猪养殖龙头的头均市值通常能够达到1万元/头（总市值/预计年度出栏头数，牧原、温氏的⊃历史最高点分别超过20000元头、18000元/头）。以牧原股份、温氏股份2023年预计出栏规模6500万头和2800万头算，截至2022年10月11日，两家龙头公司头均市值分别为4771元和3693元（温氏扣除养鸡板块400亿é元市值），距离周期高点估值仍有较大差距。
在市ⓗ场Á的学习效应下，估值水平通常能快速打满。当前生猪龙头的估值水平仍处于相对低位，主要是市场对本轮猪周期存在分歧。简单来说，2022年4月下旬←的这轮猪价上涨，涨幅大超市场预期，可解释性差，价格信号很难转化为一致的投资行动。
作为典型的周期性行业，猪肉消费虽有一定的季节性，但年度范围内整体保持稳定，供给的波动是决定猪价变化的核心因素。作⊗为生物性资产，能繁母猪是生猪供给的先行指标，领先生猪出栏大概10个月左右，通过观察能繁母猪存栏数据，投资者可提前预判10个月后的猪价走势，判断周期所处位¹置，进行提前布局。
2021年6月，全国能繁母猪存栏达到周期高点，10个月后对应2022年4月为生猪供给高点，猪价低点。按照周期逻辑推演，2022年4月生猪价格达到周期低点，全行业进入深度亏损，产能去化加速，…为猪价的再次攀升奠定基础。但实际情况却是生猪价格在4月下旬快速抬升，6月份高出行业成本线，7ત月全行业便进入盈利状态。猪价的快速攀升， 中断了能繁母猪产能去化进程（截至2022年4月份，本轮能繁母猪累计去化8.47%，显著低于历史平均15%以上的去化幅度），母猪存栏不降反升，让整个周期演化变得扑朔迷离。
从猪价表现看，新一轮猪周期已然开启，但猪价的快速上涨本身远超市场预期◊。基于能繁母猪去化逻辑，自2021年6月高点以来的产能去化幅度较浅，对应2022年4月以后ó的生猪供应只是缓慢下降，叠加当时疫情影响下猪肉需求疲弱，猪价®本不应该出现快速上涨。
现实是猪价的确快速上涨了，反常背后ì，市场只能从能繁母猪数据的准确性上寻找原因。农业农村部发布的官方数据来自样本调查，主要涵盖大中型猪场；同时，基于非洲猪瘟防疫的需要，外部人员很难进入猪场进ⓐ行清点，只能以养殖户填报数据为准。
这就带来ⓛ了两个存疑点，一是散户ⓒ数据缺失，可能会低估产能去化情况。毕竟，相比集团厂，散户抗风险能力更弱，产能去化幅度可能更大。在此背景下，一些分析师通过田野调查，发现一些样本猪场的产能去化程度远超官⊂方数据。另一点是市场怀疑养殖户填报数据有误，甚至不排除存在骗补贴动机。
此外，2022>年以来，母猪饲料♡销量、输精管用量等下降幅度普遍较深，远高于能繁母猪β去化程度，也强化了市场对能繁母猪数据准确性的担忧。
当能繁母猪数据因其准确性而失去先行指标意义，市场对猪周期的演讲过程便很难轻易达成一致。结果就是，当猪价快速上涨ઘ时，分歧会被暂时搁置，做多情绪浓烈，股价随之快速上行；当猪价区间盘整、涨不动时，分歧便会被放Û大，多空博弈，空头暂时占上风，推动股价快℘速回落。
2022年5月以来，猪价与¥—猪股价格表现出非常明显的正相关性ω，而在逻辑顺畅的周期中，猪股价格一般会提前反应猪价的变动，表现为更多的领先性而非相关性。
换句话说，੨在正常的猪周期中，猪价的可预期性很强，股价会提前反应猪价变化；而在此轮周期中，基于对数据è的分歧，猪价的可预期性下降，股价的领先性丧失，更多地是跟随猪价↔波动。
在这个意义上，猪价涨跌便代替能↵繁母猪数据成为本轮生猪养殖板块投资的核ⓘ心锚点。
回到此次国庆节期间全国猪价的快速上涨，是多种因素博弈下的综合结果。国庆节为传统消费👿旺季，叠加节前多地雨水导致出栏和运输困难þ，市场看涨情绪增多，散户惜售影响供给；同时，春节旺↵季来临，二次育肥（为赶上春节前消费旺季的高价，将当前已达到出栏标准的肥猪延长饲养时间，集团厂响应国家保供政策，保持正常出栏，二次育肥以散户为主）现象增多，降低当期供应，使得市场供应下降，猪价快速上升。
短期来👽看，随着长假效应过去，叠加疫情抬头和第五批中央猪肉储备的投放，猪肉供需会重新回归平衡状态，猪价继续上涨的动力减∏弱。Ó受此影响，短期内生猪养殖板块也很难有趋势性行情。
中期来看，在春节之前，受消费端Ë的季节性旺季驱动，猪价࠽都易涨难跌，高位震荡。考虑到当前自繁自养头均利润已达到800元/头，四季度生猪养殖板块业绩确定性强；叠加È当前估值处于较低位置，已具有很好的配置价值。
展望202િ3年，不确定性因素较多，市场仍存在分a1;歧。
从官方数据来看，今年以来能繁母猪存栏持续处于高位，高于官方调控标准。据’农业农村部2021年9月发布的《生猪产能±调控实施方案（暂行）》，建议全国能繁母猪正常保有量稳定在4100万头左右，最低保有量不低于3690万头。可见，结合我国如猪肉消费情况，农业农村部明确了3690万头‰-4100万头的能繁母猪调控区间。
而2022年4月的去化低点为4177ਭ万头，仍略高于国家调控区间ભ的上限；截至2022年8月，能繁母猪存栏已攀升至4324万→头。这意味着，2023年的生猪供应并不紧缺，甚至供大于求，猪价大概率在春节消费旺季之后回落。
从母猪价格来看，2022年整体波动很小，且8月以来便呈现小幅下行趋势¢💼，表明行业对202←3年猪价并不看好，补产能积极性不足。
但问જ题是，上述推论成立的前提是能繁数据的准确性。如前所述，市场对该数据的准¹确性存疑，这也使得市场对于2023年的猪价走势仍然存在分歧。
回Â归投资视角，由于估值水平较低‰，且春节前猪价上涨确定性强，当前仍是布局生猪养殖龙头的很好时点。至于2023年猪价走势，如果猪价继续维持高位，那么ü现在买入龙头是正确的选择；如果猪价高位回落，行业重新回到亏损区，届时将重启产能去化逻辑，依然能够对龙头估值产生支撑。
(本文ê作者介绍：星图金融研究院副院长，硕士Þe;生Φ导师。)
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星图金融研究∈院副³院长，硕士生导师Ċb;。
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